為什么這兩年，寧德、 比亞迪掉得那么慘？

前段時間，我給和君集團講上市公司案例課，提到了汽車產(chǎn)業(yè)的庫存周期。2021年因為政策刺激拉了一波需求之后，后續(xù)至少8年的需求是被透支掉的；與此同時，由于各大車企不可能眼睜睜地看著市場份額被競爭對手吃掉，所以引發(fā)了一波擴產(chǎn)熱潮，而今年投入的產(chǎn)能，大約2年之后會釋放。到時候汽車需求不如從前，車企產(chǎn)能、庫存卻高增，供過于求了，一個很簡單的邏輯。

那么汽車的庫存周期到底要怎么看？

受益于新能源熱，2020-2021年，特斯拉、比亞迪在內(nèi)的汽車股都迎來了暴漲，我價投圈的很多朋友，也高舉價值投資的名義進去了，我看著他們股價暴漲，心里很羨慕，但我知道汽車這個東西，非要往價值投資上靠，是很牽強的。

特斯拉股價，從高位的400多，回撤到不到200塊，攔腰截斷，不知道那些以價值投資名義沖進去的投資者，現(xiàn)在信仰還在不在。

如果你分析過比亞迪的財務(wù)報表，會發(fā)現(xiàn)它是很難計算DCF的，新能源熱潮之前，比亞迪一直是碎鈔機，凈利率也很差。雖然比亞迪沒有特斯拉那么大的回撤，但也一直在高位盤整，而且波動還很大。

汽車不是不能投，但不能以價值投資的方式去投。

不要再拿巴菲特說事，如果你遇到2008年的大底，那么比亞迪確實符合格雷厄姆式價值投資的標準，具體見往期文章：

什么人均GDP上升、滲透率普及，這些長周期邏輯都說得通，但是從資產(chǎn)配置的角度上看，長周期上與其配置DCF不穩(wěn)定甚至為負數(shù)、資本支出巨大、周期性波動大的汽車股，還不如回去看看白酒和醫(yī)藥。我不信那些兩年前買入特斯拉、比亞迪的，真的有定力像巴菲特那樣拿住10年。

汽車，一直都是個周期股。

1，逃不開的經(jīng)濟周期

庫存周期是分析周期股最好用的工具，對于庫存周期，詳見：

首先是需求，可以看乘用車當周日均銷量同比（S6126414），是一個日頻數(shù)據(jù)，因為高頻，所以可以用來預(yù)測乘用車的需求情況，但擬合度只有56%。

關(guān)于這個數(shù)據(jù)，可以看往期文章：

日頻數(shù)據(jù)變化太大，因此也可以看月頻的數(shù)據(jù)乘用車銷量當月同比（S6114596），該數(shù)據(jù)每個月20號才會發(fā)布，而且數(shù)據(jù)滯后，只能做參考，沒辦法做預(yù)測。

此外還有一個專門的新能源汽車銷量同比（S6137429），可惜同樣是個滯后的、月頻的數(shù)據(jù)，無法用來做預(yù)測。可以看出，前幾年一波紅利之后，新能源車銷量增速一直在下滑，景氣度已經(jīng)過去。

總而言之，除了前面那個日頻的乘用車當周日均銷量同比（S6126414）外，其余數(shù)據(jù)對于預(yù)測汽車需求，沒有什么用處，需求難以判斷，過于關(guān)心汽車銷量的預(yù)測，本身就是不靠譜的。

2，汽車為什么會有周期？

那么，需求的周期性來源于什么？最重要的兩個字：政策。

政策好了，刺激一下，需求就高了，這也是前兩年行業(yè)景氣的原因，但刺激的目的達到了，或者邊際作用下降了，補貼就該退坡了。還認為“新能源車是未來趨勢”，持股不動的，要么是英雄，要么是韭菜。

