首先，這個(gè)系列在去年10月還是“身處牛市而不自知系列”，今天又改回了“身處牛市系列”。兩個(gè)月前，還在向悲觀的投資者灌輸信心，現(xiàn)在市場(chǎng)已經(jīng)替投資者們把信心找回來了。

其次，這篇文章討論的是泡沫，而不僅僅是牛市。牛市有牛市的應(yīng)對(duì)策略，泡沫有泡沫的應(yīng)對(duì)策略。如果事前沒有明確的趨勢(shì)判斷，操作上就很難靜心以恒。利弗摩爾說：”我的想法從來都沒有替我賺過大錢，總是堅(jiān)持不動(dòng)替我賺大錢，明白嗎？是我堅(jiān)持不動(dòng)?！?/p>

老拙這篇文章主要討論兩個(gè)問題：第一，泡沫的條件形成沒有？第二，誰可能會(huì)有超額收益？

一、泡沫的條件形成沒有？

從周期上看，現(xiàn)在到了形成小泡沫的階段。

在本系列第34期中，老拙曾經(jīng)提到，一個(gè)泡沫的興起，需要三個(gè)條件：經(jīng)歷了一次重大衰退+錢多+利率低。

一次重大的經(jīng)濟(jì)衰退，其實(shí)就是一次市場(chǎng)的出清過程?？覆贿^的企業(yè)都死掉了，剩下的企業(yè)在需求復(fù)蘇中煥發(fā)勃勃生機(jī)。歷史從來都這么殘酷。

錢當(dāng)然是多了。在本系列第35期中，老拙提到過安德留沙貨幣公式。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，2022年廣義貨幣增加了28萬億，現(xiàn)價(jià)GDP只增加了不到7萬億，股票總市值下降了11萬億，房地產(chǎn)不計(jì)，流通中過剩的貨幣量=28-7-(-11)=32萬億。所以，我們經(jīng)常聽到說2022年個(gè)人存款增加了18萬億，這顯然是錢多所致。之前年份中，每年的個(gè)人存款增加只在10萬億左右。

利率足夠低了嗎？大家都有自己的判斷。其實(shí)低利率是不可能持續(xù)太久的，現(xiàn)在利率水平已經(jīng)開始走高。

但周期是個(gè)大邏輯，具體什么時(shí)候泡沫能起來，還需要小邏輯支撐。

這個(gè)小邏輯就是，2023年比2022年，是否會(huì)出現(xiàn)極為明顯的貨幣數(shù)量改善？

2022年貨幣環(huán)境對(duì)資本市場(chǎng)是不利的?，F(xiàn)在回頭看，兩個(gè)主要原因：

第一，貨幣政策寬松力度滯后且明顯不足。受去年離譜的管控政策影響，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)萎縮，貨幣流通速度下降，更需要大幅擴(kuò)張基礎(chǔ)貨幣來刺激經(jīng)濟(jì)循環(huán)。但這件該做的事兒，我們卻遲遲沒有行動(dòng)，只在臨近年尾才急吼吼開始，不過是亡羊補(bǔ)牢。

第二，美國加息力度過大導(dǎo)致資本急速回流美國。去年香港股市的歷史極值表現(xiàn)，就是對(duì)美國加息的過度反應(yīng)。根據(jù)中金的統(tǒng)計(jì)，2021年9月至2022年底，外資凈流出大陸股市150億美元，外資主動(dòng)型基金明顯低配了中國市場(chǎng)四個(gè)百分點(diǎn)左右。

至于說俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)，大宗商品漲價(jià)，只是加大了短期波動(dòng)而已。唯一值得思考的問題是：如果沒有俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)，美國的加息力度還會(huì)不會(huì)如此之大？

進(jìn)入2023年，這兩個(gè)影響資本市場(chǎng)的最主要原因，已發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變。

第一，貨幣派生開始擴(kuò)張?；A(chǔ)貨幣已經(jīng)出來了，經(jīng)濟(jì)周轉(zhuǎn)加速，貨幣派生速度必然增加。首先，被壓抑的需求開始恢復(fù)，過年期間的影院和海南的熱烈程度，可窺一二。其次，企業(yè)開始主動(dòng)借錢用于生產(chǎn)和再生產(chǎn)了，信用擴(kuò)張會(huì)推動(dòng)貨幣派生。

