作者：牛冬梅

來源：IPO參考（ID：IPOCIA）

3月31日，十月稻田遞表港交所主板申請上市。作為“網(wǎng)紅東北大米”品牌和業(yè)內(nèi)增速較快的知名企業(yè)，其上市引發(fā)市場關注。

據(jù)悉，十月稻田作為預包裝大米、雜糧和豆類及籽類市場參與者在中國排名第三，市場份額為2.0%；2020年至2022年，預包裝大米、雜糧和豆類及籽類收入年復合增長率為39.6%，是該賽道增速最高的企業(yè)。

但由于初級產(chǎn)品市場是完全競爭市場，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重，十月稻田高成長背后離不開高營銷費用的投入，以及向線下渠道拓展的功勞，因此，這引發(fā)了對其持續(xù)增長的隱憂

主要依靠線上渠道 推廣費居高不下

伴隨著中國人均可支配收入持續(xù)增長和消費不斷升級，中國廚房主食食品行業(yè)也迎來了高速發(fā)展期。

經(jīng)過多年發(fā)展，十月稻田在我國大米、雜糧、豆類及籽類市場有著較高的知名度和市占率。招股書顯示，2020年至2022年，十月稻田實現(xiàn)收益分別為23.27億元、35.98億元、45.33億元，年復合增長率為39.6%。

2020年至2022年，十月稻田的毛利率分別為17.4%、14.9%、17.2%，表現(xiàn)相對平穩(wěn)。這其中，2021年毛利率的下滑主要是因公司采取了較具競爭力的定價策略以換取更高的市場份額，而2022年毛利率的回升則是因公司調(diào)整原糧采購策略和更新產(chǎn)品供應。

從渠道結(jié)構來看，十月稻田的收益主要來自線上渠道銷售。2020年至2022年，該公司來自在線渠道的收入分別為18.50億元、27.17億元、31.44億元，分別占各期總收入的79.5%、75.5%、69.4%。其來自線上渠道的收入占比呈下降趨勢，來自現(xiàn)代商超渠道和直接客戶的收益占比呈增長趨勢。

圖片來源：十月稻田上市申請書

由于大米、雜糧等產(chǎn)品與競品企業(yè)的產(chǎn)品并沒有實質(zhì)性差異，所以在電商平臺一但減少產(chǎn)品的曝光度，則可能直接對收益帶來不利影響。十月稻田則是通過增加直接客戶和經(jīng)銷商網(wǎng)絡建設來分散對線上銷售渠道壓力，以期增強其整體抗風險能力。

不過，作為可替代性強、同質(zhì)化嚴重的初級產(chǎn)品，十月稻田在同品類企業(yè)中崛起離不開其對品質(zhì)的高要求，也離不開其相對多元的渠道建設和大力度的營銷推廣。

近兩年，十月稻田線上渠道的收入占比有所下降，直接客戶、現(xiàn)代商超渠道等銷售網(wǎng)絡建設取得較大成果。招股書顯示，2022年十月稻田來自現(xiàn)代商超管道的收益同比大增72.3%至6.96億元，主要是合作的NKA及LKA數(shù)目增加；直接客戶的收益同比增加47.1%至4.52億元；自經(jīng)銷網(wǎng)絡的收益同比增加41.2%至2.41億元，經(jīng)銷商數(shù)量由356名增至602名。

十月稻田線下渠道的完善也有助于產(chǎn)品觸達更多消費者。相較而言，線上渠道紅利逐漸見頂、競爭也日益激烈。不過，后疫情時代隨著線下餐飲業(yè)的恢復，有望成為該公司新的業(yè)績增長點。

與此同時，十月稻田深耕線下渠道通路，有助于打通“線上+線下”全渠道，對提升產(chǎn)品交付的時效性、降低倉儲成本有積極作用。

好產(chǎn)品也需要好的營銷。十月稻田在收益大漲的同時，其營銷推廣費用也居高不下。2020-2022年，十月稻田的銷售及分銷開支分別為1.26億元、2.23億元、3.14億元，分別占當期總收益的5.4%、6.2%、7.0%。

圖片來源：十月稻田上市申請書

從絕對數(shù)額和相對占比來看，十月稻田的銷售推廣費用都在提升。但從具體構成來看，該公司平臺服務費的投入比逐年下降、廣告及展覽費每年都在翻倍增加，表明對線上平臺依賴有所減弱，但硬廣投入在大幅增加。

十月稻田所處的行業(yè)競爭激烈且分散，雖已做到行業(yè)第三，市場份額也僅有2.0%。出于穩(wěn)固并擴大市場份額的考慮，十月稻田在未來的營銷推廣費用預計還會保持高位。

