報告出品方：海通證券

以下為報告原文節(jié)選

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1. 宏觀驅動：人口、收入和城鎮(zhèn)化

人口數(shù)量及結構是食品飲料消費的基礎

消費總量或趨于平緩：2013年勞動人口數(shù)量達到峰值，OECD 預計2050年15-64歲人口占比將不足60%，人口紅利逐漸消失。
老齡化下健康消費關注度提升：我國15-64歲人口占比從2010年起開始下降，逐漸步入老齡化社會，我們認為健康消費關注度有望提升。

GDP分配影響居民收入最終傳導至消費

GDP一般分配為政府、居民與企業(yè)的收入。
居民收入一般又分為儲蓄與消費。
最終GDP分配傳導到食品、居住和其他等消費形式中。

可支配收入決定消費能力，后疫情時代消費意愿回升

居民收入持續(xù)提升，疫情影響增速有所回落。我國城鎮(zhèn)居民可支配收入不斷提高，22年實際同比增長1.9%至49283元/年（2000-2022年CAGR為7.6%），疫情下20、22年增速有所回落，23年疫情影響逐步消退，經(jīng)濟進入恢復通道，23H1城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速小幅回升（實際同比增長4.7%）。
疫情影響下儲蓄意愿上行，23年居民消費傾向同比回升。外生沖擊后，居民未來收入不確定性上升，預防性儲蓄往往上升，邊際消費傾向下降，如 20 年在新冠疫情沖擊下，我國居民邊際消費傾向從 19 年之前的70%左右降低至65.9%，22年達66.5%，23年以來邊際消費傾向同比回升，但仍低于疫情前的19年同期水平（23Q2 68.2% vs 19Q2 70.5%）

消費者信心指數(shù)逐步恢復。疫情影響下消費者信心指數(shù)有所下行，從22年1月的121.5降至22年11月的85.5，此后消費者信心持續(xù)恢復，23年3月提升至94.9。
高凈值人群增長助推消費升級趨勢。高凈值人群持續(xù)增長，2020年同比+19.1%至262萬人，2015-20年CAGR達15.8%，21年底預計將達296萬人，同比增長13.0%（根據(jù)《2021中國私人財富報告》）。

城市化率提升帶動居民消費總量增長

隨著城市化率水平的逐步提升，近年來農村消費水平持續(xù)增長，增幅高于城鎮(zhèn)居民。
城鎮(zhèn)居民消費支出/農村居民消費支出比值逐漸下降，從2000年峰值的3.64X下降至2022年的1.96X。

研判行業(yè)趨勢+市場風格

市場風格

對宏觀、中觀的彈性：可選大：高端白酒行業(yè)、保健食品行業(yè)；必選?。赫{味品、食品、軟飲料、啤酒。

行業(yè)趨勢
子行業(yè)增長表現(xiàn)分化，市場集中度有望提升
品牌為王，產(chǎn)品+渠道共筑護城河

子行業(yè)增長表現(xiàn)分化，市場集中度有望提升

白酒：需求恢復、消費升級下名優(yōu)白酒競爭優(yōu)勢較大，有望搶占中小白酒企業(yè)市場份額。高端白酒寡頭格局穩(wěn)定，次高端白酒全國性品牌和地產(chǎn)酒競爭激烈。
啤酒：存量市場份額向龍頭集中，行業(yè)增長邏輯從量增向價漲轉化，競爭從低價搶份額向產(chǎn)品品牌、品質競爭。
乳制品：巴氏奶市占率前五中四家為地方乳企，常溫奶、酸奶雙寡頭格局穩(wěn)健，22年CR2分別為87.1%、58.2%。
調味品：行業(yè)格局較為分散，行業(yè)集中度有望持續(xù)提升，隨著餐飲復蘇、成本下降，行業(yè)盈利拐點可期。
成長期：行業(yè)發(fā)展空間廣闊（調味品、巴氏奶、功能飲料） VS 成熟期：結構優(yōu)化、份額向龍頭集中（白酒、啤酒、UHT奶、酸奶）

品牌為王，產(chǎn)品+渠道共筑護城河

品牌鑄就核心競爭力：消費升級下品牌價值愈加突出，頭部企業(yè)受益于品牌壁壘。例如高端白酒子行業(yè)品牌壁壘高企，歷史積淀培育消費者心智。
產(chǎn)品創(chuàng)新打造差異化動能：

