年初給粉絲朋友選出2021年三條投資主線(xiàn)和金股池，今天聊聊“碳中和”賽道的上游硅料龍頭“通威股份”

一、光伏飼料雙輪驅(qū)動(dòng)，核心競(jìng)爭(zhēng)力凸顯

A.主營(yíng)業(yè)務(wù)：光伏、飼料雙輪驅(qū)動(dòng)

飼料起家后注入光伏資產(chǎn)，光伏、飼料雙輪驅(qū)動(dòng)。

通威股份成立于1995年，2004年上市。自成立以來(lái)，公司一直從事水產(chǎn)飼料、禽畜飼料等的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。

2016年，經(jīng)過(guò)兩次重大資產(chǎn)重組，注入通威新能源、永祥股份、合肥通威的股權(quán)，將體外新能源部分納入體內(nèi)，目前形成農(nóng)牧和光伏兩大業(yè)務(wù)板塊

公司雙主業(yè)產(chǎn)能、出貨量均行業(yè)領(lǐng)先。截至2019年底，通威股份擁有飼料生產(chǎn)能力達(dá)到1,229.2萬(wàn)噸，是全球領(lǐng)先的水產(chǎn)飼料生產(chǎn)企業(yè)及重要的畜禽飼料生產(chǎn)企業(yè)。光伏業(yè)務(wù)方面公司已形成高純晶硅產(chǎn)能8萬(wàn)噸，太陽(yáng)能電池產(chǎn)能20GW。2017-2019年，公司電池片出貨總量連續(xù)三年位居行業(yè)第一

B.農(nóng)牧貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流為盾，光伏業(yè)務(wù)打開(kāi)成長(zhǎng)空間為矛

飼料、水產(chǎn)等農(nóng)牧業(yè)務(wù)是穩(wěn)定的“現(xiàn)金?！?。在農(nóng)牧方面，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為水產(chǎn)飼料、畜禽飼料等產(chǎn)品的研究、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。其中，水產(chǎn)飼料一直是公司的核心產(chǎn)品，也是公司農(nóng)業(yè)板塊的主要利潤(rùn)來(lái)源。公司農(nóng)牧業(yè)務(wù)收入體量大，長(zhǎng)期保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，且能貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流

農(nóng)牧業(yè)務(wù)相對(duì)成熟，光伏業(yè)務(wù)打開(kāi)成長(zhǎng)空間。

我國(guó)工業(yè)飼料市場(chǎng)相對(duì)成熟，近年來(lái)銷(xiāo)量穩(wěn)定在2.2億噸上下，其增速受宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較大。雖然公司飼料產(chǎn)量增速高于全國(guó)平均水平，市占率穩(wěn)定上升的同時(shí)保持收入利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但是仍面臨行業(yè)天花板凸顯的問(wèn)題。為提升公司成長(zhǎng)空間

公司2004年即參股永祥，于2013年競(jìng)拍得合肥通威

后于2016年重組新增光伏業(yè)務(wù)進(jìn)入上市公司，為上市公司注入成長(zhǎng)動(dòng)能。

2016-2019年，公司光伏業(yè)務(wù)收入規(guī)模從59億元增長(zhǎng)到178億元，CAGR為44%。

C.長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃及技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)為公司核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

公司對(duì)遠(yuǎn)期戰(zhàn)略規(guī)劃清晰，兩翼助推長(zhǎng)期發(fā)展

公司一方面聚焦光伏新能源產(chǎn)業(yè)，同時(shí)致力于水產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈。

長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)為“世界級(jí)健康安全食品供應(yīng)商和世界級(jí)清潔能源運(yùn)營(yíng)商”，中短期發(fā)展規(guī)劃為“打造高純晶硅世界級(jí)龍頭企業(yè)地位、鞏固太陽(yáng)能電池世界級(jí)龍頭企業(yè)地位、鞏固水產(chǎn)飼料世界級(jí)龍頭企業(yè)地位”。

行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)及生產(chǎn)能力為公司發(fā)展的基石。公司高度重視技術(shù)研發(fā)以及生產(chǎn)質(zhì)量控制，各業(yè)務(wù)板塊加大技術(shù)研發(fā)投入，多年來(lái)取得了大量科研成果

?（1）高純晶硅方面?

