這一次收購(gòu)可謂一波三折。

作者 I 劉凱程

報(bào)道I 投資界Pedaily

塵埃落定，黑石終于拿下SOHO中國(guó)。

6月16日晚，SOHO中國(guó)公告稱，黑石同意以總價(jià)236.58億港元（約合30.4億美元），收購(gòu)SOHO中國(guó)91%的股份，潘石屹夫婦選擇保留剩余9%的股份，交易完成后，SOHO中國(guó)將繼續(xù)在香港證券交易所上市。? ?

此時(shí)，距離2020年3月10日，黑石被爆出首次與SOHO中國(guó)洽談私有化事宜，已過(guò)去整整15個(gè)月。事實(shí)證明，耐心等待是極有效的投資策略。相較于去年傳出的40億美元，這次交易價(jià)格打了個(gè)75折。

“我現(xiàn)在金盆洗手了，所有房地產(chǎn)的事情都不談，只談攝影和寫作?！币淮涡再u出SOHO中國(guó)，潘石屹夫婦有望拿到約140億港元，終于可以松了一口氣。而黑石，打的又是什么算盤呢？

一度談崩了

潘石屹降價(jià)把SOHO中國(guó)賣給黑石

這一次收購(gòu)可謂一波三折。

2020年3月10日，路透社爆出黑石與SOHO中國(guó)展開(kāi)排他性談判，交易價(jià)值達(dá)40億美元。當(dāng)日SOHO中國(guó)股價(jià)直線拉升，漲幅達(dá)37.58%，最高價(jià)為4.17港元，創(chuàng)52周新高。

就在所有人都以為交易即將達(dá)成時(shí)，5月4日SOHO中國(guó)股價(jià)大跌25.68%，原因是有知情人士消息透露，由于新冠疫情影響，前景充滿不確定性，5月起關(guān)于黑石集團(tuán)將SOHO中國(guó)私有化的洽談就已陷入停滯狀態(tài)。

隨后8月13日，SOHO中國(guó)發(fā)布公告，宣布相關(guān)交易的討論已終止。該消息傳出后，公司股價(jià)一度大跌近8%。黑石創(chuàng)始人蘇世民后來(lái)在接受媒體采訪時(shí)表示，交易失敗主要是因?yàn)閮r(jià)格沒(méi)談攏。

SOHO中國(guó)成立于1995年，由潘石屹夫婦創(chuàng)建，是國(guó)內(nèi)知名的辦公樓運(yùn)營(yíng)商，現(xiàn)在持有并管理130萬(wàn)平方米商業(yè)物業(yè)。公司旗下?lián)碛泻诵馁Y產(chǎn)“八大金剛”——北京前門大街項(xiàng)目、望京SOHO、光華路SOHO、銀河/朝陽(yáng)門SOHO、麗澤SOHO，位于上海的SOHO復(fù)興廣場(chǎng)、外灘SOHO、SOHO天山廣場(chǎng)和古北SOHO。由于設(shè)計(jì)高階加上獨(dú)特美學(xué)造型，成為北上兩地寫字樓的標(biāo)志性建筑。

2007年，SOHO中國(guó)登陸香港聯(lián)交所上市，以上個(gè)交易日收盤價(jià)計(jì)算，其現(xiàn)在市值約為198億港元（25.5億美元）。如果按這個(gè)價(jià)格計(jì)算，黑石似乎是溢價(jià)超20%買入SOHO中國(guó)，但這個(gè)價(jià)格相比以往已經(jīng)便宜許多。

早在2019年，潘石屹就考慮以80億美元出售SOHO中國(guó)上述八個(gè)核心資產(chǎn)，奈何一直沒(méi)找到合適的買家。后來(lái)，潘石屹改變策略，從出售核心資產(chǎn)變?yōu)樯鲜泄舅接谢?。接著，黑石出?0億美元，最終也沒(méi)能和SOHO中國(guó)達(dá)成交易，而如今僅以約合30.4億美元拿到后者 91%的股份?？梢哉f(shuō)，黑石撿了個(gè)大便宜。

