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出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」

開年以后，國內(nèi)企業(yè)頻繁探路美股市場。近日，以寵物醫(yī)院起家的新瑞鵬更新了其招股書，計劃以“RPET”為證券代碼沖刺納斯達(dá)克。然而，隨后曝光的重慶瑞鵬寵物醫(yī)院醫(yī)生虐貓事件卻把新瑞鵬推上了風(fēng)口浪尖。

作為國內(nèi)寵物醫(yī)療行業(yè)的老大，新瑞鵬擁有的寵物醫(yī)院數(shù)量為國內(nèi)第一，然而其盈利能力卻不容樂觀。招股書顯示，2022年新瑞鵬凈虧損14.17億元。2020年至2022年新瑞鵬共計虧損37.28億元。

在沖刺上市的關(guān)鍵時期，虐貓事件被爆出，也揭開了資本入駐后瘋狂并購擴(kuò)張之下新瑞鵬管理能力滯后的遮羞布。此外，在國內(nèi)依然處于成長期的寵物醫(yī)療行業(yè)仍然面臨著過度醫(yī)療、合規(guī)監(jiān)管難、上下游建設(shè)不充分、人才不足、法律法規(guī)不完善等粗放式成長期出現(xiàn)的問題。在前十名參與者所占市場份額不到20%的寵物醫(yī)療市場，新瑞鵬雖作為大哥競爭者仍眾多、也不得不投入藍(lán)海的充分競爭中。

重資產(chǎn)入局，卻“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”

一二線城市的寵物主對瑞鵬醫(yī)院大概率不會感到陌生，再不濟(jì)可能也都聽說過安安寵醫(yī)、芭比堂、寵頤生、愛諾、美聯(lián)眾合等新瑞鵬旗下寵物醫(yī)院品牌。截至2022年12月31日，新瑞鵬旗下已擁有23個寵物醫(yī)院品牌和1891家寵物醫(yī)院，是國內(nèi)當(dāng)之無愧的寵物醫(yī)療一哥。

事實(shí)上，自2018年被高瓴資本戰(zhàn)略投資并合并資本后，新瑞鵬就踏上了瘋狂并購擴(kuò)張之路。

2018年，登陸新三板三年之久的瑞鵬宣布摘牌。同年，新瑞鵬獲得高瓴資本戰(zhàn)略投資，并與高瓴資本帶來的安安寵醫(yī)、芭比堂、寵福鑫、納吉亞等連鎖醫(yī)院品牌進(jìn)行合并。

2019年，新瑞鵬收購擁有693家寵物醫(yī)院的Skyfield集團(tuán)，與自家的388家醫(yī)院進(jìn)行了整合，并將集團(tuán)名從“瑞鵬”改為了“新瑞鵬”。

2021年，新瑞鵬擁有寵物醫(yī)院1887家，相比2019年的1081家，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)超七成的增長。到了2022年，新瑞鵬醫(yī)院數(shù)量為1891家，相比2021年，新增57家，凈增加4家，擴(kuò)張速度明顯放緩。

多次擴(kuò)張并購的背后，資本都是幕后推手。招股書顯示，高瓴資本是新瑞鵬的第一大股東，持股比例達(dá)35.8%，而新瑞鵬的創(chuàng)始人彭永鶴持股比例為31.8%。在新瑞鵬，高瓴資本的持股比例高于創(chuàng)始人持股比例。

除此之外，騰訊、雪湖資本、清池資本、雀巢等也是新瑞鵬的投資方。在資本的助推之下，新瑞鵬不斷擴(kuò)張并購開疆拓土，規(guī)模是擴(kuò)大了，但也陷入了“增收不增利”的尷尬局面。

2020年至2022年，新瑞鵬的營收分別為30.08億元、47.84億元、57.4億元，可以說是一路攀升，然而與之相對應(yīng)的凈虧損高達(dá)10億元、13.11億元、14.17億元，虧損金額也逐年擴(kuò)大。

這不禁讓人發(fā)問，寵物醫(yī)療還是門好生意嗎？對于蜂擁而至的從業(yè)者而言，當(dāng)然是。只是近些年來，在資本的助推之下，新瑞鵬的擴(kuò)張之路走得過于激進(jìn)，讓其失去了造血能力。新瑞鵬在招股書中也發(fā)出預(yù)警：我們過去曾遭遇凈虧損，未來可能無法實(shí)現(xiàn)和提高盈利能力。

