在《最適合A股的3大投資策略》，我講到3類比較可行的投資策略：價值投資、主題投資、板塊輪動。同時為了彌補價值投資在科技股上的不足，我又補了一篇《怎樣投資科技股？》。

投資策略可以分為兩大類：基于基本面、基于市場。

價值投資、科技股投資，主要是基于基本面的，它們的出發(fā)點主要是實體經(jīng)濟的邏輯。

價值投資就不多解釋了，至于科技股，雖然也有“炒概念”的成分，但真正意義上的科技股投資，我認為依然是基于實體經(jīng)濟邏輯的，重點在于判斷行業(yè)本身的邊際變化，比如2010年移動互聯(lián)網(wǎng)滲透率加速向上，2016年三元電池占比超過磷酸鐵鋰，2019年光伏平價等。

然而這些都是基本面的邏輯，20XX年，某個新科技出現(xiàn)拐點，但這一年的資本市場不一定有所表現(xiàn)，可能是剛好流動性不足，或者投資者情緒低迷，實體經(jīng)濟和資本市場之間的傳導并不是絕對順暢的。不可否認，科技往往最有話題，科技股的投資往往伴隨著主題投資，但在我那篇《怎樣投資科技股？》中，我還是把科技股的打法定義為產(chǎn)業(yè)資本的打法，主要是基于基本面的。

所以，科技股投資和主題投資，往往重合，但兩者不一樣，這是我要強調的。

第二大類是基于市場的，主要是研究市場怎么博弈，主要有板塊輪動和主題投資兩類打法。這兩者也有區(qū)別：板塊輪動雖然是“市場流”，但也是基于宏觀經(jīng)濟的，類似“鋼鐵價格漲了所以布局煤炭”或者“流動性充裕了，布局小市值”之類，但是這里面不一定有主題的催化，投的也不一定非得是科技股，而是在金融、必選、可選、周期、科技等板塊之間換來換去。

我所認為的板塊輪動、主題投資之間的區(qū)別，主要是：

• 板塊輪動主要跟蹤高頻宏觀數(shù)據(jù)的變化，提前預判市場風格，操作上閑不住，這階段必選那階段成長，這邊出來那邊就要進去，如果持有現(xiàn)金，也是基于資產(chǎn)配置考慮。板塊輪動一般不看圖，最擅長此道的是策略分析師，所以看起來很高大上，但是要關注的東西太多，似乎你要什么都懂，所以很難實操。

• 主題投資主要是看有沒有高大上的題材出現(xiàn)，沒有大題材寧可不出手（否則就變成另一種投機方式：交易），一般結合圖形，主題投資是A股最流行的打法，所以不是策略分析師的專利，因為股民們都這么干。題材來了就上，題材退了就走，不需要什么都懂。

舉個例子：可能某個時候，策略分析師覺得流動性充裕了，經(jīng)濟向上了，可以配置成長了，推薦光伏和電車，結果沒想到港口、交運大漲，策略分析師們趕緊修改報告，什么“目前依然是價值行情，成長尚未啟動”云云，結果一看才知道是因為國家發(fā)布了個戰(zhàn)略（主題）叫“一帶一路”。

兩者又絕非涇渭分明，就像科技股的投資，我將其列為基于基本面的，但科技股往往伴隨著主題投資（ji），板塊輪動和主題投資也有交叉。

在《最適合A股的3大投資策略》中，我提到板塊輪動太難，性價比不高，所以放棄。

這里主要講一講主題投資的玩法。

1，股價變化的內在機制

首先思考一個問題：股價為什么會變化？為什么這家公司今天漲了10%？為什么我一買就跌？股價背后的神奇力量是什么？

這已經(jīng)不是玄學了，業(yè)內都知道股價的底層邏輯是DDM模型：

（1）分子端

上圖有誤，應為凈資產(chǎn)*ROIC*d（股息率），也就是公司能創(chuàng)造多少股利，體現(xiàn)了公司基本面的變化。

• 資本：取決于經(jīng)濟周期、經(jīng)濟增長。上圖作者之所以寫成資本，我想應該是要表達企業(yè)愿意投入多少錢（但如果是這樣，后面不該是ROE，應該是ROIC才對）。那么企業(yè)愿意投資的意愿，就取決于經(jīng)濟周期好不好，經(jīng)濟是否持續(xù)增長。

