炎炎夏日的7月，于騰訊音樂（NYSE:TME、HK:01698）而言并不太平。

先是，在7月5日，企鵝FM發(fā)布官方公告稱由于業(yè)務調(diào)整，將于9月6日正式停止運營。

僅過十二天，7月17日，騰訊音樂發(fā)布公告，宣布首席戰(zhàn)略官葉卓東因個人原因辭職，辭職生效日期為2023年8月31日。據(jù)了解，葉卓東自2018年3月起擔任騰訊音樂首席戰(zhàn)略官，負責公司戰(zhàn)略發(fā)展、投資者關系和資本市場活動，曾幫助騰訊音樂完成兩次上市。

更讓其雪上加霜的是，今年以來，騰訊音樂在美股和港股雙重市場上表現(xiàn)并不亮眼，沒有給投資者帶來過多的驚喜。

那么，這一系列信息對于騰訊音樂來說，背后究竟有什么樣的邏輯？

一、業(yè)績有喜有憂，月活數(shù)成關注焦點

眾所周知，專業(yè)的投資者往往會通過一些估值模型和精準調(diào)研，早就已經(jīng)提前洞悉并布局，借著騰訊音樂今年以來的首份財報，我們不妨來看看或許是哪些因素在影響著投資者的決策。

從表面來看，騰訊音樂2023年第一季度財報存在三大亮點：

第一，營收和歸母凈利實現(xiàn)雙增，其中營收較2022年同期增長5.42%達70.04億元，歸母凈利潤為11.48億元，同比增長高達88.51%。

第二，在線音樂收入在本季度首次追平社交娛樂服務收入。兩項業(yè)務各實現(xiàn)營收35億元，其中在線音樂服務收入同比增長高達33.8%。

第三，用戶方面，付費用戶數(shù)同比增長17.7%達到9440萬，創(chuàng)歷史新高。

以上的三點，是財報中極力強調(diào)和解釋的，在外界看來是一片欣欣向榮之景象。但是，為什么投資者反應平平呢？

筆者分析認為，核心還是在于其活躍用戶數(shù)增長乏力，較之前兩年的增長出現(xiàn)大幅度下滑有極大關聯(lián)。

騰訊音樂在線音樂服務在2019年—2022年用戶數(shù)分別為6.53億、6.44億、6.22億、5.67億，該數(shù)值雖在2023年第一季度有所增長至5.92 億，但同比還是下降了6.9%。在四年多的時間內(nèi)，騰訊音樂在線音樂服務的月活躍用戶流失超6000萬。

而根據(jù)中國互聯(lián)網(wǎng)絡信息中心數(shù)據(jù)顯示，早在2020年中國的在線音樂娛樂市場用戶人數(shù)就已經(jīng)突破6.58億人。

也就是說，中國在線音樂娛樂市場的用戶數(shù)量雖多，但騰訊音樂近些年跌跌不休的月活用戶就已經(jīng)遭遇了增長瓶頸。

二、騰訊音樂還面臨著什么？

當然，以上這些都是基于財報數(shù)據(jù)來做的分析，專業(yè)投資者考慮到的或許還不止這些。

一方面，激烈市場競爭大環(huán)境下，社交娛樂服務賽道遭遇阻礙。

騰訊音樂最早進行的是在線音樂服務探索，在2016年之后重點轉向社交娛樂服務，其中的主力就是直播，打造了全民k歌、酷狗直播等娛樂產(chǎn)品。財報顯示，2022年社交娛樂服務及其他收入已經(jīng)占到了總營收的55.95%。

但是，騰訊音樂在這方面的表現(xiàn)并不算優(yōu)秀。最新財報數(shù)據(jù)顯示，騰訊音樂的社交娛樂服務移動月活用戶規(guī)模同比下降16%至1.36億，付費用戶數(shù)同比下降14.5%至710萬，可以說是一路下跌。

究其原因，在于直播賽道有眾多競爭對手，無論是抖音、快手，還是各類秀場直播，都已經(jīng)搭成了成熟的變現(xiàn)生態(tài)，騰訊音樂想要在眾多競爭者中搶食分羹，實在不是一件容易的事。

另一方面，在線音樂服務業(yè)務的持續(xù)盈利性也前景堪憂。

該業(yè)務付費率在今年一季度雖然維持在15.9%高位快速增長，但究其背后，有多少是聯(lián)合會員呢？

比如，騰訊音樂與中國移動、支付寶、騰訊會議、招商信用卡、中國電信等都開展了聯(lián)合會員活動。換言之，不排除有不少用戶是通過第三捆綁贈送渠道來開通騰訊音樂會員，顯然這部分群體粘性大打折扣，一旦會員到期，用戶流失也成必然。