現(xiàn)在看來(lái)，黑石從沒(méi)放棄過(guò)這塊“大肥肉”。2021年6月4日開(kāi)始，SOHO中國(guó)股價(jià)驟然上揚(yáng)，過(guò)去10個(gè)交易日從2.38港元漲至3.8港元，漲幅達(dá)60%，創(chuàng)下近一年來(lái)股價(jià)新高。

事出反常必有妖。果不其然，6月15日，SOHO中國(guó)發(fā)布公告，因涉“收購(gòu)及合并”相關(guān)事宜，宣布公司股份自2021年6月15日上午九時(shí)正起于香港聯(lián)合交易所有限公司短暫停止買賣。

現(xiàn)在，這一“收購(gòu)及合并”事宜被證實(shí)正是與黑石集團(tuán)二度聯(lián)姻。有許多股民回想到前幾日的股價(jià)異動(dòng)，懷疑SOHO中國(guó)涉嫌內(nèi)幕交易。但與此同時(shí)，回想到今年前五月SOHO中國(guó)徘徊在2.3港元左右的股價(jià)，黑石每股5港元的收購(gòu)價(jià)也算是一個(gè)不錯(cuò)的結(jié)局了。

港股SOHO中國(guó)于今天上午九時(shí)正起恢復(fù)買賣，復(fù)牌高開(kāi)25.26%，期間稍有回落，但目前漲幅仍達(dá)到21.32%，最新股價(jià)為4.61港元。

“包租公”生意越來(lái)越難做

潘石屹金盆洗手，“只談攝影和寫作”

一次性賣出SOHO中國(guó)，潘石屹終于可以松口氣了。

大概從2014年起，潘石屹就開(kāi)始頻繁出售項(xiàng)目。2014年，他出售了SOHO海倫廣場(chǎng)、SOHO靜安廣場(chǎng)以及凌空SOHO近一半的物業(yè)，總價(jià)82.8億；2015年，將上海外灘國(guó)際金融中心8-1地塊50%的股權(quán)賣給復(fù)星，總價(jià)84.93億元；2016年，以32.2億元的價(jià)格出售上海SOHO世紀(jì)廣場(chǎng)；2017年，賣掉了虹口SOHO和凌空SOHO的剩余物業(yè)，總價(jià)85.8億元；2019年，SOHO中國(guó)發(fā)布公告宣布以7.61億元的價(jià)格，出售位于北京的9個(gè)商業(yè)項(xiàng)目、共計(jì)2583個(gè)地下停車位組成的資產(chǎn)包……

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截止目前，潘石屹陸續(xù)通過(guò)出售資產(chǎn)套現(xiàn)超過(guò)300億元。對(duì)此，外界紛紛評(píng)價(jià)稱，潘石屹正在徹底告別房地產(chǎn)，大額套現(xiàn)離場(chǎng)。遙望2012年，當(dāng)時(shí)的潘石屹滿懷信心，提出從“銷售”向“自持”物業(yè)轉(zhuǎn)型，他判斷 “中國(guó)已經(jīng)不缺房子了”，更看好當(dāng)“包租公”的生意。潘石屹預(yù)測(cè)，5年后SOHO中國(guó)租金年收入將超過(guò)40億元。

然而現(xiàn)實(shí)卻給了他一擊。5年來(lái)SOHO中國(guó)業(yè)績(jī)滑坡嚴(yán)重，營(yíng)收由2012年的161.43億元縮水至二位數(shù)，2017年?duì)I收僅為19.63億元。當(dāng)下的狀況越來(lái)越糟糕。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年－2019年，SOHO中國(guó)的營(yíng)收分別為17.21億元和18.47億元。2020年，SOHO中國(guó)營(yíng)收約21.92億元，雖同比增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)卻只有5.36億元，與18年的19.25億元、19年的13.31億元相比，一路持續(xù)下跌。

業(yè)績(jī)下降的背后是寫字樓業(yè)務(wù)回報(bào)率不高。潘石屹曾訴苦，在北京這樣的城市，SOHO中國(guó)的租金回報(bào)率才不到3%，而銀行貸款的資金成本超過(guò)了4%，幾乎是地產(chǎn)行業(yè)最低的資金成本，“這意味著全年的物業(yè)經(jīng)營(yíng)仍然會(huì)虧損2%，這個(gè)生意怎么做呢？”

