投資者沒信心，喜馬拉雅困在上市前夜。

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喜馬拉雅第三次遞交招股書以失敗告終。有消息稱，喜馬拉雅因融資缺乏投資者支持，已暫停其香港IPO計(jì)劃。要知道，喜馬拉雅本次IPO的融資額并不高，只有1億美元，但仍沒有投資者愿意出手。但是，喜馬拉雅背后的股東們都不差錢，比如，摯信資本和騰訊分別持股7.5%和5.4%、General Atlantic持股為4.2%、閱文集團(tuán)持股3.1%，百度、小米、索尼也都是股東。這么豪華的陣營(yíng)之下，卻湊不夠投資1億美金的意向，喜馬拉雅怎么了？

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實(shí)際上，主要原因在于估值。2018年E輪融資后，喜馬拉雅的投后估值達(dá)到240億元。但在這背后，卻是喜馬拉雅無(wú)法盈利的現(xiàn)實(shí)。2019年至2020年，喜馬拉雅分別虧損19.248億元、28.821億元；2021年，虧損進(jìn)一步加大，高達(dá)51.06億元，三年累計(jì)虧損99.13億元。一邊高估值，一邊巨額虧損，也不難理解投資者信心不足了。

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面對(duì)動(dòng)蕩，市場(chǎng)上也出現(xiàn)了另一種聲音，“喜馬拉雅目前上市計(jì)劃正在正常進(jìn)行中，并未暫?！?。到底能不能“如約”上市，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，畢竟，曾經(jīng)高估值投進(jìn)去的投資人，現(xiàn)在都急著趕緊退出呢。

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01

三闖IPO折戟 資本不認(rèn)同200億估值

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剛剛過去的一周，對(duì)喜馬拉雅來(lái)說(shuō)，有點(diǎn)陰晴不定。

6月21日，有消息稱，“喜馬拉雅正考慮最快下周啟動(dòng)香港IPO計(jì)劃?！眻?bào)道指出，喜馬拉雅正為IPO引入基石投資者，如果進(jìn)展順利，喜馬拉雅可能考慮6月30日左右開始接受機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)。

但是，僅僅4天后，又有市場(chǎng)消息稱，喜馬拉雅因融資缺乏投資者支持，已暫停其香港IPO計(jì)劃。據(jù)知情人士透露，喜馬拉雅在與潛在投資者的早期談判中遇冷，由于市場(chǎng)動(dòng)蕩，雙方在估值問題上存在分歧，因此公司最終認(rèn)定，本月啟動(dòng)IPO發(fā)行難度太大。

目前，喜馬拉雅的上市申請(qǐng)狀態(tài)仍然為“處理中”，公司尚未正式設(shè)立新的時(shí)間表。也有媒體報(bào)道稱，喜馬拉雅目前上市計(jì)劃正在正常進(jìn)行中，并未暫停。公司尚未正式設(shè)立新的時(shí)間表。但據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，但如果仍和投資者在估值方面談不攏，喜馬拉雅很有可能將上市計(jì)劃推遲到下半年，在9月份重新交表申請(qǐng)上市。

此消息一出，引得外界紛紛感嘆，要知道，作為聲音經(jīng)濟(jì)的老大喜馬拉雅曾經(jīng)在一級(jí)市場(chǎng)可是風(fēng)光無(wú)限。

回顧喜馬拉雅的發(fā)展史，2012年，連續(xù)創(chuàng)業(yè)者余建軍創(chuàng)立了喜馬拉雅，彼時(shí)，市面上互聯(lián)網(wǎng)音頻相關(guān)的應(yīng)用已不在少數(shù)，如何切入市場(chǎng)？余建軍選擇通過PGC（專業(yè)生產(chǎn)內(nèi)容）、PUGC（專業(yè)用戶生產(chǎn)內(nèi)容）和UGC（用戶生產(chǎn)內(nèi)容）的模式來(lái)構(gòu)建音頻生態(tài)。

