《金證研》北方資本中心 陸北/作者 子澄 映蔚/風控

自2000年8月4日登陸香港聯(lián)交所至今已逾10年，上海復旦微電子集團股份有限公司（以下簡稱“復旦微”）系中國國內集成電路設計行業(yè)第一家上市企業(yè)，此番回A之路備受關注。

此番上市，復旦微仍存疑云待解。安全與識別芯片中的智能卡與安全芯片產品線是復旦微重點發(fā)展的方向，其下游應用領域數(shù)字化趨勢明顯，復旦微未來成長空間或承壓。與此同時，復旦微面臨著來自中國境內外大廠商的激烈競爭，其產品性能或“落后”于與國際龍頭企業(yè)。需要指出的是，復旦微部分產品或還受市場同質化影響；其主要產品FPGA芯片、非揮發(fā)存儲器，在產品、技術均與行業(yè)內龍頭企業(yè)存差距，且在同行產品工藝制程“發(fā)力”的同時，復旦微或面臨行業(yè)競爭加劇的“窘境”。

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一、IC卡芯片下游應用領域數(shù)字化趨勢明顯，未來成長能力或承壓

下游市場需求量與企業(yè)生產、銷售息息相關。而復旦微重點發(fā)展的智能卡與安全芯片產品線，其下游應用領域市場或遭遇數(shù)字化“沖擊”。

據(jù)復旦微2021年5月20日簽署的招股說明書（以下簡稱“招股書”），復旦微主要產品或服務包括安全與識別芯片、非揮發(fā)存儲器、智能電表芯片、FPGA 及其他芯片和集成電路測試服務。

2018-2020年，復旦微安全與識別芯片銷售收入分別為6.9億元、7.02億元、6.09億元，占當期主營業(yè)務收入的比例分別48.8%、48.18%、36.47%。

而且，復旦微安全與識別芯片產品主要由RFID與存儲卡芯片系列、智能卡與安全芯片系列、智能識別設備芯片系列等組成。其中，智能卡與安全芯片系列的應用領域為社保卡、健康卡、銀行卡、公交卡、市民卡等。

據(jù)招股書，智能卡與安全芯片產品線是復旦微重點發(fā)展的方向，符合住建、社保、衛(wèi)生、交通、金融等國家部委標準，廣泛用于證件、交通、社保、金融等領域。

根據(jù)招股書引援自銀聯(lián)數(shù)據(jù)，2019年，國產金融IC卡訂購量為4.9億張，結合當年復旦微金融IC卡芯片的銷量，復旦微在金融IC卡芯片領域的市場占有率約為20%。

也就是說，報告期內，復旦微安全與識別芯片貢獻超三成主營業(yè)務收入，其中2019年收入占比超四成。而安全與識別芯片中的智能卡與安全芯片產品線是復旦微重點發(fā)展的方向，其主要應用領域為社?？ā⒔】悼?、銀行卡、公交卡、市民卡等。

然而，近年來，中國銀行卡在用發(fā)卡數(shù)量增速下滑，且中國90%以上的人口已持有社保卡，智能卡與安全芯片產品的下游市場發(fā)展空間或受限。

據(jù)中國人民銀行數(shù)據(jù)，2015-2020年，中國銀行卡在用發(fā)卡數(shù)量分別為54.42億張、61.25億張、66.93億張、75.97億張、84.19億張、89.54億張，同期同比增長率分別為10.25%、12.54%、9.27%、13.51%、10.82%、6.36%。

可見，自2019年起，中國銀行卡在用發(fā)卡數(shù)量的增速逐年下滑。

據(jù)簽署日為2021年3月20日的招股書及招股書援引人社部門統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2019年底，中國社保卡持卡人數(shù)達13.05億人，覆蓋中國93.21%的人口，提前實現(xiàn)了在2020年使中國90%以上的人口持有社?？ǖ哪繕?。2020年底，中國社?？ǔ挚ㄈ藬?shù)達13.35億人。

與此同時，交通行業(yè)也在不斷探索推進移動支付方面的創(chuàng)新應用。

據(jù)上海市交通委員會公開信息，近年來，隨著“互聯(lián)網(wǎng)+”的不斷深入，上海市交通行業(yè)企業(yè)不斷通過科技創(chuàng)新，提升行業(yè)服務水平。其中交通卡公司、申通地鐵等企業(yè)不斷探索推進移動支付方面的創(chuàng)新運用。