而疫情之下，寫字樓市場(chǎng)持續(xù)遇冷。來(lái)自高力國(guó)際的數(shù)據(jù)顯示，2020年北京寫字樓空置率高達(dá)19.4%，創(chuàng)近十年新高。而將辦公樓租賃“主戰(zhàn)場(chǎng)”放在北京的SOHO自然難以避免受到影響。潘石屹坦言，去年四月底， SOHO中國(guó)成熟項(xiàng)目的出租率下滑至低位。“我們退租的面積，欠費(fèi)的金額是從公司成立以來(lái)最多的?！?/p>

生意越來(lái)越難做，潘石屹早已萌生退意。2019年6月28日，在SOHO中國(guó)物業(yè)銷售推薦會(huì)上，潘石屹明確表示很看好北京、上海的資產(chǎn)，SOHO中國(guó)整體持有上述的8個(gè)物業(yè)沒(méi)有出售計(jì)劃。

然而不到一年時(shí)間，潘石屹就完成了從考慮分批打包的方式出售“八大金剛”，到尋求私有化退出的心態(tài)轉(zhuǎn)變。等到與黑石這次的交易完成，潘石屹就等于把SOHO中國(guó)在中國(guó)境內(nèi)的資產(chǎn)全部清倉(cāng)。

曾經(jīng)一個(gè)公開(kāi)活動(dòng)上，有人采訪潘石屹關(guān)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的看法，他回答表示：“我現(xiàn)在金盆洗手了，所有房地產(chǎn)的事情都不談，只談攝影和寫作?！?020年底，潘石屹夫婦持有SOHO中國(guó)33.24億股股份，占上市公司股權(quán)的63.93%，此次出售28.56億股，或可套現(xiàn)約140億港元。

黑石逆勢(shì)大手筆

PE巨頭為何掃貨北上廣深？

在寫字樓普遍看空的背景下，黑石幾番出手要買下SOHO中國(guó)，打的究竟是什么主意？

首先是標(biāo)的價(jià)格便宜。黑石選擇直接購(gòu)買SOHO中國(guó)的股權(quán)而非購(gòu)買SOHO中國(guó)的資產(chǎn)，是因?yàn)橹袊?guó)商用物業(yè)的估值普遍處于高位，而港股市場(chǎng)對(duì)其估值較低，導(dǎo)致買股票要比買資產(chǎn)劃算得多。事實(shí)上，2019年10月，黑石被傳與新加坡國(guó)有控股的GIC（Government Invested Company）組成買方團(tuán)，意圖收購(gòu)SOHO中國(guó)在北京的光華路SOHO、望京SOHO塔3，以及在上海的SOHO復(fù)興廣場(chǎng)等，總價(jià)值人民幣500億-600億元。與現(xiàn)在約合30.4億美元收購(gòu)SOHO 中國(guó)“八大金剛”的價(jià)格相去甚遠(yuǎn)。

其次，黑石在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)上有一套成熟的管理經(jīng)驗(yàn)，幾乎沒(méi)有失過(guò)手。黑石進(jìn)軍地產(chǎn)業(yè)務(wù)始于上世紀(jì)90年代，其投資理念可以歸結(jié)為三點(diǎn)，“買入，修復(fù)，賣出?！笔紫龋闇?zhǔn)市場(chǎng)以低于重置成本的價(jià)格買入資產(chǎn)，然后通過(guò)管理和有針對(duì)性的增值計(jì)劃來(lái)改善修復(fù)，最后將其出售，獲得投資回報(bào)。

黑石一大經(jīng)典案例是對(duì)希爾頓集團(tuán)的私有化以及改造上市。2006年，希爾頓的股價(jià)一度低迷，時(shí)任希爾頓集團(tuán)CEO的斯蒂芬·博倫巴赫（Stephen Bollenbach）認(rèn)為如果能以一個(gè)合適的價(jià)格出售企業(yè)，對(duì)于股東來(lái)說(shuō)再好不過(guò)。

與此同時(shí)，黑石集團(tuán)全球地產(chǎn)投資部部掌門人喬納森·格雷（Jonathan Gray）剛好也盯上了希爾頓。經(jīng)過(guò)幾輪談判，2007年6月，黑石以260億美元私有化希爾頓酒店集團(tuán)，收購(gòu)價(jià)為每股47.5美元。然而不幸的是，不久后剛好遇到席卷全球的2008年金融危機(jī)，希爾頓酒店市值一度蒸發(fā)60億美元，黑石初始投入的全部資金打了水漂。

