從有稅的 MM 理論可以引申出，對(duì)公司來說債務(wù)越多越好，但是現(xiàn)實(shí)世界并不是這樣的。實(shí)際上，還有其他因素需要考慮，比如破產(chǎn)及其相關(guān)成本。公司的資本結(jié)構(gòu)可以看成是稅收利益與財(cái)務(wù)困境成本的權(quán)衡，這種收益與成本的權(quán)衡導(dǎo)致最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。另外，由于個(gè)人利息所得稅稅率高于在權(quán)益分配上的實(shí)際個(gè)人所得稅稅率，因此，對(duì)債權(quán)人征收較重的個(gè)人所得稅趨于抵消債務(wù)在公司層面上的稅收優(yōu)惠。所以，在現(xiàn)實(shí)世界中，有稅的MM 理論并不能預(yù)測(cè)一般企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，就經(jīng)濟(jì)總體而言，存在著最優(yōu)的負(fù)債額。本知識(shí)點(diǎn)講述破產(chǎn)成本和個(gè)人所得稅的影響。

1、財(cái)務(wù)困境成本

（1）財(cái)務(wù)困境成本含義：財(cái)務(wù)困境成本，早期研究中稱為破產(chǎn)成本，是指從破產(chǎn)清算或債務(wù)重組中產(chǎn)生的成本。它可以分為三個(gè)部分：財(cái)務(wù)困境的直接成本、財(cái)務(wù)困境的間接成本與代理成本。財(cái)務(wù)困境成本也可能產(chǎn)生一定的利益，包括企業(yè)內(nèi)部的改進(jìn)和外部的財(cái)富轉(zhuǎn)移。實(shí)證研究表明，財(cái)務(wù)困境成本對(duì)企業(yè)價(jià)值和資本結(jié)構(gòu)具有重要的影響。

注意：破產(chǎn)的可能性對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響不是破產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)降低了公司價(jià)值，而是與破產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的成本降低了公司價(jià)值，即并非公司價(jià)值下降，而是破產(chǎn)成本上升。

（2）財(cái)務(wù)困境成本種類

①財(cái)務(wù)困境的直接成本。財(cái)務(wù)困境的直接成本一般是指破產(chǎn)成本，按其性質(zhì)不同又可以分為兩種：

a．公司破產(chǎn)時(shí)為所需經(jīng)歷的各項(xiàng)法律程序及其他有關(guān)工作支付的費(fèi)用，如在破產(chǎn)糾紛中所導(dǎo)致的律師費(fèi)、法庭收費(fèi)和行政開支等。這種費(fèi)用與破產(chǎn)公司的資產(chǎn)總額相比，通常是很低的。

b．公司破產(chǎn)而引發(fā)的無形資產(chǎn)損失，如公司的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、發(fā)展機(jī)會(huì)、人力資源等。這些無形資產(chǎn)是與公司的生存相聯(lián)系的，公司一旦破產(chǎn)，這些無形資產(chǎn)也隨之喪失，這部分成本對(duì)某些高科技公司是相當(dāng)大的。

②財(cái)務(wù)困境的間接成本。財(cái)務(wù)困境的間接成本主要包括兩種：

a．公司處于財(cái)務(wù)困境但尚未破產(chǎn)時(shí)在經(jīng)營(yíng)管理方面遇到的各種困難和麻煩，比如融資困難等等。

b．公司處于財(cái)務(wù)困境時(shí)，由于債權(quán)人與債務(wù)人的利益各不相同，他們之間在投資方向選擇上的矛盾與斗爭(zhēng)通常會(huì)偏離正常的投資決策行為，從而造成公司價(jià)值的降低。間接成本主要包括風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、放棄投資和資本轉(zhuǎn)移等。

③代理成本。根據(jù)現(xiàn)代代理理論，代理成本是指委托人基于委托代理關(guān)系所產(chǎn)生的各種成本的總稱。本部分的代理成本是指?jìng)鶛?quán)人為保護(hù)自身利益，防止公司股東的利己策略，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)作出種種限制或提高利率，由此使企業(yè)增加的費(fèi)用或機(jī)會(huì)成本?，F(xiàn)代企業(yè)中“所有權(quán)”和“控制權(quán)”的分離是產(chǎn)生代理問題和代理成本的根本原因。代理成本可劃分為三部分 a．委托人的監(jiān)督成本，即委托人激勵(lì)和監(jiān)控代理人，企圖使后者為前者的利益盡力的成本；b．代理人的擔(dān)保成本，即代理人用于保證不采取損害委托人行為的成本，以及如果采用了那種行為，將給予賠償?shù)某杀?；c．剩余損失，它是委托人因代理人代行決策而產(chǎn)生的一種價(jià)值損失，等于代理人決策和委托人在假定具有與代理人相同信息和才能情況下自行效用最大化決策之間的差異。顯然，委托人的監(jiān)督成本和代理人的擔(dān)保成本是制定、實(shí)施和治理契約的實(shí)際成本，剩余損失是在契約最優(yōu)但又不完全被遵守、執(zhí)行時(shí)的機(jī)會(huì)成本。

當(dāng)公司擁有債務(wù)時(shí)，在股東和債權(quán)人之間就產(chǎn)生了利益沖突。在公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)困境時(shí)，利益沖突擴(kuò)大，給公司增加了代理成本。為此，這會(huì)誘使股東尋求可能損害債權(quán)人的三種利己策略：a．冒高風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)，瀕臨破產(chǎn)的公司經(jīng)常喜歡冒巨大的風(fēng)險(xiǎn)；b．具有相當(dāng)大破產(chǎn)可能性的公司的股東發(fā)現(xiàn)新投資經(jīng)常以犧牲股東利益為代價(jià)來補(bǔ)償債權(quán)人，因而傾向于投資不足；c．在財(cái)務(wù)困境時(shí)期支付額外股利或其他分配項(xiàng)目，因此剩余給債權(quán)人的較少，這被稱為撇油。