多晶硅生產(chǎn)的質(zhì)量要求特點(diǎn)一是純度高，同時(shí)由于原料中雜質(zhì)種類(lèi)復(fù)雜，遠(yuǎn)高于一般化工產(chǎn)品的品質(zhì)要求；二是檢測(cè)困難，中間產(chǎn)品的金屬雜質(zhì)檢測(cè)已接近檢測(cè)儀器的下限，存在很大的不穩(wěn)定性，且成品多晶硅的檢測(cè)要通過(guò)拉制成單晶檢測(cè)，對(duì)檢測(cè)過(guò)程要求較高；三是調(diào)節(jié)滯后，由于多晶硅成品的生長(zhǎng)周期約在170h，因此質(zhì)量一旦波動(dòng)，調(diào)節(jié)周期較長(zhǎng)。為解決以上難題，公司在冷氫化、大型節(jié)能精餾、高效還原、尾氣回收、三氯氫硅合成、反歧化等高純晶硅核心技術(shù)領(lǐng)域形成多項(xiàng)成果，并處于行業(yè)先進(jìn)水平。目前公司在硅料產(chǎn)量規(guī)模上也已登上行業(yè)榜首，根據(jù)PVInfoLink，2019年公司出貨量全球市占率達(dá)到15%，形成高純晶硅產(chǎn)能8萬(wàn)噸，其中單晶料占比95%以上。

?（2）太陽(yáng)能電池方面

公司在原子層沉積背鈍化、選擇性發(fā)射極工藝、多晶黑硅工藝、雙面電池、多主柵、高效組件等核心技術(shù)領(lǐng)域形成了具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的多項(xiàng)技術(shù)成果。公司一方面聚焦目前太陽(yáng)能電池主流PERC技術(shù)進(jìn)一步提升和優(yōu)化，包括在此基礎(chǔ)上疊加其他新型技術(shù)（如PERC+、TOPCON等），以提高轉(zhuǎn)換效率，降低生產(chǎn)成本。

另一方面，公司HJT電池研發(fā)產(chǎn)線(xiàn)于2018年底啟動(dòng)，2019年6月正式運(yùn)行，經(jīng)過(guò)持續(xù)研發(fā)改進(jìn)，HJT電池最高轉(zhuǎn)換效率已經(jīng)突破24.6%，且成為HJT中試線(xiàn)規(guī)模最大的企業(yè)，在成都和合肥產(chǎn)能均達(dá)到200MW分別由捷佳偉創(chuàng)和邁為股份主導(dǎo)，與光伏設(shè)備龍頭企業(yè)一同引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)革新技術(shù)發(fā)展。

規(guī)模優(yōu)勢(shì)造就公司成本領(lǐng)先地位。根據(jù)公司公告，公司目前已形成高純晶硅產(chǎn)能8萬(wàn)噸，在建產(chǎn)能7.5萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2021年底投產(chǎn)。

在單晶料占比約90%的情況下，公司各項(xiàng)消耗指標(biāo)及成本不斷降低，以在產(chǎn)的樂(lè)山一期和包頭一期項(xiàng)目6萬(wàn)噸產(chǎn)能為例，目前兩個(gè)新項(xiàng)目生產(chǎn)成本均低于4萬(wàn)元/噸。預(yù)計(jì)隨著技術(shù)工藝的持續(xù)完善、產(chǎn)能規(guī)模的持續(xù)提升，公司在建項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，成本水平將進(jìn)一步優(yōu)化。在太陽(yáng)能電池方面，公司已形成20GW產(chǎn)能規(guī)模，位列全球首位。根據(jù)CPIA統(tǒng)計(jì)，2019年國(guó)內(nèi)太陽(yáng)能電池行業(yè)平均非硅成本約0.31元/W，而公司非硅成本為0.2-0.25元/W，僅為行業(yè)平均水平的60%-80%，成本優(yōu)勢(shì)明顯。未來(lái)隨著技術(shù)工藝的進(jìn)步和產(chǎn)能的擴(kuò)大，非硅成本有望進(jìn)一步下降。

二、硅料價(jià)格觸底回升，供需格局反轉(zhuǎn)支撐高景氣度

A.持續(xù)降本增效，成本優(yōu)勢(shì)明顯

永祥股份深耕多晶硅領(lǐng)域，長(zhǎng)期致力于技術(shù)工藝水平提升。

永祥股份自2006年進(jìn)入多晶硅領(lǐng)域，2008年首期1000噸多晶硅順利投產(chǎn)。

永祥股份長(zhǎng)期致力于科技攻關(guān)及技術(shù)創(chuàng)新，不斷提升產(chǎn)品品質(zhì)，提高生產(chǎn)效率，降低生產(chǎn)成本。

2015年3月末，永祥股份完成四氯化硅冷氫化技術(shù)改造，從而極大節(jié)約了多晶硅單位產(chǎn)品的綜合能耗。

隨著2018年底樂(lè)山、包頭多晶硅項(xiàng)目順利投產(chǎn)，永祥股份多晶硅年產(chǎn)能達(dá)到8萬(wàn)噸，根據(jù)中國(guó)硅業(yè)分會(huì)數(shù)據(jù)，目前2019年底通威股份產(chǎn)能占比18%，躋身行業(yè)第一梯隊(duì);