質(zhì)量問題遭投訴 實控人高比例分紅拿走3年凈利潤

作為業(yè)內(nèi)有較高的知名度和品牌影響力的品牌，十月稻田在倉儲物流、營銷活動等方面的一舉一動很容易被放大。

據(jù)黑貓投訴平臺數(shù)據(jù)，十月稻田的產(chǎn)品存在霉變、發(fā)現(xiàn)活蟲等問題，同時被指存在價格異常、虛假宣傳的情況。

2021年，知名律師岳屾山在個人社交平臺發(fā)文稱，其友人于當年9月中旬在十月稻田某電商平臺旗艦店購買了一袋規(guī)格為10kg的十月稻田五常稻花香米，彼時，該商品售價為99.9元，并標注“99天最低價”；購物46天后，該款大米售價漲至108元，但還標注著“99天最低價”的宣傳語。十月稻田的另一品牌柴火大院在“雙十一”期間價格頻繁變動，甚至同款大米出現(xiàn)了“下午一個價，晚上一個價”的情況。

該危機發(fā)生后，十月稻田以“降低活動力度”等理由來搪塞消費者，引發(fā)了不少負面評論，甚至有不少消費者表示要脫粉。與此同時，市場上還存在與其品牌名稱、商標相似的山寨品牌，也給十月稻田的品牌造成了一些不良影響。

對投資者而言，十月稻田的一些操作也令人不悅。據(jù)上市申請書資料，十月稻田的行政開支由2021年的2.73億元大幅增至2022年的8.58億元，主要是由于該公司在2022年擁有股份獎勵6.91億元。

這6.91億元的股份獎勵是這樣來的：十月稻田的大股東十月眾鑫持有的實繳資本923.62萬元按每單位實繳資本1元的價格被授予聯(lián)合創(chuàng)始人王兵及趙文君，以股份為基礎的付款的授出日期的公允價值按授出日期的每單位實繳資本公允價值75.8元及每單位實繳資本的價格1元之間的差額計量。

十月稻田2020年至2022年經(jīng)調(diào)整后的凈利潤分別為2.21億元、2.59億元、3.64億元，于上市前，6.91億元的分紅基本上把公司3年的凈利潤全部拿走。這也不免令人懷疑其上市募資的動機。

產(chǎn)能利用率走低成長性引擔憂

隨著中國人均可支配收入的增長和疫后健康消費理念的轉(zhuǎn)變，消費者對廚房主食產(chǎn)品的選擇更加注重營養(yǎng)、品質(zhì)、新鮮度、口感等，也愿意為優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品付出較高價格。

以收入計算，我國預包裝優(yōu)質(zhì)大米的市場規(guī)模從2018年的464億元增長至2022年的651億元，對應8.8%的年復合增長率，預計2027年市場規(guī)模將增至914億元。

根據(jù)弗若斯特沙利文報告，預包裝優(yōu)質(zhì)大米的市場規(guī)模占整體預包裝大米市場的市場規(guī)模的比例由2018年的43.2%增加至2022年的50.4%，預計2027年將達到55.7%。

以2022年收入計，十月稻田在中國預包裝優(yōu)質(zhì)大米市場排名第一，市場份額卻僅有4.0%，還有很大的進步空間。

隨著消費者需求的增多，產(chǎn)能優(yōu)勢在行業(yè)角逐中將發(fā)揮重要作用。目前，十月稻田擁有沈陽新民生產(chǎn)基地、五常生產(chǎn)基地、松原生產(chǎn)基地及敖漢生產(chǎn)基地，還有一個位于通河地區(qū)的生產(chǎn)基地在建中。由于設計產(chǎn)能的提升，當前沈陽新民生產(chǎn)基地、五常生產(chǎn)基地的產(chǎn)能利用率有走低的趨勢，已經(jīng)跌至50%附近。未來其產(chǎn)能利用率若不能有效提升，或?qū)⒁l(fā)市場對其成長空間和未來增速的擔憂。

從整個農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展趨勢來看，我國將持續(xù)加大對“三農(nóng)”領域龍頭企業(yè)的扶持力度，通過提升農(nóng)業(yè)品牌競爭力、影響力和帶動力，加快鄉(xiāng)村振興落實，打造升級農(nóng)村全產(chǎn)業(yè)鏈。十月稻田通過建立農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)基地、深耕全渠道戰(zhàn)略布局等措施，有助于其站在產(chǎn)業(yè)紅利的風口，加快成長的步伐。

不過，隨著消費者選擇性的增多，以“十月稻田”“柴火大院”兩大品牌為主的產(chǎn)品線布局可能需要更多種類的產(chǎn)品來支撐。十月稻田推出定制、創(chuàng)新及具娛樂性的營銷活動，適應不同銷售管道和客戶群體的特點，提高了客戶覆蓋率及互動性，有助于提高消費者粘性。但行業(yè)競爭激烈，這些優(yōu)勢需要營銷推廣來不斷強化，也需要為消費者不斷提供更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務。

當前，十月稻田的品牌效應持續(xù)釋放，上市后也將打通融資環(huán)節(jié)，但面對產(chǎn)能利用率如何快速提升、實控人上市前“掏空”公司等疑問，其未來成長性仍有待時間來驗證。

（本文僅供參考，不構成投資建議，據(jù)此操作風險自擔）