黑石立即開(kāi)展了一系列經(jīng)營(yíng)管理改造和財(cái)務(wù)技術(shù)運(yùn)作，力邀克里斯·納塞塔（Chris Nassetta）擔(dān)任希爾頓酒店集團(tuán)CEO，實(shí)施一系列革新計(jì)劃推進(jìn)希爾頓集團(tuán)的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)策略和大幅削減運(yùn)營(yíng)成本，隨著金融危機(jī)遠(yuǎn)去，終于將這樁“懸崖邊”的交易拯救回來(lái)。

2013年12月12日，希爾頓正式在美國(guó)上市，上市首日便為黑石集團(tuán)帶來(lái)了超過(guò)85億美元的賬面利潤(rùn)。2018年5月，黑石徹底退出希爾頓，實(shí)現(xiàn)總計(jì)約140億美元的利潤(rùn)，回報(bào)是黑石初始投資的三倍多。

如今，黑石又開(kāi)始將這股“化腐朽為神奇”的力量帶到中國(guó)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，自2008年完成第一筆投資起，黑石在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)累計(jì)投資額接近300億元，投資范圍囊括了寫字樓、購(gòu)物中心以及綜合體。

這兩年，黑石加快了收購(gòu)國(guó)內(nèi)物業(yè)的步伐。2018年12月，黑石以12億美元收購(gòu)新加坡豐樹(shù)集團(tuán)在上海的商業(yè)項(xiàng)目上海怡豐城及其相鄰辦公大樓；2019年，黑石以4.8億美元的價(jià)格收購(gòu)了塔博曼旗下三家購(gòu)物中心50%的股權(quán)，接著又連續(xù)將香港國(guó)際建投和上海長(zhǎng)泰廣場(chǎng)收入囊中；2020年10月，黑石以12億人民幣總價(jià)收購(gòu)融創(chuàng)旗下上海香溢花園三期第四棟項(xiàng)目；2020年11月，黑石宣布以11億美元從富力集團(tuán)收購(gòu)粵港澳大灣區(qū)內(nèi)最大的城市物流園區(qū)70%的股權(quán)。

支撐著黑石四處“買房”的是其背后充足的“子彈”。黑石2021年第一季度財(cái)報(bào)顯示，截止該季度，其管理資產(chǎn)總額增至6488億美元（約合42142億人民幣），同比增長(zhǎng)21%，再次創(chuàng)下新高。

而在黑石的房地產(chǎn)、私募股權(quán)、對(duì)沖基金以及信貸四大業(yè)務(wù)部門中，不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)總資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)1963億美元，僅次于私募股權(quán)2118億美元的總資產(chǎn)管理規(guī)模。此外，不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)可投資金余額為432億美元，這意味著黑石還擁有足夠多的資本用來(lái)收購(gòu)房地產(chǎn)。

值得一提的是，另一大PE巨頭KKR也備足了火藥，準(zhǔn)備“掃射”亞洲地產(chǎn)市場(chǎng)。2021年1月，KKR連續(xù)官宣兩支大額亞洲基金：1月11日，KKR亞洲基礎(chǔ)設(shè)施基金成功募集39億美元（約合253億元人民幣），成為亞太地區(qū)體量最大的跨區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施基金；1月14日， 首個(gè)KKR亞洲房地產(chǎn)基金（KKR Asia Real Estate Partners）完成募資17億美元（約合人民幣110億元），旨在針對(duì)亞太地區(qū)房地產(chǎn)進(jìn)行機(jī)會(huì)型投資。

這是一門好生意嗎？黑石集團(tuán)掌門人蘇世民曾表示，房地產(chǎn)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)中一塊重要的組成部分?！叭绻f(shuō)你對(duì)房地產(chǎn)不感興趣，等于說(shuō)你對(duì)呼吸不感興趣?！?

可以預(yù)見(jiàn)的是，國(guó)際PE巨頭之間的中國(guó)“攻城戰(zhàn)”還將繼續(xù)上演。