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出品 | 潮起網(wǎng)「于見(jiàn)專欄」

在雙碳背景下，儲(chǔ)能這條景氣賽道上留下了不少中國(guó)企業(yè)的身影。專注于儲(chǔ)能產(chǎn)品的生產(chǎn)、研發(fā)和銷(xiāo)售的沃太能源就是參與者之一。去年年底，沃太能源就向上交所遞交了科創(chuàng)板招股書(shū)，當(dāng)前狀態(tài)為“已問(wèn)詢”。

沃太能源緊跟A股“戶用儲(chǔ)能第一股”派能科技的步伐，試圖沖刺科創(chuàng)板。然而，境外收入依賴度高、戶用儲(chǔ)能產(chǎn)品營(yíng)收占比過(guò)高（近九成）、現(xiàn)金流持續(xù)收緊等問(wèn)題，頻頻阻擋沃太能源前進(jìn)的步伐。

對(duì)于個(gè)人而言，長(zhǎng)期專攻一項(xiàng)技能或?qū)⒊蔀槟骋活I(lǐng)域的專家；對(duì)于企業(yè)而言，專精有時(shí)卻意味著產(chǎn)品單一、風(fēng)險(xiǎn)加劇，是極易被市場(chǎng)波動(dòng)擊敗的一種危險(xiǎn)做法。

境外收入占比超六成，境內(nèi)收入毛利率低

近幾年，伴隨著“碳達(dá)峰，碳中和”戰(zhàn)略的提出，在境內(nèi)和境外市場(chǎng)，儲(chǔ)能行業(yè)均步入了景氣賽道。儲(chǔ)能成了解決風(fēng)能、太陽(yáng)能等可再生能源發(fā)電間歇性和波動(dòng)性問(wèn)題的關(guān)鍵。2012年成立的沃太能源在創(chuàng)始人袁洪亮的帶領(lǐng)下進(jìn)軍境外市場(chǎng)，并在2021年取得了全球戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)領(lǐng)域發(fā)貨容量第六名的成績(jī)，市占率達(dá)到7%。

作為儲(chǔ)能設(shè)備提供商，沃太能源生產(chǎn)戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)及部件以及商用儲(chǔ)能系統(tǒng)及部件，其中，戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)及部件是其主要產(chǎn)品。簡(jiǎn)言之，家庭用戶是沃太能源營(yíng)收的主要貢獻(xiàn)者。

在剛剛過(guò)去的2022年，受到地緣政治不穩(wěn)定、歐洲能源危機(jī)電價(jià)大幅上漲等因素的影響，清潔能源快速發(fā)展，同時(shí)國(guó)際儲(chǔ)能市場(chǎng)景氣上行。以英國(guó)、德國(guó)、意大利、澳大利亞為主要市場(chǎng)的沃太能源受益于此，境外業(yè)務(wù)營(yíng)收節(jié)節(jié)攀升。

然而，依賴境外收入對(duì)于沃太能源而言也是把雙刃劍。一方面，境外收入的擴(kuò)張把沃太能源推進(jìn)了舒適區(qū)；另一方面，縱觀成長(zhǎng)性良好的公司，它們的市場(chǎng)布局均遵循多元化原則，不過(guò)度依賴某個(gè)市場(chǎng)，不把雞蛋放在同一個(gè)籃子里，才可在某一市場(chǎng)形勢(shì)變化之時(shí)，通過(guò)其他市場(chǎng)的已有布局分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)，化解危機(jī)。

沃太能源也明白過(guò)度依賴境外收入可能造成的后果。沃太能源在招股書(shū)中表示：若公司主要境外客戶所在國(guó)家或地區(qū)未來(lái)提高其進(jìn)口商品關(guān)稅或頒布其他限制性政策，可能對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

出于分散風(fēng)險(xiǎn)的考慮，公司近兩年也在努力平衡境內(nèi)和境外市場(chǎng)的營(yíng)收占比。

2019年、2020年、2021年以及2022年上半年，沃太能源的境外主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為：2.29億元、2.99億元、5.8億元和4.44億元；境外業(yè)務(wù)收入的主業(yè)營(yíng)收占比分別為92.21%、80.98%、72.23%、64.83%。雖說(shuō)境外占主業(yè)營(yíng)收的比重在下降，然而數(shù)額依然不小。

對(duì)于境外收入這塊香餑餑，沃太能源自然不會(huì)松口。2022年上半年，其境外主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率達(dá)到了32.68%，相比于2019年的境外主業(yè)毛利率28.59%，出現(xiàn)了不小的增長(zhǎng)。