• ROE（或ROIC）：體現(xiàn)一家公司的回報率，跟公司本身的質地有關，此外也跟大環(huán)境經(jīng)濟周期有關。

• 股息率：取決于公司留多少錢、分多少錢，如果公司決定擴張，可能分紅就少一點，但這取決于公司的資本配置能力，1塊錢留在內部要是能帶來更好的回報，自然就別分紅，否則就分給股東自己來配置，所以這一塊對股價影響應該是非本質的。

所以，對公司基本面產(chǎn)生影響的因素，主要有3大層面、4個因素：

（2）分母端，資金面

分母就是CAPM模型，簡單來說就是無風險利率再加上風險溢價。我投資的可是股票，是有風險的，所以我要求一個最低回報率，這個最低回報率一定是比無風險利率（通常是10年期國債收益率）更高的，因為我承擔了風險，我要求加個溢價上去。

所以無風險利率就取決于貨幣政策、通脹率。如果CPI走高，市場自然會有加息、流動性收緊的預期。

（3）分母端，情緒面

• 無風險利率是外生變量，國債收益率，該多少就是多少，不是股民們拍著腦袋喊的，只能被動接受。但股民可以決定自己要加多少風險溢價。

• 一方面要看股民自己的心情，我貪不貪？怕不怕？心情好不好？是不是覺得自己是股神？不理性的股民當然只看心情，也就是風險偏好。

• 一方面要看標的本身，大藍籌風險低，我可以放寬一點要求，成長股風險太大，我得謹慎一點，所以要考慮企業(yè)本身的非系統(tǒng)性風險。

所以總結一下分母端：

2，主要矛盾+預期差

每個時期都有一個主導因素，也就是主要矛盾，關鍵是識別出當時的主要矛盾，以及尋找認知差。但說到這一點的時候，就面臨兩個問題，也是“市場派”被詬病的地方。

第一個問題：你怎么知道當時市場的主要矛盾是什么？對市場的解讀可以說是見仁見智，1000個股民腦子里有1000個市場，頗有玄學的成分，往往是事后解釋。

比如看底下這張M1-M2，我認為2015年的大牛市主要是流動性帶來，但市場對2015年的解釋是“改革?！保歉母镝尫帕思t利，是基本面和情緒面導致的。2021年初，市場流動性也很充足，也帶來了一波牛市，我們見到了75倍的茅臺和200倍的寧德時代，但也有人說那是因為疫情控制住后經(jīng)濟修復引起的，那么到底哪個才是主要矛盾？

第二個問題：你怎么知道市場所謂的一致預期是什么？預期差是分析師們最喜歡掛在嘴巴上的詞，問題是你怎么定義市場的認知和預期？比如XX公司今年EPS2.1元，分析師說業(yè)績超預期，所以股價漲了，那么請問年報公布之前，市場一致預期的EPS應該是多少錢？是2元？還是1.98？我做了個DCF模型算出來是1.6元，我的預期在市場預期里算什么水平？我打電話給5個同行問了問他們的估值結果，這5個同行又能否代表中國2億股民的一致預期？所以這也是個玄學。

所以正如我在《最適合A股的3大投資策略》中說的：“板塊輪動”策略通過跟蹤高頻宏觀數(shù)據(jù)，試圖在板塊啟動之前提前埋伏，這是很難的，玄學太多，性價比不高。

既然如此，主題投資就是干脆放棄對主要矛盾和市場預期差的尋找，只關注自己能力圈內能抓住的因素，那就是題材。先是某個事件（題材）發(fā)生，改變了投資者的風險偏好，也就是DDM模型分母的右側位置，即使企業(yè)盈利沒變、市場流動性沒變，投資者風險偏好變了，本來看不上的票，現(xiàn)在趨之若鶩了。

