記者丨曉敏 見(jiàn)習(xí)生丨陳力

出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)（theSankei）

上市14年以來(lái)在AI智能領(lǐng)域走上高速通道的科大訊飛（002230.SZ），近日在二級(jí)市場(chǎng)動(dòng)作頻頻。

近期，科大訊飛發(fā)布公告稱，擬使用自有資金或自籌資金以集中競(jìng)價(jià)的方式，回購(gòu)公司發(fā)行的人民幣普通股（A 股），回購(gòu)股份將全部用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃，回購(gòu)股份的資金總額不超過(guò)人民幣 10 億元，不低于人民幣 5 億元。

客觀來(lái)說(shuō)，回購(gòu)股份是上市企業(yè)對(duì)進(jìn)一步提高公司質(zhì)量，增強(qiáng)投資者回報(bào)信心的戰(zhàn)略共識(shí)。但在二級(jí)市場(chǎng)方面，科大訊飛情況并不樂(lè)觀，其股價(jià)在2021年6月創(chuàng)出高位68.32元后，便開(kāi)始一路下行，2022年4月下旬一度跌至32.74元，累計(jì)跌幅超50%。截止7月28日股價(jià)43.12元，即使相比開(kāi)年的52.81元，也累跌近10%。

值得注意的是，這是科大訊飛上市14年來(lái)的首次回購(gòu)。能否依仗此次契機(jī)進(jìn)一步拉動(dòng)估值，增強(qiáng)投資人信心，還有待未來(lái)業(yè)績(jī)來(lái)驗(yàn)證。

然而，根據(jù)2022年最新一季報(bào)顯示，科大訊飛增收不增利局面仍沒(méi)有改觀，截至2022年3月31日，科大訊飛實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入35.06億元，同比增長(zhǎng)40.17%；凈利潤(rùn)1.11億元，同比下降20.57%。

那么，科大訊飛能依靠回購(gòu)股份增強(qiáng)估值嗎？又將會(huì)面臨哪些挑戰(zhàn)？

研發(fā)投入及現(xiàn)金流增長(zhǎng)成色不足

對(duì)于科大訊飛來(lái)說(shuō)，外界的質(zhì)疑主要集中于過(guò)度依賴營(yíng)銷，銷售費(fèi)用增長(zhǎng)幅度遠(yuǎn)高于研發(fā)投入增幅。

財(cái)報(bào)顯示，2022年一季度科大訊飛的銷售費(fèi)用為5.54億元，相比去年同期的3.50億元繼續(xù)保持攀升的態(tài)勢(shì)，同比增長(zhǎng)58.2%。而研發(fā)費(fèi)用在2022年一季度僅同比增長(zhǎng)34.44%，達(dá)6.77億元。

而據(jù)科大訊飛2021年財(cái)報(bào)顯示，去年其研發(fā)投入合計(jì)29.36億元，占營(yíng)收比例從2020年的18.55%下降為16.03%。

眾所周知，過(guò)高的銷售費(fèi)用會(huì)擠壓利潤(rùn)空間，而逐年低增長(zhǎng)的研發(fā)費(fèi)用則讓科技含量本就有很高門檻的AI智能行業(yè)無(wú)法具備護(hù)城河。繼而，一旦停止燒錢推廣，能否依靠高科技含量產(chǎn)品來(lái)穩(wěn)住市場(chǎng)份額，也就需要打一個(gè)問(wèn)號(hào)了。

另一方面，我們也注意到，科大訊飛營(yíng)收在增長(zhǎng)的同時(shí)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~出現(xiàn)了大幅下滑，2021年其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流金凈額僅8.93億元，相比2020年的22.71億元大幅減少60.67%。

熟悉財(cái)務(wù)管理的都知道，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，是最能反應(yīng)一個(gè)企業(yè)發(fā)展質(zhì)量的硬指標(biāo)，也是衡量企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力的核心因素。而近年來(lái)，科大訊飛凈利與經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流的成長(zhǎng)性跟不上營(yíng)收，可能也會(huì)加劇其未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。

C端產(chǎn)品護(hù)城河難尋

從2018年開(kāi)始，科大訊飛一直以“To C+To B”雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，再輔以政府業(yè)務(wù)（G端），形成自身獨(dú)有的“CBG”融合模式來(lái)開(kāi)拓市場(chǎng)，不斷向C端大舉發(fā)力。

就營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，科大訊飛2021年?duì)I收中，教育產(chǎn)品和服務(wù)收入60.07億元，占比32.82%；開(kāi)放平臺(tái)服務(wù)收入29.88億元，占比16.31%；信息工程服務(wù)收入28.51億元，占比15.57%。