B.持續(xù)降本提效，能源、物料耗用水平低于同行

在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，永祥股份持續(xù)加大研發(fā)投入，推進(jìn)管理提升，促進(jìn)降本增效，優(yōu)化和提升還原沉積速率和冷氫化技術(shù)，降低還原電耗、蒸汽消耗，提高冷氫化轉(zhuǎn)化率等技術(shù)指標(biāo)。

永祥股份多晶硅生產(chǎn)過(guò)程中的綜合電耗、硅耗、蒸汽耗量等指標(biāo)均顯著優(yōu)于行業(yè)平均水平。以電耗為例，2019年全國(guó)多晶硅平均綜合電耗為70kWh/kg-Si。

根據(jù)公司公告，永祥股份多晶硅生產(chǎn)綜合電耗2015年10月就降至70kWh/kg-Si以下，到2017年進(jìn)一步下降至62kWh/kg-Si，遠(yuǎn)低于行業(yè)水平。

C.成本優(yōu)勢(shì)明顯，毛利率高于同行

通威股份通過(guò)持續(xù)強(qiáng)化產(chǎn)品品質(zhì)與成本管控，將綜合電耗和物料消耗控制在低于全國(guó)平均的水平。

從歷史來(lái)看，公司多晶硅生產(chǎn)成本低于同為行業(yè)第一梯隊(duì)的大全新能源和新特能源，毛利率也高于同行。

公司2018年底投產(chǎn)的樂(lè)山、包頭新產(chǎn)能在工藝先進(jìn)性、系統(tǒng)可靠性方面進(jìn)一步提升，生產(chǎn)成本進(jìn)一步降低。根據(jù)公司最新公告，樂(lè)山新項(xiàng)目生產(chǎn)成本已降至3.77萬(wàn)元/噸，包頭項(xiàng)目生產(chǎn)成本已降至3.82萬(wàn)元/噸

N型電池因更高的發(fā)電效率以及更低的功率衰減，是高效電池技術(shù)路線(xiàn)的必由之路，未來(lái)將成為替代P型電池的技術(shù)路線(xiàn)。TopCon、HJT、IBC等路線(xiàn)均需要N型電池作為底層技術(shù)支持

單晶和N型產(chǎn)品技術(shù)對(duì)硅料品質(zhì)要求更高：N型料摻磷元素，但是磷元素在硅的分凝系數(shù)較小，易導(dǎo)致磷元素分布不均勻，所得鑄錠中不同位置處的電性能存在較大差異，最終生產(chǎn)的電池性能波動(dòng)較大，轉(zhuǎn)換效率不穩(wěn)定。

D.產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)良，單晶與N型料占比較高

公司產(chǎn)品品質(zhì)行業(yè)領(lǐng)先，根據(jù)公司公告，目前單晶料占比已超過(guò)90%，并可批量供應(yīng)N型料，是行業(yè)內(nèi)可穩(wěn)定供應(yīng)合格N型料的少數(shù)供應(yīng)商之一。

根據(jù)公司中期技術(shù)規(guī)劃，未來(lái)單晶料占比將維持85%以上，其中N型料占比達(dá)40%~80%，并可生產(chǎn)電子級(jí)高純晶硅。

目前來(lái)看，致密料與菜花料價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)分化，N型料對(duì)硅料的更高要求將進(jìn)一步提升硅料環(huán)節(jié)的差異性，獲得更高溢價(jià)率。通威股份多晶硅產(chǎn)品中單晶料占比超過(guò)90%；

E.國(guó)內(nèi)低成本產(chǎn)能釋放，海外高成本產(chǎn)能加速退出

電價(jià)與折舊是決定多晶硅生產(chǎn)成本的關(guān)鍵變量。

多晶硅為重資產(chǎn)、高能耗產(chǎn)業(yè)。從多晶硅生產(chǎn)成本構(gòu)成來(lái)看，電力成本占比35%左右，折舊占比15%左右，硅粉占比約30%，其余為輔材、人工成本、蒸汽、檢修費(fèi)用、水等。2019年行業(yè)硅耗在1.11kg/kg-Si水平，技術(shù)領(lǐng)先的企業(yè)可以做到1.07~1.08kg/kg-Si。