付費用戶有“泡沫”的同時，會員價更是越賣越貴。

最近，QQ音樂針對自動續(xù)費的豪華綠鉆會員，價格進行了不同幅度的上調(diào)，連續(xù)包月價格從13元漲至15元；連續(xù)包季價格從35元漲到45元；連續(xù)包年價格則從138元（首年88元）漲至158元。而酷我音樂漲價更甚，豪華VIP直接從之前的88元漲價至158元。

由此也不難預見，當聯(lián)合會員活動到期篩選出大部分流失用戶之時，那些真正想要續(xù)費的高粘性用戶在面對不斷漲價的會員時，想必也會思量三分，這也無形之間給了其他同行業(yè)競爭對手搶奪流量的機會。

三、講好資本故事并不易，未來還需開足馬力

如果說，以上這些問題都是淺顯的“槽點”，那么7月18日大摩（摩根士丹利）所發(fā)布的研報，則暴露出來的另一個問題，可能更讓投資者沮喪。

大摩發(fā)布研報稱，預料騰訊音樂次季（即2023年第二季度）社交娛樂收入同比下跌18%，第三季則同比下跌21%。

這說明騰訊音樂在業(yè)績增長路徑的探索上依然面臨壓力，再結合美港股雙重市場走勢平平的股價，騰訊音樂被高估已經(jīng)是不爭的事實。

當然，前事不忘后事之師，復盤騰訊音樂的高估之路，卻值得每一個投資者總結和反思。貝多財經(jīng)認為，騰訊音樂之所以一步步被高估，在于它很會利用三點：

第一，利用行業(yè)屬性帶來的關注，持續(xù)引起熱議話題和共鳴。

互聯(lián)網(wǎng)時代，在線音樂市場風云跌宕，從“無版權”到“有版權”，再到版權互授，它的發(fā)展脈絡既牽涉到眾多行業(yè)變遷，也是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)從草莽到規(guī)范的“樣本”和“放大器”。

而音樂又滲透進了每一個人的生活，優(yōu)質(zhì)明星擁有龐大的用戶基礎且自帶話題，所以騰訊音樂不惜砸重金進行營銷，以此來受到公眾和媒體的關注。

比如，騰訊音樂TME live去年舉辦的兩場線上周杰倫演唱會，正式開始前就已經(jīng)有超過760萬人預約，相關話題在短時間內(nèi)沖上微博熱搜并持續(xù)霸榜。據(jù)平臺統(tǒng)計，這兩場線上演唱會總觀看量近1億人次，刷新了線上演唱會觀看人數(shù)的新紀錄。

第二，利用“海豚灣模式”，營造流量聚集效應。

“海豚灣”指漁民把海豚趕到一片海域后，圍堵起來再捕獵的一種作業(yè)方式。引申到消費市場中，品牌可借此模式來實現(xiàn)消費引流和轉化。

在這點上，背靠微信強大用戶流量的騰訊音樂，已經(jīng)構建了一個以音樂為核心的社交生態(tài)圈。換言之，用戶可以很便利的通過微信直播入口來享受到騰訊音樂線上音樂會；通過微信小程序來在線收聽歌曲，去掉了需用戶單獨下載App的繁瑣環(huán)節(jié)。

而且這樣帶來的好處是不易讓流量流失，形成聚集效應，讓騰訊音樂營銷更便捷觸達用戶。此前周杰倫TME Live線上演唱會上，騰訊音樂官方品牌店鋪共上線了12件商品，直播當晚全部售罄，所得收益超700萬元。

第三，錨定多個受眾對象，持續(xù)講述情懷故事。

CEO梁柱將騰訊音樂視為騰訊大文娛體系下的拳頭產(chǎn)品，通過多種資本運作形式使其產(chǎn)品涵蓋了QQ音樂、酷狗音樂、酷我音樂 、全民K歌四大矩陣。

毫無疑問，該產(chǎn)品矩陣擁有不同的受眾人群且情懷粘性較高。就拿80、90后熟知的酷狗音樂和酷我音樂來看，騰訊音樂于2016年不惜花重金收購兩者，不斷針對不同圈層受眾群體通過裂變式營銷來吸引用戶，而該群體也愿意為自己情懷買單。

在這種氛圍之下，普通吃瓜群眾可能會身在迷霧中，但專業(yè)投資者卻清楚——即便用情懷來講出好故事，也僅僅是降低了騰訊音樂的競爭難度。打鐵還需自身硬，商業(yè)史上無數(shù)次經(jīng)驗和歷史經(jīng)驗表明，商業(yè)產(chǎn)品的競爭并不存在單一層面的競爭，而是多方面多維度的全面競爭。

總的來看，騰訊音樂在美股港股雙重市場股價并沒有得到很大提升，有自身的原因，也有受到中國互聯(lián)網(wǎng)市場整體進入存量階段下的隱性影響。在此形勢下，騰訊音樂要想改變現(xiàn)狀并贏得投資者的青睞顯然需要做的還有很多，也值得我們期待。