睡前翻譯一篇

階段環(huán)境下，市場會變得更加的volatile。且行且珍惜吧，一步錯，步步錯

2022年5月

????反向警報。盡管市場評論關(guān)注的是不斷上升的通脹，但歷史表明，更高的通脹也意味著更高的通脹波動性——這就提供了一些不錯的機會。

????我們目前是反向警告的觀點。摩根士丹利(Morgan Stanley)優(yōu)秀的巴頓?比格斯(Barton Biggs)曾寫道，1999/2000年，他的管道工人給他股票交易建議，這意味著投機泡沫即將破裂。我們是否處于通脹周期的類似階段？日常交流和新聞報道中，通貨膨脹無疑是最熱門的話題。根據(jù)我們自己的模型，未來12個月，美國整體CPI將從目前的8.5%跌至4.0%。更重要的是，盡管幾個月前華爾街的最低預(yù)測遠低于2%，但預(yù)測界顯然不再否認了。

????通脹將在未來12個月有所緩解（圖1）。一年期通脹遠期預(yù)測(總體CPI同比)與市場預(yù)期

????資料來源:美國勞工統(tǒng)計局、席勒教授、彭博社和曼氏DNA團隊計算結(jié)果。截至4月28日。

????我們?yōu)槊绹鳦PI籃子中的13個組成部分建模。對于“家用日?！保覀兪褂脺?2個月的一籃子農(nóng)業(yè)和牲畜期貨。對于“能源”，我們使用一籃子沒有滯后的能源期貨，并使用遠期曲線的形狀來預(yù)測。對于“避險資產(chǎn)”，我們使用滯后18個月美國房價的變化。對于“交通工具”，我們使用的是滯后6個月的曼海姆二手車拍賣價格指數(shù)(Manheim二手車拍賣價格指數(shù))。對于所有其他類別，我們假設(shè)回歸到上一個周期的均值。

????注:未來的市場和利率情況，以及其他因素，可能會影響通貨膨脹，并且是公司無法控制的。這些未來的事件可能會對結(jié)果產(chǎn)生重大影響。投資決策不應(yīng)基于這些預(yù)測。

????盡管我們確實預(yù)計通脹在年底前將有所緩解，但在我們看來，通脹問題遠未結(jié)束。??

????這引出了兩個問題:首先，通脹問題即將得到解決嗎？其次，這對資產(chǎn)價格意味著什么？關(guān)于第一個問題，盡管我們確實預(yù)計，由于基數(shù)效應(yīng)，通貨膨脹在年底前會有所緩解，但在我們看來，通貨膨脹問題遠未結(jié)束。商品、勞動力和住房短缺；50個基點的聯(lián)邦基金利率仍遠低于中性水準，市場普遍預(yù)計中性水準約為250個基點，更不用說歐洲央行或日本央行的利率了；氣候變化的政策目標、減少不平等、重建供應(yīng)鏈、加強的軍事力量，以及解決巨額債務(wù)負擔(dān)所需的金融限制等政策目標，都與通脹上升相一致。我們甚至沒有提到中國“零冠肺炎”政策對供應(yīng)鏈造成的持續(xù)風(fēng)險，以及俄羅斯當(dāng)前對大宗商品價格的影響。

通貨膨脹的歷史

圖2，?美國整體CPI YoY，與通脹機制和經(jīng)濟衰退疊加??

????圖2展示了我們對目前狀況的最佳猜測：不是在通貨膨脹結(jié)束時，而是在通貨膨脹中期，甚至是開始時。??

????資料來源:勞工統(tǒng)計局；截至2022年4月28日。 ?

????注：根據(jù)通貨膨脹時期的最佳策略定義的通貨膨脹制度，代表通貨膨脹率上升到2%，然后5%，并達到峰值的時期。?圖表底部的紅色矩形是美國國家經(jīng)濟研究局定義的美國經(jīng)濟衰退時期。??

????盡管如此，人們還是應(yīng)該為通脹更劇烈的雙向波動做好準備，在這個新形成的機制中，會帶來新的風(fēng)險和機遇。?因此，為了響應(yīng)大眾的需求，使用我們的論文《通貨膨脹時代的最佳策略》中使用的廣泛數(shù)據(jù)庫和方法，我們研究了第二個問題：歷史上主要的通貨膨脹峰值階段會發(fā)生什么？提醒一下，我們的定義是，當(dāng)通脹率從峰值水平至少下降一半時，通脹機制就結(jié)束了。?有關(guān)方法和來源的更多細節(jié)，請參閱本文。??https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3813202

我們已經(jīng)研究了主要通脹峰值附近的情況(圖3)。??

