文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 王心怡

編：許輝

什么是全球化，可以從民航制造進(jìn)程上管窺，波音對供應(yīng)商管理從最初的供應(yīng)商供應(yīng)原材料、波音生產(chǎn)到第二階段波音主要進(jìn)行裝配和裝運(yùn)，零部件由OEM商供應(yīng)；最后從787項(xiàng)目開始，波音只負(fù)責(zé)裝配和集成，零部件由ODM商供應(yīng)。航空件的全球協(xié)作，不僅僅是采供直線對接，也離不開居中的服務(wù)商。

定義服務(wù)型航材分銷商的潤貝航空科技股份有限公司（簡稱：潤貝航空）擬在深交所主板上市，將于4月7日迎來上會大考，保薦機(jī)構(gòu)為國信證券。此次擬公開發(fā)行股份不超過2,000萬股，占公司發(fā)行后總股本的比例不低于25.00%，擬投入募集資金4.73億元用于潤和新材航空非金屬材料、復(fù)合材料、航空清潔用品生產(chǎn)基地新建項(xiàng)目，潤貝信息化升級建設(shè)項(xiàng)目，航空新材料研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動資金。

潤貝航空一家三口合計持股91.24%，大額關(guān)聯(lián)資金往來；2020年?duì)I收下滑，分銷模式備受考驗(yàn)；對供應(yīng)商和客戶依賴度大，以授權(quán)協(xié)議居中；應(yīng)收賬款高企，客戶境遇不佳，前兩大客戶連續(xù)虧損；新建4條生產(chǎn)線用于占比微小的自研產(chǎn)品，僅3名生產(chǎn)人員，均為委外加工。

一家三口合計持股91.24%，大額關(guān)聯(lián)資金往來

2005年2月28日，自然人股東孫五弟、劉培璇共同出資設(shè)立深圳市潤貝化工有限公司，成立時工商登記的股東為孫五弟（劉俊鋒舅舅）持股50%、劉培璇（劉俊鋒妹妹）持股50%，均為代劉俊鋒持股。2016年12月1日及2017年9月2日通過兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓解除了股權(quán)代持關(guān)系，還原了劉俊鋒對公司的實(shí)際控制。

公司系由潤貝化工整體變更設(shè)立的股份有限公司，2020年6月20日，潤貝化工全體股東召開股東會并作出決議，同意公司整體變更為股份有限公司，以2020年5月31日作為改制基準(zhǔn)日，公司名稱變更為“深圳市潤貝航空科技股份有限公司”。

劉俊鋒1994年至1995年就職于深圳空港工貿(mào)發(fā)展公司任滑油部副經(jīng)理，空港工貿(mào)為深圳機(jī)場和中國航空集團(tuán)石油各持股50%的企業(yè)，1997年辭職后創(chuàng)辦公司業(yè)務(wù)前身潤貝航化，開始與埃克森美孚合作。2005年設(shè)立潤貝化工并與埃克森美孚繼續(xù)合作至今，潤貝化工與潤貝航化按照服務(wù)的客戶進(jìn)行分工，同時作為國內(nèi)交易主體從事航空潤滑油分銷，為解決同業(yè)競爭，2018年2月潤貝航化完成注銷。

截至招股說明書簽署日，公司的控股股東為嘉侖投資，直接持有公司83.7084%的股份。公司的實(shí)際控制人是劉俊鋒、張奇志和劉宇侖（張奇志為劉俊鋒配偶，劉宇侖為劉俊鋒及張奇志的兒子）。張奇志通過嘉侖投資間接持有公司8.37%的股份，劉宇侖通過嘉侖投資間接持有公司8.37%的股份。劉俊鋒直接持有公司2.26%的股份，并通過嘉侖投資、飛宇聯(lián)盟和飛航聯(lián)盟分別間接持有公司66.97%、3.01%和2.26%的股份，合計持有公司74.50%的股份。劉俊鋒、張奇志和劉宇侖合計持有公司91.24%的股份。值得注意的是，實(shí)控人之一張奇志為澳大利亞國籍，劉俊鋒和劉宇侖均擁有澳大利亞永久居留權(quán)。