高端化進程持續(xù)：消費升級下高端乳制品需求增長，高端牧場、有機奶、極致新鮮等屬性提升產(chǎn)品附加值。
健康化趨勢明顯：隨著健康消費理念的普及，“零添加”、“低糖化”產(chǎn)品有望成為新趨勢。
個性化趨勢發(fā)展：定制業(yè)務滿足高端消費者需求，個性化趨勢符合年輕消費者偏好。例如白酒團購業(yè)務開發(fā)高端定制化產(chǎn)品，舍得創(chuàng)新“文創(chuàng)白酒”跨界營銷。
強化渠道網(wǎng)絡建設：

區(qū)域品牌發(fā)力全國化。例如地產(chǎn)酒龍頭著力省外營銷網(wǎng)絡擴張。
渠道加速拓展下沉，積極開拓低線城市市場。例如涪陵榨菜發(fā)力三四線城市，深化渠道建設。

食品飲料主要子行業(yè)分析

白酒：量減價增或成為常態(tài)，行業(yè)集中度有望提升

啤酒：結構高端化持續(xù)，行業(yè)景氣向好

乳制品：市場競爭趨于理性，雙寡頭格局穩(wěn)健

調味品：餐飲復蘇、成本下降，行業(yè)盈利拐點可期l 休閑食品：小零食，大賽道，堅果炒貨/辣味零食景氣度高

軟飲料：看好水/功能飲料/含乳飲料/茶細分賽道機會

白酒：量減價增或成為主旋律，行業(yè)集中度有望提升

量減價增或成為行業(yè)主旋律。近年來白酒行業(yè)規(guī)?；境制剑?015-22年收入CAGR為2.5%，2015-19年均價CAGR為14.4%，2017-19年行業(yè)銷量連續(xù)三年回落。隨著“少喝酒，喝好酒”的理念深入人心，我們認為量減價增或成為行業(yè)常態(tài)。
行業(yè)集中度有望提升。我們認為需求恢復、消費升級下名優(yōu)白酒競爭優(yōu)勢較大，有望搶占中小白酒企業(yè)市場份額。

白酒：行業(yè)歷史發(fā)展周期

白酒：濃香白酒收入占比近半，茅臺帶動醬酒發(fā)展

白酒：行業(yè)品牌壁壘強，渠道模式逐步優(yōu)化，持續(xù)進行新品培育

品牌：1）高端白酒子行業(yè)品牌壁壘高企，五屆評酒會鑄就“茅五瀘”品牌高度，2）新品牌建立難度大

渠道：1）模式包括大商型、深度分銷型、平臺型等，2）采用因地制宜/差異化渠道模式

產(chǎn)品：1）低度酒氛圍漸濃，2）名酒清理清退貼牌產(chǎn)品，3）持續(xù)培育新品，發(fā)力產(chǎn)品結構升級

白酒：行業(yè)品牌壁壘強，渠道模式逐步優(yōu)化，持續(xù)進行新品培育

消費屬性：社交、禮品、投資屬性
主要消費場景：親友聚飲、商務宴請、宴席（如喜宴、壽宴、升學宴）、送禮等
消費特點：
可選消費品，需求粘性較強
消費旺季集中于春節(jié)、端午、中秋等
廠商定價權高，低投入高產(chǎn)出，行業(yè)壁壘較高
存貨減值風險低，部分產(chǎn)品有收藏價值

白酒：高端酒需求剛性，看好盈利空間釋放

千元價格帶快速擴容，高端白酒有望延續(xù)量價齊升。我們預計隨著消費升級和高凈值人群持續(xù)增長，同時受益于挺價與產(chǎn)品結構升級，高端白酒有望量價齊升，預計未來三年有望維持逾15%的復合增速。
高端白酒寡頭格局穩(wěn)定。子行業(yè)品牌壁壘高企，我們測算22年CR3逾90%，茅臺龍頭地位穩(wěn)固，市占率接近60%，五糧液、老窖份額分別約29.5%、8.8%。
看好龍頭盈利空間釋放：我們認為高端白酒需求較為剛性，經(jīng)濟復蘇有望帶動商務需求增長，未來盈利空間有望釋放：

貴州茅臺：渠道改革推進、直銷表現(xiàn)亮眼，結構升級推進噸價提升，系列酒增長強勁，產(chǎn)能擴張打開增長空間

五糧液：渠道改革持續(xù)深化，系列酒調整升級推動收入增長，結構高端化助力盈利能力提升

瀘州老窖：產(chǎn)品結構優(yōu)化，費用管控增厚利潤空間，股權激勵激發(fā)管理活力，全國化市場空間廣闊

--- 報告摘錄結束 更多內容請閱讀報告原文 ---

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