以此來(lái)看，科大訊飛有三成以上的收入主要依靠教育產(chǎn)品和服務(wù)的收入，其他幾項(xiàng)業(yè)務(wù)收入對(duì)總營(yíng)收的拉動(dòng)仍有限。

根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，我國(guó)智慧教育行業(yè)發(fā)展迅速，從2016年的4960億元到2021年的9067億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為12.82%。

如此巨大的市場(chǎng)空間，吸引著越來(lái)越多品牌涌入這一細(xì)分領(lǐng)域。雖然科大訊飛在該賽道長(zhǎng)久積累的技術(shù)上賦予了天然優(yōu)勢(shì)，但在日趨競(jìng)爭(zhēng)激烈的智慧教育市場(chǎng)，科大訊飛的競(jìng)爭(zhēng)壓力仍然極大。

畢竟，隨著AI智能技術(shù)的更新迭代，智慧教育行業(yè)的技術(shù)壁壘不斷被打破。行業(yè)內(nèi)，不止華為、騰訊、?？低暎?02415.SZ）這種巨頭，像海爾、聯(lián)想（00992.HK）、松鼠AI等眾多企業(yè)也都想在市場(chǎng)中分得一杯羹。

對(duì)比而言，以上企業(yè)在業(yè)務(wù)布局上與科大訊飛的差距在縮小，尤其是表現(xiàn)在供應(yīng)鏈和渠道方面。再疊加技術(shù)的不斷創(chuàng)新，這就意味著，科大訊飛想要維持行業(yè)第一的位置，就必須不斷研發(fā)推新品、加大渠道等方面的投入。

為了尋求新的增長(zhǎng)點(diǎn)，2022年5月23日科大訊飛發(fā)布智能辦公本Air；6月23日成立汽車科技公司；6月30日，發(fā)布新一代學(xué)習(xí)機(jī)。

市場(chǎng)是產(chǎn)品的試金石，但就目前情況來(lái)看，科大訊飛新布局的幾大業(yè)務(wù)因缺少爆款，并未在市場(chǎng)上激起太大的水花。

因此，留給科大訊飛所思考的重中之重，仍然是如何提高科技創(chuàng)新賦能產(chǎn)品的能力，以此來(lái)打破C端缺爆品的局面。

業(yè)績(jī)承壓

開(kāi)文我們也提到，一季度科大訊飛凈利潤(rùn)同比下滑20.57%，但是扣非凈利潤(rùn)卻是1.46億元，同比增長(zhǎng)37.73%。

此前，科大訊飛不止一次靠政府補(bǔ)助來(lái)彌補(bǔ)虧損。數(shù)據(jù)顯示，2019年、2020年和2021年，科大訊飛計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助分別為4.12億、4.26億以及4.39億，占總利潤(rùn)比例分別為50.24%、31.23%、28.21%，僅此三年政府補(bǔ)助就已經(jīng)超過(guò)10億元。

顯然，僅僅依靠政府的補(bǔ)血是無(wú)法走的長(zhǎng)久，回歸到其B端和C端這兩項(xiàng)高度依賴持續(xù)研發(fā)投入才能產(chǎn)生效果的高科技品類業(yè)務(wù)，想必一直虧損的科大訊飛也難以自處。

另一方面，值得我們注意的是，科大訊飛已經(jīng)投資了上百家公司。企查查平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，科大訊飛直接參股控股企業(yè)為154家，控制企業(yè)為182家，而間接持股企業(yè)高達(dá)886家。除了之前我們較為熟悉的寒武紀(jì)、優(yōu)必選、國(guó)儀量子、商湯科技；科大訊飛還投資了社交平臺(tái)、機(jī)器人、云端課堂、智慧教育、智能城市、AI語(yǔ)音、智能汽車等眾多紛繁復(fù)雜領(lǐng)域。

但現(xiàn)實(shí)是，高額投資不同行業(yè)公司，并沒(méi)有給科大訊飛帶來(lái)多大的改觀。例如，其目前在C端大舉發(fā)力的眾多產(chǎn)品，始終給人的印象似乎還停留在創(chuàng)新不足的“翻譯機(jī)”“錄音筆”產(chǎn)品上，且競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)趨于紅海，優(yōu)勢(shì)并不明顯。

眼下，隨著科大訊飛回購(gòu)股份的實(shí)施，顯然可以消化不良因子帶來(lái)的負(fù)面影響，讓市場(chǎng)重振信心，不乏是一個(gè)好的選擇?？拼笥嶏w未來(lái)能否創(chuàng)造可觀的業(yè)績(jī)證明“拐點(diǎn)”已來(lái)，我們還需要持續(xù)關(guān)注。