文：權衡財經研究員 朱莉

編：許輝

4月27日晚間，中密控股（SZ 300470）發(fā)布2020年度業(yè)績，在營業(yè)收入約為9.24億元，同比增長4.05%的情況下，凈利潤約為2.11億元，同比下降4.49%；營收與凈利潤有所背離。這跟機械密封行業(yè)的競爭激烈不無關系。該行業(yè)普遍出現低價競爭，通過壓價設備制造商的價格導致毛利率為負，排擠競爭對手，擴大市場占有率。

中密控股市占率排國內第一，而排國內第三又與其關系復雜的是成都一通密封股份有限公司（簡稱：一通密封），擬創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構為中信建投證券。近在3月5日一通密封已就第三輪問詢函進行了回復。本次發(fā)行不超過1,561.00萬股，不低于發(fā)行后公司總股本的25%，擬募資5.08億元用于機械密封產品提檔技改擴能建設項目、研發(fā)中心提檔升級建設項目、營銷服務中心提檔升級建設項目、補充流動資金。

一通密封創(chuàng)始人彭建、鄢新華曾就職中密控股，曾因侵犯商業(yè)秘密連同一公司一起成為被告，并與張達夫就股權代持起糾紛；石油化工、煤化工行業(yè)營收合計占比80%上下；競爭加劇，毛利率下滑，存低于成本價銷售搶占市場；應收賬款超當年營收近半，應收賬款超當年營收近半，失血難阻大額分紅。

創(chuàng)始人曾就職中密控股，曾因侵犯商業(yè)秘密成被告

實際控制人彭建直接持有公司47.26%的股份，并通過與鄢新華的一致行動關系支配公司28.09%的股份表決權，在本次發(fā)行前，彭建合計可支配公司75.35%的股份表決權，預計本次發(fā)行后，彭建仍可支配公司56.51%的股份表決權。實際控制人可能憑借其控制地位及長期以來形成的影響力，對公司重大事項實施不當控制，進而損害公司和中小股東的利益。

2018年12月彭建與第二大股東鄢新華簽訂一致行動人協(xié)議，并于2020年4月簽訂補充協(xié)議，協(xié)議約定鄢新華在召開董事會、股東大會時就行使提案權、提名權、表決權及其他權利均將與彭建采取一致行動，并以彭建意見為一致意見。

一通密封的核心技術人員為彭建、洪先志、唐大全、孟秀國、譚成龍和趙飛虎，值得注意的是，一通密封的創(chuàng)始人彭建、副董事長兼副總經理王勁、董事兼副總經理洪先志、董事鄢新華、獨立董事陳志、副總經理王安靜、副總工程師趙飛虎均曾就職于省機械院。

然而，2000年6月21日，省機械院、四川密封技術研究所、中密控股（前身為四川日機密封件有限公司）以侵犯商業(yè)秘密為由對一通科技、彭建、鄢新華提起訴訟，請求法院：判令被告立即停止使用原告的商業(yè)秘密制造密封產品的生產、銷售活動；判令被告向原告退還其密封產品圖紙、技術資料軟盤硬盤、銷售合同等資料；判令被告向原告賠償經濟損失115萬元。

經查閱《民事調解書》，成都中院審理查明：被告彭建、鄢新華原系省機械院、四川密封技術研究所的技術人員，后又到四川日機密封件有限公司開發(fā)室任職，主要從事機械密封產品的科研開發(fā)與業(yè)務銷售工作，對原告省機械院、四川密封技術研究所、四川日機密封件有限公司的技術有較全面的了解。2000年4月，彭建、鄢新華從省機械院、四川密封技術研究所、四川日機密封件有限公司提出辭職。1999年6月8日彭建、鄢新華與他人共同組建成立了一通科技。三原告認為三被告侵害其商業(yè)秘密于2000年6月21日將一通科技、彭建、鄢新華作為被告向人民法院提起訴訟。

截至招股說明書簽署日，公司尚未完結的重大訴訟或仲裁事項共一宗，即2020年10月張達夫訴被告彭建、鄢新華和第三人一通密封關于公司股東資格確認糾紛。2012年5月，張達夫向成都市中院提起訴訟，請求確認其在一通有限的股東資格及25%的股權，同年，張達夫撤訴。

