2021年，對港股市場是錯綜復(fù)雜的一年。年初，緊隨2020年全球股市牛市的步伐，又經(jīng)歷了南向資金大幅流入，造就了年初至2月17日期間延續(xù)了2020年以來的升勢；牛年以來至3月末，期間美債收益率上升，市場擔(dān)憂美聯(lián)儲對QE和寬松政策之態(tài)度發(fā)生變化，市場出現(xiàn)了快速的回落；3月末至6月末，期間美債收益率顯著回落，美聯(lián)儲對通脹“滅火”，一再強調(diào)通脹只是“暫時的”，并一再強調(diào)調(diào)整買債政策路還很長，市場總體較為“平靜”，恒指走出一個“波浪形”；6月末至11月結(jié)束，期間經(jīng)歷了美國通脹實質(zhì)性走高、美聯(lián)儲taper預(yù)期到taper計劃落地并預(yù)計美聯(lián)儲2022年將加息、網(wǎng)絡(luò)安全檢查、教育雙減、減稅退坡政策發(fā)酵、網(wǎng)絡(luò)游戲監(jiān)管、科技公司業(yè)績不佳等錯綜復(fù)雜的因素，市場出現(xiàn)了顯著下行。

截至2021年11月30日，恒生指數(shù)年內(nèi)下跌13.79%，國企指數(shù)下跌了22.07%；A股市場，上證指數(shù)上漲2.61%，深證成指上漲2.25%，創(chuàng)業(yè)板指上漲17.85%；美股市場，道瓊斯工業(yè)指數(shù)上漲12.67%，標(biāo)普500指數(shù)上漲21.59%，納斯達(dá)克指數(shù)上漲20.56%。在全球主要股市中，2021年前11個月，港股市場跌幅最大。

表 1 2021年全球主要股指漲幅

南向資金成交額大幅放大，恒指短期大幅上漲

2020年2月下旬到3月上旬，因為疫情影響，包括港股市場在內(nèi)的全球主要股市短期急速大幅下跌。隨后由于全球央行，尤其是美聯(lián)儲的快速行動，流動性非常充裕，市場在3月末開始觸底回升，并在2020年余下時間大幅上漲。

2020年3月24日-12月31日，恒生指數(shù)上漲25.51%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)上漲64.62%，標(biāo)普500指數(shù)上漲67.88%，納斯達(dá)克指數(shù)上漲了87.86%。2021年起初，延續(xù)了2020年的上漲行情。

2021年一季度，港股通（滬）、港股通（深）單日成交額最大均達(dá)到500億人民幣以上，南向資金成交額大幅擴(kuò)大，使大市成交額大幅提升，彼時港股單日大市成交額一度達(dá)到3000億港元。

為此，2021年1月4日-2月17日，31個交易日，恒生指數(shù)上漲了14.15%，恒生科技指數(shù)上漲了29.9%。

圖 1港股通（滬）歷史成交額走勢

圖 2港股通（深）歷史成交額走勢

美債收益率上升，恒指短期快速下跌

2020年2月份，美國十年期國債收益率仍保持在1.60%左右，但由于2020年2月歐美第一波疫情開始，美股出現(xiàn)斷崖式下跌。為此，3月份，美聯(lián)儲快速下調(diào)聯(lián)邦基金利率至0-0.25%，且向市場釋放流動性，因此，美國十年期國債利率也快速下行至2020年3月9日的0.54%。2020年3月-8月，十年期美債收益率也曾“上躥下跳”，但直至8月初，收益率仍在0.60%左右。

從2020年8月開始，十年期美債收益率即開始上行，到2021年1月，收益率突破1%。2021年1月，美國CPI年率（未季調(diào)）為1.4%，2月為1.7%，彼時市場擔(dān)憂美國通脹進(jìn)一步走高，促使十年期美債收益率持續(xù)上漲，到了2021年3月，十年期美債收益率最高時達(dá)到了1.74%。

為此，2月18日-3月25日，26個交易日，恒生指數(shù)短期大跌10.25%，最低下探至27505點，恒生科技指數(shù)下跌幅度更是達(dá)到了27.41%。

圖 3美國十年期國債收益率走勢

美聯(lián)儲一邊“滅火”一邊“放風(fēng)”，市場平穩(wěn)度過3個月

2月下旬至3月末，這期間不僅是港股市場下跌，全球部分主要股市也出現(xiàn)了階段性調(diào)整。2月18日-3月25日，恒生指數(shù)短期下跌10.25%，恒生科技指數(shù)下跌27.41%；2月16日-3月8日，納斯達(dá)克指數(shù)下跌10.54%；2月18日-3月24日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大跌了22.82%。

