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《金證研》北方資本中心 云蘇/作者 惜海/風(fēng)控

全面注冊(cè)制改革背景下，監(jiān)管加強(qiáng)對(duì)擬上市企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)信披違規(guī)、未勤勉盡責(zé)等行為的處罰力度，減少、杜絕“帶病闖關(guān)”行為。截至2023年2月13日，今年以來(lái)已有27家擬上市企業(yè)主動(dòng)撤材料。其中， 2023年1月16日，杭州本松新材料技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“本松新材”）的上市之路因其撤單而戛然而止。

而此番沖擊資本市場(chǎng)背后，一方面，為本松新材貢獻(xiàn)超七成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的應(yīng)用領(lǐng)域市場(chǎng)規(guī)模增勢(shì)放緩，其未來(lái)成長(zhǎng)能力或承壓。另一方面，2020-2021年，本松新材的凈利潤(rùn)增速一路“暴跌”，2021年增速告負(fù)，且本松新材凈現(xiàn)比及收現(xiàn)比多年不足1。此外，本松新材招股書(shū)中現(xiàn)信披疑云，不僅關(guān)于隱名股東的履歷與官宣對(duì)壘，其實(shí)控人出任總經(jīng)理的時(shí)間也現(xiàn)“不同版本”。

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一、貢獻(xiàn)超七成收入的下游增勢(shì)放緩，成長(zhǎng)能力或承壓

輔車相依，唇亡齒寒。企業(yè)所處行業(yè)環(huán)境，影響其生存和發(fā)展。在此方面，本松新材或面臨下游降溫的“窘境”。

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1.1 2019-2021年，低壓電器及汽車領(lǐng)域持續(xù)貢獻(xiàn)七成以上主營(yíng)業(yè)務(wù)收入

據(jù)本松新材于2022年7月22日簽署的《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）》（以下簡(jiǎn)稱“招股書(shū)”），本松新材的主營(yíng)業(yè)務(wù)為改性工程塑料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自低壓電器領(lǐng)域、汽車領(lǐng)域、散熱材料領(lǐng)域和生活家電領(lǐng)域。

2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為5.48億元、6.56億元、10.89億元、5.09億元。同期，來(lái)自低壓電器領(lǐng)域的收入分別為4.64億元、5.23億元、7.23億元、2.76億元；來(lái)自汽車領(lǐng)域的收入分別為3,066.1萬(wàn)元、5,135.25萬(wàn)元、10,372.56萬(wàn)元、7,628.06萬(wàn)元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材來(lái)自低壓電器領(lǐng)域和汽車領(lǐng)域的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比分別為84.79%、87.6%、75.87%、69.19%。

值得一提的是，本松新材的業(yè)務(wù)集中在境內(nèi)。

據(jù)招股書(shū)，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材境內(nèi)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為99.99%、100%、99.99%、100%。

換句話說(shuō)，2019-2021年，本松新材的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自境內(nèi)，且低壓電器領(lǐng)域及汽車領(lǐng)域持續(xù)為本松新材貢獻(xiàn)七成以上主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。

在此情況下，2018-2020年，國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)規(guī)模增速一路下滑。

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1.2 2019-2020年，國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)規(guī)模增速一路下滑至個(gè)位數(shù)

據(jù)蘇州未來(lái)電器股份有限公司《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市審核中心意見(jiàn)落實(shí)函》援引自《中國(guó)低壓電器市場(chǎng)白皮書(shū)》的數(shù)據(jù)，2016-2020年，國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)規(guī)模分別為627億元、648億元、736億元、810億元、862億元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2017-2020年，國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)規(guī)模的增速分別為3.35%、13.58%、10.05%、6.42%。

以上數(shù)據(jù)說(shuō)明，2019-2020年，國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)規(guī)模的增速一路下滑至個(gè)位數(shù)。

據(jù)招股書(shū)，2021年8月和9月，《2021年上半年各地區(qū)能耗雙控目標(biāo)完成情況晴雨表》和《完善能源消費(fèi)強(qiáng)度和總量雙控制度方案》發(fā)布，各地區(qū)各部門深入推進(jìn)節(jié)能降耗工作，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展和助力實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)。且本松新材表示，如果未來(lái)限電限產(chǎn)舉措收緊，其正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)將受到一定的不利影響。

也就是說(shuō)，不僅低壓電器市場(chǎng)規(guī)模的增速到2020年已下降至個(gè)位數(shù)，且限電限產(chǎn)政策亦會(huì)對(duì)本松新材的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成影響。

另外，2018-2020年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量的增速持續(xù)為負(fù)值。