硅粉的價(jià)格是完全市場(chǎng)化采購(gòu)。因此，電價(jià)與初始投資成本是決定多晶硅生產(chǎn)的關(guān)鍵變量

F.多晶硅投資成本下降，產(chǎn)能向低電價(jià)地區(qū)轉(zhuǎn)移

根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，早期多晶硅投資成本較高，2007年萬(wàn)噸多晶硅投資額在100億元左右，近年來(lái)隨著設(shè)備國(guó)產(chǎn)化，多晶硅投資額已大幅下降。2019年投產(chǎn)的萬(wàn)噸級(jí)多晶硅生產(chǎn)線(xiàn)設(shè)備投資成本已降至11億元左右。國(guó)內(nèi)最新一輪的多晶硅產(chǎn)能擴(kuò)張始于2017年，產(chǎn)能集中布局在新疆、內(nèi)蒙、四川等電價(jià)較低的地區(qū)。

到2019年底中國(guó)多晶硅產(chǎn)能主要集中在新疆、內(nèi)蒙、江蘇、四川等地區(qū)，產(chǎn)能集中度達(dá)到88.7%

G.產(chǎn)能布局在多個(gè)低電價(jià)地區(qū)長(zhǎng)期成本具備優(yōu)勢(shì)

根據(jù)公司公告，目前公司老產(chǎn)能2萬(wàn)噸，樂(lè)山和包頭新產(chǎn)能各3萬(wàn)噸，合計(jì)8萬(wàn)噸產(chǎn)能。預(yù)計(jì)2021年底分別有樂(lè)山二期（3.5萬(wàn)噸）和保山（4萬(wàn)噸）新產(chǎn)能投產(chǎn)，屆時(shí)總產(chǎn)能將達(dá)到15.5萬(wàn)噸，滿(mǎn)足約50GW硅片需求。

以產(chǎn)能布局來(lái)看，通威股份新增產(chǎn)能均分布在全國(guó)低電價(jià)區(qū)域

H.國(guó)內(nèi)低成本產(chǎn)能釋放，海外高成本產(chǎn)能將逐漸退出

早期我國(guó)多晶硅對(duì)外依存度高，主要從德國(guó)、韓國(guó)、馬來(lái)西亞進(jìn)口，導(dǎo)致硅料成為我國(guó)最晚實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化的環(huán)節(jié)。

隨著國(guó)內(nèi)技術(shù)改進(jìn)，低成本產(chǎn)能逐步釋放以及產(chǎn)品品質(zhì)提升，國(guó)產(chǎn)多晶硅占比逐漸提升，2019年已經(jīng)達(dá)到67.3%，逐漸實(shí)現(xiàn)對(duì)海外產(chǎn)能的替代；

I.盈利能力行業(yè)領(lǐng)先

2019年國(guó)內(nèi)多晶硅龍頭廠(chǎng)商毛利率加權(quán)平均值為23.0%，其中通威股份毛利率為23.4%，相較之下海外多晶硅廠(chǎng)商瓦克、OCI盈利能力不斷下降，2019年毛利率平均值為4.05%。

2020年2月，韓國(guó)多晶硅生產(chǎn)商O(píng)CI宣布計(jì)劃關(guān)閉其在韓國(guó)運(yùn)營(yíng)的兩家太陽(yáng)能級(jí)多晶硅工廠(chǎng)，僅保留部分電子級(jí)多晶硅的生產(chǎn)，最大限度降低其韓國(guó)太陽(yáng)能級(jí)多晶硅料的生產(chǎn)。

隨著海外及國(guó)內(nèi)低成本產(chǎn)能退出，多晶硅行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局將進(jìn)一步優(yōu)化；

韓國(guó)OCI停產(chǎn)主要因高電價(jià)引起硅料生產(chǎn)的高成本。

2019年多晶硅市場(chǎng)價(jià)格在60~70元/kg之間，而根據(jù)硅業(yè)分會(huì)，OCI多晶硅生產(chǎn)成本估計(jì)為63元/kg，相比之下通威股份生產(chǎn)成本僅43.3人民幣/噸。

成本的差異主要來(lái)源于電價(jià)，根據(jù)韓國(guó)電力公社統(tǒng)計(jì)，2019年1~11月，核電站電力的電價(jià)為56.40韓元/kwh，而LNG發(fā)電的電價(jià)則達(dá)120.37元韓元/kwh，平均電價(jià)大概在82韓元/kWh，以2019年平均匯率1人民幣兌168.78韓元換算，平均電價(jià)折合人民幣0.49元/kWh，通威多晶硅生產(chǎn)電價(jià)則在0.3~0.4元/kWh；