正是這種創(chuàng)新，吸引來(lái)了崔永元、高曉松、郭德綱、吳曉波等名人以及不少“網(wǎng)紅界”的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容創(chuàng)作者。據(jù)余建軍透露，當(dāng)時(shí)，余秋雨的《中國(guó)文化必修課》、張其成講的《易經(jīng)》一年分成收入可過千萬(wàn)。此外，喜馬拉雅還與中國(guó)出版集團(tuán)、中信出版集團(tuán)、上海世紀(jì)出版集團(tuán)、作家出版集團(tuán)、閱文集團(tuán)等國(guó)內(nèi)眾多知名線下線上出版機(jī)構(gòu)結(jié)成了深度戰(zhàn)略合作伙伴，擁有市場(chǎng)上70%暢銷書的有聲版權(quán)、85%網(wǎng)絡(luò)文學(xué)的有聲改編權(quán)、6600余個(gè)英文原版暢銷有聲書。

迅速崛起的喜馬拉雅，很快引來(lái)了資本簇?fù)?。喜馬拉雅原型剛上線時(shí)，時(shí)任證大集團(tuán)董事長(zhǎng)的戴志康便以個(gè)人名義向其投了1500萬(wàn)元。資料顯示，至今喜馬拉雅共進(jìn)行9輪融資。其中，E輪融資更是為人稱道，交易金額高達(dá)9億美元，春華資本、騰訊投資、泛大西洋投資等紛紛入局。該輪融資前，喜馬拉雅投前估值已高達(dá)200億元，投后估值240億元。

超200億的巨頭，必定能引起市場(chǎng)興奮，從那時(shí)起，有關(guān)喜馬拉雅上市的消息便開始出現(xiàn)，短短幾個(gè)月就四次被傳出了上市的消息，甚至還傳出了A股和港股兩種不同的版本。但對(duì)此，喜馬拉雅堅(jiān)定地對(duì)外回應(yīng)，“不屬實(shí)，沒有任何IPO安排”“目前并無(wú)確切上市計(jì)劃與時(shí)間安排”。

那么，喜馬拉雅是什么時(shí)候改變了看法呢？

2021年5月份，喜馬拉雅就已經(jīng)向美國(guó)證券交易委員會(huì)提交了首次公開發(fā)行申請(qǐng)，計(jì)劃在紐約證券交易所掛牌上市。但受到國(guó)際局勢(shì)、監(jiān)管政策影響，喜馬拉雅被迫暫停了在美股上市的計(jì)劃。于是，喜馬拉雅選擇轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，并在同年9月向港交所遞交了招股書，但遲遲未有新進(jìn)展。直到2022年3月，因上市規(guī)則規(guī)定的審計(jì)數(shù)字過期，其招股書顯示“失效”。

3月29日，喜馬拉雅按照港交所上市規(guī)則要求，再度提交更新后的數(shù)據(jù)和資料，高盛、摩根士丹利和中金為聯(lián)席保薦人。但我們看到，喜馬拉雅的第三次遞交招股書，估計(jì)也要以失敗告終了。

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02

內(nèi)憂：難盈利 三年巨虧近百億

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從2018年的無(wú)上市安排，但近一年來(lái)鐵定了心要上市，喜馬拉雅經(jīng)歷了什么？

“到底上不上市？誰(shuí)能說(shuō)下真實(shí)情況，投了好多錢，190億估值進(jìn)去的，指望早點(diǎn)變現(xiàn)退出呢”，一位投資人的真實(shí)心聲，指出了喜馬拉雅面臨的困境。

根據(jù)招股書，2019年至2020年，喜馬拉雅分別虧損19.248億元、28.821億元；2021年，虧損進(jìn)一步加大，高達(dá)51.06億元，三年累計(jì)虧損99.13億元。即使經(jīng)過調(diào)整，其2019年至2021年的凈虧損，也分別為7.49億元、5.39億元、7.59億元。就連余建軍本人也表示，“沒有制定任何盈利時(shí)間表”。

從喜馬拉雅的盈利模式來(lái)看，盈利難與其業(yè)務(wù)模式單一有關(guān)。據(jù)招股書，公司營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)自訂閱、廣告和直播三項(xiàng)業(yè)務(wù)。其中，訂閱業(yè)務(wù)為其貢獻(xiàn)了超過一半的收入。2019年至2021年，其訂閱收入分別占總收入的47.2%、49.2%以及51.1%。

