## 個人介紹：

- 付鵬本人經(jīng)歷：

- 2013年生病發(fā)生了巨變

- 之前：做trading——短周期+快節(jié)奏

- 之后：長周期的業(yè)務(wù)——調(diào)研+思考

- 了解在場的人：

- 調(diào)查：參與最多的大類資產(chǎn)

- 股票、外匯、債券、商品、房地產(chǎn)

- 股票45%

## 分享信息（2017年）

- 價值觀：信息碎片化

- 2004年玩BBS-2010年（13年前），可以清晰的闡述問題

- 反而現(xiàn)在更多信息片面，很難了解到他人的思考、邏輯線

- 主題前提：

- 三層結(jié)構(gòu)：宏觀、中觀、微觀

- 時間有限

- 不是經(jīng)濟學(xué)家：沒有答案不糾結(jié)

- 框架是對當(dāng)下的應(yīng)用，不解釋全球一體化撕裂后的情況

- 全球分工、美元體系——貨幣+債務(wù)+秩序

- 我的思維體系：非原創(chuàng)，生與17年前

- 匯率體系：*索羅斯7500字*

- The Alchemy of Finance: The New Paradigm，1987

- Soros on Soros: Staying Ahead of the Curve，1995

- 知識點：蒙代爾三角形（貨幣政策、自由資本、固定匯率）1960s

- 主題內(nèi)容：

- 全球的分工

- 全球的一體化

- 全球的三級格局（從分工和一體化中衍生出）

- 1. 三級格局

- 戰(zhàn)后世界秩序：二戰(zhàn)后模式

- 美元定價體系

- 美國債務(wù)體系

- 全球分工體系

- 經(jīng)歷周期：三次

- 年輕的僅僅經(jīng)歷半輪，第三輪完整的人在北京（成功商人）

- 1. 主導(dǎo)：原材料-生產(chǎn)-消費

- 有人誤認(rèn)做商品出身，其實是倫敦匯率，做商品的原因是因為匯率

- 第1輪：*生產(chǎn)*德國日本

- 第2輪：*生產(chǎn)*亞洲四小龍（臺灣/韓國/新加坡/香港）

- 第3輪：*生產(chǎn)*金磚四國（巴西/俄羅斯/印度/中國）

- 第4輪：*生產(chǎn)*展望五國（VISTA，越南/印尼/南非/土耳其/阿根廷）

- 每輪轉(zhuǎn)化過程是什么：生產(chǎn)國的生產(chǎn)要素，在發(fā)展階段中消耗掉，并產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性矛盾

- 1. 生產(chǎn)國解決掉結(jié)構(gòu)性矛盾

- 2. 轉(zhuǎn)移（沒有說主客體）

- 2. 核心架構(gòu)設(shè)計

- 生產(chǎn)重要or消費重要

- 付鵬認(rèn)為：消費更重要，誰掌握主導(dǎo)權(quán)

- 新問題：消費靠什么？人口or債務(wù)+杠桿

- 債務(wù)主導(dǎo)權(quán)->消費主導(dǎo)權(quán)

- 金融定價->杠桿主導(dǎo)權(quán)

- 頂層架構(gòu)：消費國——美國、歐美為主

- 當(dāng)消費國債務(wù)擴張的時候全球發(fā)生什么變動？

- 政府、居民、金融企業(yè)、非金融企業(yè)

- 擴張期+分工完畢=高度繁榮

- 當(dāng)消費國債務(wù)收縮時？

- 出現(xiàn)風(fēng)險——特里芬難題（發(fā)展中國家儲備美元導(dǎo)致美元逆差vs美元國際貨幣核心保持堅挺美元順差，國內(nèi)短期經(jīng)濟目標(biāo)與國際長期經(jīng)濟目標(biāo)的沖突）

- 各國發(fā)展到一定階段，都有自己舉債的主觀意愿

- 中國如何在2000年之后崛起？

- 中國作為生產(chǎn)，美國作為消費，在中國出口為主導(dǎo)