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1.3 2018-2020年國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，且2021年增速為3.31%

據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2009-2021年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量分別為1,379.53萬(wàn)輛、1,826.53萬(wàn)輛、1,841.64萬(wàn)輛、1,927.62萬(wàn)輛、2,212.09萬(wàn)輛、2,372.52萬(wàn)輛、2,450.35萬(wàn)輛、2,811.91萬(wàn)輛、2,901.81萬(wàn)輛、2,782.7萬(wàn)輛、2,567.7萬(wàn)輛、2,532.5萬(wàn)輛、2,652.8萬(wàn)輛。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2010-2021年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量的增速分別為32.4%、0.83%、4.67%、14.76%、7.25%、3.28%、14.76%、3.2%、-4.1%、-7.73%、-8.99%、3.31%。

也就是說(shuō)，2018-2020年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)量均為負(fù)增長(zhǎng)，直到2021年增速回正。

值得注意的是，2018-2020年，國(guó)內(nèi)汽車銷量亦持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。

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1.4 2018-2020年國(guó)內(nèi)汽車銷量持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，且其2021年增速為3.8%

據(jù)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，2009-2020年，國(guó)內(nèi)汽車的銷量分別為1,364萬(wàn)輛、1,806萬(wàn)輛、1,851萬(wàn)輛、1,931萬(wàn)輛、2,198萬(wàn)輛、2,349萬(wàn)輛、2,460萬(wàn)輛、2,803萬(wàn)輛、2,888萬(wàn)輛、2,808萬(wàn)輛、2,577萬(wàn)輛、2,531萬(wàn)輛，增速分別為46.1%、32.4%、2.5%、4.3%、13.9%、6.9%、4.7%、13.7%、3%、-2.8%、-8.2%、-1.9%。

據(jù)《2021年中國(guó)汽車工業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行報(bào)告》，2021年，國(guó)內(nèi)汽車銷量為2,627.5萬(wàn)輛，增速為3.8%。

可見(jiàn)，2009-2021年，國(guó)內(nèi)汽車銷量的增速整體下滑42.3個(gè)百分點(diǎn)。2018-2020年，國(guó)內(nèi)汽車銷量持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。到2021年，國(guó)內(nèi)汽車銷量的增速為3.8%。

需要指出的是，2021年，本松新材低壓電器領(lǐng)域和汽車領(lǐng)域的毛利率下降。

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1.5 2021年，應(yīng)用于低壓電器領(lǐng)域、汽車領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率下降超六個(gè)百分點(diǎn)

據(jù)招股書(shū)，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材產(chǎn)品應(yīng)用于低壓電器領(lǐng)域的毛利率分別為24.84%、26.02%、19.04%、16.34%，應(yīng)用于汽車領(lǐng)域產(chǎn)品的毛利率分別為16.62%、12.45%、1.29%、8.3%

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2021年，本松新材產(chǎn)品應(yīng)用于低壓電器領(lǐng)域、汽車領(lǐng)域的毛利率，較2020年分別下降6.98個(gè)百分點(diǎn)、11.16個(gè)百分點(diǎn)。

也就是說(shuō)，本松新材超七成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入來(lái)源于低壓電器及汽車領(lǐng)域，且主要面對(duì)境內(nèi)市場(chǎng)。然而，2018-2020年，國(guó)內(nèi)汽車的產(chǎn)銷雙降且持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，直到2021年增速未及4%。且2019-2020年，國(guó)內(nèi)低壓電器市場(chǎng)規(guī)模的增速一路下滑至個(gè)位數(shù)。不僅如此，2021年，本松新材應(yīng)用于低壓電器領(lǐng)域及汽車領(lǐng)域的產(chǎn)品毛利率均下滑超六個(gè)百分點(diǎn)。本松新材的下游市場(chǎng)增勢(shì)放緩，本松新材未來(lái)成長(zhǎng)能力或承壓。

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二、凈利潤(rùn)增速告負(fù)或增收不增利，凈現(xiàn)比及收現(xiàn)比均不足1

月暈而風(fēng)，礎(chǔ)潤(rùn)而雨。業(yè)績(jī)表現(xiàn)可以直觀地反映出企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況。然而，本松新材的凈利潤(rùn)增速一路下滑，且其收現(xiàn)比及凈現(xiàn)比均不足1。

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2.1 2021年增收不增利，同期凈利潤(rùn)增速為-35%

據(jù)招股書(shū)，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的營(yíng)業(yè)收入分別為5.57億元、6.67億元、11.18億元、5.14億元。同期，本松新材的凈利潤(rùn)分別為5,454.04萬(wàn)元、6,773.11萬(wàn)元、4,432.42萬(wàn)元、2,783.54萬(wàn)元。