市場波動的直接原因在于預(yù)期美國通脹將繼續(xù)升高，為此，擔(dān)憂美聯(lián)儲“被迫”減碼QE。

為此，彼時美聯(lián)儲不斷“滅火”。在當(dāng)時，美聯(lián)儲主席鮑威爾多次強調(diào)通脹是“暫時的”，其他數(shù)位美聯(lián)儲官員也為市場擔(dān)憂貨幣政策收緊滅火。5月17日，美聯(lián)儲副主席克拉里達(dá)表示，目前經(jīng)濟(jì)方面尚未獲得足夠進(jìn)展，美聯(lián)儲決定縮減QE之前將提前告知外界；亞特蘭大聯(lián)儲主席亦表示，盡管通脹發(fā)酵，但他對美聯(lián)儲的超寬松政策仍然滿意，在失業(yè)仍舊成為問題的情況下，當(dāng)前通脹是健康的；6月3日，美國紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯在接受采訪時堅持了他一貫的觀點，即美國經(jīng)濟(jì)仍然未取得實現(xiàn)美聯(lián)儲通脹與就業(yè)雙重目標(biāo)的“進(jìn)一步實質(zhì)性進(jìn)展”，因此對調(diào)整買債政策而言“還有很長的路要走”、“遠(yuǎn)不足以采取行動”。

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但另一方面，美聯(lián)儲高官又不斷放風(fēng)對調(diào)整QE的態(tài)度。1）5月26日，美聯(lián)儲負(fù)責(zé)金融監(jiān)管的副主席夸爾斯表示，如果美國經(jīng)濟(jì)在受到新冠疫情打擊后保持強勁復(fù)蘇，美聯(lián)儲就應(yīng)該在未來幾個月的會議上開始討論減少Q(mào)E購債；2）夸爾斯講話前一天，美聯(lián)儲副主席克拉里達(dá)也表示，F(xiàn)OMC可能在未來的政策會議上討論何時適合縮減QE。這將取決于所得到的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)；3）5月份發(fā)布的4月FOMC會議紀(jì)要中，美聯(lián)儲首次明確指出可能會在“未來幾次會議上開始討論減碼QE”，這一提議得到多位官員支持；4）6月3日，2023年才有FOMC投票權(quán)、但參與每次FOMC政策討論的達(dá)拉斯聯(lián)儲主席卡普蘭也發(fā)表講話，重申對調(diào)整QE買債“宜早不宜遲”的態(tài)度。

在美聯(lián)儲一邊“滅火”一邊“放風(fēng)”中，市場平穩(wěn)度過3個月，3月26日-6月25日，61個交易日，恒指上漲了4.98%，恒生科技指數(shù)上漲了3.66%。

2021年上半年，恒生指數(shù)上漲5.86%，恒生科技指數(shù)下跌3.21%，因此，上半年，其實港股市場并沒有出現(xiàn)“顯著”下跌。更大幅度的下跌來自下半年。

下半年錯綜復(fù)雜的因素，港股出現(xiàn)快速且大幅下跌

網(wǎng)絡(luò)安全審查。6月28日，滴滴出行在紐交所掛牌上市，7月2日，國家網(wǎng)信部宣布對滴滴進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)安全審查；7月5日，國家網(wǎng)絡(luò)安全審查辦按照《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法》對運滿滿、火車幫、BOSS直聘實施網(wǎng)絡(luò)安全審查。

6月28日-7月8日，8個交易日，恒生指數(shù)快速下跌了7.29%，同期，恒生科技指數(shù)下跌了11.09%。

教育“雙減”。7月底，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步減輕義務(wù)教育階段學(xué)生作業(yè)負(fù)擔(dān)和校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)的意見》。全面規(guī)范校外培訓(xùn)行為，《意見》提出，堅持從嚴(yán)審批機(jī)構(gòu)，要求各地不再審批新的面向義務(wù)教育階段學(xué)生的學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，現(xiàn)有學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)統(tǒng)一登記為非營利性機(jī)構(gòu)，對線上學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)改為審批制。要求學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)一律不得上市融資，嚴(yán)禁資本化運作，上市公司不得通過股票市場融資投資學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，不得通過發(fā)行股份或支付現(xiàn)金等方式購買學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)資產(chǎn)。

7月23日-27日，3個交易日，恒生指數(shù)快速大幅下跌了9.51%，恒生科技指數(shù)更是大幅下跌了16.56%。

減稅優(yōu)惠退坡消息發(fā)酵。根據(jù)國內(nèi)現(xiàn)有稅收政策，法定企業(yè)所得稅稅率為25%，但經(jīng)認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)的主體享受15%的優(yōu)惠稅率；被認(rèn)定為軟件企業(yè)的主體有權(quán)享受企業(yè)所得稅“兩免三減半”稅收優(yōu)惠；而獲得國家重點軟件企業(yè)資格的企業(yè)可享受10%的企業(yè)所得稅優(yōu)惠稅率。8月初，阿里巴巴在財報公布后的電話會上，發(fā)出了部分業(yè)務(wù)將不再享有10%稅收優(yōu)惠政策的“預(yù)警”。

