從上世紀(jì)90年代以來(lái)，房地產(chǎn)作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)引擎，差不多開動(dòng)馬力飛馳了30年。隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，房地產(chǎn)有些“偃旗息鼓”。半導(dǎo)體、汽車及配件等領(lǐng)域，又成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

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但是，在轉(zhuǎn)型期必然會(huì)產(chǎn)生一些陣痛。會(huì)讓一些周邊行業(yè)受到影響，甚至有可能出現(xiàn)“蝴蝶效應(yīng)”，某些似乎沒(méi)有直接聯(lián)系的行業(yè)，也會(huì)躺槍。

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比如，PPP。

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所謂PPP，是政府與社會(huì)資本合作(Public-Private Partnership)，在房地產(chǎn)業(yè)尚紅火的時(shí)候，星空君就做出過(guò)預(yù)判，PPP行業(yè)一定會(huì)遇到傷筋動(dòng)骨的一天。

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為什么？

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原因很簡(jiǎn)單，城投的存在。

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按照財(cái)政部的本意，PPP項(xiàng)目可以承接的范圍很廣，其中不乏可能比較賺錢的業(yè)務(wù)。

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然而事實(shí)情況是，各地執(zhí)行并不到位，很多城投公司接了不該接的單，高毛利賺錢的業(yè)務(wù)都被城投公司攬走了，留給民營(yíng)的PPP基本上都虧錢。

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和其他行業(yè)不同的是，PPP虧錢的后果非常嚴(yán)重，因?yàn)镻PP企業(yè)大多需要墊資入場(chǎng)，要聘請(qǐng)農(nóng)民工，如果無(wú)法從客戶方拿到回款，這些剛性支出足以壓垮企業(yè)。

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更有甚至，有的上市公司鋌而走險(xiǎn)，財(cái)務(wù)造假，被監(jiān)管機(jī)構(gòu)處罰并立案調(diào)查。? ?

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比如，啟迪環(huán)境。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)水生態(tài)治理業(yè)務(wù)主要采取用BOT、PPP、EPC等方式，與項(xiàng)目所在地政府或主管部門簽署以城市供排水一體化項(xiàng)目投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)的業(yè)務(wù)許可經(jīng)營(yíng)；同時(shí)公司在水環(huán)境綜合治理業(yè)務(wù)領(lǐng)域具備并開展項(xiàng)目咨詢?cè)u(píng)價(jià)資質(zhì)業(yè)務(wù)。

01

財(cái)務(wù)造假

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2023年9月，啟迪環(huán)境發(fā)布公告，稱收到湖北證監(jiān)局的《行政處罰決定書》，主要內(nèi)容包括：

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啟迪環(huán)境在 2017 年-2018 年間，通過(guò)偽造虛假分包合同及節(jié)點(diǎn)結(jié)算單確認(rèn)成本，虛構(gòu)了相關(guān) PPP 項(xiàng)目合同完工百分比，提前確認(rèn)或虛假確認(rèn)總包合同收入，導(dǎo)致啟迪環(huán)境 2017、2018 ?年年報(bào)中主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)成本等項(xiàng)目存在虛假記載。上述虛假列報(bào)主要存在于啟迪環(huán)境對(duì)宜昌、荊州、吉首、南寧四個(gè)項(xiàng)目的會(huì)計(jì)處理中。

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共造成 2017 年年報(bào)虛增主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 662,953,047.75 元,虛增主營(yíng)業(yè)務(wù)成本 531,798,198.19 元,虛增利潤(rùn)總額131,154,849.54 ?元,占當(dāng)期披露利潤(rùn)總額的? 8.70%；2018 ?年年報(bào)虛增主營(yíng)業(yè)務(wù)收入367,224,667.73 元,主營(yíng)業(yè)務(wù)成本 259,259,705.10 元,虛增利潤(rùn)總額 107,964,962.62 元,占當(dāng)期披露利潤(rùn)總額的 12.99%。

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這個(gè)決定書里，有幾個(gè)知識(shí)點(diǎn)。

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需要注意的是，時(shí)間點(diǎn)是2017年到2018年，當(dāng)時(shí)新收入準(zhǔn)則尚未全面執(zhí)行。所以收入確認(rèn)沿用舊準(zhǔn)則，也就是以各種發(fā)票、單據(jù)為準(zhǔn)。

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舉個(gè)例子，一項(xiàng)工程總額1個(gè)億，合同約定施工到什么程度，算完工了20%，就可以開具20%的發(fā)票，確認(rèn)2000萬(wàn)的營(yíng)收。? ?