原告張達夫已于法律規(guī)定期限內提起上訴，該案件一審已審結，正處于二審程序中，成都市中院于2021年2月25日開庭審理，截至招股說明書簽署日，成都市中院尚未作出判決或裁定。

2020 年 10 月，張達夫向武侯區(qū)法院起訴彭建、鄢新華和第三人一通密封，訴訟請求為：①確認原告張達夫與被告彭建、鄢新華之間存在合法有效的股權代持關系，被告彭建、鄢新華代原告持有第三人成都一通密封股份有限公司25%的股權；②判令被告向原告張達夫支付自2005年至今成都一通密封股份有限公司已分配的屬于原告的股東分紅及利息，暫計人民幣1,000萬元；③判令被告彭建、鄢新華承擔本案訴訟費用。張達夫同時向武侯區(qū)法院申請財產保全，要求對彭建持有的一通密封22%股權以及鄢新華持有的一通密封3%股權予以凍結。

原告提交的證據不能證明一通科技公司和一通密封公司系"兩塊牌子、一套人馬"，武侯法院判決："駁回原告張達夫的訴訟請求"，原告張達夫已于法律規(guī)定期限內提起上訴，該案件一審已審結，正處于二審程序中。

石油化工、煤化工行業(yè)營收合計占比80%上下

一通密封致力于為各類旋轉設備提供流體密封產品，主營業(yè)務是干氣密封、機械密封、碳環(huán)密封及密封輔助系統(tǒng)的研發(fā)、設計、生產和銷售，同時也為用戶提供覆蓋密封產品全生命周期的技術服務。

2017年-2019年及2020年1-6月一通密封的營業(yè)收入分別為1.48億元、1.96億元、2.55億元和0.74億元；凈利潤分別為2991.99萬元、3701.28萬元、5327.8萬元和1355.01萬元，2017年-2019年營收與凈利潤穩(wěn)步增長，但是2020年1-9月，公司實現營業(yè)收入1.43億元，較上年同期降低21.14%，實現凈利潤3,424.64萬元，較上年同期降低9.95%，若未來國內新冠疫情未能得到有效控制，公司收入存在繼續(xù)下滑的風險。

從產品結構上看，干氣密封及其輔助系統(tǒng)是公司最主要的收入來源，報告期內的收入總額占比超過50%，其次是機械密封及其輔助系統(tǒng)和密封產品修復業(yè)務，碳環(huán)密封、零配件及其他的收入占比較小。

公司產品主要應用于石油化工、煤化工、管道輸送等行業(yè)，報告期內，公司來源于石油化工行業(yè)及煤化工行業(yè)終端用戶的收入合計占比分別為88.74%、79.83%、83.53%和79.9%，公司前五名客戶共包括中石化、中石油、沈鼓集團、陜鼓集團、中國船舶、自貢工業(yè)泵、樂科節(jié)能7家企業(yè)集團及其下屬企業(yè)，這些行業(yè)與宏觀經濟的關聯(lián)度較高，具有典型的周期性特征，呈現出景氣蕭條波動的周期性發(fā)展規(guī)律。

同時，公司主導產品的應用領域目前仍集中于石油化工、煤化工等特定行業(yè)，其在核電、軍工、環(huán)保、航天航空等領域的市場潛力尚未完全釋放，隨著密封技術的日益成熟和產業(yè)規(guī)模的不斷壯大，產品應用范圍勢必不斷擴張，核電、軍工、環(huán)保、航天航空等新興市場將成為行業(yè)企業(yè)競爭的嶄新舞臺，新興市場開發(fā)壓力亦是與日俱增。

競爭加劇，毛利率下滑，存低于成本價銷售搶占市場

一通密封的主要競爭對手包括約翰克蘭、伊格爾博格曼等國際密封行業(yè)龍頭以及中密控股等少數國內知名企業(yè)，其中，國際企業(yè)在中高端產品上占有一定優(yōu)勢并已形成穩(wěn)定的專業(yè)化分工，而近年來在核心密封裝備國產化的浪潮下，中密控股等國內有實力的密封企業(yè)通過并購重組、加大設備投資、加強研發(fā)投入等方式進行積極擴張，競爭實力也得到大幅提升，行業(yè)競爭加劇。