J.未來(lái)新增產(chǎn)能有限，硅料價(jià)格將維持在高位

2020年新增產(chǎn)能有限，多晶硅供給預(yù)計(jì)與2019持平。

根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，考慮2020年全年新增多晶硅產(chǎn)能，并疊加國(guó)外低效產(chǎn)能不斷退出，預(yù)期2020年全球供應(yīng)量51.2萬(wàn)噸，與2019年基本持平。

而在2021年從國(guó)內(nèi)一線(xiàn)廠(chǎng)商的產(chǎn)能規(guī)劃來(lái)看，除了通威股份，其他企業(yè)并未有進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。

K.全球光伏裝機(jī)增速維持高景氣，供需反轉(zhuǎn)支撐行業(yè)價(jià)格

?2020H1，全球光伏裝機(jī)47GW，受疫情影響同比減少9%；

下半年行業(yè)需求強(qiáng)勁，主流企業(yè)排產(chǎn)滿(mǎn)負(fù)荷，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)達(dá)到120GW+。

目前產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)價(jià)格已經(jīng)開(kāi)始上揚(yáng)，行業(yè)旺季來(lái)臨。

展望2021年，國(guó)內(nèi)裝機(jī)有望達(dá)到55GW，海外因歐洲提升減排目標(biāo)和可再生能源消費(fèi)占比、美國(guó)延長(zhǎng)ITC政策2年，全球新能源進(jìn)入高速發(fā)展期；

L.多晶硅由于其重資產(chǎn)屬性，以及較為穩(wěn)定的技術(shù)路線(xiàn)，形成先發(fā)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)將不斷鞏固自身的地位。

即使目前硅料價(jià)格上揚(yáng)，但擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏慢以及先發(fā)優(yōu)勢(shì)形成的成本和工藝壁壘，難以被后來(lái)者占據(jù)。

另外，目前多晶硅企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均處于較高水平，難以在沒(méi)有成本優(yōu)勢(shì)的情況下盲目擴(kuò)產(chǎn)，因此預(yù)期2021年硅料價(jià)格依然會(huì)保持較高水平；

根據(jù)中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)硅業(yè)分會(huì)，2021年硅料新增產(chǎn)能有限，而通威股份是2021年為數(shù)不多擴(kuò)產(chǎn)硅料的企業(yè)（樂(lè)山二期3.5萬(wàn)噸預(yù)計(jì)21年9月投產(chǎn)、保山一期各4萬(wàn)噸產(chǎn)能預(yù)計(jì)21年11月前竣工），有望充分享受低成本和高價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

在海內(nèi)外需求釋放，而國(guó)內(nèi)外新增產(chǎn)能有限的背景下，通威多晶硅業(yè)務(wù)將量?jī)r(jià)齊升。

三、電池片鞏固現(xiàn)有成本優(yōu)勢(shì)，積極布局新技術(shù)路線(xiàn)，市場(chǎng)集中度有望提升

A.成本優(yōu)勢(shì)明顯，積極布局下一代電池技術(shù)

電池片生產(chǎn)自動(dòng)化程度高，轉(zhuǎn)換效率高于行業(yè)平均水平

公司太陽(yáng)能電池業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)精細(xì)化管理及自動(dòng)化生產(chǎn)程度，完善工藝技術(shù)，進(jìn)一步提高智能化生產(chǎn)水平。

公司產(chǎn)品A級(jí)率、碎片率、CTM值等生產(chǎn)指標(biāo)持續(xù)處于行業(yè)領(lǐng)先水平。公司通過(guò)不斷的研發(fā)投入，單晶電池的量產(chǎn)平均效率持續(xù)提升，2017年-2019年分別為20.19%、21.85%、22.51%，轉(zhuǎn)換效率高于行業(yè)平均水平

B.非硅成本遠(yuǎn)低于同行，精益求精進(jìn)一步壓縮成本

通威股份電池片非硅成本遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。

根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2019年太陽(yáng)能電池行業(yè)平均非硅成本約0.31元/W，公司PERC電池非硅成本為0.22元/W，較行業(yè)平均水平低29%。

未來(lái)隨著技術(shù)工藝的進(jìn)步和產(chǎn)能的擴(kuò)大，公司非硅成本還存在進(jìn)一步下降空間，有望進(jìn)一步降至0.18元/W以下。較低的成本優(yōu)勢(shì)也使得通威股份電池片盈利能力顯著高于同行。

電池環(huán)節(jié)在2016~2017年經(jīng)歷過(guò)一輪技術(shù)革新，當(dāng)時(shí)全球光伏裝機(jī)增量由歐洲等國(guó)家轉(zhuǎn)向中美日，在搶裝等因素影響下，國(guó)內(nèi)裝機(jī)高速增長(zhǎng)，這時(shí)期單晶電池快速降本追趕多晶，決定了單晶的王者地位。