圖3，?美國總體CPI YoY，與通脹機制和經(jīng)濟衰退疊加??

????資料來源:勞工統(tǒng)計局；截至2022年4月28日。??

????注：根據(jù)通貨膨脹時期的最佳策略定義的通貨膨脹制度，代表通貨膨脹率上升到2%，然后5%，并達到峰值的時期。?圖表底部的紅色矩形是美國國家經(jīng)濟研究局定義的美國經(jīng)濟衰退時期。??

????圖4給出了答案。?我們展示了通脹期間主要資產(chǎn)類別的年度實際表現(xiàn)，包括過去6個月至8個歷史主要通脹峰值，以及通脹峰值后的6個月和12個月。?我們根據(jù)這八種制度的平均值觀察如下:??

?????股票和債券等傳統(tǒng)資產(chǎn)會受到通脹的影響，尤其是在過去6個月通脹見頂之前，此時拋售有所加劇，部分原因是對經(jīng)濟衰退的預(yù)期通常會導(dǎo)致通脹見頂。?相反，大宗商品、資產(chǎn)動量多空(L/S long/short，多低估空高估）和趨勢一直保持良好，直至通脹機制結(jié)束;??

????通脹見頂?shù)耐瑫r，股票和債券等同樣的傳統(tǒng)資產(chǎn)也出現(xiàn)了向正面轉(zhuǎn)變的重大轉(zhuǎn)折點，而大宗商品和股票趨勢L/S風(fēng)格則出現(xiàn)了相反的走勢，通脹見頂后表現(xiàn)從好到壞；

????五種主要資產(chǎn)（和/或）策略對通脹見頂相對不敏感。?從歷史上看，其中有四種投資策略在通脹峰值之前和之后都表現(xiàn)良好:趨勢跟蹤策略、黃金、TIPS和股票質(zhì)量多/空。?其中一種在通脹達到峰值后停止下跌，但平均而言，并沒有帶來正的實際回報：高收益。??

通貨膨脹期間和之后的資產(chǎn)表現(xiàn) ?

圖4。?通貨膨脹制度的年化實際收益(1926年至今)??

資料來源:股票是使用席勒教授的數(shù)據(jù)得出的標準普爾500指數(shù)。?UST10來自GFD。?60/40是每月重新平衡的60%股票，40%債券投資組合。?大宗商品是由歷史上所有期貨合約的同等權(quán)重組合代表的。?從1926年到1946年，這是基于AQR所做的工作。?從1946年開始，我們使用Man AHL數(shù)據(jù)庫的返回值。?風(fēng)格是Fama-French組合，基于高盛(Goldman Sachs)或彭博(Bloomberg)的威廉?馬歇爾(William Marshall)對1997年之前的通脹保值債券的歷史回顧。?Man DNA團隊利用摩根士丹利提供的數(shù)據(jù)構(gòu)建HY投資組合;?截至2022年4月28日。??

結(jié)論 ?

這一切該怎么辦??簡而言之，也考慮到我們每月RADAR的信號，除了上述，我們認為:??

我們還沒有接近股市看漲的轉(zhuǎn)折點。?無論通脹是否見頂，各國央行都在收緊政策以應(yīng)對經(jīng)濟放緩，而我們的股票模型也沒有告訴我們應(yīng)該買入; ?

債券市場很可能正接近一個更有趣的時刻——利率已經(jīng)走高，價格中包含了許多鷹派的消息，名義增長放緩?fù)ǔ瘉碚f是好事，而不是壞事；

股票基金價值高于增長的理由并不像過去那么充分，部分原因是通脹、實際增長和名義債券收益率可能會延續(xù)一段時間。 ?

總而言之，既然大多數(shù)人已經(jīng)習(xí)慣了通脹上升的新常態(tài)，那么考慮到市場先生非常善于盡可能頻繁地讓最多的人成為最大的傻B，市場很可能很快就會拋出一個新的曲線球。??

更高的通脹=更大的波動性。?我們都應(yīng)該習(xí)慣它。??