值得一提的是，下游關于實體交通卡的需求，或將隨著移動支付的興起而下降。

據(jù)中央人民政府2019年4月25日發(fā)布的公開信息，《關于全面開展電子社會保障卡應用工作的通知》提出，2019年要在中國所有地市實現(xiàn)簽發(fā)應用中國統(tǒng)一標準的電子社保卡；2020年，不低于25%的持卡人領取電子社?？?；2021年，形成實體社?？ㄅc電子社保卡廣泛協(xié)同并用的線上線下“一卡通”服務管理模式，全面推進電子卡應用。

據(jù)中國人民銀行公開信息，2020年，在頂層設計指引和產業(yè)各方推動下，中國支付服務數(shù)字化多面開花，在數(shù)字貨幣、數(shù)字化銀行開戶、數(shù)字票據(jù)、數(shù)字銀行卡、數(shù)字化網(wǎng)點等方面，均取得重要進展。

據(jù)中央人民政府公開信息，2020年，中國銀聯(lián)在中國境內外同步發(fā)行數(shù)字銀行卡，推動“無卡化”進程，助力銀行卡產業(yè)邁向數(shù)字化新階段。

上述情形或表明，安全與識別芯片中的智能卡與安全芯片產品線是復旦微重點發(fā)展的方向，其主要應用領域為社?？?、健康卡、銀行卡、公交卡、市民卡等。然而，自2019年起，中國銀行卡在用發(fā)卡數(shù)量增速下滑，加之中國90%以上的人口已持有社?？āy行卡及社?？ā盁o卡化”進程推動，這對復旦微智能卡與安全芯片產品下游成長空間的影響幾何？不得而知。

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二、智能卡與安全芯片安全等級認證低于同行，F(xiàn)PGA行業(yè)龍頭市占率高企

設計及銷售集成電路是復旦微的主營業(yè)務，其中安全與識別芯片及非揮發(fā)存儲器的收入占主營業(yè)務收入的比例均超過 65%，復旦微在該兩大領域的競爭或并不具備競爭優(yōu)勢。

據(jù)招股書，復旦微主營業(yè)務收入包括設計及銷售集成電路、集成電路測試服務的收入。2018-2020年，復旦微設計及銷售集成電路的銷售收入分別為13.16億元、13.38億元、15.03億元，占當期主營業(yè)務收入的比例分別93.15%、91.85%、89.96%。

其中，2018-2020年，復旦微安全與識別芯片銷售收入分別為6.9億元、7.02億元、6.09億元，占當期主營業(yè)務收入的比例分別48.8%、48.18%、36.47%。同期，復旦微非揮發(fā)存儲器銷售收入分別為3.63億元、2.96億元、5.1億元，占當期主營業(yè)務收入的比例分別為25.68%、20.29%、30.5%。

即報告期內，安全與識別芯片及非揮發(fā)存儲器合計為復旦微貢獻超6成主營業(yè)務收入。

需要指出的是，在安全與識別芯片的安全等級認證方面，復旦微或不及與其產品收入結構最為相似的同行。

據(jù)招股書，在智能卡與安全芯片方面，復旦微和紫光同芯微電子有限公司（以下簡稱“紫光同芯”）、中國電子華大科技有限公司（以下簡稱“中電華大科技”）為中國國內相關領域的主流廠商。紫光同芯、中電華大科技由于較早進入智能卡與安全芯片行業(yè)，具有一定的先發(fā)優(yōu)勢，在中國國內金融卡領域的市場占有率較復旦微具有優(yōu)勢。

據(jù)招股書，紫光同芯是復旦微同行業(yè)可比公司紫光國芯微電子股份有限公司（以下簡稱“紫光國微”）的全資子公司。

據(jù)關于復旦微首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的審核中心意見落實函之回復報告，在同行業(yè)可比公司中，紫光國微與復旦微的產品收入結構最為相似。而北京兆易創(chuàng)新科技股份有限公司（以下簡稱“兆易創(chuàng)新”）及聚辰半導體股份有限公司（以下簡稱“聚辰股份”）與復旦微的非揮發(fā)存儲器產品具有一定可比性，中電華大科技與復旦微的智能與識別芯片具有一定可比性。上海貝嶺股份有限公司的非揮發(fā)存儲器業(yè)務占比相對較低，與復旦微主要產品線的可比性相對較低。