據(jù)本松新材簽署于2021年12月23日的招股說(shuō)明書(shū)申報(bào)稿，2018年，本松新材的營(yíng)業(yè)收入為5.04億元。同年，本松新材的凈利潤(rùn)為1,760.97萬(wàn)元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，本松新材營(yíng)業(yè)收入的同比增速分別為10.42%、19.86%、67.52%。同期，本松新材凈利潤(rùn)的同比增速分別為209.72%、24.19%、-34.56%。

可以看出，2020-2021年，本松新材營(yíng)業(yè)收入增速提升的另一面，其凈利潤(rùn)增速卻一路下跌至負(fù)值。

在此情況下，2019-2021年，本松新材的收現(xiàn)比、凈現(xiàn)比均持續(xù)不足1。

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2.2 2019-2021年，收現(xiàn)比、凈現(xiàn)比持續(xù)不足1

據(jù)招股書(shū)，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)分別為4.7億元、4.66億元、6.09億元、2.42億元。同期，本松新材經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為1,985.06萬(wàn)元、6,090.02萬(wàn)元、1,706.6萬(wàn)元、5,582.79萬(wàn)元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，本松新材的凈現(xiàn)比分別為0.36、0.9、0.39。同期，本松新材的收現(xiàn)比分別為0.84、0.7、0.54。

另外，2019-2021年，本松新材扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率持續(xù)下降。

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2.3 2019-2021年，扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率持續(xù)走低

據(jù)招股書(shū)，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為25.94%、20.06%、9.82%、4.29%

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，與2019年相比，2021年，本松新材扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率下降16.12個(gè)百分點(diǎn)。

這表明，2019-2021年，在營(yíng)業(yè)收入持續(xù)走高的情況下，本松新材凈利潤(rùn)的增速?gòu)?09.72%暴跌至-34.56%，且收現(xiàn)比及凈現(xiàn)比均持續(xù)不足1。同期，本松新材扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率亦持續(xù)走低，且2021年較2019年下降十余個(gè)百分點(diǎn)。至此，本松新能未來(lái)將如何保持其持續(xù)盈利能力？

需要說(shuō)明的是，本松新材招股書(shū)現(xiàn)信披“疑云”。

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三、隱名股東履歷與官宣存出入，實(shí)控人任總經(jīng)理時(shí)間現(xiàn)“不同版本”

真真假假，假假真真，均在一念之間。此番上市，本松新材招股書(shū)中，關(guān)于其隱名股東的履歷，與官宣存在“出入”。

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3.1 稱隱名股東王金廣2012年12月至2014年6月期間，任全普光電總經(jīng)理

據(jù)招股書(shū)，本松工程塑料（杭州）有限公司（本松新材前身，以下統(tǒng)稱“本松新材”）設(shè)立時(shí)存在隱名股東情形，其實(shí)際股東分別為周永松、宋繼勝、王金廣和鄭景煦。

據(jù)本松新材簽署日為2022年12月25日的回復(fù)意見(jiàn)，本松新材被要求說(shuō)明王金廣、鄭景煦作為隱名股東入股的原因，是否為規(guī)避法律法規(guī)或競(jìng)業(yè)限制、禁止的相關(guān)規(guī)定、約定，二人在隱名期間是否在國(guó)有企業(yè)任職，其對(duì)外投資行為是否符合國(guó)有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人員任職、兼職或投資入股的相關(guān)規(guī)定。

對(duì)此，本松新材披露了王金廣、鄭景煦的基本情況及主要任職經(jīng)歷，其中提到，2012年12月至2014年6月，王金廣擔(dān)任全普光電科技（上海）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“全普光電”）的總經(jīng)理。2014年6月至2020年11月，王金廣為自由職業(yè)。

然而，本松新材披露的王金廣的履歷，與官宣信息對(duì)壘。

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3.2 官宣顯示全普光電2013年1月成立，2015年8月王金廣不再擔(dān)任經(jīng)理

據(jù)市場(chǎng)監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，全普光電成立于2013年1月22日。2015年8月17日，全普光電發(fā)生經(jīng)理備案變更，變更前王金廣擔(dān)任經(jīng)理。同日，全普光電亦發(fā)生投資人變更，由王金廣、鄭立夫變更為汪際軍、珩垣資產(chǎn)管理（上海）有限公司。截至查詢?nèi)?023年3月21日，全普光電無(wú)其他有關(guān)王金廣的變更記錄。

