即使不破產(chǎn)，AMC院線的股票價值依然很低

2021-01-28 21:30 作者:猛獸財經(jīng) 0人讀過 | 我要投稿

本文主要觀點?

據(jù)估計，12月和1月，AMC院線的上座率分別下降了-94%和-91%。

該公司在籌資方面正在取得進(jìn)展，但可能仍需要籌集5億美元才能維持到5月份，預(yù)計每月的現(xiàn)金消耗仍將達(dá)到1.25億美元。

AMC院線即使活下來，其股票的內(nèi)在價值也微乎其微。AMC院線預(yù)計2021年底的凈債務(wù)將超過2020年2月以來的企業(yè)總價值。

在重組方案中，次級債的價值也很可能有限，不過如果AMC能夠避免重組，次級債的潛力要遠(yuǎn)好于其股票。

AMC院線(AMC )無疑在努力籌集所需資金，以度過疫情期間引發(fā)的極度燒錢時期。2021年，該公司的運營所需資金至少為7.5億美元，但它籌集了其中2.04億美元。
通過擴大其英國子公司Odeon的信貸額度，該公司可能還能再融資4.09億美元(約合3億英鎊)。如果它能做到這一點，它應(yīng)該有足夠的現(xiàn)金維持到5 / 6月，之后它的燒錢率應(yīng)該會大幅降低。

不過，猛獸財經(jīng)仍然認(rèn)為，它可能最終還需要重組。AMC院線為生存而付出的努力增加了大量的債務(wù)和利息成本，這將阻礙其未來的競爭力，即使影院行業(yè)完全復(fù)蘇也得面臨重組。

國際業(yè)績
AMC報告稱，2019年其26.5%的營收和25.4%的經(jīng)調(diào)整息稅折舊攤銷前利潤來自國際業(yè)務(wù)。2020年第三季度，AMC院線的國際業(yè)務(wù)表現(xiàn)相對強勁(至少與美國業(yè)務(wù)相比，后者營收下降了95%)，與2019年第三季度相比，營收下降了79%。不過，目前AMC院線的國際業(yè)務(wù)可能會與美國業(yè)務(wù)表現(xiàn)相似。英國是AMC院線國際業(yè)務(wù)的最大貢獻(xiàn)者，英國受到第二波疫情的沖擊尤其嚴(yán)重。
美國業(yè)績
Box Office Mojo報告稱，與2019年第一季度相比，2020年第一季度美國和加拿大票房下降了25%。同期，AMC院線在美國的收入下降了24%。在2020年第二季度和2020年第三季度，AMC院線在美國的收入同比也比美國總票房高出1%。
因此，我們有理由認(rèn)為，AMC院線的票房表現(xiàn)將繼續(xù)略好于美國的整體票房，預(yù)計2020年第四季度票房為-93%。

AMC指出，2020年10月和11月，美國的觀影人數(shù)下降了92%。到2020年12月，AMC院線在美國的上座率可能下降了約94%。這是因為12月的整體票房趨勢與10月和11月持平，但與2019年12月上映的《星球大戰(zhàn):第九集》相比，面臨更嚴(yán)峻的對比。
現(xiàn)金消耗
據(jù)估計，AMC院線每月的現(xiàn)金消耗成本約為1.4億美元，但觀眾人數(shù)卻是2019年疫情之前的0%。如果影院的上座率能達(dá)到2019疫情前的100%，那么AMC院線每月可能會產(chǎn)生約1000萬美元的正向現(xiàn)金流。這是假設(shè)其第二留置權(quán)，利息支付是實物支付的情況下，并且隨著觀眾的回歸，資本支出開始增加(盡管沒有達(dá)到2019年的水平)。

到目前為止，AMC院線1月份的觀眾人數(shù)可能只有疫情前的9%左右，所以AMC院線每月的現(xiàn)金消耗可能仍在1.25億美元左右。
目前的預(yù)測顯示，到5月份，美國新冠肺炎感染患者數(shù)量將下降到相對較低的水平（不到2020年9月的一半），到6月底將達(dá)到群體免疫的水平。因此，AMC院線估計到2021年下半年上座率可能會達(dá)到疫情前的85%，這看起來似乎是合理的，盡管這取決于下半年大片的穩(wěn)定發(fā)行。但挑戰(zhàn)在于，到5月初，它可能還會燒掉5億美元。
估值
如果AMC院線能夠獲得Odeon信貸額度的擴張，它將擁有約42億美元的第一留置權(quán)債務(wù)。隨著實物支付利息的積累，到2021年年中，該公司還可能擁有約15.25億美元的第二留置權(quán)債務(wù)。2.9億美元的次級債務(wù)將使其債務(wù)總額達(dá)到約60.15億美元。
假設(shè)AMC院線保持2億美元左右的現(xiàn)金流，這將轉(zhuǎn)化為大約58.15億美元的凈債務(wù)。在疫情之前，AMC院線的市值約為53億美元。因此，即使AMC院線的業(yè)務(wù)完全復(fù)蘇，其股票也沒有內(nèi)在價值。
AMC院線大量的第一留置權(quán)擔(dān)保債務(wù)，讓猛獸財經(jīng)對其第二留置權(quán)和次級債務(wù)在潛在的重組情況下的價值保持謹(jǐn)慎態(tài)度。如果AMC院線最終以53億美元的估值進(jìn)行重組，那么理論上它的非優(yōu)先留置權(quán)債務(wù)將剩下13億美元。然而由于優(yōu)先留置權(quán)債權(quán)人擁有很大的影響力(由于他們在資本結(jié)構(gòu)中的最高地位，加上總計約占總債務(wù)的70%)，因此很容易看到一種重組方案，讓初級債權(quán)人幾乎一無所有。如果AMC的估值降至疫情前水平的80%，將導(dǎo)致其估值為42.4億美元，僅比AMC院線的第一留置權(quán)債務(wù)(扣除現(xiàn)金)高2.4億美元。
雖然猛獸財經(jīng)相信AMC院線的次級債和次級債在重組的情況下不會有很好的表現(xiàn)，但在AMC院線避免重組的長期情況下，這些債券仍然比股票好得多。第二留置權(quán)債券的交易價格約為面值的35%，次級債券的交易價格約為面值的25%。而且很難看到它的股票會比債券有更多的上行空間。
結(jié)論
AMC院線在籌集繼續(xù)運營所需資金方面取得了一些進(jìn)展。在上一份公告中它籌集了2億多美元，如果它能擴大其Odeon信貸規(guī)模，它可以滿足大部分短期需求。但目前的環(huán)境看起來仍然很差，AMC院線在2020年12月和2021年1月的上座率似乎仍然疫情前低90%以上。由于疫苗的預(yù)期影響，今年下半年的前景看起來會更好，但可能仍比正常情況弱，因為各種大片的發(fā)布被推遲到2021年或2022年晚些時候。
AMC院線不斷增加的債務(wù)和利息成本使其面臨重組的重大危險，即使它能挺過接下來的幾個月。在重組的情況下，除了AMC院線的第一留置權(quán)債務(wù)，其他任何東西可能都沒有什么價值。如果AMC院線能避免重組，它的第二留置權(quán)和次級債券將比股票更有價值。如果最終全額償還，這些債券可以提供4到5倍的回報(包括利息)。即使AMC院線的業(yè)務(wù)完全復(fù)蘇，由于疫情造成的額外債務(wù)和稀釋，很難想象它的股價會以同樣的幅度增長。