同期，2015~2017年的“領(lǐng)跑者計(jì)劃”在國(guó)內(nèi)實(shí)施，PERC電池技術(shù)在計(jì)劃中占比由第一期的21%上升至55%，轉(zhuǎn)化效率也從2015年的20.4%提升至2017年的21.3%，PERC技術(shù)逐漸成熟

另一方面，PERC技術(shù)可在原有產(chǎn)線(xiàn)上進(jìn)行改造升級(jí)，根據(jù)愛(ài)旭股份數(shù)據(jù)，測(cè)算每年P(guān)ERC產(chǎn)線(xiàn)改造需要新增的攤銷(xiāo)額為0.045元/W，但PERC帶來(lái)的效率提升為1%，換算估計(jì)單瓦獲得利潤(rùn)增量為0.18~0.28元/W，投資回收期僅1~2年，因此PERC技術(shù)開(kāi)始快速擴(kuò)張，全球PERC產(chǎn)能從2015年的4.5GW快速增長(zhǎng)到2017年的28.9GW，2019年P(guān)ERC產(chǎn)能擴(kuò)張至116GW，占比達(dá)到65%。

在技術(shù)快速迭代的電池環(huán)節(jié)，先發(fā)者優(yōu)勢(shì)不大，后入者往往因?yàn)樵O(shè)備成本下降以及工藝技術(shù)的成熟而獲得一定市場(chǎng)份額，疊加電池投資相對(duì)輕資產(chǎn)，導(dǎo)致該環(huán)節(jié)成為光伏產(chǎn)業(yè)鏈中最為分散的部分。

公司早在2013年即接管合肥賽維LDK布局電池，在2014~2015年看準(zhǔn)PERC機(jī)會(huì)，快速擴(kuò)張PERC產(chǎn)能，2018年成為全球電池龍頭，2019年產(chǎn)能達(dá)到約30GW，市占率達(dá)到10%。

同時(shí)也獲得了PERC迭代的技術(shù)紅利，電池收入從2016年的38億增長(zhǎng)到2019年的122億，3年復(fù)合增速達(dá)到48%，毛利率始終保持20%左右，處于行業(yè)龍頭地位；

電池技術(shù)持續(xù)進(jìn)步，下一代產(chǎn)品有望重塑電池環(huán)節(jié)格局。

公司積極布局下一代電池技術(shù)，在多個(gè)產(chǎn)品技術(shù)領(lǐng)域已具有領(lǐng)先的研發(fā)能力和深厚的技術(shù)研發(fā)積累，不僅在目前主流量產(chǎn)的PERC電池上具有優(yōu)勢(shì)性?xún)r(jià)比，在PERC+、TOPCON、HJT等新型產(chǎn)品技術(shù)領(lǐng)域也在重點(diǎn)布局。

019年，公司正式切入HJT電池的量產(chǎn)研發(fā)，在成都和合肥的產(chǎn)能均達(dá)到200MW，試驗(yàn)線(xiàn)規(guī)模處于行業(yè)前列，且分別由光伏設(shè)備龍頭捷佳偉創(chuàng)和邁為股份主導(dǎo)，實(shí)現(xiàn)了23.20%的最高轉(zhuǎn)換效率。截至2020年5月，最高研發(fā)效率已經(jīng)突破24.6%，為公司下一步的量產(chǎn)提供技術(shù)儲(chǔ)備

C.大尺寸趨勢(shì)明確，公司積極布局

業(yè)內(nèi)推廣大功率組件，將帶來(lái)LCOE(度電成本)下降

自2019年下半年開(kāi)始，以隆基股份、中環(huán)股份為代表的硅片企業(yè)相繼推出166mm、210mm、182mm大尺寸硅片。

疊加PERC、MBB、高密度封裝等電池組件高校技術(shù)，光伏組件功率不斷突破。大功率組件將帶來(lái)光伏LCOE的下降。

據(jù)東方日升測(cè)算，較166組件，210組件可降低BOS成本1.6%，LCOE降低4.91%

電站開(kāi)發(fā)商對(duì)大功率組件的接受度日益提升

目前，下游電站投資方對(duì)大功率組件的接受程度逐漸提高，但是目前業(yè)內(nèi)大尺寸電池片產(chǎn)能相對(duì)有限。

PVInfoLink跟蹤隆基股份、通威股份、晶澳科技、愛(ài)旭股份等15家主流電池企業(yè)產(chǎn)線(xiàn)，估算到2020年底兼容166尺寸的電池年化產(chǎn)能為52.1GW。

