文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

企業(yè)的股權(quán)倒手，往往會被證監(jiān)會特別關(guān)注，比如之江生物就出現(xiàn)過在一天倒手股權(quán)凈賺2,000萬元的"好事"，寧波美投在2015年1月 17 日以1.43億元收購之江生物部分股權(quán)一天后以1.63億賣給中信投資。無獨(dú)有偶，已于10月15日上交所上會成功的杭州聯(lián)德精密機(jī)械股份有限公司（簡稱：聯(lián)德機(jī)械）也發(fā)生過短期的股權(quán)倒手，而且還是直接倒回。

聯(lián)德機(jī)械此次IPO擬發(fā)行6,000萬股，占發(fā)行后總股本的25%，擬募資10.5億元用于年新增125,000套高精度機(jī)械零部件技改項(xiàng)目（4.24億元）、年產(chǎn)65,000套高精度機(jī)械零部件技改項(xiàng)目（2.29億元）及補(bǔ)充流動資金（4億元）。

聯(lián)德機(jī)械雖然已經(jīng)過會，離拿批文還有一段時(shí)間。其夫妻控股超80%，股權(quán)短期內(nèi)倒手或需進(jìn)一步解釋，毛利率顯著高于同行；第一第二大客戶合計(jì)占比近60%；篩選供應(yīng)商能力堪憂，供應(yīng)商處罰不斷；研發(fā)人員薪酬不及生產(chǎn)人員；購買理財(cái)合計(jì)近12億元，卻要募資金額超2019年總資產(chǎn)。

夫妻控股超80%，股權(quán)短期內(nèi)倒手是何用意？

聯(lián)德機(jī)械實(shí)控人為孫袁與朱晴華，兩人通過聯(lián)德控股、聯(lián)德國際與佳揚(yáng)投資、旭晟投資、迅嘉投資、朔誼投資合計(jì)持有83.23%的股份。權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到孫袁、朱晴華夫婦二人均為中國國籍，同時(shí)均擁有香港居民身份及新加坡永久居留權(quán)。股權(quán)集中于夫妻手中，實(shí)控人可能利用其控制地位，進(jìn)行不當(dāng)控制，或損害公司及中小股東的利益。

聯(lián)德機(jī)械以聯(lián)德有限為上市主體，對實(shí)際控制人孫袁、朱晴華夫婦旗下所有與主營業(yè)務(wù)相關(guān)的資產(chǎn)進(jìn)行了整合，收購了海寧弘德、桐鄉(xiāng)合德、瑞新實(shí)業(yè)、AMR四家公司的股權(quán)。2017年-2019年AMR均處于虧損狀態(tài)，凈利潤分別為-1814.67萬元、-526.37萬元、-312.06萬元；瑞新實(shí)業(yè)2019年凈利潤為-494.19萬元。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到在創(chuàng)立聯(lián)德控股過程中，2002年5月孫袁將其持有的聯(lián)德機(jī)械100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了薛綿貴，但同年12月，薛綿貴又將上述100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了孫袁。如此左手倒出右手又倒回的操作，同樣也引起了證監(jiān)會的注意，要求公司說明孫袁將公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓給薛綿貴又短期內(nèi)轉(zhuǎn)回的背景及合理性，是否存在合規(guī)性障礙，是否存在股份代持、利益輸送、糾紛或潛在爭議等。據(jù)招股書披露的信息顯示，薛綿貴先生，1964年出生，美國國籍，現(xiàn)居美國，曾就讀于上海交通大學(xué)與美國Vanderbilt University，1988年至1992年，任上海材料研究所工程師；1992年至2010年，任Vectron International工程師；2010年至今任Honeywell International項(xiàng)目經(jīng)理，值得注意的是薛綿貴和孫袁于1988年至1989年同在上海材料研究所工作。

毛利率顯著高于同行

聯(lián)德機(jī)械主要從事高精度機(jī)械零部件以及精密型腔模產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括用于壓縮機(jī)、工程機(jī)械、注塑機(jī)以及食品機(jī)械整機(jī)制造的精密零部件等。2017-2019年?duì)I業(yè)收入分別為5.58億元、7.07億元和6.82億元，其中壓縮機(jī)零部件收入占聯(lián)德機(jī)械主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為84.19%、74.17%和78.45%；工程機(jī)械零部件收入占比分別為7.67%、18.84%和17.15%，工程機(jī)械零部件收入占比大幅增長。

