“這是價值事務所的第1312篇原創(chuàng)文章”

看完泰坦科技2022年報中的“董事長致全體股東信”，所長真的有點感動，先不管人家是不是“騙人的嘴”，至少人家真真正正地用了長達六頁的文字將整個行業(yè)格局、公司應對、未來展望都做出了詳細闡述。如果一直有追蹤泰坦，不難發(fā)現(xiàn)，人家上市后連續(xù)三年的致股東信每年都寫得“如此認真”、如此“情真意切”，而非像很多企業(yè)一樣報喜不報憂，只亮出年報中好看的數(shù)字，對不好的只字不提，或者壓根沒有“致全體股東信”這回事，畢竟好幾頁紙的稿子，寫起來還是很累的，對于這點，從事文字工作的所長深有感觸，只有發(fā)自內(nèi)心的熱愛，才能寫出這樣情真意切的文字。

強烈建議對生命科學服務行業(yè)感興趣的朋友好好讀一下泰坦科技的“致股東信”，真的可以學到不少東西，最好把三年的連著一起讀，甚至可以多讀兩遍。

01

價值事務所2022及2023Q1業(yè)績追蹤

正如董事長在致股東信中所講，2022年是行業(yè)最難熬的一年。一方面，國內(nèi)因為疫情反復封控，高?？蒲性馐苤卮蟠驌?，按所長某學妹的說法，科研課題完全無法推進，一度焦慮自己會延遲畢業(yè)，尤其是泰坦營收最重要的華東地區(qū)（營收 18.55 億，占總收入 71.12%），2022H1更是受損尤其嚴重；另一方面，下游生物醫(yī)藥行業(yè)也受疫情/投融資額下滑影響，對實驗室等投資更加謹慎，從而影響行業(yè)發(fā)展。

不過，2022全年，泰坦依然實現(xiàn)了收入 26.08 億，同比+20.50%，扣非歸母凈利潤 1.09 億，同比 -12.19%這份還過得去的成績（考察當下的泰坦營收比利潤更重要，至于為什么，這里先按下不表，后文再說），而且，這主要還是因為Q4過于拉垮（國內(nèi)疫情先封控后放開，各行各業(yè)近乎停擺，Q4利潤同比幾乎腰斬，營收持平）造成的。

2023Q1，公司的業(yè)績有了極大程度的恢復，實現(xiàn)收入 6.55 億，同比+ 12.68%，扣非歸母凈利潤 2252 萬，同比+39.49%。按照公司董事長致辭的說法，“可喜的是，今年 3 月開始逐漸恢復， 單月銷售收入同比增長超過 45%，高校市場同比增長高于 80%，我們管理團隊很有信心保持既定增長目標，把過去被耽擱落下的工作盡快追趕回來?！?/p>

那么問題來了，公司管理層過去定下的目標是怎樣的呢？

根據(jù)之前的股權(quán)激勵計劃方案，要么以2022年的營收為基數(shù)，2023-2025 年營業(yè)收入增長率分別不低于35%、82%、146%（即不低于36、48、65 億），或以2022 年凈利潤為基數(shù)，要求凈利潤增長率分別不低于 50%、102%、173%（即不低于1.89、2.55、3.44 億）。

2023年營收增長35%以上問題應該不大，至于利潤，泰坦作為科研服務平臺（類似科研服務行業(yè)的京東），在當下階段本就不應該過于考慮利潤，平臺要先把規(guī)模做起來，有了規(guī)模、有了較好的現(xiàn)金流、有了客戶粘性，利潤是水到渠成的事情。

這就好比當年的亞馬遜和京東，早些年一直虧，甚至有一段時間的規(guī)模不經(jīng)濟（規(guī)模越大、虧損越多），可一旦規(guī)模達到一定程度，規(guī)模效應體現(xiàn)出來后，開支下降非常顯著，立馬就能收獲巨額利潤。

這里，我們可以看一下隔壁特斯拉是如何從“規(guī)模不經(jīng)濟”再到“規(guī)模很經(jīng)濟”的。

我們也可以欣賞一下，近幾年京東集團的經(jīng)調(diào)整凈利潤增長有多么猛。

一旦平臺搭建成功，后面就會自動進入越多人用越好用的正循環(huán)中，到那時，賺錢就是一件非常容易的事情。

那么，對于正在搭建平臺的泰坦，我們需要關(guān)注的就是，他的資金能否讓他度過早期很難熬的規(guī)模不經(jīng)濟期，只要能度過早先的困難期，后期自然就會越過越輕松。