第二，美國加息幅度收窄。從美國十年期國債利率的變化可窺端倪：去年10月高達(dá)4.3%，現(xiàn)在降至3.5%，說明市場(chǎng)判斷加息周期趨近結(jié)束。香港股市11月暴漲，就是對(duì)美國加息趨緩的直接反應(yīng)。

周期是大邏輯，外部環(huán)境的變化是小邏輯，這兩個(gè)邏輯都有利于當(dāng)前的資本市場(chǎng)。

更宏觀看，我們其實(shí)仍在2019年開始的牛市周期當(dāng)中。2019-2020年，是牛熊轉(zhuǎn)折的起點(diǎn)，一輪長牛的起始期。2021-2022年，是長牛的調(diào)整期，疫情不過是加劇了波動(dòng)的幅度。2023年開始的，是新一輪上漲。其特點(diǎn)是漲幅大，時(shí)間長，首先是價(jià)值為王，再演進(jìn)至成長為王。

每一次泡沫的崛起，都需要前期的長時(shí)間鋪墊。2019-2022，這四年的鋪墊已經(jīng)足夠推起一個(gè)小泡沫。

但真正的大泡沫，不在今天，不在今年，而是若干年的以后。它需要一次革命性的技術(shù)和金融創(chuàng)新作為泡沫的鋪墊，因?yàn)樗鼘?duì)投資者才是最美麗的增長故事。

二、哪些領(lǐng)域的投資收益更大？

中金公司年前出了一份研究報(bào)告，其中列舉了2011年至今，各行業(yè)和各種寬基指數(shù)的漲幅表現(xiàn)。如果把指數(shù)提煉出來，大概是這樣一道數(shù)學(xué)題：

已知條件1：在2014-2015年的泡沫中，代表藍(lán)籌價(jià)值的上證50指數(shù)和代表科技成長的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)，分別表現(xiàn)如下：

2014年，上證50指數(shù)上漲了64%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲了13%；

2015年，上證50指數(shù)上漲了-6%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲了84%。

已知條件2：在2018-2020年的市場(chǎng)反轉(zhuǎn)中，兩個(gè)指數(shù)分別表現(xiàn)如下：

在2018年，上證50指數(shù)上漲了-20%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲了-29%；

在2019年，上證50指數(shù)上漲了34%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲了44%；

在2020年，上證50指數(shù)上漲了19%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲了65%。

問：已知上述兩條件，求2023-2024年漲幅最大的是哪個(gè)指數(shù)？

答：應(yīng)當(dāng)先是上證50指數(shù)，后是創(chuàng)業(yè)板指數(shù)。上證50是抽象出來的，它代表的是藍(lán)籌價(jià)值；創(chuàng)業(yè)板也是抽象出來的，它代表的是科技成長。先漲誰后漲誰，背后的重要推手是投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化。

具體哪個(gè)行業(yè)本輪行情中會(huì)有超額漲幅，請(qǐng)看以下條件：

已知條件1：2014年電子行業(yè)漲幅19%，2015年漲幅72%；

已知條件2：2018年電子行業(yè)漲幅-42%，2019年該行業(yè)漲幅74%；

已知條件3：2022年電子行業(yè)漲幅-36%，倒數(shù)第一。

問：已知上述三條件，求2023-2024年電子行業(yè)的漲幅？

答：不知道。以前經(jīng)驗(yàn)的只代表過去，并不能代表未來，投資者只能自己判斷。

回頭看，2022年發(fā)生了太多的事情?？偨Y(jié)下來，線索如下：

1-4月，美國縮表恐慌+中國寬松預(yù)期落空+區(qū)域疫情管控+俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)；

5-7月，美國縮表實(shí)現(xiàn)+中國經(jīng)濟(jì)刺激經(jīng)期升溫+疫情放松預(yù)期；

8-10月，美國再次縮表預(yù)期升溫+中國刺激預(yù)期落空+疫情管控預(yù)期落空+其它；

11-12月，美國縮表實(shí)現(xiàn)+美國利率下降+中國內(nèi)外放開+刺激預(yù)期升溫。

這四個(gè)階段的資本市場(chǎng)，依次表現(xiàn)為：跌-漲-跌-漲。

2023年市場(chǎng)會(huì)如何，看周期，看內(nèi)外環(huán)境的轉(zhuǎn)變，再看看資本市場(chǎng)的歷史，內(nèi)心自然會(huì)有大概。

有沒有泡沫，也就沒那么重要了。

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