中密控股為創(chuàng)業(yè)板上市公司（證券代碼：300470.SZ），是國內流體密封市場占有率第一的標桿企業(yè)，也是公司最主要的競爭對手之一，中密控股成立于1993年，前身是省機械院密封技術研究所。根據中國液壓氣動密封件工業(yè)協(xié)會機械與填料靜密封專業(yè)分會發(fā)布的《機械與填料靜密封行業(yè)年報統(tǒng)計資料匯編（2019 年度）》統(tǒng)計數據顯示，在機械密封行業(yè)國內重點跟蹤企業(yè)"行業(yè)產品營業(yè)收入"排名中，中密控股2019年位列第1名，公司2019年位列第3名。如果公司未來不能通過自主創(chuàng)新保持行業(yè)領先地位，將可能失去競爭優(yōu)勢，甚至在日益激烈的市場競爭中處于不利地位。

2017年-2019年和2020年1-6月，公司主營業(yè)務毛利率分別為63.03%、57.64%、55.07%和 60.07%，2017年-2019年毛利率下滑近8個點。值得注意的是，報告期內，公司前五大設備制造商機械密封銷售毛利率存在為負的情況，主要為湖南天一奧星泵業(yè)有限公司、嘉利特荏原泵業(yè)、成都西部石油裝備股份有限公司。

對此公司稱，公司與競爭對手均存在通過設備制造商更好地占領終端用戶市場的情況，在終端用戶市場價值較高的情況下，公司綜合考慮當前與未來價值，適當調整銷售價格，致使個別設備制造商項目存在負毛利的情況。公司對設備制造商的銷售定價策略，均系考慮當前與未來價值，綜合權衡后作出決定，不存在惡性價格競爭的情況。

應收賬款超當年營收近半，失血難阻大額分紅

2017年末-2019年末及2020年6月末，一通密封應收賬款的賬面價值分別為0.8億元、0.9億元、1.27億元和1.28億元，占當期營業(yè)收入的比例分別為54.18%、46.20%、49.93%和173.69%（未年化），處于較高水平。隨著公司收入規(guī)模的不斷增長，如果未來個別客戶的經營情況或財務狀況發(fā)生重大不利變化，或者其他原因導致客戶不能及時支付貨款，公司將面臨應收賬款周轉速度變慢、應收賬款不能及時收回甚至出現壞賬的風險，將對公司的經營效率和財務狀況造成較大不利影響。

報告期各期末，公司存貨的賬面價值分別為4,292.08萬元、7,083.77萬元、5,965.07萬元和 5,950.31萬元，占當期營業(yè)成本的比例分比為78.48%、85.75%、52.34%和202.91%（未年化），總體上存貨規(guī)模較大。

據裁判文書網顯示，一通密封還與客戶遼陽川佳制漿造紙機械有限公司、沈陽世星透平機械制造有限公司、江蘇海天泵閥制造有限公司、沈陽航發(fā)泵業(yè)制造有限公司、長春瑞泰泵業(yè)有限公司、沈陽石電泵業(yè)制造有限公司等產生了買賣合同糾紛。從另一個側面也看出，一通密封在客戶質量上還需要進一步的加強。

截至2020年6月30日，一通密封擁有的固定資產3,547.23萬元，賬面價值1,806.48萬元，固定資產成新率在50.93%。報告期內公司的現金及現金等價物凈增加額分別為-555.95萬元、-616.14萬元、-949.71萬元和1,946.56萬元，僅在最近一期才轉正，可謂一路流血。其中主要原因還在于，報告期內，一通密封籌資活動產生的現金流量凈額分別為-2,013.69萬元、 -1,685.88萬元、-2,856.63萬元和0.00萬元。公司籌資活動產生的現金流量均為公司向股東派發(fā)的現金分紅，合計達6,556.2萬元之多，為2017年-2019年三年利潤總和一半以上。而此次募集資金中補充流動資金一項高達1.5億元，一邊是現金流失血與大額分紅并存，一邊又募資大筆資金補充流動資金，一通密封未上市或既有將投資者當"提款機"之嫌。