權(quán)衡財經(jīng)注意到，報告期內(nèi)，關(guān)聯(lián)方為公司債務(wù)提供擔(dān)保的金額合計為11.77億元和3000萬港元。2018年和2019年，公司與關(guān)聯(lián)方之間發(fā)生了資金往來，其中2018年涉及金額較大，拆出金額合計1.96億元，拆入金額合計為5531萬元。

2018年拆出金額較大，主要為公司償還2017年及以前年度向?qū)嶋H控制人劉俊鋒、潤博汽車、香港嘉材以及劉思漢等關(guān)聯(lián)方的往來款。2018年，公司子公司潤航（香港）受讓劉俊鋒和張奇志所持潤貝航空（香港）股權(quán)系解決關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭問題。

2020年?duì)I收下滑，分銷模式備受考驗(yàn)

潤貝航空為服務(wù)型航材分銷商，分銷的主要產(chǎn)品包括民用航空油料、航空原材料和航空化學(xué)品等航材，公司通過為客戶提供產(chǎn)品解決方案和供應(yīng)鏈管理服務(wù)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品最終銷售，屬于?？松梨?、3M、EC、漢莎技術(shù)、亨斯邁、朗盛、博世等國際知名品牌的授權(quán)分銷商。2018年-2021年1-6月，公司營業(yè)收入分別為8.249億元、8.517億元、7.224億元和3.619億元，凈利潤分別為8647.42萬元、7776.54萬元、9287.66萬元和5363.60萬元。公司2020年?duì)I業(yè)收入同比下滑15.19%，主要原因系自2020年初全球爆發(fā)新冠疫情，全球宏觀經(jīng)濟(jì)尤其是航空業(yè)受到巨大影響，2020年中國民航運(yùn)輸飛機(jī)起飛架次同比下降25.3%，下游客戶需求隨之減少。潤貝航空預(yù)計2021年?duì)I收較2020年將下滑-7.25%至-3.10%，扣非歸母凈利潤下滑-12.07%至-0.29%。

公司按照產(chǎn)品細(xì)分屬性，可以分為航空油料、航空原材料及其他消耗件、航空化學(xué)品及地面支持設(shè)備。報告期內(nèi)，航空油料占比最高，其次是航空原材料及其他消耗件。

2018年-2021年1-6月，潤貝航空毛利率分別為30.92%、26.06%、30.80%和30.66%，2019年下滑明顯，公司稱，主要受海關(guān)退稅、新冠疫情、自主研發(fā)產(chǎn)品推廣及市場競爭等多因素綜合影響。

報告期內(nèi)，公司的營業(yè)收入主要來源于境外原廠的授權(quán)分銷，未來隨著市場競爭環(huán)境的變化，行業(yè)經(jīng)營模式可能發(fā)生重大變動，如上游原廠增加直銷模式占比甚至取消分銷模式，對公司的經(jīng)營業(yè)績將會造成重大不利影響。分銷模式屬于目前全球航材主要銷售模式，并形成了波音旗下的BoeingDistributionServicesInc.、空客旗下的SATAIR和偉司科等全球知名航材分銷商。中國的航材主要依賴進(jìn)口，尤其是公司分銷的民用航空消耗件對應(yīng)的上游原廠主要通過與航材分銷商合作實(shí)現(xiàn)最終銷售，選擇直銷模式比例較小。

對供應(yīng)商和客戶依賴度大，以授權(quán)協(xié)議居中

航材產(chǎn)業(yè)鏈可以分為上游的各種航材原廠，中游為航材分銷商，下游航空公司、飛機(jī)維修公司（MRO）、飛機(jī)制造商及OEM廠商。2018年-2021年6月，公司前五大供應(yīng)商采購額占比分別為67.86%、68.83%、61.19%和62.14%，供應(yīng)商集中度相對較高。其中，公司對第一大供應(yīng)商?？松梨诘牟少忣~占比分別為43.70%、44.86%、32.38%和38.47%，公司對其存在較大依賴性，主要是因?yàn)槟壳爸袊裼煤娇諠櫥褪袌龌颈话？松梨诤鸵潦柯鼉纱笃放普紦?jù)，公司銷售的航空潤滑油主要來源于埃克森美孚。

