作者：冬音

出品：洞察IPO

日前，中潤光能科技股份有限公司(簡稱“中潤光能”)創(chuàng)業(yè)板IPO申請獲深交所受理，擬融資資金40億元，上市保薦機構為海通證券。

中潤光能主營太陽能電池片，處于光伏行業(yè)產業(yè)鏈的中游。依托近幾年行業(yè)景氣度的改善，公司營收增長迅速，但公司產品主要以單晶PERC電池片為主，產品結構過于單一，這使得公司2021年受到硅片成本提高影響出現(xiàn)了虧損，利潤呈現(xiàn)大幅波動態(tài)勢。單一的產品結構降低了公司的抗風險能力。此外，公司資產負債率大幅高于同行，面臨較大的償債壓力。

產品結構單一，公司利潤波動較大

中潤光能主營業(yè)務為高效太陽能電池片的研發(fā)、生產和銷售。根據PV InfoLink統(tǒng)計，2022年中潤光能電池片出貨量位居全球第四。公司主要通過向下游光伏組件企業(yè)銷售太陽能電池片實現(xiàn)收入和利潤，公司主要客戶包括晶科能源、晶澳科技、天合光能、隆基綠能、阿特斯、陽光能源、英利能源等下游龍頭企業(yè)。

依托光伏行業(yè)景氣度的提升，2020年-2022年，中潤光能營業(yè)收入規(guī)模持續(xù)增長，各期分別實現(xiàn)收入25.33億元、50.90億元和125.52億元，營業(yè)收入復合增長率達到122.61%。但公司利潤波動較大，2020年-2022年，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1.12億元、-1.91億元和8.30億元，其中2021年出現(xiàn)虧損。

對此，公司在招股書中稱，硅片成本是太陽能電池片成本的主要構成部分2021年，受產業(yè)鏈上下游產能階段性錯配影響，硅料價格持續(xù)上漲使得硅片采購價格上漲，推動電池片單瓦硅片成本較2020年上升54.50%。此外，2021年下游組件廠商開工率持續(xù)處于低位，電池片生產環(huán)節(jié)的成本上漲未及時、完全向下游傳導，電池片銷售價格整體漲幅小于硅片漲幅，使得公司主營業(yè)務毛利率出現(xiàn)下滑，2021年度出現(xiàn)虧損。

數(shù)據顯示，報告期內，公司主營業(yè)務毛利率分別為12.56%、5.28%和14.11%，其中，2021年主營業(yè)務毛利率下降了7.28個百分點，降幅較大。

利潤的較大波動性也映出了中潤光能產品結構較為單一的風險。太陽能電池片是公司的主要核心產品，報告期內公司太陽能電池片業(yè)務收入分別為25.29億元、48.12億元和11.58億元，占同期主營業(yè)務收入的比例分別為99.99%、95.14%和92.50%，為公司營收主要來源，單一的產品結構導致公司應對產業(yè)鏈上下游波動的抗風險能力不足。

還需要關注的是，中潤光能生產的太陽能電池片產品包括單晶PERC、多晶電池片，2022年以182mm及以上大尺寸單晶PERC電池片為主，基于PERC技術的電池片產品銷售金額占電池片銷售總額的比例超過88%。而報告期各期末公司機器設備的賬面價值分別為15.04億元、12.75億元和30.75億元，存貨賬面價值占各期末流動資產的比例分別為10.33%、8.13%和12.40%。

由于太陽能電池片屬于重資產行業(yè)，且技術更迭快，產能升級周期短，如果公司在新型電池技術變革中核心技術研發(fā)未能持續(xù)實現(xiàn)突破、失去技術優(yōu)勢，公司還可能面臨固定資產減值和存貨減值的風險。

資產負債率高于同業(yè)，貿易摩擦加大經營風險

伴隨技術進步和持續(xù)迭代，光伏行業(yè)已經進入平價上網時代，此外，碳中和目標與能源危機等因素共同驅動光伏行業(yè)進入快速發(fā)展軌道。目前我國光伏企業(yè)在電池片環(huán)節(jié)具有突出優(yōu)勢，占據全球領先地位。根據CPIA數(shù)據，2021年我國光伏電池片產量占全球總產量的比例達到88.40%，2022年我國電池片總產量約為318GW，增長率高達60.69%，增長率整體呈現(xiàn)上升趨勢。

圖片來源：中潤光能招股書

根據PV InfoLink以外售出貨量為統(tǒng)計口徑的年度排名情況，中潤光能與通威股份、愛旭股份、潤陽股份在報告期內均位列全球前五名，同屬于第一梯隊專業(yè)電池片廠商。同時，我國電池片行業(yè)呈現(xiàn)出“強者恒強”的馬太效應，產業(yè)集中度逐步提升，頭部企業(yè)市場份額持續(xù)擴大。不過與上述幾家公司相比，中潤光能在產能、產量上處于末位，且資產規(guī)模也相對較小。

同行業(yè)公司數(shù)據對比

圖片來源：中潤光能招股書

此外，與同行業(yè)其他公司相比，中潤光能負債水平相對較高。2020-2022年末，公司資產負債率分別為92.29%、95.56%和79.38%，流動比率分別為0.77、0.73和0.96，速動比率分別為0.69、0.68和0.84。公司主要通過以貨幣資金、房產、生產設備等資產設置抵質押獲取債務融資，截至報告期末，前述受限資產賬面價值占公司總資產的比例為25.66%。

同行業(yè)公司資產負債率對比

圖片來源：中潤光能招股書

近年來，美國、印度、歐盟等光伏產品重要市場頻頻出臺相關貿易保護政策，使我國光伏產品面臨國際貿易摩擦風險。根據CPIA數(shù)據，2022年美國、印度、歐洲光伏裝機容量分別約為18.6GW、14.0GW、41.4GW，合計約占全球光伏新增裝機容量的32%，是光伏組件主要需求市場之一。

從數(shù)據來看，報告期內中潤光能主營業(yè)務來自境外的收入分別為4.13億元、5.47億元和13.93億元，境外收入規(guī)模不斷增長，占主營業(yè)務收入的比例分別為6.35%、10.81%和11.13%，海外市場的貿易壁壘以及匯率波動將增大企業(yè)的經營風險，提高公司應對成本。

關注募投項目產能消化風險

中潤光能控股股東為龍大強，實際控制人為龍大強、孟麗葉夫婦，其中孟麗葉持有美國國籍。截至目前，龍大強、孟麗葉夫婦直接和間接持有公司49.76%的股份，實際控制公司50.64%的股份。龍大強在公司擔任董事長、總經理，孟麗葉擔任董事及副總經理。

公司在歷次引資及股權變動過程中均與投資人簽署了對賭協(xié)議，不過據招股書披露，截至目前公司歷史上存在的對賭條款均已終止，不存在可能嚴重影響發(fā)行人持續(xù)經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。

本次IPO，中潤光能擬募集資金40億元，主要投資于年產8GW高效光伏電池項目（二期）項目，該項目的實施將新增8GWN型TOPCon電池片產能。不過，上述該項目的可行性主要基于現(xiàn)階段公司產品在下游市場認可度、未來市場需求擴容預期以及高效太陽能電池片市場份額持續(xù)提升等因素。若未來行業(yè)市場環(huán)境與發(fā)生不利變化或者行業(yè)出現(xiàn)重大技術迭代、下游客戶需求結構轉型等因素，也可能使公司面臨新增產能無法消化的風險。

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