文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 王心怡

編：許輝

在顯示驅(qū)動(dòng)芯片產(chǎn)業(yè)鏈中，像京東方這種顯示面板企業(yè)向芯片設(shè)計(jì)公司提出設(shè)計(jì)需求，芯片設(shè)計(jì)公司在完成設(shè)計(jì)后分別向晶圓制造代工廠和封裝測(cè)試企業(yè)下訂單，晶圓制造企業(yè)提供晶圓成品，封裝測(cè)試企業(yè)提供凸塊制造、封裝測(cè)試服務(wù)，形成芯片成品回到面板企業(yè)。

封裝測(cè)試企業(yè)合肥新匯成微電子股份有限公司（簡(jiǎn)稱：匯成股份）擬沖科上市，保薦機(jī)構(gòu)為海通證券。本次發(fā)行前公司總股本為 66,788.26萬股，本次擬公開發(fā)行新股不超過22,262.75萬股，本次發(fā)行的股票數(shù)量不低于本次發(fā)行后總股本的10%，不超過本次發(fā)行后總股本的25%（行使超額配售選擇權(quán)之前）。擬募資15.64億元用于12吋顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)擴(kuò)能項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。截至2021年6月30日，公司經(jīng)審計(jì)的累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為-2.932億元，累計(jì)未彌補(bǔ)虧損的情形尚未消除。

匯成股份實(shí)控人大額負(fù)債及股權(quán)質(zhì)押遭問詢，子公司違規(guī)辦理貿(mào)易融資受罰；2018年-2020年凈利潤(rùn)均為負(fù)，收入來源結(jié)構(gòu)單一，毛利率低于同行均值；競(jìng)爭(zhēng)加劇，與龍頭企業(yè)差距較大；客戶、供應(yīng)商集中度雙高；核心技術(shù)來源遭問詢；財(cái)務(wù)費(fèi)用高，利息支出合計(jì)超過億元。

實(shí)控人大額負(fù)債及股權(quán)質(zhì)押遭問詢，子公司違規(guī)辦理貿(mào)易融資受罰

匯成有限由揚(yáng)州新瑞連、嘉興高和、揚(yáng)州嘉慧、高投邦盛、金海科貸2015年12月18日共同出資設(shè)立，設(shè)立時(shí)注冊(cè)資本為100萬元，均為貨幣出資，2021年3月股改。天健會(huì)計(jì)師確認(rèn)匯成有限賬面凈資產(chǎn)為15.03億元，坤元評(píng)估確認(rèn)匯成有限凈資產(chǎn)評(píng)估值為17.72億元。

截至招股說明書簽署日，鄭瑞俊持有匯成投資70%的股份，為匯成投資的實(shí)際控制人，并通過匯成投資間接控制公司5.65%的股份；鄭瑞俊持有香港寶信44.64%的股份，為香港寶信第一大股東，且香港寶信其他股東持股較為分散，故鄭瑞俊為香港寶信的實(shí)際控制人，通過香港寶信間接控制公司1.87%的股份；鄭瑞俊擔(dān)任合肥芯成的執(zhí)行事務(wù)合伙人，為合肥芯成的實(shí)際控制人，并通過合肥芯成間接控制公司1.66%的股份。

截至招股說明書簽署日，楊會(huì)直接持有公司3.53%的股份；同時(shí)，楊會(huì)擔(dān)任揚(yáng)州新瑞連的執(zhí)行事務(wù)合伙人，為揚(yáng)州新瑞連的實(shí)際控制人，通過揚(yáng)州新瑞連間接控制公司26.07%的股份。

鄭瑞俊、楊會(huì)系夫妻關(guān)系，夫婦合計(jì)共同控制公司38.78%的股份表決權(quán)，同時(shí)鄭瑞俊擔(dān)任公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，對(duì)公司重大決策及經(jīng)營(yíng)管理具有決定性影響。此次公開發(fā)行后，實(shí)際控制人鄭瑞俊、楊會(huì)對(duì)公司表決權(quán)的控制比例由38.78%降低至29.09%。

