6月16日，招商蛇口發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金注冊(cè)獲批，這是在中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于資本市場(chǎng)支持房企股權(quán)融資政策出臺(tái)后，A股市場(chǎng)首個(gè)獲批項(xiàng)目。

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2022年11月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布優(yōu)化房地產(chǎn)股權(quán)融資“新五條”，恢復(fù)涉房上市公司并購(gòu)重組及配套融資，恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再融資等。這意味著，A股打開(kāi)了房企的融資通道，被稱為繼信貸融資、債券融資之后的“第三支箭”。

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數(shù)據(jù)顯示，政策落地之后有合計(jì)37家上市房企發(fā)布股權(quán)融資信息，僅有為數(shù)不多的H股公司股權(quán)融資項(xiàng)目落地，多數(shù)房企股權(quán)融資進(jìn)度緩慢。

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招商蛇口定增方案審核通過(guò)，表明了監(jiān)管部門對(duì)于優(yōu)質(zhì)房企利用資本市場(chǎng)推進(jìn)行業(yè)發(fā)展與市場(chǎng)復(fù)蘇的大力支持，釋放出政策層促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)盡快恢復(fù)發(fā)展的強(qiáng)烈信號(hào)。

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然而，目前仍有不少民營(yíng)房企存在融資難的問(wèn)題， “第三支箭”后掀起的各房企定增方案將會(huì)越來(lái)越受到關(guān)注。

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房地產(chǎn)作為主業(yè)之一的豫園股份自然不例外。

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6月7日，豫園股份公告，將向特定對(duì)象發(fā)行股票募集資金總額不超過(guò)48.9億元，募集資金僅投向珠寶時(shí)尚等項(xiàng)目，補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行借款。? ? ? ? ?

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雖然定增方案中并不包含涉房項(xiàng)目，但實(shí)際上，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)更需要資金。

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豫園股份2018年完成重大資產(chǎn)重組，房地產(chǎn)逐漸成為主業(yè)。早在今年3月就曾計(jì)劃定增80億元，由于先前涉房上市公司再融資情況并不明朗，公司隨后修改了方案，去除掉擬用于文化商業(yè)零售擴(kuò)建項(xiàng)目（舊城改造的商業(yè)綜合體項(xiàng)目）和減少了補(bǔ)充流動(dòng)資金的募資金額之后，募資金額也縮水近半，可見(jiàn)公司對(duì)于資金需求的迫切程度。

01

凈利潤(rùn)摻水，靠投資收益續(xù)命

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豫園股份的前身為上海“老八股”之一的豫園商場(chǎng)，于1987年獲批成為上海商業(yè)系統(tǒng)首家股份制企業(yè)，1992年在A股上市。2002年，復(fù)星參與豫園股份混改，成為其第一大股東。

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目前，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)、商業(yè)運(yùn)營(yíng)與物業(yè)服務(wù)、物業(yè)開(kāi)發(fā)與銷售三部分。其中產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)涉及珠寶時(shí)尚、餐飲和食品飲料、美麗健康、國(guó)潮腕表、文化創(chuàng)意等業(yè)務(wù)。

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財(cái)報(bào)顯示，2022 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 501.18 億元，同比減少 3.57%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn) 38.26 億元，同比增加 1.52%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn) 1.61 億元，同比減少 94.22%。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空? ? ? ? ?

凈利潤(rùn)看起來(lái)光鮮亮麗，但是和扣非凈利潤(rùn)相差甚大，說(shuō)明公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)沒(méi)賺到錢。

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年報(bào)顯示，非經(jīng)常損益高達(dá)36.64億元，其中處置非流動(dòng)資產(chǎn)44.85億元，政府補(bǔ)助2.21億元，理財(cái)收益5.99億元。

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2022年，豫園股份的營(yíng)業(yè)成本504.4億元，高于營(yíng)業(yè)收入，大概會(huì)虧損的凈利潤(rùn)，在投資收益55.89億元的加持下，挽救公司于水火之中。

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然而這些投資收益的來(lái)源，主要是處置長(zhǎng)期股權(quán)投資產(chǎn)生的。

02

長(zhǎng)期股權(quán)投資大有文章

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在復(fù)興控股豫園股份之后，尤其是近幾年，依托“產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)+產(chǎn)業(yè)投資”的經(jīng)營(yíng)模式，開(kāi)啟瘋狂并購(gòu)。

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從傳統(tǒng)的黃金珠寶產(chǎn)業(yè)，到關(guān)聯(lián)方的地產(chǎn)業(yè)務(wù)，也收購(gòu)了包括餐飲、手表和白酒等在內(nèi)的眾多業(yè)務(wù)，使得豫園股份從一家經(jīng)營(yíng)主導(dǎo)型企業(yè)，逐漸轉(zhuǎn)型為經(jīng)營(yíng)與投資并重型企業(yè)。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空? ? ? ? ?

