文：權(quán)衡財經(jīng)研究員?錢芬芳

編：許輝

靠山吃山，靠海吃海，憑借自身生產(chǎn)基地毗鄰上游主要供應(yīng)商惠州中海油和廣州石化的區(qū)位 優(yōu)勢，以管道運輸?shù)确绞礁魤χ苯荧@得公司生產(chǎn)所需的原材料。這跟創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意的具體特征要求，還是有些距離，所處 “C26化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)”的行業(yè)還能跨入循環(huán)經(jīng)濟和資源綜合利用領(lǐng)域。

上述文字描述的恰恰是擬創(chuàng)業(yè)板上市的惠州市華達(dá)通氣體制造股份有限公司（簡稱：華達(dá)通），10月20日已回復(fù)了多達(dá)25個問詢問題，保薦機構(gòu)為海通證券。本次發(fā)行新股不低于發(fā)行后公司總股本的25%，且不超過1,710萬股，擬投入募集資金3.84億元用于年產(chǎn)60萬噸食品添加劑級液態(tài)二氧化碳改擴建項目、10,000Nm3/h重整PSA解吸氣提純高純氫項目、氣體研發(fā)中心建設(shè)項目和償還公司及子公司銀行貸款項目。2020年華達(dá)通的資產(chǎn)總額為2.48億元，此次擬投入募集資金金額是2020年資產(chǎn)總額的1.55倍。

華達(dá)通兩大家族合計控股82.1%，董事及監(jiān)事曾任職于供應(yīng)商公司；2019年分紅超當(dāng)年凈利潤，主營產(chǎn)品單價下滑，銷售區(qū)域集中；與上游石油煉化企業(yè)“共生關(guān)系”，關(guān)系備受問詢；客戶與供應(yīng)商一體，客戶毛利率差異化；重資產(chǎn)經(jīng)營模式，償債能力對比同行較弱，折舊攤銷費用高。

兩大家族合計控股82.1%，董事及監(jiān)事曾任職于供應(yīng)商公司

華達(dá)通前身華達(dá)通有限公司，成立于2014年3月19日，由廣州祥錦以現(xiàn)金出資的方式設(shè)立，注冊資本為2,000萬元。華達(dá)通的實際控制人為陳煥忠、徐鳴、徐義雄、陳培源、陳培滋，本次發(fā)行前實際控制人合計持有公司82.10%股份，處于絕對控制地位；本次發(fā)行后，實際控制人的持股比例將降至61.58%。陳培源為陳煥忠的兒子，陳培滋為陳煥忠的女兒，徐義雄為徐鳴的兒子，自華達(dá)通有限成立以來，徐鳴家族和陳煥忠家族分別為公司的間接/直接的第一大股東、第二大股東，一直參與公司的經(jīng)營活動，共同控制公司。

董事陳煥忠、徐鳴、江少東，監(jiān)事方汝璇曾在公司的供應(yīng)商廣州石化任職，副總裁薛觀強曾任惠州大亞灣石化工業(yè)區(qū)發(fā)展集團公司總經(jīng)理助理與管理處副主任。

徐鳴家族和陳煥忠家族一直在華達(dá)通中擔(dān)任董事長、副董事長、總裁、副總裁、經(jīng)理等重要職務(wù)，能對華達(dá)通經(jīng)營方針、決策和經(jīng)營管理層的任免產(chǎn)生重大影響。如果實際控制人通過控制的股份行使表決權(quán)，對華達(dá)通的重要經(jīng)營決策、財務(wù)、人事安排等實施不當(dāng)控制，則可能損害中小股東利益。

2019年分紅超過當(dāng)年凈利潤，主營產(chǎn)品單價下滑，銷售區(qū)域集中

華達(dá)通是一家專注于循環(huán)經(jīng)濟、資源綜合利用以及環(huán)保處理的高新技術(shù)企業(yè)，屬于清潔生產(chǎn)企業(yè)，主要從事液態(tài)二氧化碳、干冰、氨水的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售以及液氨的銷售。對上游大型石油煉化企業(yè)的二氧化碳廢氣進(jìn)行提純制造成液態(tài)二氧化碳、干冰，通過碳捕集、碳利用實現(xiàn)“變廢為寶”。

2018年-2020年及2021年1-6月，公司營業(yè)收入分別為1.8億元、2.19億元、2.3億元和1.25億元，2019年和2020年同比增長21.67%和5.02%；凈利潤分別為2950.49萬元、2141.02萬元、4374.68萬元和2002.55萬元，2019年凈利潤下滑27.44%。值得注意的是，2019年在凈利潤下滑的狀態(tài)下，華達(dá)通仍然進(jìn)行了現(xiàn)金分紅，金額為3000萬元，超出了當(dāng)年凈利潤858.98萬元。