公司的主要供應(yīng)商均為國際知名品牌，公司作為其在中國的重要分銷商，雙方通常簽訂1-3年的分銷協(xié)議或授權(quán)分銷書，如到期不能續(xù)約，或分銷協(xié)議的主要條款出現(xiàn)重大不利變化，則對公司的日常經(jīng)營產(chǎn)生重大不利影響。此外，如公司的主要供應(yīng)商自身經(jīng)營發(fā)生重大不利變化，或已授權(quán)公司分銷的原廠產(chǎn)品在技術(shù)上被競爭對手的不同品牌超越或替代，導(dǎo)致客戶流失或產(chǎn)品滯銷，則公司面臨較大的經(jīng)營風(fēng)險。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)收入下游應(yīng)用領(lǐng)域主要為民用航空，具體客戶以航空公司、飛機(jī)維修公司、飛機(jī)制造商及OEM廠商為主。航空公司對應(yīng)的銷售收入占比最高，主要系公司的銷售收入主要來源于航空油料，尤其是航空潤滑油在飛機(jī)飛行過程中被大量消耗，航空公司作為飛機(jī)日常運(yùn)輸?shù)倪\(yùn)營主體，對航空油料需求大于飛機(jī)維修及飛機(jī)制造商。

潤貝航空服務(wù)的主要客戶包括南方航空、東方航空、海航控股、中國國航、GAMECO、AMECO、太古股份、中國商飛和中航工業(yè)等。2018年-2021年6月，公司前五大客戶的銷售收入占營業(yè)收入比重分別為53.32%、51.15%、51.13%和56.34%，占比相對較高，主要受下游行業(yè)集中度較高影響。

航材分銷行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，上下游企業(yè)議價能力均較強(qiáng)，分銷商處于行業(yè)相對弱勢地位，上游廠商通常為國際知名企業(yè)，經(jīng)營規(guī)模較大，上游廠商給予分銷商的信用期較短，甚至要求為預(yù)付款；下游也多為經(jīng)營規(guī)模較大的航空公司、MRO、飛機(jī)制造商或OEM廠商，分銷商需要給予下游客戶信用期較長。此外，分銷商雖然加強(qiáng)庫存管理，但由于下游客戶對產(chǎn)品時效性要求較高，分銷商也需要對大部分產(chǎn)品提前備貨。因此，分銷商存在“提前付款，延遲收款”的狀況，資金壓力較大。

應(yīng)收賬款高企，客戶境遇不佳，前兩大客戶連續(xù)虧損

2018年-2021年6月底，公司的應(yīng)收賬款賬面價值分別為2.213億元、1.609億元、1.684億元和2.155億元，占公司總資產(chǎn)比重分別為38.37%、28.49%、31.85%和39.76%，占比較高。2021年6月末，公司應(yīng)收賬款余額占營業(yè)收入比重較高的主要原因系受海航控股破產(chǎn)重整影響，大部分破產(chǎn)重整公告前應(yīng)收賬款尚未收回。

2021年2月，海航控股發(fā)布公告，子公司海航技術(shù)進(jìn)入破產(chǎn)重整狀態(tài)。2020年末，公司對海航技術(shù)應(yīng)收賬款為4,148.87萬元，截至2021年10月28日，海航控股已向公司回款1,750萬元（不包含2021年新增貨款）。

2019年-2021年1-6月，南航集團(tuán)和東航集團(tuán)交替為公司的第一大和第二大客戶，公司向其銷售收入占比在12%-15%之間。值得注意的是，南航集團(tuán)2020年和2021年凈利潤分別為-108.4億元和-121億元，東航集團(tuán)凈利潤分別為-118.4億元和-122.1億元，處于虧損狀態(tài)。

據(jù)（2017）滬0118民初15641號文件顯示，2018年潤貝航化曾因買賣合同糾紛起訴客戶諾翼航空設(shè)備(上海)有限公司，后潤貝航化撤訴。

2018年至2021年6月底，公司的存貨賬面價值分別為1.636億元、1.867億元、1.032億元和7,301萬元，占公司總資產(chǎn)比重分別為28.36%、33.06%、19.53%和13.47%，存貨屬于公司的重要資產(chǎn)。公司的產(chǎn)品種類豐富，并會根據(jù)客戶需求及外部環(huán)境的變化進(jìn)行備貨，但如果出現(xiàn)公司經(jīng)營團(tuán)隊(duì)未準(zhǔn)確把握下游客戶需求變動、產(chǎn)品技術(shù)出現(xiàn)更新替代、市場競爭加劇、存貨管理不善或其他不可預(yù)料因素，導(dǎo)致庫存積壓，產(chǎn)品過期變質(zhì)或滯銷，則公司需要對存貨計提相應(yīng)的跌價，將對公司的經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