早在2016年，掛牌新三板的瑞鵬還是家小而美的公司，規(guī)模雖然不大，但是每年都保持盈利，寵物醫(yī)療服務(wù)的毛利率一度超過30%。然而，資本入局后的大踏步擴(kuò)張，已經(jīng)大大拖累新瑞鵬的盈利能力，2022年新瑞鵬的毛利率已經(jīng)降至不到5%。

本想靠擴(kuò)大規(guī)模實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的新瑞鵬，在近幾年卻陷入了“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”的怪圈。新瑞鵬單家醫(yī)院平均收入從2020年的167.8萬元下滑至2021年的157.6萬元，緊接著又下滑至2022年前三季度的117.6萬元。

歸根結(jié)底，主營業(yè)務(wù)投入成本過高是其主要原因。寵物醫(yī)療行業(yè)是典型的重資產(chǎn)行業(yè)，醫(yī)療設(shè)備、進(jìn)口藥品/器械采購、店鋪?zhàn)饨稹⑷肆Τ杀镜榷际遣恍〉拈_支。

重資產(chǎn)的壓力在新瑞鵬的運(yùn)營支出上表現(xiàn)得尤為明顯。在寵物醫(yī)療服務(wù)方面，2022年新瑞鵬投入了15.28億元用于寵物醫(yī)生、醫(yī)生助理以及美容師的工資支付，寵物醫(yī)療服務(wù)人力成本的營收占比達(dá)到了約27%；用于醫(yī)院運(yùn)營相關(guān)的租金支出為5.39億美元，營收占比為9.4%；用于藥物和醫(yī)療耗材采購的開支為4.57億元，營收占比為約8%；與醫(yī)院運(yùn)營有關(guān)的折舊和攤銷費(fèi)用為2.98億元，營收占比為5.2%。

人力成本、租金開支、藥物及耗材采購開支以及折舊攤銷費(fèi)用的合計營收占比高達(dá)49.6%，照此看來，新瑞鵬寵物醫(yī)療業(yè)務(wù)出現(xiàn)0.9%的超低毛利率也就不足為奇。

新瑞鵬主要經(jīng)營三大業(yè)務(wù)：寵物醫(yī)療服務(wù)、供應(yīng)鏈服務(wù)、本地服務(wù)，三大業(yè)務(wù)在2022年的營收占比分別為51.7%、38%、10.3%。

除了上述的寵物醫(yī)療服務(wù)之外，供應(yīng)鏈服務(wù)也是需要大量投入成本的業(yè)務(wù)。2022年新瑞鵬在供應(yīng)鏈服務(wù)上支出的產(chǎn)品購買成本為22.29億元，占總營收的約39%。供應(yīng)鏈服務(wù)以其潤合供應(yīng)鏈為主要代表，通過向?qū)櫸镩T店提供寵物食品、用品、藥品、儀器設(shè)備、醫(yī)療耗材等，賺取其中差價。在疫情期間，社區(qū)團(tuán)購帶動了新瑞鵬供應(yīng)鏈服務(wù)的增長，然而2022年該業(yè)務(wù)毛利率也僅為11.4%。

新瑞鵬的本地服務(wù)即通過“阿聞寵物”等線上自有平臺和第三方平臺，以及線下醫(yī)院等渠道向個人客戶銷售寵物產(chǎn)品。該業(yè)務(wù)的毛利率為5.6%，也處于較低水平。

當(dāng)初小而美的瑞鵬，在資本進(jìn)入并擴(kuò)張后搖身變成新瑞鵬，其總體毛利率也從30%上下跌到了約5%，成本極速升高，由此也出現(xiàn)了“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”的情況。

要想理解背后的深層次原因，還得從行業(yè)特性入手。寵物醫(yī)療服務(wù)屬于非標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)，包含了眼科、內(nèi)科、骨科、神經(jīng)科、腫瘤科、心臟病科等15個專業(yè)學(xué)科，而動物在接受診治時無法像人一樣自述病情，這就決定了寵物醫(yī)生需要以其專業(yè)的知識，通過細(xì)致的觀察和專業(yè)的檢測來判斷動物病情，因此人才資源的競爭才是寵物醫(yī)療市場競爭的核心。

然而市場上的寵物醫(yī)療人才缺口仍然比較大，中金證券測算顯示，我國寵物醫(yī)療行業(yè)人才需求量為37萬人，但執(zhí)業(yè)獸醫(yī)人數(shù)僅為7萬。診療經(jīng)驗(yàn)豐富的寵物醫(yī)生因此成為市場上的香餑餑，寵物醫(yī)療的人力成本也水漲船高。

