出品 l 觀點(diǎn)財(cái)經(jīng)

作者 l 大釗

備受市場(chǎng)關(guān)注的“雙減”政策在7月24日晚間落地，受此影響多數(shù)在線教育相關(guān)概念股出現(xiàn)不同程度下跌。

市場(chǎng)預(yù)期部分K12教育平臺(tái)可能由此“熄火”，那么啟蒙教育會(huì)是下一個(gè)新風(fēng)口嗎？

日前，兒童啟蒙數(shù)字品牌寶寶巴士股份有限公司（以下簡稱“寶寶巴士”）向深交所遞交招股書，擬登陸創(chuàng)業(yè)板，中信建投為其保薦人。

據(jù)招股書顯示，寶寶巴士專注于線上早教，旗下?lián)碛?" 奇奇 "、" 妙妙"、" 猴子警長 " 等多個(gè) IP 形象。目前寶寶巴士旗下的App已經(jīng)超過了200款，主要面向0-8歲兒童的音視頻及互動(dòng)游戲產(chǎn)品。

然而，雖然寶寶巴士把自己定義為一家早教公司，但是從公司所披露的數(shù)據(jù)來看，其更像是一家廣告公司。

七成收入來自廣告

招股書顯示，2018-2020年，寶寶巴士實(shí)現(xiàn)營收由2.54億元增長至6.49億元，年復(fù)合增長率達(dá)59.82%；同期歸母凈利潤由1.11億元增長至2.61億元，年復(fù)合增長率為53.45%。不過，值得注意的是，雖然近三年公司整體營收及利潤增長表現(xiàn)強(qiáng)勁，但2020年其營收同比增速已經(jīng)放緩至23.37%，凈利潤同比增速則下降2.5%，存在一定波動(dòng)。

圖片來源：招股書

從營收結(jié)構(gòu)來看，寶寶巴士的收入主要來自App合作推廣收入、音視頻授權(quán)分成收入和其他。

最近三年，來自App合作推廣的收入都占到七成以上，2020年更是高達(dá)76.76%。

招股書中對(duì)App合作推廣業(yè)務(wù)描述為：

“公司App采用“產(chǎn)品研發(fā)制作→提供給用戶免費(fèi)使用、獲取互聯(lián)網(wǎng)用戶→App接入廣告聯(lián)盟客戶進(jìn)行合作推廣服務(wù)→實(shí)現(xiàn)收入”的商業(yè)模式：公司以數(shù)量眾多、兒童啟蒙內(nèi)容豐富的App為基礎(chǔ)，提供給用戶免費(fèi)使用，獲取大量用戶；依托獲取的用戶資源，公司主要通過將App中接入互聯(lián)網(wǎng)廣告聯(lián)盟進(jìn)行合作推廣，實(shí)現(xiàn)分成收入”。

換句話說，這就是類似于廣告聯(lián)盟的生意模式，即寶寶巴士擁有流量入口，再通過從上游接廣告并投放的方式獲得廣告收益。

可以說，從這點(diǎn)上看寶寶巴士更像是一家主要靠廣告為生的公司。

圖片來源：招股書

而從其大客戶列表中也可以看出百度、谷歌、騰訊、字節(jié)跳動(dòng)等互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務(wù)巨頭均在其中。

2020年寶寶巴士來自百度的收入約3.29億元，占主營業(yè)務(wù)收入比重達(dá)到50.74%；其次是谷歌，2020年占比25.18%。總體來說，公司前五大客戶合計(jì)收入占比近九成，客戶集中度較高。一旦失去重要客戶，或?qū)?duì)其業(yè)績將造成不利影響。

在招股書的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中，寶寶巴士坦陳，公司與百度、谷歌等廣告聯(lián)盟建立了深度合作關(guān)系，同時(shí)公司憑借良好的產(chǎn)品及口碑及優(yōu)質(zhì)的用戶群體，贏得了合作伙伴的認(rèn)可并形成了良好的合作共贏關(guān)系。但是，若上述客戶的業(yè)務(wù)需求出現(xiàn)波動(dòng)、行業(yè)格局出現(xiàn)變化，或客戶的分成比例變化，都將可能在短時(shí)間內(nèi)對(duì)公司的業(yè)務(wù)穩(wěn)定產(chǎn)生一定影響。

不過，得益于廣告業(yè)務(wù)占比較高，寶寶巴士的毛利率十分可觀。

2018年-2020年，公司合作推廣App毛利率分別達(dá)91.18%、97.77%和97.45%。綜合毛利率分別為94.76%、96.55%和95.24%。

圖片來源：招股書

作為對(duì)比，2018年-2020年，貴州茅臺(tái)的銷售毛利率為91.14%、91.3%和91.41%，僅從這個(gè)數(shù)值來看，寶寶巴士毛利率水平已經(jīng)超過茅臺(tái)。

高利潤的特性也吸引更多公司進(jìn)入早教領(lǐng)域，招股書顯示，與寶寶巴士相似的可比公司有提供兒童啟蒙數(shù)字內(nèi)容的國內(nèi)公司主要有“小伴龍”品牌擁有者深圳市有伴科技有限公司和“貝瓦”品牌擁有者芝蘭玉樹（北京）科技股份有限公司。