且同行業(yè)可比公司中，紫光國微、兆易創(chuàng)新、聚辰股份及中電華大科技來源于上述兩類產品的收入占比與復旦微更為接近。

即從產品收入結構來看，紫光國微與復旦微的產品收入結構最為相似，其或系是復旦微最具可比性的競爭者。

據(jù)招股書，在其智能卡與安全芯片產品線中，復旦微的FM1280系列主要覆蓋中國金融IC卡市場，曾獲得CC EAL 5+、EMVCo芯片安全認證等國際認證，以及商用密碼產品認證、銀聯(lián)卡芯片產品安全認證、IT產品信息安全認證等多個國家級認證。

據(jù)紫光國微官方微信公眾號2020年7月發(fā)布的公開信息，2020年，紫光國微旗下紫光同芯THD89成為中國國內首款通過國際SOGIS互認的CC EAL 6+安全認證產品，是全球安全等級最高的安全芯片之一，實現(xiàn)了中國在該領域零的突破。

且CC(Common Criteria)是國際標準化組織綜合了已有的信息安全準則和標準，形成的目前最全面的評價準則。CC EAL認證共有7個等級，等級越高，表示通過認證需要滿足的安全保證要求越多。CCRA（Common Criteria Recognition Arrangement）由31個成員國組成，成員國之間互認CC評估結果，SOGIS(Senior Official Group Information Systems Security)是CCRA成員中的高級官方組織。

相比SOGIS CC EAL 5+,國際SOGIS CC EAL 6+的檢測標準更為嚴苛，增加了對芯片代碼復雜度的評估和安全策略模型形式化的驗證，更加深入全面地對產品的安全性進行了評估。

這意味著，在CC EAL認證等級越高表示通過認證需要滿足的安全保證要求越多的前提下，復旦微智能卡與安全芯片產品獲得CC EAL 5+認證，而其同行紫光國微的芯片已獲得CC EAL 6+認證，復旦微安全芯片產品認證落后于紫光國徽，其產品競爭力幾何？或該“打上問號”。

此外，在非揮發(fā)存儲器領域，復旦微或亦不及行業(yè)內主要競爭對手。

據(jù)招股書，復旦微非揮發(fā)存儲器主要產品的收入來源于EEPROM存儲器、NOR Flash存儲器和SLC NAND Flash存儲器。

據(jù)招股書，在EEPROM領域，復旦微的主要競爭對手包括STMicroelectronics N.V.（以下簡稱“意法半導體”）和聚辰股份等，二者均為行業(yè)龍頭企業(yè)。在NOR Flash和SLC NAND Flash領域，復旦微的主要競爭對手包括旺宏電子股份有限公司（以下簡稱“旺宏電子”）、華邦電子股份有限公司（以下簡稱“華邦電子”）和兆易創(chuàng)新等，三者均為行業(yè)龍頭企業(yè)。

據(jù)招股書，在EEPROM方面，復旦微在中國的市場占有率高。意法半導體在EEPROM領域積累深厚，全球市場覆蓋能力強，在車用電子領域具有較大的優(yōu)勢。聚辰股份在手機攝像頭EEPROM市場進入時間較早，在客戶積累方面有先發(fā)優(yōu)勢，市場地位領先。

據(jù)招股書，在NOR Flash方面，旺宏電子、華邦電子和兆易創(chuàng)新在網(wǎng)絡通訊、計算機主板、汽車電子、可穿戴市場具有較強的競爭力，目前產品系列較復旦微更為齊全、應用覆蓋更為全面。在SLC NAND Flash方面，復旦微在40nm工藝制程產品具有成本優(yōu)勢及供應鏈產能優(yōu)勢，性價比較高。旺宏電子在工藝節(jié)點上具有一定的優(yōu)勢，19nm工藝產品已于2019年出貨。