真金白銀的成本投出去，回報卻少得可憐，規(guī)模效應(yīng)失靈的背后，還有寵物醫(yī)療行業(yè)處于成長期，行業(yè)成熟度不高的影響。

行業(yè)處于成長期，市場環(huán)境仍需建設(shè)

哪怕是作為寵物醫(yī)療行業(yè)的一哥，新瑞鵬2022年的市場份額也僅為9.4%，行業(yè)排名前十的參與者所占市場份額不到20%，在美國這一數(shù)據(jù)為接近1/3。2022年，中國每只伴侶寵物的寵物護(hù)理服務(wù)年支出為1100元人民幣，而美國為3700元人民幣。寵物醫(yī)療行業(yè)集中度較低，仍處于粗放的成長期。

瑞鵬寵物醫(yī)院從1998年年底開始運(yùn)營，從2016年收購美聯(lián)眾合開始，就開啟了全國擴(kuò)張的步伐。中國寵物醫(yī)療行業(yè)的發(fā)展程度較低體現(xiàn)在多個方面，其對新瑞鵬的影響也存在于方方面面。

其一，中國寵物行業(yè)的規(guī)模還未達(dá)到足以使上游藥品器械廠商大批進(jìn)入市場并擴(kuò)大生產(chǎn)的水平，這導(dǎo)致了寵物醫(yī)院需要向國外大量進(jìn)口藥械，大幅推高了其營業(yè)成本。

其二，我國寵物醫(yī)療行業(yè)尚未發(fā)展成熟，相關(guān)法律法規(guī)也正在建設(shè)完善中，面臨高額藥物采購成本壓力的寵物醫(yī)院因此開始違規(guī)將人類藥品用于動物治療，增加了寵物醫(yī)院的合規(guī)性監(jiān)管難度。新瑞鵬旗下的北京美聯(lián)眾合花市動物醫(yī)院去年就曾因?yàn)閷⑷祟愑盟幱糜趧游锒艿叫姓幜P。

其三，重資產(chǎn)運(yùn)營的寵物醫(yī)院尚未迎來行業(yè)發(fā)展的蓬勃期，面臨較高的成本壓力，寵物醫(yī)院將成本壓力轉(zhuǎn)嫁至了寵物醫(yī)生身上，醫(yī)生提成收入與寵物主藥物開支綁定，導(dǎo)致了過度醫(yī)療、過度用藥現(xiàn)象頻發(fā)，引起了行業(yè)亂象。

其四，國內(nèi)寵物醫(yī)療行業(yè)仍處于成長期，行業(yè)人才不足，供需失衡，使得寵物醫(yī)院的人力成本也隨之增高，進(jìn)一步壓縮了其利潤，也給行業(yè)市場規(guī)模的擴(kuò)大加大了難度。

行業(yè)正處于粗放的成長期，再疊加疫情的影響，新瑞鵬這幾年可謂“流年不利”。

技術(shù)壁壘較低，競爭者眾

在招股書中，新瑞鵬也對當(dāng)前炙手可熱的寵物醫(yī)療行業(yè)的競爭程度直言不諱：寵物護(hù)理行業(yè)高度分散，競爭激烈，如果我們不能有效地競爭，我們可能會失去我們的市場份額或未能獲得額外的市場份額。

成立近11年的瑞派寵物先后獲得瑞普生物、高盛、越秀產(chǎn)業(yè)基金、瑪氏、蒙牛等的戰(zhàn)略投資，擁有超500家寵物醫(yī)院，現(xiàn)已連續(xù)三年實(shí)現(xiàn)盈利，營收規(guī)模也翻了一番；成立不足2年的瑞辰寵物醫(yī)院去年獲得愛爾眼科、辰壹投資以及KKR集團(tuán)的投資，現(xiàn)已擁有160余家寵物醫(yī)院。

競爭激烈的寵物醫(yī)療市場還在涌現(xiàn)新的入局者，處在三年未盈利陰影之下的新瑞鵬同樣面臨不小的同行競爭壓力。

結(jié)語

做生意也講究天時、地利、人和。新瑞鵬暫時還未迎來行業(yè)蓬勃發(fā)展的“天時”，扎根在中國這塊“它經(jīng)濟(jì)”繁盛的土壤，新瑞鵬開展獸醫(yī)繼續(xù)教育業(yè)務(wù)來自創(chuàng)“人和”氛圍。

在資本的助推下，新瑞鵬的擴(kuò)張之路走得較為激進(jìn)。如果能有效控制成本、推行上市、順利熬過不盈利的寒冬，新瑞鵬也許會搭上快車，迎來中國寵物醫(yī)療市場蓬勃發(fā)展的春天。