值得注意的是，截至招股說明書簽署日，公司控股股東揚(yáng)州新瑞連所持公司2,000萬股股份存在質(zhì)押情形，占公司總股本的2.99%。

揚(yáng)州新瑞連及實(shí)控人鄭瑞俊存在3項(xiàng)未到期的大額對(duì)外負(fù)債（負(fù)債本金折合1,000萬元以上），債權(quán)金額合計(jì)3.04億元，并同時(shí)為公司未履行完畢的對(duì)外借款提供大額擔(dān)保。2018年10月合肥創(chuàng)投入股，其第四期股權(quán)轉(zhuǎn)讓款1.1億元及相應(yīng)的利息需在2021年12月前支付，目前尚未支付完畢。

在問詢函中，實(shí)控人大額負(fù)債及股權(quán)質(zhì)押備受關(guān)注，控股股東和實(shí)控人后續(xù)償還資金安排，是否具備清償能力，控制權(quán)是否清晰穩(wěn)定，是否符合控股股東和受控股股東、實(shí)際控制人支配的股東所持公司的股份權(quán)屬清晰，不存在導(dǎo)致控制權(quán)可能變更的重大權(quán)屬糾紛等發(fā)行條件，并充分提示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

截至招股說明書簽署日，匯成股份外資股東為匯成投資、Advance、Great Title、Worth Plus、香港寶信、華得富、Win Plus、Strong Lion，持股比例達(dá)22.14%。此外，合肥創(chuàng)投持有的匯成股份的股份界定為國(guó)有法人股，持股數(shù)量為1200萬股，持股比例為1.8%。截至招股說明書簽署日，公司股東中共有14家股東屬于私募投資基金。

2018年9月18日，匯成股份子公司因江蘇匯成存在違反規(guī)定辦理貿(mào)易融資的行為，國(guó)家外匯管理局揚(yáng)州市中心支局給予江蘇匯成15萬元的處罰。

此外，報(bào)告期內(nèi)，公司存在為滿足貸款銀行受托支付要求，通過供應(yīng)商或第三方取得銀行貸款的情形。相關(guān)轉(zhuǎn)貸行為發(fā)生在2018年1月至2020年7月，通過轉(zhuǎn)貸共取得貸款總額3.777億元。

報(bào)告期內(nèi)，匯成股份作為被擔(dān)保方的關(guān)聯(lián)擔(dān)保金額合計(jì)為18.926億元；報(bào)告期內(nèi)，子公司江蘇匯成作為被擔(dān)保方的關(guān)聯(lián)擔(dān)保金額合計(jì)為3.49億元2018年-2021年1-6月，公司向關(guān)聯(lián)方直接進(jìn)行資金拆入金額合計(jì)分別為3.32億元、1.61億元、1.25億元和1500萬元，應(yīng)計(jì)利息分別為1235.66萬元、1723.17萬元、1343.93萬元和65.08萬元。

2018年-2020年凈利潤(rùn)均為負(fù)，收入來源結(jié)構(gòu)單一，毛利率低于同行均值

公司是集成電路高端先進(jìn)封裝測(cè)試服務(wù)商，目前聚焦于顯示驅(qū)動(dòng)芯片領(lǐng)域，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)以前段金凸塊制造（Gold Bumping）為核心，并綜合晶圓測(cè)試（CP）及后段玻璃覆晶封裝（COG）和薄膜覆晶封裝（COF）環(huán)節(jié)，形成顯示驅(qū)動(dòng)芯片全制程封裝測(cè)試綜合服務(wù)能力。