從華達(dá)通產(chǎn)品構(gòu)成來看，主要產(chǎn)品包括液態(tài)二氧化碳、干冰、氨水和液氨，與同行業(yè)上市公司凱美特氣、和遠(yuǎn)氣體、華特氣體、金宏氣體相比，華達(dá)通產(chǎn)品相對單一。雖然本次募投項目達(dá)產(chǎn)后，公司將新增高純氫產(chǎn)品，在一定程度上豐富發(fā)行人產(chǎn)品種類。但與其他同行業(yè)競爭對手相比，公司當(dāng)前產(chǎn)品種類仍相對單一，面對未來客戶多樣化的產(chǎn)品需求，公司與其他競爭對手相比可能處于一定競爭劣勢。

2018年-2020年液態(tài)二氧化碳營收占比分別為37.6%、35.99%和33.58%，氨水營收占比分別為46.66%、38.23%和40.49%；這兩大產(chǎn)品銷售合計占比分別為84.26%、74.22%和74.07%；液氨營收占比由2018年的9.18%上升到2020年的18.02%。

2018年-2020年華達(dá)通液態(tài)二氧化碳產(chǎn)品銷售單價分別為926.31元/噸、825.72元/噸和730.78元/噸，2019年下滑10.86%，2020年下滑11.5%，單價逐年降低。公司稱，主要原因系隨著公司惠州生產(chǎn)基地投入生產(chǎn)，且考慮市場需求狀況，在保證公司盈利能力的前提下，為拓展應(yīng)用領(lǐng)域、提高銷售數(shù)量、增強與大客戶的黏性，公司適當(dāng)降低銷售價格，為公司發(fā)展夯實基礎(chǔ)。液氨銷售價格分別為3,758.89元/噸、2,995.89元/噸以及2,843.01，逐年降低，2019年和2020年液氨銷售單價分別下滑20.3%和5.1%。

華達(dá)通產(chǎn)線分布在廣州以及惠州，銷售區(qū)域集中在廣東地區(qū)，2018年-2021年1-6月，公司主營業(yè)務(wù)收入對廣東地區(qū)銷售占比在報告期內(nèi)分別為92.20%、92.56%、95.79%及97.17%，在液態(tài)二氧化碳領(lǐng)域，公司在華南地區(qū)市場占有率為10%至15%；在液氨以及氨水客戶領(lǐng)域，公司客戶水泥熟料產(chǎn)線在廣東省內(nèi)覆蓋比例40%左右，公司客戶平板玻璃產(chǎn)線在廣東省覆蓋比例為15%左右。與華達(dá)通存在直接競爭關(guān)系的凱美特氣、華粵華源分別在惠州、茂名有生產(chǎn)線。未來，隨著市場供應(yīng)量增加或者華南地區(qū)，特別是廣東地區(qū)的經(jīng)濟環(huán)境、地方產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)競爭狀況發(fā)生不利變化，市場需求降低，將對公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生不利影響。

與上游石油煉化企業(yè)“共生關(guān)系”，關(guān)系備受問詢

華達(dá)通屬于清潔生產(chǎn)企業(yè)，與上游石油煉化企業(yè)存在“共生關(guān)系”。上游石油煉化企業(yè)基于減少碳排放考慮以及符合環(huán)保要求，一般選擇專業(yè)二氧化碳廢氣回收企業(yè)處理。二氧化碳回收處理裝置為上游石油煉化企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營重要配套設(shè)施，屬于“三同時”建設(shè)項目（同時設(shè)計、同時施工、同時投入生產(chǎn)和使用），雙方停工檢修均應(yīng)提前通知對方，與上游石油煉化企業(yè)同步運營。石油煉化企業(yè)在與下游石化廢氣回收企業(yè)確定合作關(guān)系后，考慮到其變更廢氣回收企業(yè)引發(fā)的直接或間接成本較高，一般不會輕易終止或更改與廢氣回收企業(yè)的合作關(guān)系，簽訂的合作時間較長。

同時，公司生產(chǎn)經(jīng)營所需的原料氣及部分液氨受上游石油煉化企業(yè)制約，其中原料氣來源于惠州中海油與廣州石化、液氨主要來源于惠州中海油。若上游石油煉化企業(yè)終止與公司合作、停止向公司供應(yīng)二氧化碳原料氣或液氨，或者檢修等因素導(dǎo)致不能足量、及時供應(yīng)原料氣或液氨，將對公司生產(chǎn)經(jīng)營造成較大不利影響。此外，若上游石油煉化企業(yè)調(diào)整原料氣或液氨的價格，也將對公司盈利能力產(chǎn)生一定影響。