值得注意的是2018年工程機(jī)械零部件毛利率波動較大，由2017年的18.98%增長到35.98%，毛利率近乎增長了一倍。對此聯(lián)德機(jī)械稱工程機(jī)械零部件毛利率波動主要受美國子公司 AMR 影響，主要產(chǎn)品為工程機(jī)械零部件，其2016年底投產(chǎn)，初期生產(chǎn)規(guī)模較小，生產(chǎn)效率較低，而固定成本較高，因此處于虧損狀態(tài)，自2018年起，美國AMR生產(chǎn)步入正軌，相應(yīng)公司工程機(jī)械零部件毛利率逐步提高。

2017年-2019年聯(lián)德機(jī)械的毛利率分別為45.58%、43.55%和44.66%，可比同行公司聯(lián)誠精密、豪邁科技、應(yīng)流股份毛利率的均值分別為30.89%、31.53%和30.48%，毛利率顯著高于可比公司十幾個(gè)點(diǎn)。對此聯(lián)德機(jī)械稱同行業(yè)各公司之間毛利率也有較大差異，主要是不同公司之間的細(xì)分行業(yè)、產(chǎn)品品類、業(yè)務(wù)模式及管理精細(xì)化程度不同所致。

第一第二大客戶合計(jì)占比近60%

聯(lián)德機(jī)械的前五大客戶分別為江森自控（Johnson Controls）、英格索蘭（Ingersoll Rand）、開利空調(diào)（Carrier）、麥克維爾（McQuay）、卡特彼勒（Caterpillar）均為知名跨國公司。2017年至2019年，聯(lián)德機(jī)械對前五大客戶銷售金額分別為4.64億元5.68億元和5.58億元，銷售占比分別高達(dá)83.13%、80.39%和81.75%，客戶較為集中。其中江森自控集團(tuán)始終為聯(lián)德機(jī)械第一大客戶，2017年-2019年聯(lián)德機(jī)械向江森自控集團(tuán)銷售收入分別為2.29億元、2.38億元和2.46億元，銷售占比分別為40.97%、33.58%和36.09%；英格索蘭集團(tuán)始終為聯(lián)德機(jī)械第二大客戶，銷售占比平均在20%，聯(lián)德機(jī)械前五大客戶營業(yè)收入的占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)超于同行業(yè)可比公司。

聯(lián)德機(jī)械也稱根據(jù)下游客戶的產(chǎn)品技術(shù)門檻、市場占有率及品牌知名度不同，利潤水平差異較大，本行業(yè)由于定制化、非標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)特征，與下游客戶深度融合，一般存在雙向依存關(guān)系，下游客戶的利潤水平?jīng)Q定了本行業(yè)的利潤空間，下游客戶的整機(jī)銷售波動情況亦對本行業(yè)有直接影響。

雖然近年來，聯(lián)德機(jī)械稱通過不斷豐富產(chǎn)品種類以滿足不同客戶需求，同時(shí)大力拓展新客戶，但前五大客戶收入占比仍然較高，行業(yè)下游客戶在選擇核心零部件供應(yīng)商時(shí)，需要經(jīng)過嚴(yán)格、長期的供應(yīng)商資質(zhì)認(rèn)證，對供應(yīng)商的技術(shù)工藝水平、質(zhì)量穩(wěn)定性、供應(yīng)鏈穩(wěn)定性、生產(chǎn)管理過程、企業(yè)信譽(yù)等多方面進(jìn)行嚴(yán)格驗(yàn)證。一旦公司主要客戶經(jīng)營出現(xiàn)重大不利變化或大幅減少對公司的采購，將對公司業(yè)績產(chǎn)生較大不利影響。

值得注意的是2017年-2019年，聯(lián)德機(jī)械研發(fā)費(fèi)用分別為2716.82萬元、3856.35萬元和3632.93萬元，占營業(yè)收入的比例分別為4.87%、5.46%和5.32%，研發(fā)費(fèi)用金額出現(xiàn)下滑。

篩選供應(yīng)商能力堪憂

聯(lián)德機(jī)械供應(yīng)商篩選能力或有待提升，前五大供應(yīng)商中有的因偷稅、漏稅，有的因環(huán)保和安全生產(chǎn)問題，頻頻遭到有關(guān)部門的處罰。