為避免過(guò)度依賴境外收入，陷入溫水煮青蛙的局面，沃太能源試圖通過(guò)主動(dòng)壓低毛利率的方式在國(guó)內(nèi)商用儲(chǔ)能市場(chǎng)爭(zhēng)奪客戶。2020年，沃太能源剛進(jìn)入國(guó)內(nèi)商用儲(chǔ)能市場(chǎng)時(shí)，打出低價(jià)策略，使得當(dāng)年公司整體銷(xiāo)售單價(jià)由2019年的2.56元/Wh降為2.19元/Wh，公司的毛利率也隨之下滑。

時(shí)間來(lái)到2022年上半年，電芯等對(duì)外采購(gòu)的原材料價(jià)格上漲，又加速了毛利率下滑。要知道僅電芯這一種原材料，就占據(jù)了戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)40%到50%的成本；并且，主營(yíng)業(yè)務(wù)成本構(gòu)成中，直接材料占比達(dá)到了91.88%。材料費(fèi)的支出本來(lái)就高，疊加材料價(jià)格進(jìn)一步上漲，身處產(chǎn)業(yè)鏈中游且缺乏原材料生產(chǎn)能力的沃太能源苦不堪言。也就是說(shuō)，沃太能源對(duì)上游原材料價(jià)格的上漲非常敏感。

上游供應(yīng)商原材料價(jià)格上漲和下游客戶低價(jià)購(gòu)入的雙頭擠壓，使得沃太能源的境內(nèi)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在2022年迎來(lái)下滑。招股書(shū)顯示，2021年，以及2022年上半年其境內(nèi)主業(yè)毛利率分別為14.47%和 9.75%，相比2019年達(dá)到的峰值23.74%，已相差甚遠(yuǎn)。

不僅如此，沃太能源對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈下游主要客戶的依賴度也加深了，這更增加了其業(yè)績(jī)產(chǎn)生系統(tǒng)性波動(dòng)的可能性。招股書(shū)顯示，2022年上半年，沃太能源向前五大客戶銷(xiāo)售金額的營(yíng)收占比達(dá)到了70.13%。而在2019年，這一數(shù)據(jù)是48.47%。另外，向五大客戶的銷(xiāo)售金額也逐年遞增。在國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇的背景下，如主要客戶被其他公司的產(chǎn)品吸引而相繼取消與沃太能源的合作，將給其業(yè)績(jī)帶來(lái)重創(chuàng)。

在境外市場(chǎng)探索了10年，現(xiàn)在沃太能源想把重心放在境內(nèi)市場(chǎng)的拓展上。然而，受限于不同的政策環(huán)境、市場(chǎng)發(fā)展情況、居民消費(fèi)習(xí)慣，在境外市場(chǎng)上獲得的一些經(jīng)驗(yàn)和方法是無(wú)法在境內(nèi)市場(chǎng)復(fù)用的。我國(guó)居民用電的市場(chǎng)化程度還比較低，加之清潔能源的消費(fèi)習(xí)慣尚未養(yǎng)成，以戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)為核心產(chǎn)品的沃太能源在境內(nèi)市場(chǎng)拓展過(guò)程中面臨的困難不可謂少。

在國(guó)內(nèi)，已經(jīng)有多家上市公司進(jìn)入儲(chǔ)能領(lǐng)域，比亞迪、華為、金盤(pán)科技、科士達(dá)、科陸電子等均在列。其中，還有一些上市公司在財(cái)報(bào)中表示其產(chǎn)品已經(jīng)覆蓋儲(chǔ)能全場(chǎng)景的應(yīng)用。這也讓2020年才倉(cāng)促布局境內(nèi)市場(chǎng)的沃太能源壓力倍增。

主要產(chǎn)品單一，研發(fā)投入較低

翻閱招股書(shū)可知，戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)是沃太能源的絕對(duì)核心產(chǎn)品，其營(yíng)收占比達(dá)到了91.67%。主要產(chǎn)品單一，同時(shí)也意味著當(dāng)沃太能源的戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)不再滿足市場(chǎng)需求時(shí)，其將面臨較大的業(yè)績(jī)下滑風(fēng)險(xiǎn)，其在境外市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也將不復(fù)存在。