如果我只盯著這一個因素，就不必像策略分析師一樣，非得關注當前市場的主要矛盾是什么，沒必要糾結“到底是水牛還是改革?！薄?/p>

3，什么樣的題材效果最好？

四個字：廣、新、高、頻。

• 廣：行業(yè)空間大，想象空間被打開，比如ChatGPT將改變世界，就像互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)改變了世界一樣。

• 新：不要炒冷飯，而是新的概念，ChatGPT就足夠新，因為過去的AI沒有像它這樣的。有人問我新能源行情還會不會有機會，我覺得從“新”這個角度說是很難的，之前拉了一波，除非再有什么大事件出來，否則市場不會再想要去炒。

• 高：要有戰(zhàn)略高度，說白了最好是政府自上而下推動的，新能源就有這個特征，所以這一波行情持續(xù)了2年。ChatGPT則屬于外源性事件，就像iPhone的發(fā)明一樣。相比之下，最近大家炒的“中特估”，也是典型的自上而下催化。

• 頻：要有密集的催化劑，也就是利好政策頻出，對主題形成強烈刺激。

至于主題能持續(xù)多久，我看了一下，沒有太明顯的特征，連國家大計“雄安概念”前后才持續(xù)了3個月，而PM2.5主題持續(xù)了20多個月。我認為最關鍵的原因還是在于主題是否能帶來基本面業(yè)績真實改善。

華泰證券整理了2007-2017年的主題，我看了一遍，圈出來的都是外源性的，也就是非政府自上而下推動的。2011年的物聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)等，應該跟智能手機的普及有關（其實也蹭上了國家大力建設4G網(wǎng)絡的東風），去IOE是阿里提出的，O2O則是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者們自下而上冒出來的新商業(yè)模式，迪士尼概念是遇上上海迪士尼2016年開園，蘋果就更不用說了。

所以，如果非要我從廣、新、高、頻中選擇一個主要因素，我選擇“高”。政府想要自上而下推動的事情，一定是愿景宏大、有想象空間的，大概率滿足“廣”的要求。政府如果想要推動一個事情，必然利好頻出，其他外源性事件，如ChatGPT等，很難滿足這種條件，所以“高”又順帶有了“頻”。

更何況，中國老百姓是世界上最熱衷ZZ的群體，因此至今都有人說A股就是政策市。而美國人甚至連自己國家的形狀都認不出來。

所以如果要做好主題投資，秘訣五個字，都在圖里了。

4，選擇什么樣的股票？

• 辨識度高：股票最好和主題直接相關，比如“一帶一路”沿線的港口、基建，疫情放開后的酒店、航空，ChatGDP的算力。相比之下，“中特估”其實沒那么明顯，國家希望資金能流向國家需要的行業(yè)，按理來說應該是半導體之類，結果市場大炒中字頭，很多所在的行業(yè)并不符合產(chǎn)業(yè)升級方向，也是挺無厘頭的。

• 龍頭：龍頭是最先受益的。這里的龍頭和價值投資概念里的龍頭不一樣，指的不一定是基本面最好或者市占率最高的。因為本文講的是市場博弈，所以不要從基本面上去理解“龍頭”二字。如果某個主題之前被炒過一次，隔了幾年又再炒，那么曾經(jīng)漲最好的那個就是龍頭。

• 小市值、籌碼分散：因此資金容易聚集，也容易抬升股價，產(chǎn)生賺錢效應。反而是機構抱團的大市值、藍籌股，市值抬升需要的資金量太大，反而不好炒。

• 圖形好看：主題投資就是市場短期博弈的結果，對于基本面的業(yè)績不做要求。

可能受巴菲特影響，業(yè)內有一種很精分的現(xiàn)象，據(jù)我說知，不少基金經(jīng)理是會看圖的，但是在公共場合，他們不敢說自己會看圖，分析師也少有寫關于圖形的分析的，怕被人說low，但如果做主題投資，我傾向于認為，題材、圖形是缺一不可的。

