B站到底能不能盈利一直是排在首位的看空理由。先說結(jié)論，我目前認(rèn)為（強(qiáng)調(diào)主觀、以后可變、可能會(huì)錯(cuò)）B站可以盈利，但2025年前不太可能。

1.視頻網(wǎng)站只會(huì)燒錢, 不可能盈利。

因?yàn)閻蹆?yōu)騰燒了十年的錢也沒盈利，所以得出B站也沒辦法盈利的結(jié)論。這個(gè)質(zhì)疑的核心是內(nèi)容成本。長(zhǎng)視頻平臺(tái)燒錢的原因是OGV（機(jī)構(gòu)制作的視頻）占比太高，而OGV的內(nèi)容成本太高。然而B站90%以上的內(nèi)容是PUGV和UGV（用戶制作的視頻）。B站的收入不依賴大會(huì)員，因此B站不需要像長(zhǎng)視頻那樣大量采購(gòu)和制作OGV，內(nèi)容和版權(quán)成本比長(zhǎng)視頻網(wǎng)站低很多。

作為內(nèi)容成本的大頭，B站番?。ㄈ毡具B載動(dòng)畫劇）的采購(gòu)價(jià)格一直在下降。主要是因?yàn)?1）愛優(yōu)騰發(fā)現(xiàn)采購(gòu)番劇的ROI太低。B站能看的，他們?cè)贐站看；B站不能看的，他們看完就回B站（俗稱B站難民）。所以這兩年大大減少了和B站在這方面的競(jìng)爭(zhēng)；2）2021年4月起，國(guó)內(nèi)開始嚴(yán)格執(zhí)行海外動(dòng)畫“先審后播”。這個(gè)對(duì)B站大會(huì)員收入肯定是負(fù)面影響。如果買了大會(huì)員還只能看刪減延遲版，那一部分人就會(huì)選擇看盜版。從2021Q2和Q3財(cái)報(bào)看，大會(huì)員的數(shù)量還是在增加，但大會(huì)員/MAU占比在下降。可能更明顯的影響要到2022Q3，也就是一年會(huì)員到期的時(shí)候才能看出。但“先審后播”也鞏固了B站在日本番劇行業(yè)的話語(yǔ)權(quán)，可以進(jìn)一步壓低采購(gòu)價(jià)格。原因首先是該政策導(dǎo)致制作方要制作完整季內(nèi)容再送審核，預(yù)支成本大增，國(guó)內(nèi)幾乎只有B站愿意承擔(dān)；二是B站2019年末在南京成立了江蘇幻創(chuàng)動(dòng)漫文化有限公司，作為南京市委宣傳部重點(diǎn)招商引資項(xiàng)目，該子公司7天就拿到了《廣播電視節(jié)目制作經(jīng)營(yíng)許可證》，B站從此可以在江蘇廣電總局進(jìn)行送審，而不用在廣東、北京、上海這些每年有大量任務(wù)積壓的地方排隊(duì)，因此B站的番劇獲批速度很快。具體可以讀兩篇文章。《動(dòng)蕩的四月新番：“先審后播”不再是“狼來了》https://www.huxiu.com/article/423716.html 和《日本動(dòng)畫番劇先審后播已經(jīng)落實(shí)了一個(gè)多月，目前來看究竟是利是弊？》https://www.bilibili.com/read/cv11665128

其次，國(guó)內(nèi)影視行業(yè)的版權(quán)和制作費(fèi)用也在下降。2017年起，影視版權(quán)價(jià)格被愛優(yōu)騰炒的高的離譜，動(dòng)不動(dòng)就制作成本上億。其中演員的片酬占比很大，甚至可以達(dá)到制作成本的70%。2020年出臺(tái)的限薪令把演員片酬限制到40%，加上最近對(duì)娛樂行業(yè)的監(jiān)管和資本的冷靜，讓國(guó)內(nèi)影視作品的制作和采購(gòu)費(fèi)用都在下降。除了跨年晚會(huì)和S級(jí)綜藝，B站的OGV幾乎沒有大牌明星，每部OGV的成本遠(yuǎn)低于愛優(yōu)騰的綜藝和長(zhǎng)劇。除了《風(fēng)犬少年的天空》和《最美的夜》，我并沒有看到B站在其他平臺(tái)上大量宣傳自己的OGV，所以我認(rèn)為即使加上相應(yīng)的銷售費(fèi)用，OGV業(yè)務(wù)整體也可能是盈利的。在2020Q3電話會(huì)議上，李旎表示“B站前三季度OGV的現(xiàn)金流為正。 B站會(huì)繼續(xù)在OGV方面保持精品化，IP化和生態(tài)化，同時(shí)關(guān)注ROI和付費(fèi)的轉(zhuǎn)化?！?/span>