2018年-2021年1-6月，匯成股份的營(yíng)業(yè)收入分別為2.856億元、3.942億元、6.189億元和3.588億元，凈利潤(rùn)分別為-1.071億元、-1.640億元、-400.50萬元和5881.79萬元。公司業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，且2018-2020年各期凈利潤(rùn)均為負(fù)，公司稱，主要系公司處于持續(xù)的客戶驗(yàn)證及產(chǎn)品導(dǎo)入階段，銷售收入不能覆蓋同期發(fā)生的成本及研發(fā)支出，長(zhǎng)期資產(chǎn)折舊與攤銷金額等成本較高所致。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到，2018年-2021年1-6月，公司獲得政府補(bǔ)助金額分別為1080.24萬元、2685.68萬元、1.033億元和1.022億元。報(bào)告期內(nèi)，公司計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助分別為840.72萬元、665.29萬元、4,370.80萬元和2,775.63萬元。

報(bào)告期內(nèi)，匯成股份主營(yíng)業(yè)務(wù)收入均來源于顯示驅(qū)動(dòng)芯片領(lǐng)域的先進(jìn)封裝測(cè)試服務(wù)，收入來源結(jié)構(gòu)較為單一。不同于長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技等封測(cè)龍頭企業(yè)，其產(chǎn)品涵蓋了分立器件、傳感器、CPU、電源管理芯片等多個(gè)領(lǐng)域，公司則專注于顯示驅(qū)動(dòng)芯片領(lǐng)域的先進(jìn)封裝測(cè)試業(yè)務(wù)，因而所封測(cè)產(chǎn)品較為單一。集成電路行業(yè)技術(shù)更新迭代快，目前公司專注于顯示驅(qū)動(dòng)芯片先進(jìn)封測(cè)領(lǐng)域，主要使用Bumping、COG、COF等技術(shù)。如果未來公司技術(shù)升級(jí)進(jìn)度或成果未達(dá)預(yù)期、未能準(zhǔn)確把握行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，導(dǎo)致未能成功進(jìn)行工藝及技術(shù)升級(jí)迭代，公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力將受到不利影響。

報(bào)告期內(nèi)，匯成股份綜合毛利率分別為3.67%、4.91%、19.41%和28.47%。2018年和2019年，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率明顯低于同行業(yè)毛利率水平，2020年和2021年1-6月雖有所提升但仍低于同行均值。

公司所封裝測(cè)試的芯片廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)、智能穿戴、高清電視、筆記本電腦、平板電腦等各類終端消費(fèi)產(chǎn)品。受全球宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)、行業(yè)景氣度等因素影響，上述終端產(chǎn)品消費(fèi)存在一定周期性，而消費(fèi)市場(chǎng)周期會(huì)通過供應(yīng)鏈的“牛鞭效應(yīng)”放大傳遞至集成電路行業(yè)，集成電路行業(yè)的發(fā)展與宏觀經(jīng)濟(jì)及終端市場(chǎng)整體發(fā)展密切相關(guān)。

競(jìng)爭(zhēng)加劇，與龍頭企業(yè)差距較大

近年來，集成電路封裝測(cè)試行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，尤其是高端封測(cè)領(lǐng)域資本不斷涌入。一方面，長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技等在封測(cè)領(lǐng)域橫跨眾多產(chǎn)品線的行業(yè)龍頭企業(yè)先后上市募集資金，并通過新建生產(chǎn)線、升級(jí)改造技術(shù)和產(chǎn)品以及對(duì)外收購(gòu)等手段不斷擴(kuò)充產(chǎn)能，提升產(chǎn)品質(zhì)量和技術(shù)水平，若上述行業(yè)龍頭企業(yè)進(jìn)軍顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)領(lǐng)域，公司業(yè)務(wù)將受到一定沖擊。

另一方面，外資與合資封裝測(cè)試企業(yè)進(jìn)一步布局中國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)，若其涉足顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)領(lǐng)域，將加大行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度。根據(jù)Frost & Sullivan統(tǒng)計(jì)，2020年全球顯示驅(qū)動(dòng)芯片出貨量約165.40億顆，中國(guó)大陸顯示驅(qū)動(dòng)芯片出貨量約52.70億顆。公司在2020年所封測(cè)顯示驅(qū)動(dòng)芯片出貨量為8.28億顆，據(jù)此測(cè)算，公司在顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)領(lǐng)域全球市場(chǎng)占有率約為5.01%，在中國(guó)大陸市場(chǎng)占有率約為15.71%。