因為我?guī)啄昵熬脱芯窟^主題投資，當時給我的感覺就是“這東西是個玄學”，比板塊輪動還玄。當時教我主題投資的那個人說，要尋找“足夠大、足夠NB的題材”，要“買預期，賣現(xiàn)實”，要尋找“預期差”，我聽得云里霧里。就像我前面說的：怎樣才叫大？才叫NB？啥叫預期？我上哪看市場預期？后來我才知道，這么玩是要看圖的，只是他可能礙于面子不跟我說。

教了那么多武功招式，最后關鍵一招不教，留了一手。

比如寒武紀這個位置，K線站上MA10，均線都呈現(xiàn)發(fā)散狀態(tài)，MACD、KDJ等也出現(xiàn)金叉，似乎是個很好的位置，如果你不放心，再等兩天，交易量放大了，更可以確認了。

這個位置是2023年3月10日，而ChatGPT是2022年底發(fā)布的，整個行情指數(shù)是2023年1月啟動的，市場留了足夠的時間讓你準備進寒武紀。

那你為什么盯著寒武紀？為什么知道它遲早會啟動？所以我說題材、圖形是缺一不可的。主題投資一定是定性+定量，虛實結合的。事件發(fā)生的時候，市場并不是一下子都反應過來的，因為資金有羊群效應，一定是先炒那個，再炒這個，ChatGPT是個大事件，題材有了，下一步就是搜羅題材內的重點股票，等著買了。

那你怎么知道此時此刻要買誰呢？之前我聽別人說是什么看邏輯，判斷行業(yè)趨勢，現(xiàn)在我才知道那都是說辭，看圖就對了。

但是光有圖是不行的，有圖沒題材，只能淪為純粹的波段交易。交易做得好也沒關系，但沒有題材的交易，是缺乏確定性的。

云南白藥在這個位置上，似乎很不錯，天量大陽線，MACD在0軸上金叉，一切似乎都告訴你機會來了，但漲沒幾天就歇菜了。因為時間太短，一些反轉信號還來不及出現(xiàn)，可能你這時候買就套進去了。

為什么會這樣？因為沒有題材，只有波動，很純粹的波動。所以題材、圖形是缺一不可的。沒有題材的純粹圖形，就是純粹的波段交易，我一點都沒有覺得波段交易很low，只是純粹的圖形是缺乏確定性的。所以如果題材+圖形，就敢重倉，能吃到大肉。

從這個邏輯出發(fā)，選股可以有兩種思路：

• 先圖形后題材：先看哪些板塊表現(xiàn)強于大盤，再從中找到圖形好看的票，最后再看看為什么圖形好看，是不是有什么主題在支撐。尼古拉斯·達瓦斯的《我如何在股市賺了200萬》就是這個思路。

• 先題材后圖形：每天關注新聞，看看有沒有什么事件發(fā)生，再去搜羅相關的股票并等待圖形驗證。

關于交易，詳見：《如何構建長期盈利的交易系統(tǒng)？》。

最好的標的，是題材、圖形、業(yè)績共振的，雖然炒作炒的都是題材和圖形，但如果真實業(yè)績也受到正面影響則最好。

5，什么樣的市場環(huán)境容易出現(xiàn)主題投資？

題材改變的是情緒面，但并不意味著不需要其他因素的配合。

資金是市場短期行情變化的底層邏輯，所以主題投資可行的首要條件是流動性寬松。因為社會上要有錢，當主題來的時候，才方便吸引資金入場，否則也是巧婦難為無米之炊。

由于經(jīng)濟修復不及預期，疫情放開后，我國并沒有收緊流動性，目前流動性最大的壓力在美聯(lián)儲那邊。所以總體上看，雖然現(xiàn)在不是“水?！保矝]有缺乏流動性，所以ChatGPT、中特估什么的都炒得起來。