2002年6月，復(fù)興集團(tuán)受讓公司20%的股份，成為第一大股東；

2008年9月，成立上海老城隍廟餐飲（集團(tuán)）有限公司；

2013年5月，老廟黃金和亞一金店聯(lián)合發(fā)展，成立與原黃金珠寶集團(tuán)；

2015年11月，收購(gòu)日本北海道星野Tomamu度假村；

2017年，收購(gòu)泰康保險(xiǎn)和株式會(huì)社普光；

2018年7月，完成重大資產(chǎn)重組，注入地產(chǎn)業(yè)務(wù)，復(fù)興集團(tuán)持股比例上升至68.53%；

2019年，收購(gòu)松鶴樓和IGI；

2020年，收購(gòu)金徽酒、天津海鷗表業(yè)、復(fù)星津美、如意情；

2021年，收購(gòu)沱牌舍得；

2022年，出售泰康保險(xiǎn)、招金礦業(yè)、金徽酒；

2023年，收購(gòu)NapierTMK及GKKM，出售IGI。

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縱觀公司的發(fā)展歷程，星空君發(fā)現(xiàn)兩個(gè)特點(diǎn)。

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第一，公司投資決策受管理者風(fēng)格影響大。

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從近兩屆董事長(zhǎng)的工作履歷看，二人擅長(zhǎng)的領(lǐng)域與公司投資方向關(guān)聯(lián)度較高，前任以房地產(chǎn)為主，現(xiàn)任回歸產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)。

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前任徐曉亮，于2013年12月起出任豫園股份董事長(zhǎng)，2020年12月離任。現(xiàn)亦任復(fù)星國(guó)際執(zhí)行董事、聯(lián)席總裁，復(fù)星蜂巢董事長(zhǎng)。于1998年加入復(fù)星，現(xiàn)亦出任招金礦業(yè)副董事長(zhǎng)兼非執(zhí)行董事以及復(fù)星多家公司之董事，也擔(dān)任浙江商會(huì)房地產(chǎn)聯(lián)合會(huì)聯(lián)席會(huì)長(zhǎng)。

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現(xiàn)任黃震，曾在上海家化任職23年，中國(guó)黃金協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)寶玉石協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)等，在2018年榮獲中國(guó)改革開(kāi)放40周年珠寶行業(yè)突出貢獻(xiàn)人物。于2022年12月獲委任為復(fù)星旅游文化集團(tuán)非執(zhí)行董事。

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不得不提的是，黃震的年薪887.2萬(wàn)元在所有上市公司高管薪酬排名中也算比較靠前的。

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第二，從“買買買”到近兩年 “有買有賣”。

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2022年，公司開(kāi)始出售股權(quán)資產(chǎn)。轉(zhuǎn)讓泰康保險(xiǎn)股份，套現(xiàn)約11.57億元；減持招金礦業(yè)股份，套現(xiàn)近49億港元（約44.8億元）；出售金徽酒股份，套現(xiàn)約19.37億元。

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現(xiàn)在看來(lái)，接近年末賣掉后面兩項(xiàng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，看似突然卻也是必然，畢竟公司當(dāng)年的利潤(rùn)要靠投資收益續(xù)命。

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2023年5月，豫園股份發(fā)布公告稱，同意以4.5538億美元，折合人民幣約31.9億，出售其間接全資持有IGI集團(tuán)的80%股權(quán)。

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這是無(wú)奈之舉嗎？

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珠寶時(shí)尚產(chǎn)業(yè)是豫園股份的核心業(yè)務(wù)，多年以來(lái)公司通過(guò)參股、合作、收購(gòu)等方式構(gòu)建了黃金開(kāi)采，產(chǎn)品設(shè)計(jì)，珠寶鉆石鑲嵌的完整產(chǎn)業(yè)鏈。

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1、上游

參股黃金產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè)招金礦業(yè)，涉及開(kāi)采冶煉，具備充足的資源和黃金儲(chǔ)備。

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2、中游

不僅與星光達(dá)珠寶集團(tuán)合建工廠，2018年公司還戰(zhàn)略投資收購(gòu)比利時(shí)國(guó)際寶石學(xué)院（簡(jiǎn)稱“IGI”）80%股權(quán)，布局全球鉆石產(chǎn)業(yè)鏈，搭建設(shè)計(jì)師平臺(tái)，涉及珠寶鑲嵌、鑒定設(shè)計(jì)生產(chǎn)加工。

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3、下游

外延收購(gòu)珠寶品牌DJULA和DAMIANI，內(nèi)生自有老廟和亞一兩個(gè)連鎖品牌，布局終端銷售及品牌運(yùn)營(yíng)。

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出售動(dòng)作打破了已構(gòu)建的完整產(chǎn)業(yè)鏈布局，這或與其自身經(jīng)營(yíng)狀況有一定關(guān)系。