那么B站OGV到底能不能盈利？我們算一下。

假設(shè)OGV的收入= 會(huì)員收入（排除OGV中的廣告收入），OGV成本=內(nèi)容成本，那么OGV毛利潤(rùn)= 會(huì)員收入- 內(nèi)容成本。

也就是說，即使不算OGV帶來的廣告收入，B站大會(huì)員的收入從2021年起就可以覆蓋所有內(nèi)容成本。

側(cè)面驗(yàn)證一下。2021Q3的大會(huì)員數(shù)是1820萬(wàn)，2020年報(bào)披露的月均大會(huì)員收入是11.3元。假設(shè)這個(gè)數(shù)字不變，那么2021前三季度大會(huì)員的收入就是18.20 X 11.3 X 9 =1,851(百萬(wàn))，也就是18.51億，略低于前三季度內(nèi)容成本18.66億，基本也是收支平衡。前面提過，B站很少在外宣傳自己的OGV，因此銷售和銷售費(fèi)用應(yīng)該不高（找不到相應(yīng)的數(shù)據(jù)支持），如果加上廣告收入，OGV整體應(yīng)該是盈利的。

總之，B站不是長(zhǎng)視頻平臺(tái)，收入不依賴OGV，內(nèi)容成本可控。B站2021年起的OGV可能已經(jīng)是盈利的。

2.銷售和營(yíng)銷費(fèi)用支出太大，每季度都新高。

B站最近的虧損的確主要來自于銷售費(fèi)用的飛漲。銷售費(fèi)用能不能降下來，是判斷B站能不能盈利的第一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。我個(gè)人目前（強(qiáng)調(diào)主觀、隨時(shí)可變、可能會(huì)錯(cuò)）認(rèn)為這個(gè)比例會(huì)從目前的31%降到破圈前的20%左右，時(shí)間點(diǎn)在2024年達(dá)到4億MAU之后。

原因是首先B站的留存率一直很高，在80%以上，所以不需要像流量平臺(tái)那樣，不斷靠營(yíng)銷活動(dòng)拉新人進(jìn)來。比如， 2020年和2021Q3，B站的銷售費(fèi)用占比分別是29%和31%，對(duì)比快手的45%和54%。即使把內(nèi)容成本也算進(jìn)B站的獲客成本中，B站2021年每個(gè)新增MAU的成本只有快手的1/4到1/3。

另外， B站近兩年銷售費(fèi)用的增加主要來自于營(yíng)銷支出，目的是趁著疫情和《后浪》的轟動(dòng)破圈效應(yīng)，快速提高用戶數(shù)量，盡早達(dá)到4億MAU的目標(biāo)。4億MAU也基本是B站用戶數(shù)量的天花板，營(yíng)銷支出對(duì)MAU增長(zhǎng)的邊際效益會(huì)越來越小。我相信管理層會(huì)有意讓銷售費(fèi)用占比降下來。

總之，飛增的銷售費(fèi)用確實(shí)是B站近兩年虧損的主要原因，但這是暫時(shí)的。B站已經(jīng)成功破圈，成為國(guó)內(nèi)數(shù)一數(shù)二的綜合視頻平臺(tái)。我認(rèn)為B站的銷售費(fèi)用占比會(huì)逐漸下降，在達(dá)到4億MAU目標(biāo)后，會(huì)降回到破圈前20%的水平。

3.B站毛利率太低。

除了銷售費(fèi)用，另外一個(gè)原因?qū)е翨站虧損的是低毛利率。這是個(gè)硬傷，商業(yè)模式?jīng)Q定的，短期很難改變。

互聯(lián)網(wǎng)公司變現(xiàn)方式中，游戲和廣告是毛利率最高的。以騰訊2021Q3為例，增值服務(wù)的毛利率（主要是游戲）是53%， 廣告毛利率是46%。擁有游戲業(yè)務(wù)是B站與其他視頻平臺(tái)最大的不同，但2021年B站毛利率一直在下滑，原因就是高毛利率的游戲業(yè)務(wù)占比下降，低毛利率的大會(huì)員和直播業(yè)務(wù)占比上升。

2021年批準(zhǔn)的游戲版號(hào)越來越少，尤其是2021七月份一直停發(fā)到現(xiàn)在，導(dǎo)致B站游戲業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)幾乎停滯。同時(shí)為了吸引更多的Up主開直播，B站提高了直播打賞的分成。直播行業(yè)的規(guī)則是55分，B站應(yīng)該是73分（沒官方數(shù)據(jù)支持），甚至2021Q3對(duì)于第一次直播的Up主，做到了91分（主播拿9）。