- 51%中國的努力，犧牲了生產(chǎn)要素的成本

- 環(huán)境照樣是成本，多年前的倫敦霧都——即霧霾

- 49%主動權(quán)在第一階層（歐美）

- 債務(wù)國能夠永遠(yuǎn)擴張？

- 經(jīng)濟周期，債務(wù)不可持續(xù)變成清理整頓，再重整杠桿+債務(wù)

- 與經(jīng)濟學(xué)家的思路不同點在于，其他因素

- 3. 三級化分工

- 消費國（歐美）

- 商品服務(wù)/美元

- 生產(chǎn)國（中國）

- 原材料/原油/美元

- 原材料（輸出國）+原油（資源國）

- 結(jié)果：

- 對外債務(wù)持續(xù)積累/資本項目持續(xù)順差/經(jīng)常項目持續(xù)逆差

- 經(jīng)常項目持續(xù)順差/資本項目持續(xù)順差or逆差/外匯儲備持續(xù)積累

- 美元債務(wù)體系就是戰(zhàn)后秩序

- 如何保持這個信任關(guān)系，在債務(wù)不斷推高的條件下

- 循環(huán)過程：

- 1. 美元債務(wù)提升

- 2. 美元收縮or生產(chǎn)國債務(wù)收縮

- 3. 經(jīng)濟危機（更多發(fā)生在其他國家）

- 索羅斯分析：

- 匯率：國際收支平衡表切入，對美國關(guān)注債務(wù)擴張or收縮時間

- 川普的政策：修復(fù)貿(mào)易逆差，導(dǎo)致其他國家的困難

- 跳出循環(huán)的方法：

- 1. 跟著船走

- 2. 跳下這船，自己造條船（人民幣+一帶一路）

- 2. 三級格局間的變動，又如何影響著**匯率**？

- 放入大類資產(chǎn)，每個國家分析視角不同

- 消費國（歐美）：MP-ECV-CA，資本流向、政策、制度、利差變化

- 生產(chǎn)國（中國）：MP-ECV-TB，經(jīng)常項目、并有三個階段

- 原材料原油（輸出資源國）：MP-ECV-TB

- 進口vs出口，CPI vs PPI

- 進入國要求（生產(chǎn)國）：

- 1. 貿(mào)易體系：WTO

- 2. 金融體系：開放-資本流動，要求貨幣和匯率不管制，美元流入是通過經(jīng)常性項目

- 形成三段式：經(jīng)常項目和資本項目形成的組合關(guān)系

- 1. 經(jīng)常順差+資本順差：雙順差好嗎？

- 某國匯率超強階段：美元輸出、美元債務(wù)輸出，美元匯率貶值；本幣雙順差是升值的，從而導(dǎo)致匯率升值。從而受到經(jīng)常項目的影響

- 2. 經(jīng)常順差減少甚至逆差+資本順差加大：

- 泡沫產(chǎn)生、瘋狂、消亡

- 搞金融很掙錢，資本項目更繁榮，大家不做實體

- 3. 全球重新再分工

- 比如：螞蟻金服

- 3. 三級格局間的變動，又如何影響著**商品的周期**？

- 歐美

- 輸出：產(chǎn)成品需求

- 輸入：產(chǎn)成品價格

- 中國

- 輸出：進出口

- 輸入：原材料價格

- 原材料輸出國

- 整體：

- 產(chǎn)業(yè)鏈投資

- 利潤分配

- 某些分析：

- 大宗商品：00年啟動，12年結(jié)束

- https://www.gelonghui.com/p/53657

- 債務(wù)擴張（創(chuàng)造需求）——容易被忽略

- 財政赤字->政府放松金融管制->加杠桿給金融企業(yè)

- ->加杠桿·房地產(chǎn)·負(fù)債消費->居民

- ->非金融企業(yè)->投資轉(zhuǎn)移

- 大宗商品：00年至08年，模型簡單

- 外部提供杠桿和需求->中國產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展

- 08年金融危機->4萬億杠桿轉(zhuǎn)移到中國

- ->產(chǎn)成品需求內(nèi)部轉(zhuǎn)移->非金融企業(yè)

