百度（BIDU）的搜索廣告業(yè)務(wù)足以證明其目前的估值是合理的。盡管百度在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域也處于領(lǐng)先地位，但目前這一收入對(duì)于百度來(lái)說(shuō)并不重要。到 2025 年左右，自動(dòng)駕駛的成本可能會(huì)低到啟動(dòng)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)并引起投資者注意。

百度經(jīng)常被用來(lái)與谷歌對(duì)比。由于百度 68% 的收入來(lái)自在線營(yíng)銷——例如搜索廣告。百度在中國(guó)擁有72%的在線搜索流量，這個(gè)數(shù)字非常接近谷歌在世界其他地區(qū)的主導(dǎo)地位。但與谷歌 877% 的回報(bào)率相比，百度股票在過(guò)去 10 年的回報(bào)率僅為 24%。這可能是導(dǎo)致百度股票表現(xiàn)不佳的原因。

從關(guān)鍵指標(biāo)來(lái)看，百度基本上看起來(lái)像谷歌的縮小版。因此，它的收入和運(yùn)營(yíng)杠桿要少得多，但其規(guī)模較小，使其在過(guò)去 10 年中的收入增長(zhǎng)速度更快。就回購(gòu)而言，兩家公司對(duì)股東都相對(duì)友好，過(guò)去一年百度實(shí)際上回購(gòu)了與其市值相比更多的股票，并繼續(xù)持有大量現(xiàn)金頭寸。

真正引人注目的是，盡管收入增長(zhǎng)大幅增加，但百度的股票回報(bào)率卻沒(méi)有谷歌那么高。造成這種情況的原因似乎是過(guò)去 10 年 P/S 倍數(shù)的變化。百度的 P/S 倍數(shù)在過(guò)去 10 年從 40 下降到 3，而谷歌則從 5 擴(kuò)大到 8。

雖然我們經(jīng)常認(rèn)為收入增長(zhǎng)應(yīng)該是長(zhǎng)期回報(bào)的主要驅(qū)動(dòng)力，但百度就是一個(gè)明顯的反例。它表明，在極端情況下，股市中的每一種模式都可以被打破。就百度而言，值得注意的是，如果其 P/S 倍數(shù)現(xiàn)在與谷歌相匹配，它仍然可以擊敗市場(chǎng)。

需要指出的另一個(gè)重要區(qū)別是公司的規(guī)模。雖然谷歌是美國(guó)經(jīng)濟(jì)中無(wú)可爭(zhēng)議的科技巨頭，但百度 593億 美元的市值與阿里巴巴（BABA）和騰訊 等科技巨頭相比，相形見(jiàn)絀。

這有幾個(gè)原因，包括：

? 百度非常低的P/S倍數(shù)。

? 谷歌有來(lái)自 YouTube、AdMob 等的非搜索廣告收入。不過(guò)，百度也有愛(ài)奇藝的視頻流服務(wù)，約占收入的 25%。

? 對(duì)廣告投放的需求減少；谷歌每次點(diǎn)擊收費(fèi)1-2美元，而百度收費(fèi) 0.5-1 美元。

? 與谷歌、阿里巴巴和騰訊相比，百度的國(guó)際影響力非常有限；它只在中國(guó)有較大的影響力

? 雖然百度擁有云產(chǎn)品，但在市場(chǎng)份額上，它比谷歌落后于微軟和亞馬遜還要多。

因此，雖然百度從未成為十年前其價(jià)格所暗示的科技巨頭，但也并沒(méi)有看起來(lái)那么糟糕。隨著越來(lái)越多的廣告商數(shù)字化和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，它的前景繼續(xù)保持良好。百度的廣告業(yè)務(wù)可能無(wú)法使其快速增長(zhǎng)，但仍然可以提供兩位數(shù)的增長(zhǎng)和合理的投資回報(bào)。

人工智能優(yōu)勢(shì)

雖然有些人可能認(rèn)為百度相對(duì)較小的規(guī)模令人擔(dān)憂，但它實(shí)際上讓我們感到興奮。這是因?yàn)榘俣日趯で笕斯ぶ悄茴I(lǐng)域的一些機(jī)會(huì)，這些機(jī)會(huì)可能會(huì)占其未來(lái)市值的很大一部分。一個(gè) 1000 美元的機(jī)會(huì)幾乎不會(huì)為谷歌提供動(dòng)力，但它可以使百度的股票翻一番以上。

將搜索作為主要業(yè)務(wù)往往會(huì)在人工智能方面提供優(yōu)勢(shì)。也許沒(méi)有其他應(yīng)用程序可以讓 AI 在提供優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品方面發(fā)揮如此重要的作用。AI 用于搜索以處理用戶的輸入并對(duì)結(jié)果進(jìn)行排序。

用百度自己的話來(lái)說(shuō)，“多年來(lái)用人工智能標(biāo)記、理解和智能處理互聯(lián)網(wǎng)上各種形式的內(nèi)容、文本、圖像和視頻，幫助我們開(kāi)發(fā)了人工智能技術(shù)引擎的百度大腦，這反過(guò)來(lái)又使我們能夠進(jìn)一步開(kāi)發(fā)領(lǐng)先的人工智能技術(shù)，并通過(guò)面向消費(fèi)者、企業(yè)和公共部門(mén)的產(chǎn)品和服務(wù)將其商業(yè)化?！?/span>