那么，國家在什么情況下會刺激汽車呢？這就說不準了，這完全是國家意志。但是我們也可以從一些經(jīng)驗上去總結(jié)，比如：

• 流動性（M1、M2），流動性好的時候，車貸政策放寬，或者是因為國家打算刺激經(jīng)濟。

• 經(jīng)濟的整體景氣度，比如PMI、GDP增速等。

• 消費者信心指數(shù)（M0012303）。

• 以上3點可以較好地判斷乘用車的需求狀況，至于非乘用車，可以看房地產(chǎn)新開工面積、財政計劃等，因為基建會用到重卡。

• 自己去4S店蹲點，看客流量的變化。

對乘用車的需求分析，微觀調(diào)研是少不了的，因為宏觀經(jīng)濟向好，可能本身就是可選消費復(fù)蘇的結(jié)果，而不是原因。

一輛車的使用壽命大約是8年，2021年受刺激買了車的那一波人，平均要過8年才會考慮換車，今年買了車不看明年馬上換，所以2021年的高景氣必然對應(yīng)2022、2023年的周期低谷。

但是汽車產(chǎn)能擴張是滯后的，一般來說，產(chǎn)能釋放周期是2年，但產(chǎn)能的擴建必定是因為看到了行業(yè)高景氣才會做，除了少數(shù)有魄力的，沒有人會在行情不好的時候去擴張。比如比亞迪的資本支出在2021、2022年達到了高峰，這些產(chǎn)能將在2023、2024年得到釋放，但2023、2024年恰恰是需求疲軟的時期（因為前幾年透支了），可能接下來是汽車股的冰河時期。

可以通過汽車制造業(yè)產(chǎn)能利用率（M5804711）來判斷供求狀況，這也是一個月度指標，但聊勝于無。可以看出從2020年Q4開始，汽車行業(yè)整體的產(chǎn)能利用率是在下滑的。

當然這是一個綜合的指標，可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，比如從比亞迪的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來看，新能源車龍頭的產(chǎn)能利用率這幾年是在提高的，但把燃油車算進去，全行業(yè)并不高景氣。

3，汽車周期影響到毛利率，進而影響股價

需求旺盛，供給不足時，汽車毛利率提高，而且能順利將價格傳導(dǎo)到上游，寧德時代等供應(yīng)商也受益；需求不景氣，產(chǎn)能釋放時，供過于求，汽車毛利率下滑，影響股價。

毛利率是影響汽車β的最大因素。

在Wind上，只能找到一個跟毛利率有關(guān)的宏觀指標：中國汽車制造業(yè)毛利率當季值（S0116011），可以看出，全行業(yè)毛利率處于下滑趨勢，2023年Q1達到低點。

總而言之，通過宏觀經(jīng)濟領(lǐng)先指標、流動性、消費者情緒等，可以大致地把握汽車需求側(cè)景氣度，但這個因素是很多變的，關(guān)鍵在于供給側(cè)的把握：需求見頂回落、產(chǎn)能釋放的時候應(yīng)該賣出，待產(chǎn)能利用率、毛利率降到谷底，景氣度很差，汽車廠商都不愿意擴張的時候，其實是可以布局的時候，因為即使需求不爆發(fā)，只要供給不足，也有可能因為供不應(yīng)求導(dǎo)致毛利率回升。

所以對乘用車的研究，必須立足供給側(cè)，然后通過宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、微觀調(diào)研，把握需求變化。供給側(cè)把握起來比較容易，需求需要持續(xù)跟蹤，作為建倉的臨門一腳。

4，從汽車到其他可選消費

乘用車是最重要的可選消費品之一，此外還有房地產(chǎn)、航空、家電等。其中，乘用車的需求與宏觀經(jīng)濟的相關(guān)性較大，因為房地產(chǎn)還受政策影響，可能經(jīng)濟修復(fù)了，但因為政策壓制，需求起不來；航空則受事件影響，比如假期和疫情。

房地產(chǎn)要關(guān)注政策變化，而政策必須發(fā)布了才知道情況，無法提前預(yù)判，整體上，整個可選消費中，乘用車的投資難度相對較低。

至于白色家電，雖然屬于可選消費，但最好的策略是自下而上，抱住優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，因此也不在這里展開。