全球封裝測(cè)試行業(yè)的集中度較高，根據(jù)Frost & Sullivan數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年全球前十大封裝測(cè)試企業(yè)銷售額占全球銷售額比例高達(dá)84.00%。

相比顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)行業(yè)頭部企業(yè)頎邦科技、南茂科技等， 公司業(yè)務(wù)規(guī)模仍存在較大差距；在全球范圍內(nèi)，行業(yè)頭部企業(yè)頎邦科技、南茂科技等發(fā)展歷史較為悠久，總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)等經(jīng)營(yíng)指標(biāo)均高于公司，研發(fā)費(fèi)用和研發(fā)涉及領(lǐng)域等研發(fā)指標(biāo)均大于公司。

客戶、供應(yīng)商集中度雙高

報(bào)告期內(nèi)，匯成股份對(duì)前五大客戶的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入合計(jì)分別為2.348億元、3.048億元、4.382億元和2.661億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為87.63%、82.38%、76.21%和76.05%，客戶集中度較高。公司客戶主要有聯(lián)詠科技、奇景光電、瑞鼎科技、天鈺科技等9家。報(bào)告期內(nèi)，公司客戶集中度高于可比公司平均水平主要系公司成立時(shí)間相比于頎邦科技、南茂科技與通富微電較晚，以及公司重點(diǎn)發(fā)展優(yōu)質(zhì)客戶進(jìn)口替代的市場(chǎng)策略。

公司應(yīng)收賬款前五大客戶的占比也較高，報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為5,044.98萬元、8,765.94萬元、1.55億元和1.557億元，占各期末流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為21.55%、26.60%、38.51%和38.10%。截至2021年6月末，公司應(yīng)收賬款余額前五名合計(jì)1.315億元，占應(yīng)收賬款余額的比例為80.22%。

報(bào)告期內(nèi)，匯成股份向前五大原材料供應(yīng)商采購(gòu)額合計(jì)分別為1.312億元、1.762億元、2.130億元和1.382億元，占原材料采購(gòu)總額的比例分別為77.10%、79.92%、83.14%和85.11%，原材料供應(yīng)商集中度較高。集成電路封裝測(cè)試行業(yè)對(duì)原材料和設(shè)備有較高要求，公司報(bào)告期內(nèi)80%以上生產(chǎn)設(shè)備與50%以上原材料均采購(gòu)自中國(guó)境外（以日本為主）；同時(shí)，公司的主要客戶亦為境外企業(yè)（以中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)為主），報(bào)告期內(nèi)，公司對(duì)境外客戶銷售金額占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例在60%以上。

田中貴金屬一直是公司第一大原材料供應(yīng)商，2018年-2021年1-6月，公司向其采購(gòu)含金電鍍液等產(chǎn)品金額分別為8662.28萬元、1.020億元、1.282億元和6952.31萬元，占各期采購(gòu)總額比例分別為50.89%、46.28%、50.02%和42.83%。公司主要向其主要采購(gòu)含金電鍍液用于顯示驅(qū)動(dòng)芯片前段的金凸塊制造工藝制程。日本田中貴金屬集團(tuán)創(chuàng)立于1885年，是全球知名貴金屬制造企業(yè)，在該領(lǐng)域位居前列，近年來產(chǎn)品在半導(dǎo)體制造等領(lǐng)域亦擁有較高市場(chǎng)占有率。