2018Q4電話會(huì)議，CFO披露過B站獨(dú)代游戲的毛利率是55%；直播的毛利率不高，這點(diǎn)在虎牙斗魚的財(cái)報(bào)也可以看出來，都不到20%。CFO預(yù)測(cè)如果以后游戲收入占50%，廣告30%，增值服務(wù)20%的話，毛利率可以達(dá)到40%，也就是騰訊近些年的水平。但關(guān)鍵是，B站游戲業(yè)務(wù)2021年后幾乎沒有增長(zhǎng)，收入占比從2020Q3的40%直接下滑到27%，遠(yuǎn)低于目標(biāo)50%。

另外，之前我也寫過，B站的游戲業(yè)務(wù)是我短期（3年內(nèi)）最擔(dān)心的業(yè)務(wù)，沒有之一。由于版號(hào)限制，游戲供給越來越少，游戲開發(fā)商的話語(yǔ)權(quán)不斷增大，B站為代表的渠道和發(fā)行商能拿到的分成比例會(huì)越來越小。游戲數(shù)量減少，分成又減少，B站現(xiàn)金牛《FGO》和《碧藍(lán)航線》等老游戲生命周期也快到了，B站以代理為主的游戲業(yè)務(wù)未來都會(huì)很難。所以B站必須自研游戲。陳睿在電話會(huì)議中也說過，自研游戲未來會(huì)貢獻(xiàn)B站游戲收入的50%。但B站的游戲自研實(shí)力和效率目前看不太行，中間還需要巨大的研發(fā)投入和時(shí)間。

能不能提升游戲收入占比是判斷B站能不能盈利的第二個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。我認(rèn)為可能2年內(nèi)，B站游戲業(yè)務(wù)的增速會(huì)一直低于非游戲業(yè)務(wù)的增速，占比會(huì)繼續(xù)下降。

如果游戲收入占比上不去，那是不是就沒辦法提高整體毛利率了？

不是。廣告毛利率也很高。B站的廣告收入占比一定會(huì)繼續(xù)提高，從而抵消游戲下滑對(duì)毛利率的負(fù)面影響。另外，B站可以通過降低收入分成成本來提高毛利率。收入分成成本能不能降下來，也是判斷B站是否能盈利的第三個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。

B站的收入分成成本非常高，21Q3占到了總收入的41%。收入分成成本包括3部分：1）支付給游戲開發(fā)者的費(fèi)用；2）應(yīng)用商店和支付平臺(tái)的渠道費(fèi)用；3）給Up主和主播的分成。給游戲開發(fā)者的費(fèi)用前面說過，在游戲供小于求的趨勢(shì)下，分成比率只會(huì)增加；應(yīng)用商店的渠道費(fèi)B站控制不了（蘋果30%，安卓50%）；支付平臺(tái)主要是微信，我查了下費(fèi)用僅0.6%，下降空間不大；所以唯一有下降空間的就是給Up主和主播的分成。

那么在收入分成成本中，給Up主和主播的分成占多少？

這是B站財(cái)報(bào)讓我最不解和不滿的地方。收入分成占了整個(gè)收入的41%（注意，不是收入成本的41%），B站卻不公布更多細(xì)節(jié)。所以我只能猜了（Educated Guess）。因?yàn)檫@個(gè)比例很重要。

假設(shè)收入分成 = 直播分成率 × 直播收入 + 游戲分成率 × 游戲收入+ 廣告分成率 ×廣告收入

也就是Y= aX1 + bX2 + cX3, 然后做線性回歸。

由于分成率每個(gè)季度都會(huì)變，所以上面得到的分成率一定不太準(zhǔn)確。但基本能得出， B站目前的分成成本中，直播和廣告占主要部分。

我認(rèn)為游戲業(yè)務(wù)的分成率是很難降下來的。如果現(xiàn)在B站的收入分成支出中，游戲業(yè)務(wù)的分成率高還占大頭，那么今后也很難降下來，最終毛利率就很難提高；但如果直播和廣告占主要部分，而且分成率很高，那么以后可以降低這兩個(gè)業(yè)務(wù)的分成率，從而降低分成支出，改善毛利率。

換句話說就是： B站以后可以降低給Up和主播的直播和廣告分成率，來提高毛利率。

總之，目前B站的毛利率確實(shí)不高，主要是因?yàn)楦呙挠螒蚴杖胝急认陆岛透哌_(dá)41%的收入分成成本。B站游戲業(yè)務(wù)占比短期很難提高，但廣告增長(zhǎng)可以抵消游戲?qū)γ实挠绊憽站未來可以降低給UP和主播的收入分成率，來降低收入分成成本，從而提高毛利率。

聲明：我非專業(yè)人士。持有B站，會(huì)有稟賦效應(yīng)。不構(gòu)成任何投資建議。獨(dú)立思考，獨(dú)立判斷。