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這就是公司在年報(bào)中披露的完工百分比。

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所謂的節(jié)點(diǎn)確認(rèn)單，就是這種在合同約定的重要節(jié)點(diǎn)確認(rèn)的單據(jù)。

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由于投資者無(wú)法監(jiān)控實(shí)際施工進(jìn)度，而事務(wù)所審計(jì)時(shí)往往以單據(jù)為準(zhǔn)，或者和上市公司沆瀣一氣，提供不負(fù)責(zé)任的審計(jì)報(bào)告，遇到造假單據(jù)的時(shí)候就容易被蒙混過(guò)關(guān)，從而披露虛假的數(shù)據(jù)。

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星空君認(rèn)為，不應(yīng)僅僅處罰上市公司，事務(wù)所應(yīng)該受到連帶處罰。

02

巨虧之路

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從利潤(rùn)表看，公司的巨虧始于2021年。

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當(dāng)時(shí)公司開始大規(guī)模計(jì)提減值準(zhǔn)備，帶來(lái)了虧損。當(dāng)年虧損高達(dá)46億，當(dāng)時(shí)深交所發(fā)了問(wèn)詢函，公司居然延期12次才回復(fù)。

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結(jié)合公司造假來(lái)看，這些減值準(zhǔn)備里，應(yīng)該有很大一部分是“毀尸滅跡”，把之前造假的業(yè)務(wù)通過(guò)減值準(zhǔn)備處理掉。? ?

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成為A股一景。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空 ? ?

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但實(shí)際上，公司在2021年之前的盈利，也水分十足。和利潤(rùn)表相比，現(xiàn)金流量表體現(xiàn)的問(wèn)題更早一些。

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對(duì)于PPP類業(yè)務(wù)的公司來(lái)說(shuō)，自由現(xiàn)金流才能看出是否“真”的盈利。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空

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真實(shí)的自由現(xiàn)金流計(jì)算公式非常復(fù)雜，用經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~減去固定資產(chǎn)投資支付的投資性現(xiàn)金流支出，可以得出近似的簡(jiǎn)化自由現(xiàn)金流。

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通過(guò)簡(jiǎn)化自由現(xiàn)金流的對(duì)比，發(fā)現(xiàn)公司在2017、2018年出現(xiàn)了巨大的負(fù)數(shù)，也和公司造假相吻合。

03

資金鏈可能扛不住了

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現(xiàn)在啟迪環(huán)境最大的問(wèn)題是什么？? ?

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是錢。

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從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，公司的資金鏈很可能抗不過(guò)這個(gè)寒冬了。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空

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公司近年來(lái)的利息支出，每年都在7億左右，2023年三季報(bào)比上年數(shù)略低一點(diǎn)，仍然已經(jīng)達(dá)到了3.9億。公司的融資渠道基本上以銀行貸款為主，這都是不能不還的如大山壓頂般的利息。

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公司長(zhǎng)短期借款超過(guò)80億，資金周轉(zhuǎn)非常困難。除了銀行貸款要還外，公司還有不得不還的訴訟、仲裁事項(xiàng)帶來(lái)的欠款。

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9月份的公告顯示，公司及控股子公司累計(jì)訴訟、仲裁事項(xiàng)金額合計(jì) 40.64 億元，占本公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的 54.05%。前期部分公司及相關(guān)子公司被列為被告的涉訴案件已取得判決結(jié)果或達(dá)成和解，截止目前，待履行金額為 21.56 億元。

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公司前三季度的營(yíng)收只有38億，全年大概率50億左右，甚至都無(wú)法填滿欠款。? ?

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這意味著，公司有上百億的不得不還的欠款，無(wú)論是哪一項(xiàng)，都有可能引起多米諾效應(yīng)，引起資金鏈斷裂，導(dǎo)致公司崩盤。

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除此之外，公司還受到了投資者的起訴，公司已收到涉及證券虛假陳述責(zé)任糾紛起訴案件? 144 起... ...

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對(duì)于啟迪環(huán)境來(lái)說(shuō)，這個(gè)年不太好過(guò)了。??