也就是說，復旦微非揮發(fā)存儲器產品的主要競爭對手均為行業(yè)龍頭企業(yè)，且細分市場上，復旦微在市場占有率和技術上并未有明顯的競爭優(yōu)勢。

不僅如此，在復旦微在FPGA市場上，競爭優(yōu)勢或也并不明顯。

據(jù)招股書，此番上市，復旦微擬募資3億元用于“可編程片上系統(tǒng)芯片研發(fā)及產業(yè)化項目”。該募投項目的可編程片上系統(tǒng)芯片是一款嵌入了AI神經網(wǎng)絡算法硬核加速器的可編程智能SOC芯片。該芯片除了包含F(xiàn)PGA的高靈活可配置邏輯模塊以外，還添加了高性能CPU處理器模塊以及硬件加速AI模塊，三者通過高速片上總線完成模塊連接并協(xié)同完成各種復雜的處理任務。

且復旦微表示，該募投項目可充分發(fā)揮公司現(xiàn)有核心技術優(yōu)勢，進一步實現(xiàn)公司在相關技術領域的突破和創(chuàng)新。

據(jù)招股書，復旦微自2004年就開始可編程片上系統(tǒng)核心技術——現(xiàn)場可編程技術與產品（FPGA）的研發(fā)，在中國國內率先研制出百萬門級、千萬門級FPGA芯片。

也就是說，F(xiàn)PGA是復旦微重點發(fā)展方向之一。

據(jù)招股書，從供給端看，F(xiàn)PGA供應市場呈現(xiàn)雙寡頭格局，XILINX INC（以下簡稱“賽靈思”）和英特爾合計市場占有率高達87%左右，再加上Lattice和Microchip合計5.6%的市場份額，前四家美國公司即占據(jù)了全世界92%以上的FPGA供應市場。

據(jù)招股書，目前，中國國內FPGA市場的主要份額仍由賽靈思等行業(yè)龍頭企業(yè)占有，賽靈思在FPGA領域具有先發(fā)優(yōu)勢，中國用戶形成了相應的使用習慣，從賽靈思FPGA轉換為復旦微FPGA具有一定的轉換成本。

且從性能角度看，工藝制程、門級規(guī)模及SerDes速率是當前FPGA產品性能的重要指標。工藝制程方面，賽靈思FPGA芯片目前主要包括28nm、20nm及16nm制程，7nm制程產品也已發(fā)布。復旦微FPGA芯片主要制程為65nm及28nm制程，并已開啟14/16nm工藝制程的10億門級FPGA產品的研發(fā)進程。

門級規(guī)模方面，賽靈思16nm制程產品門級規(guī)模為十億門級，28nm制程產品門級規(guī)模為億門級。復旦微65nm制程產品門級規(guī)模為千萬門級，28nm制程產品門級規(guī)模為億門級。

SerDes速率方面，賽靈思16nm制程產品最高支持32.75Gbps X 96通道或58 Gbps X 32通道。復旦微28nm制程產品最高支持13.1Gbps X 80通道。

換言之，復旦微雖為中國國內率先研制出百萬門級、千萬門級FPGA芯片的企業(yè)，但是全球FPGA超九成以上供應市場被國際龍頭企業(yè)占據(jù)，且復旦微在產品性能“落后”于龍頭企業(yè)，且復旦微在FPGA市場上的競爭優(yōu)勢或并不明顯，其未來或面臨競爭加劇的局面。

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三、主要產品遇市場同質化窘境，工藝制程“前有堵截后有追兵”行業(yè)競爭加劇

產品的差異化是衡量企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新成果的標準之一，也是提升競爭力的重要途徑之一。值得注意的是，復旦微所處的集成電路設計行業(yè)技術更新?lián)Q代較傳統(tǒng)行業(yè)快，而復旦微的部分產品或受市場同質化影響，行業(yè)競爭或加劇。

據(jù)招股書，復旦微的主要產品包括安全與識別芯片、非揮發(fā)存儲器、智能電表芯片、FPGA及其他芯片。受行業(yè)競爭加劇、技術迭代較快、產品結構變化等因素影響，2018-2020年，復旦微主要產品均價呈現(xiàn)價呈現(xiàn)先降后升的趨勢。其中，同期，安全與識別芯片的均價分別為0.48元/顆、0.43元/顆、0.45元/顆，2019-2020年變動比率分別-10.42%、4.65%。

且招股書顯示，報告期內，即2018-2020年，復旦微的主要產品安全與識別芯片及存儲芯片受市場產品同質化嚴重，競爭加劇的影響，部分產品毛利率貢獻出現(xiàn)下滑，從而對綜合毛利率造成一定程度的影響。

