作者：七佰

煤炭在黃金十年期間，曾被稱(chēng)為“黑金”。當(dāng)時(shí)煤炭行業(yè)是標(biāo)準(zhǔn)的躺賺行業(yè)，所謂“家里有礦”主要指的就是煤礦了。不過(guò)，自2012年煤炭?jī)r(jià)格暴跌之后，“黑金”之名早已名不副實(shí)，煤炭?jī)r(jià)格更是一度低于綜合開(kāi)采成本。

不過(guò)近年來(lái)，隨著5G、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能的興起，煤炭開(kāi)采逐漸走向智能化，整個(gè)行業(yè)也逐步恢復(fù)了元?dú)狻?/p>

所謂煤礦智能化是指將人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、機(jī)器人、智能裝備等新興技術(shù)與現(xiàn)代煤炭開(kāi)發(fā)技術(shù)深度融合，形成全面感知、實(shí)時(shí)互聯(lián)、分析決策、自主學(xué)習(xí)、動(dòng)態(tài)預(yù)測(cè)、協(xié)同控制的智能系統(tǒng)，這已成為煤炭行業(yè)未來(lái)重要的發(fā)展方向。

伴隨著煤礦智能化的快速發(fā)展，相關(guān)企業(yè)也獲得了發(fā)展良機(jī)，主營(yíng)該業(yè)務(wù)的鄭州恒達(dá)智控科技股份有限公司(下稱(chēng)“恒達(dá)智控”)遞交招股說(shuō)明書(shū)，正式闖關(guān)科創(chuàng)板。

再現(xiàn)“A拆A” 獨(dú)立性受考驗(yàn)

恒達(dá)智控本次IPO屬于“A拆A”上市，為A股上市公司鄭煤機(jī)分拆子公司恒達(dá)智控至科創(chuàng)板上市。

不過(guò)，獨(dú)立性、關(guān)聯(lián)交易向來(lái)是“A拆A”上市審核的重點(diǎn)。而恒達(dá)智控與控股股東鄭煤機(jī)及其控股子公司之間頻繁發(fā)生關(guān)聯(lián)交易，且關(guān)聯(lián)交易金額較大，故其業(yè)務(wù)獨(dú)立性將經(jīng)受考驗(yàn)。

據(jù)招股書(shū)，截至2023年3月，鄭煤機(jī)持有恒達(dá)智控84.09%的股份，是恒達(dá)智控的控股股東。由于鄭煤機(jī)無(wú)實(shí)控人，所以恒達(dá)智控也無(wú)實(shí)控人。

鄭煤機(jī)在2023年4月發(fā)布的擬分拆恒達(dá)智控上市的公告中表示，不會(huì)損害公司獨(dú)立上市地位和持續(xù)盈利能力，但恒達(dá)智控的經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性仍飽受質(zhì)疑，主要原因在于恒達(dá)智控與鄭煤機(jī)及其控制的其他子公司等關(guān)聯(lián)方，存在大量關(guān)聯(lián)銷(xiāo)售、關(guān)聯(lián)采購(gòu)的情況。

招股書(shū)顯示，2020-2023年一季度（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“報(bào)告期”），恒達(dá)智控對(duì)鄭煤機(jī)及其控制的其他子公司銷(xiāo)售金額分別為4.75億元、5.96億元、8.16億元和1.67億元，占恒達(dá)智控各期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為32.69%、32.23%、33.60%和27.46%。

報(bào)告期內(nèi)，恒達(dá)智控還與鄭州速達(dá)工業(yè)機(jī)械服務(wù)股份有限公司等其他關(guān)聯(lián)方有關(guān)聯(lián)交易，對(duì)應(yīng)銷(xiāo)售金額分別為2073.03萬(wàn)元、3248.81萬(wàn)元、7085.14萬(wàn)元和1173.39萬(wàn)元。

恒達(dá)智控在招股書(shū)中表示，公司與關(guān)聯(lián)方保持較為穩(wěn)定的業(yè)務(wù)合作關(guān)系，存在關(guān)聯(lián)交易金額較大的情況。若未來(lái)關(guān)聯(lián)交易未能履行相關(guān)決策和批準(zhǔn)程序或不能?chē)?yán)格按照公允價(jià)格執(zhí)行，將可能影響公司的正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，從而損害公司和股東的利益。