報(bào)告期各期末，匯成股份存貨賬面價(jià)值分別為1.026億元、1.418億元、1.244億元和1.532億元，占各期末流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為43.84%、43.02%、30.90%和37.50%。公司期末存貨金額較大，占比較高。2019年末-2021年末，公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備分別為811.67萬元、410.50萬元和705.15萬元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備先減少后增加，存在小幅波動(dòng)。2019年末存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額較大，主要由于合肥封測(cè)基地因產(chǎn)能利用率未飽和導(dǎo)致單位成本較高，公司對(duì)期末存貨計(jì)提了部分存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。2021年末原材料計(jì)提較多跌價(jià)準(zhǔn)備，主要系2021年12月末的黃金市場(chǎng)價(jià)格處于低位，公司針對(duì)黃金廢料計(jì)提了部分存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。

核心技術(shù)來源遭問詢

匯成股份的核心技術(shù)人員共4名，包括林文浩、鐘玉玄、許原誠(chéng)和陳漢宗，四人均系中國(guó)臺(tái)灣籍，且均曾在頎邦科技下屬子公司任職，頎邦科技為市場(chǎng)第一大顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)企業(yè)；江蘇匯成于2016年7月成為公司全資子公司。2011年成立時(shí)江蘇匯成具體技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等事項(xiàng)由中國(guó)臺(tái)灣籍管理團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)。匯成股份依托江蘇匯成前期資源迅速發(fā)展，目前可以針對(duì)8吋及12吋晶圓提供顯示驅(qū)動(dòng)芯片的金凸塊制造、封裝測(cè)試服務(wù)。問詢函中，證監(jiān)會(huì)要求公司說明核心技術(shù)的來源和形成發(fā)展過程，核心技術(shù)人員是否存在違反原任職單位關(guān)于競(jìng)業(yè)禁止、保密協(xié)議約定的情形，公司核心技術(shù)、產(chǎn)品的研發(fā)是否涉及其原任職單位的技術(shù)成果，是否存在糾紛及潛在訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

招股書顯示，截至2021年6月30日，公司在職員工共962名，其中研發(fā)人員185名，占比19.23%；問詢函回復(fù)中，公司稱，截至2021年12月31日，公司研發(fā)人員172名，占員工總數(shù)比例為15.85%，短短半年間，變動(dòng)達(dá)13人之多。

2018年-2021年1-6月，匯成股份的研發(fā)費(fèi)用分別為3,787.27萬元、4,542.64萬元、4,715.21萬元和2,898.95萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為13.26%、11.52%、7.62%和8.08%。此外，2019年公司勞務(wù)派遣用工人數(shù)占用工總數(shù)的比例為16.88%，超過了10%。

財(cái)務(wù)費(fèi)用高，利息支出合計(jì)超過億元

報(bào)告期各期，公司期間費(fèi)用合計(jì)分別為9,895.27萬元、1.820億元、1.396億元和4,344.03萬元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為34.65%、46.18%、22.56%和12.11%。

報(bào)告期各期，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為2,184.23萬元、6,984.75萬元、4,999.52萬元和-685.05萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為7.65%、17.72%、8.08%和-1.91%。2018年-2020年公司利息支出金額分別為2475.65萬元、6544.06萬元、3983.19萬元。

報(bào)告期各期末，匯成股份非流動(dòng)資產(chǎn)金額分別為9.521億元、12.223億元、13.473億元和14.23億元，逐年增加，固定資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增加，對(duì)應(yīng)所產(chǎn)生的折舊費(fèi)用保持在較高水平，各期折舊費(fèi)用金額分別為6,891.57萬元、9,834.00萬元、1.386億元和7,889.05萬元。募投項(xiàng)目實(shí)施后固定資產(chǎn)規(guī)模將大幅增加，每年新增折舊攤銷費(fèi)用8,189.05萬元，而項(xiàng)目產(chǎn)生收益需要一定的時(shí)間，因此，在達(dá)產(chǎn)期前期，大額的長(zhǎng)期資產(chǎn)折舊與攤銷等固定成本將在一定程度上影響公司的盈利能力。

實(shí)控人和控股股東大額質(zhì)押，大額關(guān)聯(lián)借貸致使財(cái)務(wù)費(fèi)用大增，折舊攤銷費(fèi)用大，毛利率不如同行，匯成股份或?qū)⒙窭祝?/p>