除國內(nèi)公司，國外公司也擁有此行業(yè)競爭者。

比如“Cocomelon”品牌擁有者英國媒體公司Moonbug Entertainment，“碰碰狐”品牌擁有者韓國SmartStudy公司，“巧虎”品牌擁有者倍樂生集團(tuán)，以及全球知名公司Hasbro旗下?lián)碛小靶∝i佩奇”、“小馬寶莉”等知名IP。

所以這一領(lǐng)域粗看都是錢，但是細(xì)看并不簡單。

兒童早教市場(chǎng)的商業(yè)價(jià)值

據(jù)《中國兒童數(shù)字內(nèi)容行業(yè)白皮書2019》公布的數(shù)據(jù)顯示：

我國2018年的兒童數(shù)字內(nèi)容核心產(chǎn)業(yè)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到2749億元，預(yù)計(jì)2020有望達(dá)到3809億元，規(guī)?？焖贁U(kuò)大。這對(duì)于在市場(chǎng)中已經(jīng)擁有一定地位的寶寶巴士來說，是一個(gè)好消息。

另據(jù)益普索Ipsos發(fā)布的《2020年學(xué)前在線教育發(fā)展趨勢(shì)洞察》報(bào)告顯示：

與K12教育不同，學(xué)前教育是一個(gè)從探索到興趣，從認(rèn)知到學(xué)習(xí)的過程，所以價(jià)值周期更長。

益普索Ipsos調(diào)研發(fā)現(xiàn)，67%的學(xué)齡前家長更關(guān)注認(rèn)知啟蒙和興趣培養(yǎng)。在幼兒園前階段（0-3歲），教育重點(diǎn)以感受和認(rèn)知世界為中心，快樂成長是主題。此階段的報(bào)課需求主要集中在促進(jìn)智力發(fā)育（63%）、培養(yǎng)審美及創(chuàng)造力（62%）、促進(jìn)身心發(fā)展（60%）等方面。因此學(xué)前教育品牌過于強(qiáng)調(diào)學(xué)習(xí)效果的宣傳，并不符合學(xué)齡前兒童的生長發(fā)育階段和廣大家長的需求，反而陪伴和成長的理念可以打動(dòng)更多學(xué)齡前家長。

圖片來源：益普索Ipsos

從受眾的角度來看，益普索Ipsos調(diào)研發(fā)現(xiàn)，在學(xué)前教育的課程購買決策過程中，家長更看重孩子輕松愉悅的課程體驗(yàn)（53%）。所以，寶寶巴士以動(dòng)漫為主的產(chǎn)品形態(tài)，以兒歌為載體的傳播形式也更符合兒童的接受習(xí)慣。

顯然，通過兒童帶動(dòng)家長再帶動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展的商業(yè)鏈，讓寶寶巴士兒歌早教內(nèi)容具有更加廣闊的市場(chǎng)覆蓋，再加上教育是個(gè)連貫動(dòng)作，在兒童入學(xué)后寶寶巴士可以對(duì)這批用戶的價(jià)值做進(jìn)一步挖掘。

不過需要注意的是，根據(jù)第七次人口普查數(shù)據(jù)顯示，2020年中國育齡婦女總和生育率為1.3，處于較低水平，國際上通常認(rèn)為，總和生育率1.5左右是一條“警戒線”。

而且據(jù)專家預(yù)測(cè)，“少子化”將在未來很長一段時(shí)間里成為常態(tài)，適齡兒童總?cè)藬?shù)的減少將直接導(dǎo)致像寶寶巴士這樣的兒童啟蒙教育機(jī)構(gòu)潛在用戶降低，進(jìn)而影響企業(yè)發(fā)展。盡管現(xiàn)階段“三胎政策”已經(jīng)開放，但部分專家仍預(yù)期國內(nèi)生育率會(huì)繼續(xù)下降。

綜上，寶寶巴士所處的賽道前景廣闊，但是隨著人口紅利的消失，整個(gè)行業(yè)也面臨結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)身的難題。

寶寶巴士護(hù)城河是什么？

值得注意的是，在近兩年國內(nèi)兒童數(shù)字內(nèi)容產(chǎn)業(yè)規(guī)模高速增長的同時(shí)，寶寶巴士的同比增速卻不理想。

根據(jù)易觀發(fā)布的數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2019年-2020年國內(nèi)兒童數(shù)字內(nèi)容產(chǎn)業(yè)規(guī)模增速分別達(dá)15.6%及38.56%。而作為國內(nèi)線上早教領(lǐng)域的龍頭，在2019年-2020年，寶寶巴士的營收增速分別為107%及23.4%，凈利潤增速分別為141.6%及-2.5%，均大幅下降，這也在一定層面折射出寶寶巴士存在的隱憂。

究其原因，還是寶寶巴士依靠廣告變現(xiàn)的商業(yè)模式并不能支持其實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定且持續(xù)性的增長。