杭州新寅貿(mào)易有限公司作為聯(lián)德機(jī)械的2017年和2018年的前五大供應(yīng)商之一，向聯(lián)德機(jī)械供應(yīng)生鐵金額分別為1173.55萬元和1387.41萬元，查其2017年和2018年年報(bào)顯示，社保繳納人數(shù)分別為7人和6人。

桐鄉(xiāng)宏和貿(mào)易有限公司法定代表人為來建剛，桐鄉(xiāng)市崇福杰鋼金屬制品廠屬于個(gè)人獨(dú)資企業(yè)投資人為來建剛，2017年-2018年共同向聯(lián)德機(jī)械供應(yīng)廢鋼金額分別為1,253.29 萬元、2321.98萬元，2019年桐鄉(xiāng)市崇福杰鋼金屬制品廠供應(yīng)廢鋼金額為20198.66萬元。2017年和2018年年報(bào)顯示桐鄉(xiāng)宏和貿(mào)易有限公司社保繳納人數(shù)分別為5人和6人。

杭州銀盾物資材料有限公司成立于2019年3月，成立當(dāng)年便成為聯(lián)德機(jī)械的前五大供應(yīng)商之一，2019年聯(lián)德機(jī)械向其采購廢鋼金額為1389.03萬元。杭州銀盾由兩名自然人持有100%股權(quán)，這意味著，這家曾經(jīng)僅僅數(shù)月的公司，在成立當(dāng)年便一舉成為公司前五大供應(yīng)商，這等操作是何意圖呢。

值得關(guān)注的哈有2019年新晉的第二大供應(yīng)商河北龍鳳山鑄業(yè)有限公司(簡稱：河北龍鳳山)。2019年，聯(lián)德機(jī)械向河北龍鳳山及其一致行動人武安市龍鳳山球鐵國際貿(mào)易有限公司采購生鐵1804萬元。而河北龍鳳山是一家屢遭處罰的企業(yè)。根據(jù)天眼查顯示，自從2016年以來，河北龍鳳山便因19起環(huán)保問題，遭到處罰。除了環(huán)保問題外，河北龍鳳山也曾因稅收違法，遭稅務(wù)部門處罰。

2019年聯(lián)德機(jī)械向湖州捷華采購了1041.94萬元，為當(dāng)期的第五大供應(yīng)商。然而據(jù)湖稅稽一罰[2019]4號行政處罰決定書顯示湖州捷華機(jī)械制造有限公司存在偷稅、漏稅的行為，湖州捷華向個(gè)人購廢鋼，卻取得了虛開的16份增值稅專用發(fā)票，金額達(dá)158.9萬元。

不僅篩選供應(yīng)商的能力令人擔(dān)憂，聯(lián)德機(jī)械自身也是頻頻陷入勞資糾紛，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，近年來，聯(lián)德機(jī)械與簡金奎、陳建福、趙鵬、殷才禮、王正武等前員工一度陷入勞動爭議訴訟中；聯(lián)德機(jī)械還曾與其客戶中意萊富康壓縮機(jī)(上海)有限公司發(fā)生買賣合同糾紛，查天眼查資料知，中意萊富康壓縮機(jī)(上海)有限公司多次因買賣合同糾紛成為被告，2次成為被執(zhí)行人。

研發(fā)人員薪酬不及生產(chǎn)人員

關(guān)于聯(lián)德機(jī)械的員工薪酬引起了權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj的注意，2017年-2019年，聯(lián)德機(jī)械董事（不含獨(dú)立董事）及高級管理人員人數(shù)分別為6人、6人和7人，平均薪酬分別為157.48萬元、159.97萬元和142.01萬元，2018年、2019年，公司分別擁有獨(dú)立董事3人，平均薪酬均為8萬元。除上述管理層以外，公司其他員工分崗位來看，各期，公司管理人員分別為97人、103人、116人，平均薪酬分別為23.42萬元、21.50萬元、18.93萬元；銷售人員分別為25人、26人、28人，平均薪酬分別為22.32萬元、25.83萬元、23.80萬元；研發(fā)人員分別為119人、143人、137人，平均薪酬分別為10.91萬元、12.22萬元、12.86萬元；生產(chǎn)人員分別為719人、838人、896人，平均薪酬分別為11.26萬元、12.54萬元、11.82萬元。