同時(shí)，在采購(gòu)方面，恒達(dá)智控報(bào)告期內(nèi)發(fā)生的重大經(jīng)常性關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額分別為7308.99萬(wàn)元、9359.45萬(wàn)元、12436.88萬(wàn)元和3453.64萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)成本的比例分別為8.69%、8.86%、9.15%和11.27%。

此外，報(bào)告期內(nèi)恒達(dá)智控與鄭煤機(jī)等關(guān)聯(lián)方還存在關(guān)聯(lián)租賃、關(guān)聯(lián)方代墊薪酬、關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等關(guān)聯(lián)交易。

然而，就審核過(guò)程而言，企業(yè)的獨(dú)立性、分拆的合理性是審核重點(diǎn)。上市公司子公司大多都在上市公司體系內(nèi)孵化，獨(dú)立性方面存在天然的欠缺。恒達(dá)智控此番沖刺IPO，業(yè)務(wù)獨(dú)立性將是其需要邁過(guò)的第一道門(mén)檻。

3年分掉八成凈利潤(rùn) 董監(jiān)高突擊入股

近年來(lái)，我國(guó)煤礦智能化建設(shè)呈現(xiàn)加速推進(jìn)的態(tài)勢(shì)。國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局等八部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加快煤礦智能化發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》（2020年2月）指出，到2025年，大型煤礦和災(zāi)害嚴(yán)重煤礦基本實(shí)現(xiàn)智能化；《煤炭工業(yè)“十四五”高質(zhì)量發(fā)展指導(dǎo)意見(jiàn)》（2021年5月）指出，到“十四五”末，我國(guó)建成煤礦智能化采掘工作面1000 處以上，國(guó)家層面推動(dòng)煤炭智能化建設(shè)，進(jìn)一步提升了煤礦智能化市場(chǎng)空間。。

受益于政策推動(dòng)以及行業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，恒達(dá)智控營(yíng)收、凈利均處于穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)恒達(dá)智控營(yíng)業(yè)收入分別為14.54億元、18.5億元、24.28億元，2021年及2022年?duì)I收同比分別增長(zhǎng)了27.25%、31.28%；凈利潤(rùn)分別為4.2億元、5.23和7.33億元，2021年及2022年凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)了24.72%、40.08%。

毛利率方面，報(bào)告期內(nèi)恒達(dá)智控毛利率分別為 42.14%、42.90%、44.04%和 49.74%，整體來(lái)看，恒達(dá)智控毛利率處于較高水平。

值得一提的是，2020-2022年，恒達(dá)智控連續(xù)3年現(xiàn)金分紅給鄭煤機(jī)等，金額分別為3.5億元、3億元和7.5億元，3年累計(jì)分得14億元，約占3年歸母凈利潤(rùn)的84%。其中，2020年分紅3.5億元，是同期歸母凈利潤(rùn)的83%；2021年分紅3億元，是同期歸母凈利潤(rùn)的57.36%；2022年分紅7.5億元，是同期歸母凈利潤(rùn)的102%。

而在募投項(xiàng)目中，有2.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。先是大額分紅，然后募投補(bǔ)流，其合理性與必要性或?qū)⒊蔀楸O(jiān)管審核的重點(diǎn)。

恒達(dá)智控的業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，又有慷慨分紅，這吸引了不少外部機(jī)構(gòu)入股。包括董事長(zhǎng)羅開(kāi)成在內(nèi)的一眾董監(jiān)高也紛紛突擊入股，分享這塊蛋糕。

2022年9月，恒達(dá)智控第二次增資期間，河南轉(zhuǎn)型發(fā)展基金、泓松投資、蕪湖信鄭、嘉興順泰、中原前海、嘉興榮盈投資合計(jì)5億元；鄭煤機(jī)部分董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員，液壓電控部分董事、高級(jí)管理人員，鄭煤機(jī)總部和煤機(jī)板塊的核心骨干員工投資設(shè)立的員工持股平臺(tái)，液壓電控核心骨干員工投資設(shè)立的員工持股平臺(tái)，投資金額合計(jì)37165.00萬(wàn)元。

其中，恒達(dá)智控董監(jiān)高包括羅開(kāi)成、胡維、張幸福、常亞軍、王俊甫、王景波以及公司核心骨干員工的入股價(jià)格為35.18元/股，遠(yuǎn)低于同期其他外部投資者52.77元/股的入股價(jià)格。