據(jù)招股書，雙界面CPU卡芯片是復旦微安全與識別芯片產品線的產品之一。

可以看出，安全與識別芯片及存儲芯片受市場產品同質化的影響之下，復旦微產品的差異化競爭力如何？尚未可知。

值得一提的是，在安全與識別芯片領域，復旦微2019-2020年累計投入超六千萬元用于研發(fā)“大容量雙界面CPU卡芯片”項目，然而同行紫光國微的大容量雙界面CPU卡芯片已獲得國際認證。

據(jù)招股書，2019-2020年，復旦微對“大容量雙界面CPU卡芯片”項目的研發(fā)投入分別為2,720.02萬元、4,255.64萬元，占其當期研發(fā)投入的比例分別為4.84%、8.68%。

據(jù)紫光國微官網(wǎng)，紫光國微的雙界面CPU芯片THD88系列芯片是紫光國徽針對金融IC卡市場設計的高安全芯片，具有大容量、高安全、低功耗等特點，是首款通過國際CAL5+認證的中國國產芯片。

且復旦微表示，受市場競爭大環(huán)境的影響，公司大容量雙界面CPU卡芯片的銷售利潤率未達預期且未來盈利情況不明朗。

即市場競爭激烈、產品同質化問題突出的情形之下，2019-2020年，復旦微投入超6千萬元用于“大容量雙界面CPU卡芯片”項目的研發(fā)，然而復旦微同行紫光國微已有大容量雙界面CPU卡芯片獲得國際安全認證，復旦微大容量雙界面CPU卡芯片或同樣面臨產品同質化的風險，且其研發(fā)進程與同行相比或并不具備先發(fā)優(yōu)勢。

此外，復旦微在其主要產品領域，關鍵技術節(jié)點面臨落后于行業(yè)龍頭的“窘境”。

據(jù)招股書，集成電路產業(yè)已經進入了高性能CPU、DSP和SoC的時代，芯片工藝制程不斷進步，逐步進入28nm、14nm、10nm甚至7nm時代。

換言之，芯片工藝制程的先進程度體現(xiàn)在關鍵技術節(jié)點的突破與量產。而復旦微在除安全與識別芯片產品外，其他產品在關鍵技術節(jié)點上的布局或落后于同行。

據(jù)招股書，復旦微的存儲芯片主要聚焦在具有較高可靠性的串行接口EEPROM、NOR Flash、SLC NAND Flash產品。

據(jù)招股書，非揮發(fā)存儲器行業(yè)中，龍頭企業(yè)旺宏電子基于19nm工藝節(jié)點的SLC NAND Flash已于2019年出貨，且產品系列較復旦微更為齊全、應用覆蓋更為全面，復旦微SLC NAND Flash工藝節(jié)點以38nm/40nm為主，28nm產品正在研發(fā)中。

據(jù)人社部公開信息，2020年社會保障（個人）卡備案芯片名單公布，北京中電華大電子設計有限責任公司（以下簡稱“中電華大”）的3款芯片EEPROM容量分別為80K、160K、224k。大唐微電子技術有限公司（以下簡稱“大唐微電子”）2款芯片EEPROM容量分別為128K、192K，復旦微2款芯片EEPROM容量分別為80K、160K，國民技術1款芯片EEPROM容量為80K，紫光同芯1款芯片EEPROM容量為192K。

從人社部發(fā)布的社會保障（個人）卡備案芯片名單來看，復旦微芯片的EEPROM容量為80K與160K，大唐微電子、同行紫光同芯的芯片EEPROM容量均已達192K，中電華大的芯片EEPROM容量達到224k，令人唏噓。

除非揮發(fā)存儲器領域外，復旦微在中國的FPGA行業(yè)技術領先，但仍面臨競爭加劇的局面。

據(jù)招股書，復旦微于2018年第二季度率先推出28nm工藝制程的億門級FPGA產品，同時，其還開啟了14/16nm工藝制程的10億門級FPGA產品的研發(fā)進程。

據(jù)招股書，2019年，復旦微推出自主研發(fā)的致力于完整可編程器件開發(fā)流程的工具軟件Procise，是中國國內FPGA領域首款超大規(guī)模全流程EDA設計工具。

