第750期

二手房和新房中介傭金收入快速增長。

公司 2020 年二手房中介收入 305.7億元，近三年年復(fù)合增長率為 18.3%；新房業(yè)務(wù)收入 379.4 億元，近三年年復(fù)合增長率為 80.8%。公司 2017-2020 年調(diào)整后凈利潤分別為 0.7、1.3、16.6 和 57.2 億元。

住房新房+二手房市場(chǎng)空間極其廣闊，中介市場(chǎng)競爭格局分散，但 2019 年行業(yè)集中度提升拐點(diǎn)到來，2020 年集中度進(jìn)一步提升，龍頭通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)快速整合市場(chǎng)，有望誕生巨頭。

未來二手房行業(yè)中介傭金的增長來自于保有量、換手率和傭金率提升，新房傭金的增長主要來自于滲透率、傭金率的提升。預(yù)計(jì) 2024 年住房 GTV 將超過 22.2 萬億（二手房 8.4 萬億+新房 13.8萬億），二手房和新房傭金總規(guī)模將達(dá)到 1848 和 1380 億，2020-2024 年 年 CAGR 達(dá) 9.5%和 12.3%。行業(yè) know-how 和線下經(jīng)紀(jì)人網(wǎng)絡(luò)帶來較高壁壘，純輕型互聯(lián)網(wǎng)中介已被證偽，而由重轉(zhuǎn)輕的平臺(tái)有望誕生巨頭。

貝殼平臺(tái)形成的多邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)帶來規(guī)模優(yōu)勢(shì)，集中度有望快速提升。

房源優(yōu)勢(shì)：十二年積累“樓盤字典”，收錄 2.4 億套真房源，解決行業(yè)痛點(diǎn)。模式優(yōu)勢(shì)：ACN 經(jīng)紀(jì)人合作網(wǎng)絡(luò)帶來網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)，大幅提升行業(yè)效率和客戶體驗(yàn)。管理優(yōu)勢(shì)：標(biāo)準(zhǔn)化制度和貝殼分獎(jiǎng)懲體系，對(duì)加盟商形成強(qiáng)管控。公司 2020 年二手房市占率 26.6%，新房 8.9%，分別較 2019 年上升 7.2 和3.5pct，集中度提升速度加速，證明 ACN 模式已經(jīng)跑通。

三大因素驅(qū)動(dòng)公司持續(xù)成長。

公司傭金收入=商品房新房二手房市場(chǎng)總GTV* 中介滲透率*傭金率*市場(chǎng)份額，因而公司收入增長的主要驅(qū)動(dòng)因素來自于三個(gè)方面：1.商品房交易金額(GTV)的持續(xù)增長 2.中介滲透率的持續(xù)提升，尤其是新房中介滲透率（渠道分銷和代理）的持續(xù)增長。3.市場(chǎng)份額的持續(xù)提升。可能的驚喜來自于傭金率提升和新業(yè)務(wù)的快速壯大。

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