幾乎所有的美少女，都有一個公主夢，確切的說，是迪士尼公主夢。

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王健林也有一個夢，不過不是成為迪士尼公主，而是打敗迪士尼。

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上海迪士尼籌建的時候，王健林稱，迪士尼不信中國有萬達(dá)，實在不應(yīng)該來大陸。迪士尼在中國只有上海一個，而萬達(dá)在全國其他地方，開了15到20個，完全可以包圍住它。

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王健林試圖包圍迪士尼的項目，就是萬達(dá)文旅城。后來，孫宏斌全盤接過了文旅城業(yè)務(wù)。

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如今，12個融創(chuàng)文旅城全面開花。

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據(jù)融創(chuàng)中國2020年年報披露，文旅城業(yè)務(wù)全年銷售額達(dá)到了36億元。

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這么好的生意，為什么萬達(dá)不做了？

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一、融創(chuàng)中國的這半年

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融創(chuàng)發(fā)布了2021年上半年的業(yè)績情況，數(shù)據(jù)上看起來表現(xiàn)超強。

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2021年上半年，累計實現(xiàn)合同銷售金額約人民幣3,207.6億元， 同比增長64%，累計合同銷售面積約2,194.5萬平方米，合同銷售均價約人民幣14,620元/平方米。2021年上半年，歸屬于本公司的權(quán)益合同銷售金額約人民幣2,007.6億元。

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其實業(yè)績超常的主要原因，是2020年同期表現(xiàn)不佳，如果拉出2019年上半年的業(yè)績，公司的漲勢就沒那么離譜了。

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2019年上半年，累計實現(xiàn)合同銷售金額約人民幣2,141.6億元，同比增長12%，累計合同銷售面積約1,472.0萬平方米，合同銷售均價約人民幣14,550元/平方米。2019年上半年，歸屬于本公司的權(quán)益合同銷售金額約人民幣1,479.4億元。

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數(shù)據(jù)來源：同花順iFind，制圖：詩與星空

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如果只看業(yè)績，融創(chuàng)中國絕對是最具有成長性的房地產(chǎn)企業(yè)之一。短短5、6年的時間，營收規(guī)模暴增十倍。

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而維持高成長的方法也簡單粗暴：高杠桿。

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公司的長短期借款，也幾乎同期漲了十倍左右。在營收規(guī)模沖擊2500億的同時，公司的借款規(guī)模已經(jīng)超過3000億。

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說一句不太符合行業(yè)邏輯但又非常嚴(yán)謹(jǐn)?shù)脑挘汗景讶甑臓I收都去還賬，也還不上… …

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這樣的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，必然會帶來一個叩擊靈魂的問題：三道紅線怎么辦？

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二、三道紅線的應(yīng)對之道

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以2020年年報為例，公司的借款總額和上年同期沒有什么太大變化，但是長短債的結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化。

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大半借款從短貸變成了長貸，這就大幅優(yōu)化了現(xiàn)金短債比這個重要的紅線，從紅檔變成了黃檔。

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這是一種時間換空間的挪騰術(shù)，長貸相對安全，卻也意味著更高的資金使用成本。

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設(shè)置三道紅線的初衷是什么？

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當(dāng)然不是一錘子砸死房地產(chǎn)行業(yè)，而是在增加資金供應(yīng)的前提下，限制資金流向房地產(chǎn)行業(yè)。卻把其他實體行業(yè)能夠受益，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

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往深里說，這是共同富裕的需要。

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90后被高房價折磨的不想生，傳統(tǒng)零售業(yè)被高房租壓榨的不賺錢。

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以零售龍頭永輝超市為例，2020年凈利潤16個億，而當(dāng)年支付的房租物業(yè)費竟然高達(dá)28個億。

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高房價（以及由此帶來的高房租）已經(jīng)成了共同富裕道路上的一座難以逾越的大山，也正是由于炒房來錢太快，一旦資金充裕，各行各業(yè)的資金都會流向房地產(chǎn)，這就導(dǎo)致了所謂的“經(jīng)濟(jì)兩元化”：和房地產(chǎn)有關(guān)的行業(yè)蒸蒸日上，和房地產(chǎn)無關(guān)的行業(yè)發(fā)展困難。

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三道紅線以及后續(xù)跟進(jìn)的各項金融政策，正是化解這種困境的辦法。通過定向“放水”，尤其是不能向房地產(chǎn)放水，來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)。

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這給房地產(chǎn)企業(yè)帶來了挑戰(zhàn)，應(yīng)對挑戰(zhàn)的唯一途徑，就是轉(zhuǎn)型，就是能夠自我造血。

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當(dāng)你的房地產(chǎn)能夠像普通商品一樣，不需要吸血那么多的資金就可以自己造血并運轉(zhuǎn)起來，這樣的房地產(chǎn)公司一定會是成功的。

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借款總額遠(yuǎn)超營收總額的融創(chuàng)中國，距離這個目標(biāo)，還有不小的距離。

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融創(chuàng)中國主要通過放緩拿地和增加凈利潤兩個指標(biāo)優(yōu)化，實現(xiàn)了降杠桿。

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但凈利潤增長降杠桿是缺乏持續(xù)性的，從某種意義上講，房地產(chǎn)企業(yè)的凈利潤是釋放往年的預(yù)收款項的“蓄水池”。2020年年報中，凈利率增速超過2019年，但拆分利潤構(gòu)成后，毛利率和營業(yè)利潤率都同比下滑。

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三、利息資本化

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2020年年報中，融創(chuàng)的利息費用是42.91億元。和395億的凈利潤相比，這是一個相對尚可的財務(wù)成本。

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但是，如果考慮到資本化利息，公司的實際利息支出，竟然達(dá)到了逆天的289億元！

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絕大多數(shù)為資本化利息。

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所謂資本化利息，是指公司根據(jù)會計準(zhǔn)則，將一部分符合條件的利息，計入存貨、在建工程等資產(chǎn)項目中。

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會計準(zhǔn)則給了財務(wù)人員非常大的自主權(quán)，利息資本化率沒有固定標(biāo)準(zhǔn)，所以利息資本化率就像高科技企業(yè)的研發(fā)資本化率一樣，也從側(cè)面反映了上市公司的實力。

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比如，萬科的利息資本化率不足50%。如果融創(chuàng)參照萬科的利息資本化率進(jìn)行利息資本化，那么公司的凈利潤近乎腰斬。

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所以，業(yè)績看著好看，其實大部分都是給銀行打工。

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如何在新形勢下，賺自己的錢呢？

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融創(chuàng)想了一個主意，搞文旅。

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四、文旅城，接盤還是轉(zhuǎn)型？

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即便是在疫情之前，大量的迪士尼公園都是虧損的。

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王健林把燙手山芋轉(zhuǎn)手后，文旅城成了融創(chuàng)的一張名片。

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當(dāng)然了，孫宏斌也沒想到，剛剛開張的融創(chuàng)文旅城，就遇到了新冠。

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在社會責(zé)任方面，融創(chuàng)值得尊敬。年報顯示，疫情發(fā)生后，融創(chuàng)文旅集團(tuán)向武漢捐款累計達(dá)人民幣1.1億元，免除文旅城商業(yè)項目所有店鋪36天的租金。

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但是，疫情的復(fù)雜多變，也給融創(chuàng)文旅城業(yè)務(wù)帶來了極大的不確定性。

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五、緩解資金壓力的唯一出路：融資

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融創(chuàng)物業(yè)為什么上市？

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本質(zhì)上，是為了增加一個融資渠道，緩解越來越難的融資壓力。