2017年和2018年研發(fā)人員的薪酬還不及生產(chǎn)人員，2019年雖然略有增長，但增幅并不大，但是研發(fā)部人數(shù)卻減少了6人。聯(lián)德機(jī)械稱，普通員工薪酬較高，2018年至2019年，公司管理人員人均薪酬逐年下降，系因部分薪酬較高的管理人員離職、以及部分新入職員工薪酬較低，攤薄平均薪酬所致。2019年銷售人員及生產(chǎn)人員人均薪酬略有下降，主要系因2019年產(chǎn)銷量下降，加班工資及績效獎金下降所致，除此以外，各崗位員工人均薪酬總體呈上漲趨勢。

募資金額超2019年總資產(chǎn)，購買理財(cái)合計(jì)近12億元

聯(lián)德機(jī)械此次IPO擬募資10.5億元，用于補(bǔ)充流動資金及擴(kuò)產(chǎn)技改項(xiàng)目。權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到截至2019年末，公司總資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)9.09億元，其中固定資產(chǎn)原值達(dá)5.69億元。公司目前具備年鑄造能力達(dá)4萬噸，擁有7個(gè)數(shù)控加工車間、95臺大型加工中心，聯(lián)德機(jī)械擬募資額超過2019年總資產(chǎn)。

此外2019年聯(lián)德機(jī)械產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率、產(chǎn)量、銷量全線下滑。聯(lián)德機(jī)械產(chǎn)品生產(chǎn)過程主要包括鑄造和機(jī)械加工兩道核心工藝。鑄造環(huán)節(jié)和機(jī)械加工環(huán)節(jié)分別以重量及工時(shí)統(tǒng)計(jì)產(chǎn)能利用情況。2017年至2019年，聯(lián)德機(jī)械的鑄造產(chǎn)能分別為3.7萬噸、4萬噸和4萬噸，產(chǎn)量分別為2.7萬噸、3.28萬噸和2.87萬噸，產(chǎn)能利用率分別為72.97%、82.00%和71.75%，機(jī)械加工產(chǎn)能設(shè)備利用率分別為95.43%、94.69%和78.44%。

不難看出，聯(lián)德機(jī)械產(chǎn)能并未充分利用，仍然還閑置著很大一部分鑄造產(chǎn)能；但聯(lián)德機(jī)械在此情況下還在外購鑄件，2017年至2019年，公司外購鑄件重量分別為5368.07噸、7388.63噸、6010.33噸，外購鑄件占全部鑄件的比例分別為16.90%、19.33%、18.31%，而且同期外購鑄件單位價(jià)格分別為7.49元/千克、8.12元/千克、8.38元/千克，自產(chǎn)鑄件單位成本分別為5.25元/千克、5.98元/千克、6.06元/千克，鑄件的外購成本顯著高于自產(chǎn)成本。對此聯(lián)德機(jī)械卻稱外購鑄件的原因是產(chǎn)能瓶頸。

此外對于聯(lián)德機(jī)械此次募資4億用于補(bǔ)充流動資金，或存疑惑。2017年-2019年，聯(lián)德機(jī)械貨幣資金分別為1.19億元、1.50億元和2.49億元，其中銀行存款分別為1.09億元、1.50億元、2.44億元，同期公司負(fù)債合計(jì)分別為1.90億元、1.96億元和1.31億元。2017年-2019年用于購買銀行理財(cái)產(chǎn)品金額分別為3.32億元、2.48億元和6.02億元，合計(jì)近12億元；此外，聯(lián)德機(jī)械在2017年和2018年還進(jìn)行了3次決議分紅，合計(jì)分紅1.53億元。

另外值得注意的是2017年-2019年聯(lián)德機(jī)械存貨余額分別為0.89億元、1.14億元和1.18億元，成上升趨勢，同時(shí)庫存商品占比在2019年也達(dá)到了57.52%。

聯(lián)德機(jī)械已然過會，未來還可能上市，但上市后的可持續(xù)經(jīng)營，其偏高客戶集中度，堪憂的供應(yīng)商和多余的產(chǎn)能，給投資者的預(yù)期又有多少空間？