要點速讀

● 個人投資和基金會投資的主要區(qū)別在于，前者為個人消費提供資金，而后者為提高他人生活福祉提供資金。在這兩種不同的情況下，收益和風(fēng)險的相對重要性是不同的。

?● 在慈善事業(yè)中，捐贈者往往對于他們應(yīng)當(dāng)瞄定的社會風(fēng)險和回報的恰當(dāng)水平感到困惑。例如，把在個人投資決策中所具有的風(fēng)險厭惡帶到慈善決策中，但這其實是不對的。

?● 至少要考慮一下， 你的偏好在多大程度上是基于對財務(wù)決策的錯誤類比，基于心理偏見，或者基于自己或其他人對你的決定的事后評估。

?▲插圖：劉易斯·斯科特（Lewis Scott）

?應(yīng)該如何考慮風(fēng)險問題？假設(shè)你的基金會專注于埃博拉病毒問題，而這種致命病毒的進(jìn)化體已然出現(xiàn)。除了具有高度傳染性外，該病毒還會迅速變異。因此，如果疫苗是只針對明年的病毒而研發(fā)的，那么后年它就會失效。

?假設(shè)你的基金會愿意選擇如下項目中的一個，將明年總額1000萬美元的資助預(yù)算全部投入：

?項目一：選擇把所有資金都投入到防護服上，這樣能夠確保挽救5萬人的生命。

?項目二：選擇資助疫苗研發(fā)，這樣將有10%的概率可以拯救100萬人的生命。

?但疫苗極低的成功率，也意味著有90%的概率，你將根本無法拯救任何人。

?你會如何選擇？

?人們通過考慮結(jié)果的潛在收益以及結(jié)果發(fā)生的可能性，憑直覺來評估日常的個人和財務(wù)決策。如果你是風(fēng)險中立的，那么若有50%的機會贏得2美元，你就有可能會在一場比賽中下注1美元。事實上，大多數(shù)人在個人和財務(wù)決策中表現(xiàn)出風(fēng)險厭惡，即除非有50%的機會贏得遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過2美元的錢，否則他們不會冒著失去1美元的風(fēng)險進(jìn)行下注。

?在這樣的背景下，讓我們來看看基金會關(guān)于埃博拉問題的決策。為疫苗研究撥款1000萬美元，預(yù)計可挽救10萬人的生命（100萬乘以10%），這是將同樣一筆錢撥給防護服所可以挽救的生命數(shù)量的兩倍。如果你的目標(biāo)是在統(tǒng)計學(xué)意義上最大限度地拯救生命，那么項目二會是更好的選擇。

?在慈善事業(yè)中，捐贈者往往對于他們應(yīng)當(dāng)瞄定的社會風(fēng)險和回報的恰當(dāng)水平感到困惑。他們告訴我們，他們應(yīng)該把在個人投資決策中所具有的風(fēng)險厭惡帶到慈善決策中。但這其實是不對的。

?01、風(fēng)險厭惡背后的偏見? ? ? ??

?在個人投資中，風(fēng)險厭惡是明智的，因為失去大部分金錢對你的生活質(zhì)量所造成的損害遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過凈財富大量增加所帶來的益處。

?一般來說，額外財富或消費的邊際效用是遞減的。為了理解這一點，請想象一下，當(dāng)你真的很餓時，吃一個漢堡會帶給你多少快樂？然后再想象一下，吃第二個、第三個、第四個漢堡，你的快樂將會增加多少？吃完三個漢堡后，你會從第四個漢堡中享受到多少快樂呢？結(jié)果是，你感受到的快樂不會很多。

?按照類似的思路，你可能更喜歡能確保你買到一個漢堡的投資，而不是有50%的機會買到四個漢堡但同時有50%的可能根本買不到任何漢堡的投資——盡管平均而言，風(fēng)險較高的投資所買到的漢堡數(shù)量是安全投資的兩倍。經(jīng)濟學(xué)捕捉到了這一要點，認(rèn)為邊際效用遞減引起了風(fēng)險厭惡。