與此同時(shí)，主要產(chǎn)品單一也意味著當(dāng)上游供應(yīng)商調(diào)高原材料價(jià)格時(shí)，沃太能源將缺乏議價(jià)能力，并極易受到原材料價(jià)格波動(dòng)的影響。

更糟心的是，沃太能源對(duì)前五大供應(yīng)商的依賴程度較高。2022年上半年，其向前五大供應(yīng)商發(fā)起的合計(jì)采購(gòu)金額占采購(gòu)總額的比例為60.59%。其中，采購(gòu)金額排名第一的億緯鋰能還以9.71%的持股比例位列沃太能源的第三大股東。億緯鋰能既是股東又是供應(yīng)商，億緯鋰能和沃太能源之間的關(guān)聯(lián)交易不由得讓投資者擔(dān)心起二者合作關(guān)系發(fā)生變化而引起的原料供應(yīng)不足的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，對(duì)于沃太能源這樣的技術(shù)密集型企業(yè)，其研發(fā)投入與其高新技術(shù)企業(yè)的身份并不相符。2022年上半年沃太能源投入的研發(fā)費(fèi)用為3382.79萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用的營(yíng)收占比為4.93%，遠(yuǎn)低于派能科技6.99%的研發(fā)費(fèi)用營(yíng)收占比。

在發(fā)明專利數(shù)量方面，沃太能源共有20項(xiàng)發(fā)明專利，其中6項(xiàng)為繼受取得，而派能科技的發(fā)明專利數(shù)為23項(xiàng)。在實(shí)用新型專利方面，沃太能源共有80項(xiàng)實(shí)用新型專利，而派能科技的實(shí)用新型專利數(shù)量為139項(xiàng)，二者在研發(fā)成果上差距較大。若想追上A股“戶用儲(chǔ)能第一股”的步伐，產(chǎn)品本就單一的沃太能源更應(yīng)加大研發(fā)投入。

存貨積壓，壞賬風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)

在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，境內(nèi)市場(chǎng)毛利率持續(xù)下滑的艱難境況下，沃太能源在現(xiàn)金流管理方面也遇到了問(wèn)題。

首先，存貨積壓導(dǎo)致貨值貶值、大幅占用營(yíng)運(yùn)資金，對(duì)沃太能源經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流產(chǎn)生了不利影響。

2022年上半年，沃太能源存貨賬面價(jià)值達(dá)到了5.65億元，占同期總資產(chǎn)比重為41.03%。派能科技同期的存貨占總資產(chǎn)比為18.75%，相比之下派能科技的庫(kù)存管理能力更優(yōu)越，積壓庫(kù)存少，更顯從容。

其次，沃太能源的應(yīng)收賬款也開(kāi)始急劇膨脹，進(jìn)一步擠占營(yíng)運(yùn)資金，壓縮現(xiàn)金流。

2022年上半年，沃太能源應(yīng)收賬款為3.65億元，而在2019年這一數(shù)據(jù)僅為5270萬(wàn)。其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也從2019年的6.59次/年降為了2022年上半年的4.1次/年。這表明了沃太能源對(duì)下游客戶的議價(jià)能力逐漸減弱，回款速度逐漸變慢，面臨壞賬風(fēng)險(xiǎn)，公司現(xiàn)金流收緊，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也由此升高。

存貨積壓和壞賬風(fēng)險(xiǎn)揭示出沃太能源已經(jīng)漸漸失去在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，儲(chǔ)能市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化，仍有許多產(chǎn)品布局、經(jīng)營(yíng)策略上的難題等待沃太能源去破解。

結(jié)語(yǔ)

此次沃太能源沖刺科創(chuàng)板，其路坎坷曲折。其一，沃太能源較為依賴境外收入，面對(duì)境內(nèi)市場(chǎng)則采取低價(jià)策略，導(dǎo)致境內(nèi)市場(chǎng)毛利率逐年下滑；其二，沃太能源過(guò)于依賴戶用儲(chǔ)能系統(tǒng)業(yè)務(wù)，當(dāng)前業(yè)務(wù)布局抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱，加之研發(fā)投入低，其產(chǎn)品在日益加劇的競(jìng)爭(zhēng)中處于弱勢(shì)；其三，存貨積壓及應(yīng)收賬款逐年膨脹的問(wèn)題折射出其積累已久的下游需求承壓?jiǎn)栴}。

總而言之，沃太能源欲爭(zhēng)境內(nèi)市場(chǎng)，精神可畏，但道阻且長(zhǎng)。期待沃太能源在資本市場(chǎng)創(chuàng)造奇跡。