據(jù)招股書，門級規(guī)模方面，F(xiàn)PGA行業(yè)龍頭企業(yè)賽靈思16nm制程產品門級規(guī)模為十億門級，最高支持32.75Gbps X 96通道或58 Gbps X 32通道，復旦微28nm制程產品門級規(guī)模為億門級，最高支持13.1Gbps X 80通道，與賽靈思存在一定的技術差距。

這意味著，盡管復旦微在中國國內FPGA芯片設計領域處于領先地位，但仍與行業(yè)龍頭賽靈思存在一定的技術差距。

而不容忽視的是，復旦微同行紫光國微也已于2020年推出了28nm工藝制程的FPGA產品。

據(jù)招股書，深圳市紫光同創(chuàng)電子有限公司（以下簡稱“紫光同創(chuàng)”）成立于2013年，是紫光國微的聯(lián)營企業(yè)，專業(yè)從事可編程邏輯器件（FPGA、CPLD等）的研發(fā)與生產銷售，是中國主流的FPGA廠商。

據(jù)招股書，紫光同創(chuàng)于2020年3月在28nm工藝制程上推出了FPGA產品PG2L100H，規(guī)模約為千萬門級，SerDes的傳輸速率可以達到6.6Gbps。

據(jù)紫光國微官網(wǎng)，紫光國微的Titan系列芯片是其推出的中國國內第一款千萬門級高性能FPGA產品，采用了40nm主流工藝。

據(jù)紫光國微官網(wǎng)，Pango Design Suite是紫光國微基于10多年FPGA開發(fā)軟件技術攻關與工程實踐經驗而研發(fā)的一款大規(guī)模FPGA開發(fā)軟件，可以支持千萬門級FPGA器件的設計開發(fā)，支持工業(yè)界標準的開發(fā)流程，可實現(xiàn)從RTL綜合到配置數(shù)據(jù)流生成下載的全套操作。

“前有堵截，后有追兵”，復旦微FPGA芯片在工藝水平上或面臨競爭加劇的局面。

此外，復旦微的子公司上海華嶺集成電路技術股份有限公司（以下簡稱“華嶺股份”）的研發(fā)創(chuàng)新能力同樣值得關注。

據(jù)招股書，在集成電路測試競爭方面，復旦微控股子公司華嶺股份的競爭領域為晶圓測試和芯片成品測試，京元電子股份有限公司（以下簡稱“京元電子”）為行業(yè)龍頭企業(yè)。

據(jù)招股書，集成電路測試服務行業(yè)龍頭企業(yè)京元電子晶圓測試的最高pins數(shù)、最大同測數(shù)等技術指標優(yōu)于華嶺股份，覆蓋的成品測試封裝尺寸、封裝類型較華嶺股份更為廣泛。

值得一提的是，報告期內，復旦微少數(shù)資本化研發(fā)項目，因市場情況出現(xiàn)不可預期的不利變化導致撇銷。

據(jù)招股書，2018-2020年，復旦微開發(fā)支出轉入當期損益的撇銷金額分別為1,907.55萬元、1,158.03萬元和964.27萬元。同期，復旦微存在撇銷的資本化研發(fā)項目共計7個。截至2021年3月底，5個撇銷項目已按復旦微正常研發(fā)流程執(zhí)行并完成研發(fā)工作，且均已實現(xiàn)銷售收入，截至2021年3月底，5個已完成研發(fā)工作的撇銷項目合計實現(xiàn)銷售收入1,412.49 萬萬元；存在2個項目尚處于暫停狀態(tài)。

由此可見，復旦微主要產品FPGA芯片、非揮發(fā)存儲器，在產品、技術均與行業(yè)內龍頭企業(yè)存在差距，且在同行產品工藝制程“發(fā)力”的同時，復旦微是否面臨與同行業(yè)龍頭企業(yè)差距拉大的風險？未來其與境內同行是否面臨競爭加劇的風險？不僅如此，復旦微還存在撇銷的資本化研發(fā)項目共計7個，行業(yè)競爭加劇的情形之下，復旦微的研發(fā)創(chuàng)新能力成色幾何？未來能否為其帶來競爭優(yōu)勢？或該“打上問號”。

一葉障目，不見泰山。復旦微在資本市場的“探照燈”下，或受重重拷問。