- ->供給端過剩->2015年末提出供給側(cè)改革

- 危機處理情況

- 一直沒有解除

- 美國：Q1 Q2 Q3

- 日本：安倍經(jīng)濟學(xué) QE QEE

- 中國經(jīng)歷兩輪轉(zhuǎn)變

- 第一輪：資本流動（2008-2014年）

- 交替寬松期：美國->日本

- *套利資本流入* + *更多套利資本流入*

- 新興市場：俄羅斯、南非、巴西、印度、韓國、中國、香港、東南亞

- 緊縮周期：實體經(jīng)濟矛盾

- 觀點：超低利率帶來無限量的資本，未來會買單

- 后備：澳洲、新西蘭、加拿大

- 虛假繁榮，樓市和本幣

- 歐洲：ECB歐洲央行、歐洲、北歐、德國、瑞士

- 債務(wù)危機，經(jīng)濟困局

- 重要指標(biāo)：高油價->低油價

- 第二輪：資本流動（2014->2016）

- 2014->2016 「碎紙機」反饋

- 付鵬本人2014年也不怎么做大宗商品

- 把美元拉到中國人民幣無法做了

- 四個經(jīng)濟體：美日、美日后備、ECB歐洲央行、新興市場

- 新興市場：有些經(jīng)濟奔潰、carry trade（貨幣利差交易）對外負(fù)債轉(zhuǎn)成對居民負(fù)債（房價快速不在08-14，而在14年之后）

- 美元負(fù)債（人民幣資產(chǎn)）轉(zhuǎn)成人民幣負(fù)債（人民幣資產(chǎn)）

- 重要變量：*低油價*

- 新興市場：財政收支惡化，通縮壓力

- 歐盟：通縮壓力

- 每日后備：繁榮退去、需求減少

- 新西蘭：貨幣政策掛鉤通脹目標(biāo)制的央行，由此油價變成核心主導(dǎo)（美元脫黃金掛原油，原油掛貨幣政策）

- *貨幣掛鉤通脹指標(biāo)，為何就變成原油主導(dǎo)？*

- 美日：助推美元，獲得套利資本的流入

- 2014年8月油價開跌前，去俄羅斯，發(fā)現(xiàn)當(dāng)?shù)睾芏嗳税奄~面資產(chǎn)轉(zhuǎn)成離岸美金，油價跌掉51%

- 產(chǎn)生了類似于97年亞洲金融危機的情況

- 原油：1996.12—26美元；1998.11—10美元；2000.11—32美元

- 美元選擇不降息，通脹不錯而加息

- 第二梯隊國家面臨通縮問題，利差導(dǎo)致資本流動

- 油價上升->原材料通脹->交易通脹->通縮->再通脹

- 過程中產(chǎn)生的高負(fù)債如何處理？

- *2013年美國去杠桿，加強金融監(jiān)管，多德弗蘭克法案，對華爾街準(zhǔn)入大宗商品領(lǐng)域的限制*制度變更

- 4. 下半段：用案例來說明金融市場的邏輯線

- 避免預(yù)測：過去分析回顧，體現(xiàn)邏輯線的思考方式

- 案例一：一場英鎊伏擊戰(zhàn)—7根十字星

- 英鎊的兩次機會：索羅斯1992年、2008年

- 英國經(jīng)濟空心化，轉(zhuǎn)入金融服務(wù)業(yè)，起點是*金融大爆炸*

- *第一次*1986年撒切爾夫人金融業(yè)改革，大幅度減少監(jiān)管，外國財團允許購買英國上市企業(yè)——英國金融城投資銀行和經(jīng)紀(jì)公司所有權(quán)變更；用電腦電話取代面對面談價

- 2001年日本同樣如此

- 邏輯的前端：制度的設(shè)計者，政策制定的人

- 中國股票奕同，看監(jiān)管層如何講

- 2009年P(guān)E和PV，preIPO，3月31日61號，制度性變更

- *第二次*1997年布萊爾政府，改革金融監(jiān)管體系，制定通貨膨脹目標(biāo)