2020年四季度旺盛的需求，大尺寸電池片大概率供不應(yīng)求。

實(shí)際上，PVInfoLink自5月份開(kāi)始提供M6電池的報(bào)價(jià)，此前M6電池片一直與G1電池片同價(jià)，6月以來(lái)M6電池價(jià)格率先上漲，也反映了目前行業(yè)對(duì)M6電池片的旺盛需求，近期M6電池價(jià)格回落，主要因2021Q1需求環(huán)比回落所致。

公司新產(chǎn)能兼容210mm電池，進(jìn)一步提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

隨著大尺寸電池片逐漸成為主流，通威股份在建的眉山一期、成都金堂電池片項(xiàng)目可兼容210尺寸規(guī)模，可有效滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力;

四、多渠道融資，逆勢(shì)擴(kuò)產(chǎn)奠定龍頭地位

A.行業(yè)低谷期逆勢(shì)拋出擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃

光伏行業(yè)是典型的周期成長(zhǎng)型行業(yè)

從長(zhǎng)期來(lái)看，光伏仍處于替代傳統(tǒng)能源的過(guò)程中，大部分國(guó)家的光伏發(fā)電滲透率在5%以?xún)?nèi)，未來(lái)存在較大成長(zhǎng)空間。

短期的光伏需求受到補(bǔ)貼政策、產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格、貿(mào)易政策、電網(wǎng)消納能力以及疫情等突發(fā)事件的影響，并網(wǎng)期限前以及財(cái)年末的搶裝等因素都會(huì)導(dǎo)致需求快速變化。

而技術(shù)進(jìn)步、產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能的變化滯后于需求的變化，由此帶來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格的波動(dòng)。在技術(shù)進(jìn)步帶來(lái)的成本下降，新產(chǎn)能釋放帶來(lái)的供需失衡以及需求遭受的短期沖擊等因素作用下，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格持續(xù)下行，進(jìn)而刺激新的需求釋放。

在這個(gè)過(guò)程中，除了技術(shù)領(lǐng)先、成本優(yōu)勢(shì)以外，能夠在產(chǎn)業(yè)低谷期逆勢(shì)擴(kuò)張的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)新技術(shù)路線(xiàn)對(duì)老技術(shù)路線(xiàn)、低成本產(chǎn)能對(duì)高成本產(chǎn)能的替代，擴(kuò)大自身市場(chǎng)份額，奠定龍頭地位。

B.電池片、多晶硅環(huán)節(jié)有望誕生新龍頭

從國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)集中度來(lái)看，多晶硅、硅片、電池片、組件CR5市場(chǎng)占有率持續(xù)提升，但是電池片環(huán)節(jié)集中度相對(duì)較低。

雖然2019年多晶硅企業(yè)CR5市占率達(dá)到69.30%，但前五家企業(yè)互相之間并未拉開(kāi)差距，與國(guó)外德國(guó)瓦克、韓國(guó)OCI的產(chǎn)能均處于同一量級(jí);

C.疫情沖擊需求，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下行;

隨著新冠疫情在國(guó)內(nèi)以及全球范圍內(nèi)相繼蔓延，影響全球光伏需求。

加上硅片環(huán)節(jié)部分新增產(chǎn)能的集中釋放，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈階段性供需失衡，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格整體出現(xiàn)較大跌幅。

截至2020年6月底，多晶硅致密料、菜花料價(jià)格分別為59、29元/KG，較年初降幅分別為19%、43%。單晶PERC電池片（158.75mm）銷(xiāo)售均價(jià)0.79元/W，較2020年年初下降19%

D.前瞻性的利用行業(yè)低谷期，逆勢(shì)擴(kuò)張

在光伏需求受沖擊，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格持續(xù)下殺的低谷期，通威股份逆勢(shì)拋出產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃。

根據(jù)公告，公司規(guī)劃2021~2023年多晶硅產(chǎn)能目標(biāo)分別為11.5~15.0萬(wàn)噸、15.0~22.0萬(wàn)噸、22.0~29.0萬(wàn)噸；

規(guī)劃2020~2023年底太陽(yáng)能電池片產(chǎn)能目標(biāo)分別為30~40GW、40~60GW、60~80GW、80~100GW。

結(jié)合行業(yè)內(nèi)企業(yè)現(xiàn)有的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃來(lái)看，預(yù)計(jì)到2021年底，通威股份硅料、電池片產(chǎn)能都將達(dá)到行業(yè)第一，進(jìn)一步奠定通威行業(yè)龍頭地位;

E.合理利用多渠道融資解決資金需求

未來(lái)根據(jù)《中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展路線(xiàn)圖（2019年版）》，多晶硅生產(chǎn)線(xiàn)設(shè)備投資成本為1.1億元/千噸，PERC電池線(xiàn)投資成本為30.3萬(wàn)元/MW。