?現(xiàn)在假設(shè)你正在斟酌如何使用你的慈善預(yù)算。你的目標(biāo)是拯救生命。你必須在兩種策略中做出選擇。

?安全策略：把錢用于有十足把握去挽救一條生命的投資。

?風(fēng)險策略：花同樣的錢，有50%的概率救四個人，但有50%的概率一個人也救不了。

?我們在與慈善家和商學(xué)院學(xué)生的交談中發(fā)現(xiàn)，他們中的許多人錯誤地選擇了安全策略，部分原因是他們借鑒了自身熟悉但卻并不恰當(dāng)?shù)墓芾硗顿Y組合的類比經(jīng)驗。他們用相同的方式來對待投資的可能成果（用于為個人消費提供資金），以及可能被挽救的生命。

?但與消費漢堡的邊際快感遞減不同的是，沒有什么理由認(rèn)為挽救第二條、第三條、第四條生命的價值低于第一條生命。事實上，損失整個社群可能比損失個別成員更為嚴(yán)重。

?除了與個人理財投資的錯誤類比之外，心理因素可能也起到了一定的作用。蘇聯(lián)領(lǐng)導(dǎo)人約瑟夫·斯大林掌握了一個重要的心理學(xué)洞見：一個人的死亡是悲劇，但 100萬人的死亡就是一個統(tǒng)計數(shù)字。研究表明，與拯救許多無法被識別的人相比，我們愿意將多得多的捐贈用于拯救一個可被明確辨識的人的生命。

?人們之所以傾向于選擇確定但價值較低的結(jié)果，也是因為心理學(xué)家們所說的“后悔厭惡”。如果你確實拯救了一些生命，可能永遠(yuǎn)不會回頭去想，你本有可能拯救更多的生命。

?但如果你冒了險，卻沒有挽救任何生命，可能會后悔（當(dāng)時）沒有選擇其他策略。而且 人們可能預(yù)料到的不僅僅是自己的后悔，還有別人的批評。

?當(dāng)然，沒有什么規(guī)定說你一定要優(yōu)先選擇拯救統(tǒng)計學(xué)意義上最高數(shù)量的生命。例如， 假設(shè)你一想到對世界無所貢獻(xiàn)就死去，便感到不能接受，那么可能更為看重有十足把握 去挽救一個人的生命，而不是以不確定的概率去挽救許多人的生命。但至少要考慮一下， 你的偏好在多大程度上是基于對財務(wù)決策的錯誤類比，基于心理偏見，或者基于自己或其他人對你的決定的事后評估。

?02、捐贈基金策略? ? ? ??

?資助策略和捐贈基金投資策略之間的聯(lián)系可能并不明顯，但兩者的框架卻驚人地相似。假設(shè)與應(yīng)對埃博拉病毒問題的基金會一樣，你的基金會的唯一目標(biāo)是通過減少疾病來拯救生命。同時假設(shè)你以獲救生命數(shù)量為計算標(biāo)尺，擁有一個線性的偏好——也就是說，你對第二個和第三個獲救的生命的重視程度與對第一個生命的重視程度完全相同。

?正如我們已經(jīng)討論過的，這些偏好意味著，你應(yīng)當(dāng)傾向于資助有50%的機會拯救四個人生命（和50%的可能無法拯救任何人）的風(fēng)險策略，而不是有十足把握拯救一個人生命的安全策略。前者的預(yù)期價值是后者的兩倍。

?現(xiàn)在假設(shè)你的基金會的投資經(jīng)理面臨兩種投資策略的選擇。一種預(yù)期年收益率為6%，標(biāo)準(zhǔn)差（或風(fēng)險）為10%；另一種預(yù)期收益率為10%，標(biāo)準(zhǔn)差為 20%。在以上選擇中，通過追求更安全的策略可以將投資風(fēng)險減半，但代價是預(yù)期財務(wù)收益減少40%。如果這是你的個人投資組合，你很可能會選擇低風(fēng)險的策略：你每多賺1元錢的附加值，都小于前面所賺1元錢對你的價值。而高風(fēng)險的策略則增加了你財富大幅縮水的可能性。

?但是，選擇更安全的投資策略的捐贈基金管理人將無法實現(xiàn)基金會的愿望，即最大限度地增加預(yù)期獲救生命的數(shù)量。這就要求管理人承擔(dān)更大的風(fēng)險以獲得更高的回報，讓基金會能夠提供更多的資助，從而拯救更多的生命。