8月12日-20日，7個交易日，恒生科技指數(shù)大幅下跌13.57%，恒生指數(shù)下跌6.79%。

未成年人游戲防沉迷。8月30日，國家新聞出版署下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步嚴(yán)格管理，切實防止未成年人沉迷網(wǎng)絡(luò)游戲的通知》，針對未成年人過度使用甚至沉迷網(wǎng)絡(luò)游戲問題，進(jìn)一步嚴(yán)格管理措施。通知要求，嚴(yán)格限制向未成年人提供網(wǎng)絡(luò)游戲服務(wù)的時間，所有網(wǎng)絡(luò)游戲企業(yè)僅可在周五、周六、周日和法定節(jié)假日每日20時至21時向未成年人提供1小時服務(wù)。

美聯(lián)儲政策波譎云詭。5月時，美聯(lián)儲還“堅定”認(rèn)為通脹是暫時的，縮減QE還為時尚早。美聯(lián)儲9月FOMC議息會議，維持基準(zhǔn)利率和資產(chǎn)購買計劃維持不變；但美聯(lián)儲未來加息預(yù)期明顯提升，貨幣政策委員預(yù)測的點陣圖顯示，2022年底將加息一次、2023年將加息三次；預(yù)計今年11月份美聯(lián)儲將宣布資產(chǎn)縮減（Taper）計劃，2022年中左右結(jié)束Taper。

11月FOMC議息會議，Taper落地，會議聲明宣布，鑒于2020年12月以來，經(jīng)濟(jì)已取得不錯進(jìn)展，委員會決定從2021年11月開始，將購買美國國債和抵押貸款支持證券（MBS）的規(guī)模分別降低100億美元和50億美元，資產(chǎn)購買總量下調(diào)至1050億美元水平。從2021年12月開始，進(jìn)一步加快縮減進(jìn)程，將購買美國國債和抵押貸款支持證券（MBS）的規(guī)模分別降低200億美元和100億美元，資產(chǎn)購買總量下調(diào)至900億美元水平。若按此進(jìn)程持續(xù)縮減，預(yù)計2022年中旬，將完成Taper進(jìn)程，結(jié)束QE。

美聯(lián)儲主席突然“轉(zhuǎn)鷹”。美聯(lián)儲主席鮑威爾此前多次強調(diào)美國的通脹只是“暫時”性的，但在11月30日，鮑威爾放棄了這一說法，不再認(rèn)為通脹只是“暫時性”的，稱美聯(lián)儲將在控制通脹方面保持警惕。同時明示可能加速完成Taper。貨幣收緊的節(jié)奏可能會加快。

科技公司業(yè)績不佳。11月10日-30日，騰訊控股（00700.HK）、網(wǎng)易-S（09999.HK）、百度集團(tuán)-SW（09888.HK）、嗶哩嗶哩-SW（09626.HK）、阿里巴巴-SW（09988.HK）、京東集團(tuán)-SW（09618.HK）、快手-W（01024.HK）、小米集團(tuán)-W（01810.HK）、美團(tuán)-W（03690.HK）、拼多多（PDD.US）等大型中概科技公司發(fā)布截至2021年9月30日三個月業(yè)績，多數(shù)不及預(yù)期，導(dǎo)致港股出現(xiàn)持續(xù)調(diào)整。

新冠新變異毒株來襲。11月25日，南非報告發(fā)現(xiàn)新冠病毒突變毒株“奧密克戎”，因攜帶大量突變、傳播速度快引發(fā)全球密切關(guān)注，世衛(wèi)組織將全球風(fēng)險評估為“非常高”。該毒株問世后，全球各國迅速開啟“一級戒備”，美、英等國第一時間向相關(guān)地區(qū)發(fā)布旅行禁令。為此，市場擔(dān)憂疫情以來脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將被再次被中斷。

為此，全球主要股市短期出現(xiàn)了快速下跌，11月25日-11月30日，3個交易日，恒生指數(shù)下跌5.11%，恒生科技指數(shù)下跌5.19%。

網(wǎng)絡(luò)安全審查、教育“雙減”政策、減稅優(yōu)惠退坡消息發(fā)酵、未成年人游戲防沉迷、美聯(lián)儲政策波譎云詭、科技公司業(yè)績不佳、新冠新變異毒株來襲……錯綜復(fù)雜的因素使港股出現(xiàn)快速且大幅下跌。