03

又見(jiàn)存貸雙高？

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2018年5月，豫園股份以約240億元收購(gòu)復(fù)興集團(tuán)旗下上海星泓、閔祥地產(chǎn)等24家公司的全部或部分股份，完成了房地產(chǎn)業(yè)務(wù)板塊的重大資產(chǎn)重組。

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重組之后，收購(gòu)的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)占營(yíng)收的比重近半，隨之還有不斷增長(zhǎng)的借款和利息。

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對(duì)比公司近年來(lái)的有息負(fù)債（短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+應(yīng)付債券）情況，2022年末公司有息負(fù)債448.51億元，資產(chǎn)負(fù)債率已攀升至69.15%。

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利息費(fèi)用高達(dá)14.31億元，占凈利潤(rùn)的37.4%，在業(yè)績(jī)承壓的2022年，可謂雪上加霜。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空? ? ? ? ?

由于公司業(yè)務(wù)涉房，除了費(fèi)用化利息之外，還有一部分利息隱藏在存貨中，成為資產(chǎn)的一部分，也就是代售的房產(chǎn)，這種操作叫做利息資本化。2022年末，公司的資本化利息高達(dá)42.36億元。

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值得注意的是，雖然公司債務(wù)規(guī)模沒(méi)有太多變化，但是一年內(nèi)到期的非流動(dòng)債務(wù)激增至131.07億元，同比增長(zhǎng)53%，面臨的償付壓力較大。

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然而，貨幣資金余額僅108.45億元，已無(wú)法覆蓋短期負(fù)債。雖然其他流動(dòng)資產(chǎn)122.67億元，但多數(shù)為合營(yíng)公司的借款，在自身面臨資金困境時(shí)，仍然向合營(yíng)公司提供財(cái)務(wù)資助的行為讓人匪夷所思。

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公司近些年出現(xiàn)存款和借款雙高的趨勢(shì)，導(dǎo)致資金使用率很低。出現(xiàn)這樣的情況，要考慮賬面資金的真實(shí)性，即使存款真實(shí)，也說(shuō)明資金受限或被占用，因此需要不斷對(duì)外借款進(jìn)行融資。

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年報(bào)顯示，貨幣資金受限40.81億元，受限原因是預(yù)售房款占了絕大部分，還有各項(xiàng)保證金和子公司借款的準(zhǔn)備金。另外存貨、固定資產(chǎn)和投資性房地產(chǎn)受限是因?yàn)榻杩畹盅海F(xiàn)金流不容樂(lè)觀。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空? ? ? ? ?

現(xiàn)金流量表是能看出端倪的，重組后現(xiàn)金流量表發(fā)生大幅波動(dòng)，特別是近兩年，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅流出，只能依靠籌資輸血。

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然而，出來(lái)混遲早是要還的，2022年需要償還大量債務(wù)融資款的豫園股份，不得不忍痛割愛(ài)出賣股權(quán)，解決現(xiàn)金周轉(zhuǎn)遇到的難題。

04

近期公告值得注意

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1、調(diào)整股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃

6月7日，公司審議通過(guò)了《關(guān)于調(diào)整公司2021年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃和第二期員工持股計(jì)劃部分公司層面業(yè)績(jī)考核指標(biāo)的議案》。

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調(diào)整前的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)為2021年、2022年、2023年完成歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)分別不低于38.5億元、43.2億元、48.3億元即可解除限售，調(diào)整后對(duì)2023年的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)增加了可選條件，調(diào)整為“2021-2023年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)累計(jì)不低于130.00億元或2023年?duì)I業(yè)收入不低于561.00億元”。

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歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)勉強(qiáng)達(dá)標(biāo)為38.61 億元，2022年為38.26 億元，并未完成業(yè)績(jī)考核目標(biāo)。

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這樣看來(lái)，公司年中調(diào)整股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的動(dòng)作暴露了管理層對(duì)2023年業(yè)績(jī)的擔(dān)憂。調(diào)整后最終能否達(dá)成，又將怎樣達(dá)成？星空君拭目以待。? ? ? ? ?

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2、近半股權(quán)質(zhì)押融資

7月8日，公司公告稱，公司控股股東及其一致行動(dòng)人復(fù)星高科技經(jīng)過(guò)解壓、質(zhì)押后，累計(jì)質(zhì)押公司股票17.68億股，質(zhì)押股份占復(fù)星高科技及其一致行動(dòng)人所持股份比例73.36%，占公司總股本比例45.33%。

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股權(quán)質(zhì)押融資的資金多數(shù)用于償還債務(wù)，說(shuō)明大股東的資金鏈比較緊張。