假設(shè)通威股份2023年多晶硅、電池片產(chǎn)能分別達(dá)到29萬(wàn)噸和100GW，則未來(lái)2020~2023年的資本投入高達(dá)396億元。

面對(duì)未來(lái)高額的資本開(kāi)支，通威股份多渠道融資解決資金需求

a.自有資金現(xiàn)有業(yè)務(wù)現(xiàn)金流充沛，回款較好

農(nóng)牧業(yè)務(wù)主要與客戶(hù)現(xiàn)款現(xiàn)貨結(jié)算，且對(duì)資本再投入需求較少，扮演著公司“現(xiàn)金?！苯巧９夥鼧I(yè)務(wù)注入上市公司以后，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~也能覆蓋50%左右投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出。

b.銀行授信充足

銀行授信方面，截至2019年9月末，公司共獲得授信總額194.90億元，其中未使用額度為100.90億元，額度充足。

c.充分利用資本市場(chǎng)股權(quán)融資優(yōu)勢(shì)

通威股份自上市以來(lái)累計(jì)募資365.85億元，其中股權(quán)再融資金額176.30億元，占比48.19%。2020年一季度，公司發(fā)行的50億元可轉(zhuǎn)債成功轉(zhuǎn)股。

通威股份充分利用資本市場(chǎng)股權(quán)融資優(yōu)勢(shì)，保持總資產(chǎn)、產(chǎn)能高速增長(zhǎng)的同時(shí)，負(fù)債率亦維持在健康水平。2020年公司非公開(kāi)發(fā)行融資60億元，其定增份額受到高瓴資本等長(zhǎng)期資金青睞。

五、投資機(jī)會(huì)

多晶硅：2021年硅料供需緊平衡，硅料產(chǎn)能釋放有限，價(jià)格維持較高水平，

2022行業(yè)供給逐步投產(chǎn)，公司產(chǎn)能率先釋放實(shí)現(xiàn)市占率提升，預(yù)計(jì)2020~2022年硅料均價(jià)為7.3、8.3和6.5萬(wàn)元/噸，出貨量為9.2、9.4和18萬(wàn)噸；

盈利性方面，因2021年公司新產(chǎn)能在年末釋放，對(duì)成本降低幾乎無(wú)貢獻(xiàn)，但是在2022年有望降低公司硅料綜合成本，預(yù)計(jì)公司單噸生產(chǎn)成本為4.0、3.7和3.3萬(wàn)元/噸。

電池：公司已成為電池端龍頭，2019年市占率達(dá)到10%，公司眉山和金堂產(chǎn)能預(yù)計(jì)在2020~2022年逐漸釋放，預(yù)計(jì)出貨量分別為21、31、47GW

2021年行業(yè)產(chǎn)能大幅釋放，預(yù)計(jì)電池價(jià)格有壓力，預(yù)計(jì)單晶電池均價(jià)為0.87、0.8、0.74元/W；

盈利性上，電池競(jìng)爭(zhēng)格局較差，在產(chǎn)能快速上升的過(guò)程中，盈利性依然承壓，但是公司非硅成本領(lǐng)先市場(chǎng)，相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手依然具備強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力；

長(zhǎng)期來(lái)看，光伏產(chǎn)業(yè)已走向平價(jià)化，內(nèi)生性發(fā)展動(dòng)力充足

通威行業(yè)優(yōu)勢(shì)：

a.公司精細(xì)化管理能力成就其成本優(yōu)勢(shì)，在過(guò)去形成深厚護(hù)城河，未來(lái)降低成本依然是光伏發(fā)展的主旋律

b.技術(shù)能力儲(chǔ)備，尤其新電池技術(shù)的出現(xiàn)依然可能改變行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況,公司的技術(shù)優(yōu)勢(shì)將逐步顯現(xiàn)，加速行業(yè)集中，繼續(xù)稱(chēng)霸電池環(huán)節(jié)。

看好公司精細(xì)化管理能力，在硅料和電池端成本優(yōu)勢(shì)明顯，未來(lái)隨著市占率的提升，公司競(jìng)爭(zhēng)力依舊。

另外，公司在HJT端布局領(lǐng)先，專(zhuān)業(yè)化能力快速卡位下一代電池技術(shù)，有望復(fù)制過(guò)去PERC電池快速增長(zhǎng)紅利期的優(yōu)秀盈利。

總結(jié)：根據(jù)以上研究結(jié)果，將“通威股份”加入2021“碳中和”線(xiàn)，上游?硅料?龍頭標(biāo)的