02

價值事務所拐點逼近

對于泰坦而言，一個非常重要的指標就是經(jīng)營性現(xiàn)金流。為了讓客戶多多在他的平臺采購，他會給予下游一定的賬期優(yōu)惠；為了讓上游客戶多多把產(chǎn)品給他代理/做貼牌，他會較快地給上游結(jié)賬；為了給客戶都提供更好的服務，他需要投入資金去建設倉儲物流，并在倉庫儲備不少的庫存，如此才能保證客戶下單后公司有現(xiàn)貨，然后能盡快把產(chǎn)品送到客戶手中……

這些都意味著公司早期需要自己墊錢/貼錢，因此，經(jīng)營性現(xiàn)金流一定是負的，甚至會出現(xiàn)一定的“規(guī)模不經(jīng)濟”，即營收越多，現(xiàn)金流凈流出越多。所以所長說，泰坦的利潤沒啥好看的，現(xiàn)金流都是負的意味著利潤都是假錢，沒有任何意義。

看其2022及2023Q1的現(xiàn)金流情況，他的拐點比較明顯了。

一般而言，泰坦的經(jīng)營性現(xiàn)金流都是Q1單季度表現(xiàn)最糟糕，其次Q3，Q2也是負的但會比Q3略微好一點，只有Q4是正的，唯一一個回款的季度。

由于近些年是泰坦的投入期，有一個階段性規(guī)模不經(jīng)濟時期，其現(xiàn)金流呈現(xiàn)逐年下降的情況。但按年來看，2021是拐點，2022全年現(xiàn)金流-1.51億，對比2021的-2.42億明顯回暖，已經(jīng)同2020差不多了。

看單季的情況更明顯，2022Q1是有史以來經(jīng)營性現(xiàn)金流數(shù)據(jù)最丑陋的一個季度，而后就逐季好轉(zhuǎn)，甚至2022Q3出現(xiàn)四年來難得的單季為正的情況，Q4回款也創(chuàng)了新高。

2023Q1對比2022Q1也明顯好轉(zhuǎn)，比2020同期也好很多，僅略微遜色于2021同期，如果照這個情況發(fā)展下去，不出意外，2024年現(xiàn)金流就可以轉(zhuǎn)正，并且不排除今年就能轉(zhuǎn)正的驚喜。

由于倉儲物流的基本框架在2021年已經(jīng)補齊（完成了 5 個區(qū)域中心倉建設以及23 個城市服務倉布點），在中心倉的推動下，泰坦在華東以外的區(qū)域近些年增長還是比較迅速，即便在疫情不利的因素下，原本比較薄弱的華中、西北、東北三大地區(qū)還是實現(xiàn)了非?？焖俚脑鲩L，按公司的說法是，“在這些區(qū)域已經(jīng)擁有部分有影響力的標桿客戶”。截至2022，華東地區(qū)的營收占比已經(jīng)降到了近70%，在華北、華南、西南都已經(jīng)成長為當?shù)剌^為頭部的服務商，隨著華中、西北、東北的市場份額逐步擴大，泰坦有望實現(xiàn)從區(qū)域性服務商到全國性服務商的轉(zhuǎn)變。

03

價值事務所寫在最后

總的來說，泰坦科技已經(jīng)初步具備全國性科研服務企業(yè)平臺的雛型，倉儲物流體系基本完善，且在行業(yè)內(nèi)處于絕對領(lǐng)先的位置；新區(qū)域擴張也初見成效，來自華東地區(qū)的營收占比正逐年下降；截至2022年，平臺SKU也超過500萬，且第三方品牌收入占比下降明顯（2022 年自有產(chǎn)品收入 14.09 億，同比增長23.69%，收入占比 54.04%）；經(jīng)營性現(xiàn)金流也出現(xiàn)拐點，有望于2024年轉(zhuǎn)正，隨著未來新生產(chǎn)、運營基地的陸續(xù)投產(chǎn)、營收規(guī)模的進一步擴大，平臺話語權(quán)將逐步增強，有望實現(xiàn)利潤的巨額反轉(zhuǎn)。

最后附上市場對泰坦科技2023-2025年凈利潤一致預期：2.23億、3.15億、4.48億。

(注：數(shù)據(jù)來自wind，僅做參考，且市場每分每秒都會有新的一致預期，利用市場一致預期需謹慎）

聲明：文章僅記錄作者思想，不構(gòu)成投資建議，投資有巨大風險，需謹慎謹慎再謹慎，希望大家像對待裝修房子一樣對待自己的投資，不要讓挑公司的時間還不如你挑家具的時間來得多，你對待小錢能反復權(quán)衡，怎么對待大錢反而如此草率？