應(yīng)收賬款、存貨規(guī)模高企 研發(fā)費(fèi)用率低于同行

恒達(dá)智控業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，其應(yīng)收賬款和存貨規(guī)模也在快速攀升，這也令其業(yè)績(jī)的含金量大為失色。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期末，恒達(dá)智控應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為4.18億元、5.68億元、7.22億元和10.17億元。隨著業(yè)務(wù)擴(kuò)張，該公司應(yīng)收賬款金額相應(yīng)增加。報(bào)告期各期末，該公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值占資產(chǎn)總額的比例分別為26.16%、26.70%、23.37%和31.23%。

與應(yīng)收賬款高企相對(duì)應(yīng)的是，恒達(dá)智控壞賬計(jì)提規(guī)模不斷擴(kuò)大。招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期末恒達(dá)智控壞賬準(zhǔn)備計(jì)提分別為1515.13萬(wàn)元、2771.99萬(wàn)元、4301.04萬(wàn)元和5095.25萬(wàn)元。

此外，恒達(dá)智控應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也處于較低水平，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是用于衡量企業(yè)應(yīng)收賬款流動(dòng)程度的指標(biāo)。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)恒達(dá)智控應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.05、3.75、3.76、2.80，遠(yuǎn)低于同行平均水平的5.15、5.33、4.69、4.22，這不但意味著其運(yùn)營(yíng)能力偏弱，同時(shí)也會(huì)在與同行競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)。

恒達(dá)智控存貨規(guī)模大幅增長(zhǎng)。招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期末，恒達(dá)智控存貨賬面價(jià)值分別為3.49億元、5.10億元、5.90億元和6.60億元，占資產(chǎn)總額的比例分別為21.85%、23.96%、19.10%和20.25%。其中，2023年一季度存貨為6.60億元，已經(jīng)全面超過(guò)了2022年全年的5.90億元。

庫(kù)存堆積不但反映了產(chǎn)品的銷(xiāo)路不好，還意味著要面臨跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，并且大量存貨也會(huì)占用公司的資金鏈，造成資金周轉(zhuǎn)不暢。

同時(shí)，作為煤炭智能化企業(yè)，恒達(dá)智控的研發(fā)實(shí)力并不突出。盡管報(bào)告期內(nèi)研發(fā)費(fèi)用不斷上升，但其研發(fā)費(fèi)用率始終低于同行業(yè)公司的平均水平。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，恒達(dá)智控的研發(fā)費(fèi)用分別為5260.30萬(wàn)元、7405.40萬(wàn)元、9932.59萬(wàn)元和2855.40萬(wàn)元，占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為3.62%、4.00%、4.09%和4.68%，而各期研發(fā)費(fèi)用率的行業(yè)平均值分別為8.09%、8.98%、9.67%和9.33%。

與研發(fā)費(fèi)用率低于同行相對(duì)應(yīng)的結(jié)果就是恒達(dá)智控的發(fā)明專(zhuān)利數(shù)量明顯落后于同行業(yè)公司。招股書(shū)顯示，截至2022年末，天瑪智控、恒立液壓、中控技術(shù)、偉創(chuàng)電氣4家同業(yè)可比公司的發(fā)明專(zhuān)利數(shù)量分別為194個(gè)、98個(gè)、425個(gè)、36個(gè)，恒達(dá)智控則僅有15個(gè)。

作為闖關(guān)科創(chuàng)板的企業(yè)，恒達(dá)智控在研發(fā)上并未表現(xiàn)出顯著優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，煤炭智能化又對(duì)研發(fā)有著較高的要求，恒達(dá)智控目前優(yōu)勢(shì)并不明顯。

煤炭行業(yè)進(jìn)入智能化時(shí)代是大勢(shì)所趨。未來(lái)，可以預(yù)見(jiàn)煤炭行業(yè)在智能化創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)和綠色發(fā)展的推動(dòng)下，將走出一條可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展之路。而這需要恒達(dá)智控在內(nèi)的眾多煤炭智能化企業(yè)共同努力。

恒達(dá)智控最終能否成功闖關(guān)科創(chuàng)板，GPLP將持續(xù)關(guān)注。