喜馬拉雅的訂閱業(yè)務(wù)，進(jìn)一步可細(xì)分為會(huì)員訂閱和付費(fèi)點(diǎn)播收聽服務(wù)。但這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)能力并不強(qiáng)。2019年至2021年，喜馬拉雅會(huì)員訂閱業(yè)務(wù)月平均付費(fèi)用戶收入分別為11.60元、10.80元和11.20元。而數(shù)據(jù)顯示，2021年在線音頻行業(yè)訂閱的移動(dòng)端與平均每個(gè)付費(fèi)用戶收入為22.50元。出現(xiàn)這種情況，是因?yàn)橄柴R拉雅選擇用低價(jià)促銷換會(huì)員增長(zhǎng)。

另外，同期喜馬拉雅的付費(fèi)點(diǎn)播收聽業(yè)務(wù)月平均付費(fèi)用戶收入分別為46.30元、58.30元和104.50元。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，該業(yè)務(wù)收入大幅提升?？梢钥闯?，知識(shí)付費(fèi)的打法帶來(lái)了一定的成果。不過，值得注意的是，知識(shí)付費(fèi)不僅是需要用戶向平臺(tái)付費(fèi)，平臺(tái)也需要大手筆地向版權(quán)方購(gòu)買版權(quán)。而這也成為了導(dǎo)致喜馬拉雅重大虧損的主要原因。

為了用更好的內(nèi)容留住用戶，喜馬拉雅在內(nèi)容投入上持續(xù)燒錢。2019年至2021年，公司付給內(nèi)容創(chuàng)作者的節(jié)目收入分成和內(nèi)容購(gòu)買成本分別為10.64億元、15.49億元和19.31億元，占收入比例為39.5%、38%和33%。

作為一個(gè)高度依賴優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的平臺(tái)，單一的商業(yè)模式使喜馬拉雅陷入兩難境地，投入少難以吸引優(yōu)質(zhì)創(chuàng)作者以及用戶，投入多又將使公司盈利遙遙無(wú)期。

因此，為了盈利，喜馬拉雅也曾積極尋找“第二增長(zhǎng)曲線”。比如，據(jù)喜馬拉雅在SEC的招股書顯示，曾提到教育服務(wù)業(yè)務(wù)，營(yíng)收占比從2019年的0.5%快速增長(zhǎng)為2020年的5.6%。但隨后便迎來(lái)雙減，喜馬拉雅則便是停止提供涉及所有相關(guān)內(nèi)容（教育服務(wù)）的產(chǎn)品和服務(wù)，在其最新的招股書中，營(yíng)收部分已經(jīng)沒有“教育服務(wù)”。

盈利、轉(zhuǎn)型一地雞毛的情況下，資本更早失去耐心。

據(jù)招股書，2019年3月，喜馬拉雅和21個(gè)主體簽訂了減資協(xié)議，并回購(gòu)老股東在喜馬拉雅持有的全部注冊(cè)資本。其中包括小米旗下天津金星、好未來(lái)旗下欣欣相融、上海證大關(guān)聯(lián)企業(yè)上海翔馨、喜馬吉泰等。這說(shuō)明，老股東們等不起了。

而這次IPO，喜馬拉雅的融資額只有1億美元，并不算高，但仍沒有投資者愿意出手，可見信心有多不足。

虧損百億，上市遇阻，資本撤退，喜馬拉雅的日子有多難過，或許可以從不久前傳出的裁員消息中可以看出：據(jù)媒體報(bào)道，不到一年間，喜馬拉雅員工總數(shù)已從超5000人降至不到4000人，2022年初到4月末，公司更是裁員超500人……這樣看來(lái)，盡管上市“不太被待見”，但可能是唯一的出路了。

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03

外患：同行暴跌 巨頭來(lái)勢(shì)洶洶

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如果說(shuō)商業(yè)模式的問題是喜馬拉雅的內(nèi)憂，那么競(jìng)爭(zhēng)激烈的音頻市場(chǎng)，是喜馬拉雅不得不面對(duì)的外患。