種種跡象表明，百度的人工智能質(zhì)量非常高。其ERNIE自然語(yǔ)言處理框架“成為第一個(gè)在GLUE上得分超過(guò)90分的AI模型，被廣泛認(rèn)為是測(cè)試AI語(yǔ)言理解的基準(zhǔn)，并獲得SAIL（超級(jí)AI領(lǐng)導(dǎo)者）獎(jiǎng)， 2020 年世界人工智能大會(huì)的最高榮譽(yù)表彰?！?/span>

自動(dòng)駕駛的機(jī)會(huì)

人工智能未來(lái)的一個(gè)明顯應(yīng)用是無(wú)人駕駛汽車。百度是第一家在中國(guó)和美國(guó)都獲得無(wú)人駕駛牌照的公司，并在中國(guó)積極測(cè)試無(wú)人駕駛汽車。雖然幾乎所有電動(dòng)汽車或自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)的公司都傾向于擁有極高的倍數(shù)，但百度的銷售額為 3 倍，收益為 8.5 倍。

? 百度的自動(dòng)駕駛測(cè)試?yán)锍踢_(dá)到了的 750 萬(wàn)英里（而谷歌為2000 萬(wàn)英里），同比增長(zhǎng) 152%。

? 百度是迄今為止中國(guó)最大的自動(dòng)駕駛公司，擁有 199 個(gè)自動(dòng)駕駛執(zhí)照，而排名第二的公司約有 20 個(gè)。

? 百度與 10 家領(lǐng)先的汽車制造商達(dá)成協(xié)議，將他們的技術(shù)納入在中國(guó)制造的汽車中。

? Guidehouse已將百度以及 Waymo 和其他美國(guó)重量級(jí)企業(yè)評(píng)為自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的全球領(lǐng)導(dǎo)者。

? 百度的機(jī)器人出租車上個(gè)季度為公眾提供了 47,000 次出行，比上一季度增長(zhǎng) 200%。他們的滿意度為 4.9/5 星。

百度指出：“Robotaxi的運(yùn)營(yíng)是一個(gè)巨大的機(jī)會(huì)。我們獲得了由北京市交通委領(lǐng)導(dǎo)的工作組頒發(fā)的最高級(jí)別的自動(dòng)駕駛測(cè)試許可證 T4 許可證，允許自動(dòng)駕駛汽車在復(fù)雜的駕駛條件下運(yùn)行，包括城市道路、隧道、學(xué)區(qū)等場(chǎng)景。

今年6月，百度第五代robotaxi發(fā)布，每英里成本下降60%。百度預(yù)計(jì)，到 2025 年左右，自動(dòng)駕駛出租車的成本將低于傳統(tǒng)出租車/拼車的成本。如果當(dāng)這種情況發(fā)生時(shí)，這個(gè)空間將出現(xiàn)爆炸性增長(zhǎng)，因此投資者可能會(huì)因在增長(zhǎng)真正開(kāi)始之前以合理的價(jià)格入場(chǎng)而獲得回報(bào)。

這種增長(zhǎng)水平令人印象深刻，這在許多更成熟的行業(yè)中是不可能的。但這還遠(yuǎn)未結(jié)束；自動(dòng)駕駛出租車目前在中國(guó) 4 個(gè)城市推出，但百度計(jì)劃在未來(lái) 2-3 年內(nèi)在 30 個(gè)城市推出。

風(fēng)險(xiǎn)

與我們研究的大多數(shù)股票不同，從估值的角度來(lái)看，百度可能沒(méi)有太大的風(fēng)險(xiǎn)。即使未來(lái)人工智能/自動(dòng)駕駛的努力沒(méi)有成功，也很難想象百度的市盈率會(huì)遠(yuǎn)低于其目前廣告業(yè)務(wù)收入所維持的 8 倍市盈率。

即便如此，百度增加對(duì)新業(yè)務(wù)的投資可能會(huì)降低收益，尤其是如果它們的新業(yè)務(wù)不成功的話。如果增長(zhǎng)不加快，百度 16 的遠(yuǎn)期市盈率可能意味著下行。同樣，廣告是一項(xiàng)取決于經(jīng)濟(jì)狀況的業(yè)務(wù)，因此中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩也可能損害百度的收益。

在中國(guó)運(yùn)營(yíng)還存在其他風(fēng)險(xiǎn)，尤其是因?yàn)榘俣忍幚砻舾行畔ⅰ?duì)于百度來(lái)說(shuō)，這些區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)被放大，因?yàn)槠渌阉鳂I(yè)務(wù)必須遵守相關(guān)法律法規(guī)，這可能會(huì)減少流量并產(chǎn)生 ESG 風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，中國(guó)的增長(zhǎng)速度快于美國(guó)，其科技公司目前的估值較低。

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