報告期內(nèi)，華達(dá)通主要供應(yīng)商為上游石油煉化企業(yè)及液氨貿(mào)易商，前五大供應(yīng)商合計占比分別為52.48%、61.88%及 61.87%和 60.08%。公司向惠州中海油采購 液氨以及二氧化碳原料氣，采購金額分別為1.47萬元、4,674.29萬元、3,357.09萬元以及1,637.25萬元，占采購總額比例分別為0.02%、42.17%、 37.90%以及27.96%。 惠州中海油系國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會全資控制的國有獨資企業(yè)； 中海殼牌為國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會與殼牌南海私有有限公司（外方） 共同控制的中外合資企業(yè)。二者不是同一實際控制人控制的公司。

報告期內(nèi)，公司向廣州石化采購金額分別為340.2萬元、714.73萬元、488.84萬元以及188.92 萬元。其中2018年為第7大供應(yīng)商。2019年公司向廣州石化采購規(guī)模增加，使得采購排名上升成為前五大供應(yīng)商之一。

招股書華達(dá)通稱在二氧化碳以及干冰領(lǐng)域，報告期內(nèi)其原料氣來源于廣州石化以及惠州中海油，且為其二氧化碳原料氣的獨家客戶；在液氨以及氨水領(lǐng)域，除2018年外，華達(dá)通液體粗氨主要來源于惠州中海油，且為其液氨獨家客戶。

問詢函第一個問題即關(guān)注華達(dá)通的供應(yīng)商情況，要求說明此次募集資金建設(shè)項目10,000Nm3/h重整PSA解吸氣提純高純氫項目是否與上游供應(yīng)商現(xiàn)有業(yè)務(wù)重合及構(gòu)成競爭關(guān)系，是否具有足夠原材料供應(yīng)，會否影響與上游供應(yīng)商合作關(guān)系?？梢娮C監(jiān)會對華達(dá)通的上游供應(yīng)商情況很是關(guān)注，回復(fù)中特別解釋了惠州中海油與中海殼牌確認(rèn)二者不屬于同一實際控制人控制企業(yè)。

客戶與供應(yīng)商一體，客戶毛利率差異化

華達(dá)通報告期內(nèi)客戶與供應(yīng)商重疊的情形主要分為廢氣回收型、優(yōu)勢互補型兩大類，均與各自實際生產(chǎn)經(jīng)營需求有關(guān)。

在液態(tài)二氧化碳領(lǐng)域，存在銷售運輸半徑，且其銷售區(qū)域基本為華南地區(qū)，屬于一家回收石油煉化企業(yè)尾氣用于生產(chǎn)液態(tài)二氧化碳的廠商。目前與華達(dá)通存在競爭的企業(yè)主要為凱美特氣、華粵華源以及省外的其他回收尾氣生產(chǎn)二氧化碳的廠商。

華達(dá)通客戶中除華粵華源外，華特氣體、久策氣體、粵佳氣體等客戶均系采購二氧化碳用于生產(chǎn)二氧化碳高純氣或混合氣制造，或者充裝至鋼瓶、儲罐等容器中再對外銷售，不從事回收尾氣生產(chǎn)二氧化碳，不構(gòu)成發(fā)行人競爭對手。在氨水與液氨領(lǐng)域，公司客戶中的競爭對手為金溪實業(yè)。 報告期內(nèi)，華達(dá)通既是客戶又是競爭對手的主要有兩家分別為金溪實業(yè)和華粵華源。

華達(dá)通因各種原因，不得不外采產(chǎn)品，如2019年外采液態(tài)二氧化碳數(shù)量較大，主要原因在于2018年底華達(dá)通惠州生產(chǎn)基地開始投產(chǎn)，預(yù)計2019年度液態(tài)二氧化碳產(chǎn)量將有所提升，適當(dāng)增加了與大客戶的合作量；2019年度，由于惠州生產(chǎn)基地液態(tài)二氧化碳實際產(chǎn)量不及預(yù)期，為保障合同順利履行，維護大客戶關(guān)系，公司外購1.16萬噸液態(tài)二氧化碳用于銷售。 2021年1-6月外采液態(tài)二氧化碳數(shù)量較2020年有所增長，主要系2021年上半年上游惠州中海油的煤制氫裝置大檢修，華達(dá)通產(chǎn)量有限，為滿足合同客戶或大客戶需求，加大外采部分液態(tài)二氧化碳。