經(jīng)過多年廝殺，國(guó)內(nèi)音頻賽道頭部玩家只剩下三家，荔枝、蜻蜓以及喜馬拉雅。誰(shuí)曾想，好不容易打敗眾多對(duì)手，行業(yè)中又來(lái)了新的入局者，且都是巨頭，來(lái)勢(shì)洶洶。

比如，騰訊推出了長(zhǎng)音頻產(chǎn)品酷我暢聽，與喜馬拉雅提供的服務(wù)基本一樣，此外還推出了微信聽書、懶人暢聽，以及在騰訊音樂上線了“聽書”板塊；字節(jié)跳動(dòng)上線了更加側(cè)重有聲書的APP番茄暢聽；B站10億元全資收購(gòu)了二次元音頻社區(qū)貓耳FM；快手推出播客APP“皮艇”；網(wǎng)易云音樂在站內(nèi)開辟有聲社區(qū)，布局廣播劇和有聲書……盡管已經(jīng)發(fā)展近十年，但搶起用戶來(lái)，還真不一定比得過騰訊字節(jié)。

另外，為了實(shí)現(xiàn)造血，喜馬拉雅正將目光瞄準(zhǔn)物聯(lián)網(wǎng)，通過與下游智能家居、汽車、手機(jī)等智能硬件合作，形成音頻生態(tài)圈，進(jìn)一步延伸到包括家里、路上和車上的更多音頻使用場(chǎng)景。不過，目前這些努力尚未得到回報(bào)。而作為新的流量入口，大家早就一窩蜂地沖上去了。

一方面，荔枝和蜻蜓都比喜馬拉雅更早入局車載音頻市場(chǎng)，三家目前紛紛與車企合作，競(jìng)爭(zhēng)不小；另一方面，在終端，盡管是喜馬拉雅最早將智能音箱賣火的，但在當(dāng)前的市場(chǎng)格局中，基本都被阿里、小米、百度所搶占，喜馬拉雅的小雅音箱，在市場(chǎng)上的“聲量”要小許多。

而跳出音頻市場(chǎng)，隨著5G時(shí)代的到來(lái)以及流量降價(jià)，在空閑時(shí)間，越來(lái)越多的人更傾向于使用抖音、快手這類短視頻平臺(tái)，短視頻的發(fā)展也在一定程度上擠壓了在線音頻的生存空間。2021年，抖音的月活用戶用戶為6.5億，而喜馬拉雅的平均總月活躍用戶為2.62億。短視頻平臺(tái)對(duì)用戶的吸引力，音頻市場(chǎng)望塵莫及。況且，抖音們還在不斷反攻。

激烈的競(jìng)爭(zhēng)下，倘若喜馬拉雅成功上市會(huì)如何？從和喜馬拉雅處境相似的荔枝身上或許可以看到答案。早在2020年，荔枝FM搶先一步在美股上市，成為中國(guó)音頻第一股。但是上市后，荔枝并不好過，上市僅一年市值就縮水了近60%。據(jù)其2021年度財(cái)報(bào)，營(yíng)收21.2億元，凈虧損1.27億元，已連續(xù)五年虧損。截至6月24日，荔枝股價(jià)為1.2美元，市值僅剩4.08億人民幣，對(duì)比首次公開募股發(fā)行價(jià)的11美元，堪稱腳斬。

若對(duì)標(biāo)荔枝，上市之后，如果是跌跌不休的股價(jià)，估計(jì)也難以激發(fā)投資者的熱情。對(duì)喜馬拉雅來(lái)說(shuō)，上不上市，都是一個(gè)字——難。但根據(jù)招股書，截至2021年底，喜馬拉雅賬上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅5.44億元，而同期的經(jīng)調(diào)整虧損額就高達(dá)7.59億元。這意味著，再?zèng)]有投資，喜馬拉雅賬上的現(xiàn)金還不夠支撐一年。這樣看來(lái)，上市，起碼夠喜馬拉雅喘口氣吧。