新建4條生產(chǎn)線用于占比微小的自研產(chǎn)品，僅3名生產(chǎn)人員，均為委外加工

潤貝航空此次募投項(xiàng)目之一為廣東潤和新材料公司航空非金屬材料、復(fù)合材料、航空清潔用品生產(chǎn)基地新建項(xiàng)目，投資總額為2.6億元，本項(xiàng)目擬新建4條生產(chǎn)線，分別為：年產(chǎn)1.2萬平方米的艙內(nèi)裝飾膜生產(chǎn)線、1萬平方米的航空特種功能膠帶生產(chǎn)線、250萬升的消毒清洗劑生產(chǎn)線、4500平方米的飛機(jī)散貨艙地板和1.8萬平方米的飛機(jī)散貨艙側(cè)板生產(chǎn)線。

值得權(quán)衡財經(jīng)注意的是，報告期內(nèi)，潤貝航空的自主研發(fā)產(chǎn)品主要包括清洗劑、消毒劑、預(yù)潤擦拭紙、膠帶、內(nèi)飾壁紙、板材、地勤耳機(jī)、內(nèi)飾件等。報告期各期自研產(chǎn)品占比分別為0.15%、1.00%、4.17%和2.81%，占比較小。

截至2021年6月末，公司的生產(chǎn)人員僅有3人。對此公司稱，收入主要來自于航材產(chǎn)品分銷業(yè)務(wù)，公司自主研發(fā)產(chǎn)品尚處于發(fā)展階段，業(yè)務(wù)規(guī)模較小，自研產(chǎn)品的收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例較低，公司自主研發(fā)產(chǎn)品主要通過委外生產(chǎn)方式完成，3名生產(chǎn)人員主要負(fù)責(zé)部分航材產(chǎn)品的包裝及分裝，工序較為簡單，已經(jīng)可以滿足當(dāng)前業(yè)務(wù)量的需求。

裁判文書網(wǎng)顯示，姚正國在潤貝公司擔(dān)任廚師，崗位內(nèi)容主要是負(fù)責(zé)公司員工的早、中、晚三餐及廚房衛(wèi)生打掃，2019年兩者起了勞動合同糾紛，一審判決深圳市潤貝化工有限公司應(yīng)于判決生效之日起十日內(nèi)向姚正國支付違法解除勞動合同的賠償金2萬元。此外，潤貝航空還因與李蓓蓓、郭昕影起過勞動合同糾紛成為被執(zhí)行人。

2018年-2021年6月末，潤貝航空貨幣資金余額分別為1.512億元、1.815億元、2.226億元和1.85億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為26.97%、33.19%、43.49%和37.13%。公司資產(chǎn)負(fù)債率（母公司）分別為57.76%、31.43%、30.67%和33.78%，呈現(xiàn)先下降后平穩(wěn)的趨勢。此外，2020年公司分紅金額合計為1億元，大額分紅落袋為安。公司此次募集資金中有1.36億元單獨(dú)用于補(bǔ)充流動資金，廣東潤和新材料公司航空非金屬材料、復(fù)合材料、航空清潔用品生產(chǎn)基地新建項(xiàng)目中也有3739萬元用于鋪底流動資金。

齊全的業(yè)務(wù)資質(zhì)、快速的客戶響應(yīng)能力、高效的信息系統(tǒng)管理和倉儲物流服務(wù)、一站式產(chǎn)品供應(yīng)能力和貼近市場的銷售網(wǎng)絡(luò)。類似的語句，我們更多在電商服務(wù)平臺中出現(xiàn)，或許這就是自我定義服務(wù)型航材分銷商潤貝航空的優(yōu)勢所在。不過，電商平臺更多的優(yōu)勢是在流量，而不是服務(wù)本身，作為埃克森美孚、3M、EC、漢莎技術(shù)、亨斯邁、朗盛、博世等國際知名品牌的授權(quán)分銷商，在流量易逝的今天，僅3人包裝工，沒有自我實(shí)業(yè)基礎(chǔ)的潤貝航空的“網(wǎng)紅”氣質(zhì)又如何在商場中持久？