換句話說(shuō)，本松新材稱王金廣擔(dān)任全普光電總經(jīng)理的時(shí)間，為2012年12月至2014年6月，且2014年6月至2020年11月，王金廣為自由職業(yè)。而“官宣”顯示，全普光電2013年1月才成立，且截至2015年8月17日王金廣才從全普光電卸任經(jīng)理一職。

另外，本松新材實(shí)控人擔(dān)任其執(zhí)行董事及總經(jīng)理的時(shí)間存“蹊蹺”。

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3.3 實(shí)控人任總經(jīng)理的時(shí)間，與公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)披露的信息不一致

據(jù)招股書(shū)，截至招股書(shū)簽署日2022年7月22日，周永松合計(jì)控制本松新材56.92%的表決權(quán)，為本松新材的控股股東、實(shí)際控制人。

2005年5月至2012年11月，周永松歷任溫州市億隆貿(mào)易有限公司（以下簡(jiǎn)稱“億隆貿(mào)易”）副總經(jīng)理、總經(jīng)理。2009年4月至2016年10月，周永松任本松新材執(zhí)行董事、總經(jīng)理。

據(jù)本松新材簽署于2017年2月17日的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)（以下簡(jiǎn)稱“公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)”），2005年5月至2012年11月，周永松歷任億隆貿(mào)易副總經(jīng)理、總經(jīng)理。2012年11月至2016年10月，周永松任本松新材執(zhí)行董事、總經(jīng)理。

據(jù)公開(kāi)信息，2012年11月7日，本松新材發(fā)生信息變更，變更前其執(zhí)行董事為陳國(guó)平，總經(jīng)理為李冬發(fā)；變更后其執(zhí)行董事兼總經(jīng)理為周永松。

據(jù)招股書(shū)，本松新材設(shè)立時(shí)存在隱名股東情形，其中，陳國(guó)平為周永松表弟，并替周永松代持25%的股份。本次發(fā)行前，陳國(guó)平仍持有本松新材0.36%的股份。另外，李冬發(fā)為本松新材已離職的生產(chǎn)人員。

此次上市，招股書(shū)披露，本松新材的申請(qǐng)文件與新三板掛牌期間信息披露存在差異。在非財(cái)務(wù)信息方面存在的差異，涉及“風(fēng)險(xiǎn)因素”、“股權(quán)代持事宜”、“行業(yè)分類”、“主要產(chǎn)品分類”、“行業(yè)壁壘”、“競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)以及競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)”、“可比公司”、“2018年前五大客戶”、“2018年前五大供應(yīng)商名單”、“關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易”。

也就是說(shuō)，本松新材在招股書(shū)中稱實(shí)控人周永松2009年4月開(kāi)始擔(dān)任執(zhí)行董事及總經(jīng)理，而公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)中卻顯示周永松2012年11月才開(kāi)始擔(dān)任上述職位。且公開(kāi)信息顯示，2012年11月之前，本松新材的執(zhí)行董事，為周永松的代持人陳國(guó)平，總經(jīng)理為前生產(chǎn)人員李冬發(fā)。本松新材在招股書(shū)中，僅披露了陳國(guó)平為周永松的代持人，卻未披露李冬發(fā)與周永松的關(guān)系。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，本松新材的保薦機(jī)構(gòu)，曾一度被采取出具警示函的監(jiān)管措施。

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3.4 2019年保薦機(jī)構(gòu)因?qū)ΡＫ]項(xiàng)目的銀行借款等核查不充分，被出具警示函

據(jù)招股書(shū)，本松新材的保薦機(jī)構(gòu)為財(cái)通證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“財(cái)通證券”）。

據(jù)證監(jiān)會(huì)公開(kāi)信息，2019年10月9日，財(cái)通證券作為賽克思液壓科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“賽克思”）首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市的保薦機(jī)構(gòu)，對(duì)賽克思經(jīng)銷模式、銀行借款、銷售客戶等事項(xiàng)的核查不充分，被采取出具警示函的監(jiān)管措施。

以上情況說(shuō)明，本松新材招股書(shū)中不僅披露的隱名股東王金廣的履歷，與官宣信息對(duì)壘，且其招股書(shū)中關(guān)于實(shí)控人開(kāi)始任職本松新材總經(jīng)理的時(shí)間，亦與其公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)中信息不一致。

在此情況下，本松新材招股書(shū)的信披質(zhì)量幾何？財(cái)通證券在對(duì)本松新材保薦的過(guò)程中又能否勤勉盡責(zé)？

天下大事，必做于細(xì)。本松新材上市撤稿背后，是否“另有隱情”？

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