?換句話說，投資回報本身并不具有價值。只有當(dāng)你能夠做點什么時，它們才是有價值的——在這種情況下提供資助，進(jìn)而拯救生命。因此，如果你對拯救生命的偏好是線性的，就像你應(yīng)該不愿意以犧牲統(tǒng)計學(xué)意義上的高量級獲救生命數(shù)量為代價，來換取對低量級獲救生命數(shù)量的更大確定性一樣，你應(yīng)該也不愿意以犧牲捐贈資產(chǎn)的預(yù)期收益水平為代價，來換取金融風(fēng)險的降低。這樣做只會確保你無法實現(xiàn)自己的既定目標(biāo)，即最大限度地增加統(tǒng)計學(xué)意義上的獲救生命數(shù)量。

?個人投資和基金會投資的主要區(qū)別在于，前者為個人消費提供資金，而后者為提高他人生活福祉提供資金。一般而言，在這兩種不同的情況下，收益和風(fēng)險的相對重要性是不同的。

?個人投資和基金會投資的不同之處還在于，雖然你和你的家人只能依靠你的個人投資組合，但你的基金會不太可能是應(yīng)對埃博拉和其他致命疾病問題的唯一機構(gòu)；其他基金會和政府也在關(guān)注同樣的問題。更廣大社區(qū)的風(fēng)險承受能力大于任何個體行為者的風(fēng)險承受能力，同時應(yīng)對埃博拉病毒問題的不同機構(gòu)的不同投資策略則創(chuàng)造了降低社會風(fēng)險的多樣化元素。這兩方面的考慮都使得承擔(dān)更大風(fēng)險的投資策略成為可取的做法。

?不過，你有可能需要重視基金會自身的健康發(fā)展。比如，你的基金會可能具有應(yīng)對致命疾病問題的組織專長，如果在捐贈基金投資出現(xiàn)重大損失后解雇職員，那么這些專長就會被大大削弱。

?我們在前面指出，如果一個有風(fēng)險的資助策略失敗了，你可能會感到遺憾，并成為被批評的對象。高風(fēng)險的投資策略也是如此。

?事實上，你的投資人員可能會擔(dān)心，一個在事前精心巧思的策略，在事后看來卻顯得草率魯莽，這對他們的職業(yè)發(fā)展不利。這種擔(dān)心可能會導(dǎo)致他們選擇風(fēng)險較小的投資策略來保護自己的聲譽。

?最后，投資人員可能會對危險性投資（jeopardizing investment）的稅務(wù)處罰感到擔(dān)憂——根據(jù)美國國家稅務(wù)局的指導(dǎo)方針，它指的是“在為滿足基金會長期和短期的為履行其獲得稅務(wù)豁免的職能而產(chǎn)生的財務(wù)需求時，缺乏合理的商業(yè)謹(jǐn)慎的投資”。

?對過度投資風(fēng)險征稅的前景讓人感到遺憾，因為承擔(dān)高風(fēng)險的策略實際上可能會增強基金會獲得稅務(wù)豁免的職能。盡管如此，在決定選擇別人可能認(rèn)為是過高風(fēng)險的投資策略之前，最好還是先咨詢一下律師吧。

來源：斯坦福社會創(chuàng)新評論中文版11期

原標(biāo)題：如何看待慈善事業(yè)中的風(fēng)險

作者：保羅·布雷斯特（Paul Brest） 斯坦福大學(xué)法學(xué)院前院長和名譽教授，也是斯坦福慈善和社會創(chuàng)新中心“有效慈善事業(yè)學(xué)習(xí)計劃”的教務(wù)主任。2000年至 2012年，他曾任威廉和弗洛拉·休利特基金會（William and Flora Hewlett Foundation）主席；

馬克·沃爾夫森（Mark Wolfson） 財富管理公司 Jasper Ridge Partners 的創(chuàng)始人和管理合伙人，也是 Jasper Ridge Charitable的總裁。他是美國國家經(jīng)濟研究局的研究助理，也是威廉和弗洛拉·休利特基金會投資委員會的前顧問。同時，他還擔(dān)任斯坦福大學(xué)商學(xué)院的兼職教授。

譯校：曹晶璐、丁倩茹

注：本文從戴維·克雷普斯（David Kreps）和詹姆斯·帕特爾（James Patell）的有益評論中收獲甚多。