從毛利率上看，華達(dá)通液態(tài)二氧化碳毛利率為68.92%、55.69%和69.91%，剔除外購二氧化碳后，自產(chǎn)二氧化碳毛利率分別為74.05%、65.66%和70.04%。氨水以及液氨產(chǎn)品報告期內(nèi)毛利率不斷增加，主要系氨水以及液氨的單位成本下降幅度相對更大所致。

報告期內(nèi)，華達(dá)通液態(tài)二氧化碳的毛利率為55%至70%左右，同行業(yè)可比公司毛利率為40%至70%左右，各公司毛利率差異較大，主要由于各公司氣體的產(chǎn)品形態(tài)、產(chǎn)品形成來源、銷售客戶、區(qū)域的競爭程度均存在較大差異。

重資產(chǎn)經(jīng)營模式，償債能力對比同行較弱，折舊攤銷費用高

報告期各期末，華達(dá)通流動比率分別為0.62、0.51、0.63和0.72，同行均值分別為1.46、2.1、3.04和2.41，流動速率低于同行均值；速動比率分別為0.60、0.5、0.61和0.71，同行均值分別為1.28、1.9、2.81和2.18，速動比率明顯低于同行業(yè)平均水平。公司生產(chǎn)自動化程度高，對機器設(shè)備要求高，機器設(shè)備金額大，非流動資產(chǎn)比重較高、流動資產(chǎn)比重較低，而短期借款等流動負(fù)債較大，導(dǎo)致流動比率、速動比率偏低。

此外，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.25%、69.81%、51.37%和46.5%，同行均值分別為39.93%、37.17%、27.84%和31.52%，公司的資產(chǎn)負(fù)債率與同行業(yè)上市公司相比仍處于較高水平。

對此，華達(dá)通稱，公司近年來擴大了生產(chǎn)經(jīng)營場所，生產(chǎn)設(shè)備、房屋建筑物、土地等支出投入較大，經(jīng)營積累不能滿足資金需求，并未大規(guī)模引進(jìn)外部股東資金，主要通過銀行借款來滿足營運資金需求，使得公司流動負(fù)債及負(fù)債總規(guī)模相對較大。

華達(dá)通本次發(fā)行募集資金用于年產(chǎn)60萬噸食品添加劑級液態(tài)二氧化碳改擴建項目、10,000Nm3/h 重整PSA解吸氣提純高純氫項目、氣體研發(fā)中心建設(shè)項目和償還公司及子公司銀行貸款項目。其中10,000Nm3/h重整PSA解吸氣提純高純氫項目生產(chǎn)的高純氫氣為公司新產(chǎn)品，將主要通過隔墻供應(yīng)方式銷售給惠州大亞灣石化園區(qū)企業(yè)。項目的成功實施有賴于市場、資金、技術(shù)、管理、上游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等各方面因素的協(xié)同配合，任一因素的重大變化都可能導(dǎo)致募集資金項目無法按原計劃順利實施、項目成本增加或銷售不及預(yù)期。特別是10,000Nm3/h 重整PSA解吸氣提純高純氫項目產(chǎn)品為公司新產(chǎn)品與新項目，技術(shù)未能順利使用，人員未能勝任，使公司面臨募集資金投資項目無法達(dá)到預(yù)期收益，甚至投資項目失敗的風(fēng)險。

由于本次募集資金投資項目投資規(guī)模較大，且主要為資本性支出，募投項目建成后將新增較大規(guī)模的非流動資產(chǎn)，并產(chǎn)生較高的折舊攤銷費用。項目達(dá)產(chǎn)后將新增年折舊攤銷額為2,478.58萬元，占公司2020年營業(yè)收入、凈利潤的占比分別為10.77%、56.66%，占目前經(jīng)營成果項目比例較高。

由于本次募集資金投資項目建成后將產(chǎn)生較高的折舊攤銷費用，募投項目從開始建設(shè)到產(chǎn)生效益需要一段時間，且如果未來市場環(huán)境發(fā)生重大不利變化或者項目經(jīng)營管理不善等原因，使得募投項目產(chǎn)生的收入及利潤水平未能實現(xiàn)原定目標(biāo)，則公司將面臨因本次募投項目新增折舊攤銷而導(dǎo)致募投項目無法盈利，甚至導(dǎo)致公司出現(xiàn)利潤下滑或虧損的風(fēng)險。

企業(yè)經(jīng)營策略上，有與供應(yīng)商捆綁，也有與客戶捆綁的，一旦關(guān)系生變，業(yè)績與凈利潤都將化為烏有。證監(jiān)會給了華達(dá)通多達(dá)25個問題去解釋，第一個便是與上游石油煉化企業(yè)的關(guān)系，或許這也是投資者特別關(guān)注的地方。