- 英國的金融服務(wù)占GDP大幅度提升，老牌工業(yè)帝國轉(zhuǎn)向金融服務(wù)業(yè)強國

- 制度：（金融服務(wù)業(yè)）

- 1. 1979年銀行法

- 2. 1983-1986年P(guān)arkinson-Goodson改革協(xié)議

- 3. 1986年金融服務(wù)業(yè)法案

- 4. 1986年10月27日撒切爾發(fā)動“第一次金融爆炸”

- 5. 巴林銀行事件

- 6. 1999年布萊爾領(lǐng)導(dǎo)的“第二次金融爆炸”

- 7. 2000年英國《金融服務(wù)和市場法》出臺

- 8. 2001年11月，新金融法的細(xì)則出臺

- 9. 2001年12月，新的金融法及其細(xì)則全面落實

- 10. 2009年銀行法

- 11. 2009年改革金融市場白皮書

- 12. 2010年美國出臺金融監(jiān)督法案、歐洲金融交易稅

- 13. 2011年《金融監(jiān)管改革方案》新方法

- 14. 2012年FSA拆分為審慎監(jiān)管局和行為監(jiān)管局

- 經(jīng)歷：分業(yè)->混業(yè)->準(zhǔn)入->改革監(jiān)管->再度加強監(jiān)管

- 歐美：08年后去杠桿

- 中國：09年后加杠桿

- 投機者去有杠桿的地方

- 2017年英國：經(jīng)常項目和資本項目，制造業(yè)在增加

- 2006-2007年英國電視臺節(jié)目，教賣英國房子買西班牙房子，后來歐洲西班牙出問題

- 匯率的案例：2008年9個月的守候（錯誤的央行決策）

- 結(jié)構(gòu)性矛盾初起，MPC的美好愿望

- 默文·金恩上臺

- 1955年以來最低的利率水平

- 貨幣政策差異驅(qū)動英鎊的優(yōu)勢開始體現(xiàn)

- 降息將有助于穩(wěn)定迅速降溫的英國房地產(chǎn)市場

- 第二季度經(jīng)濟增長為1993年年初以來的最低點

- 錯誤的BOE，絕佳的價格

- 美國降低利率，英國保房價

- 再次猶豫的7個月十字星

- 案例二：西班牙的房地產(chǎn)

- 西班牙沒有進歐元區(qū)前，利率水平高，有房不炒

- 地區(qū)性差異性過大（區(qū)域性失衡）

- 經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟，沒有財政聯(lián)盟（財政統(tǒng)一會導(dǎo)致無主權(quán)）

- 三級化轉(zhuǎn)移：德國生產(chǎn)轉(zhuǎn)到波蘭、匈牙利

- 黑石：貨幣政策差異性+油價下跌=北歐

- 差異性指標(biāo)：CPI、利率、GDP、匯率vsEUR

- 歐元區(qū)、非歐元區(qū)

- 貨幣政策：利率、資產(chǎn)負(fù)債表、債務(wù)GDP、融資成本

- 周期性危機：

- 金融危機->債務(wù)危機->貨幣危機->局部性戰(zhàn)爭

- 目前走到哪里？債、貨、局？

- Q：歐洲下一個黑天鵝會從哪里飛出來？

- A：梅姨與歐盟

- B：德國與法國政策和態(tài)度

- C：丹麥、瑞士、捷克脫鉤歐元

- D：意大利、匈牙利、塞浦路斯、希臘的選舉

- 案例三：澳大利亞的思維導(dǎo)圖

- 澳元與鐵礦石（資源國）

- 作為次貸危機的外圍國家：危機還有多遠(yuǎn)？

- 法律體系和人文結(jié)構(gòu)，保證不同于非洲的資源國

- 出現(xiàn)一個現(xiàn)象：（不保值，空澳元）鐵礦60到80，澳元從0.78跌0.76

- 為什么鐵礦向澳元回歸？

- 澳大利亞經(jīng)過經(jīng)常項目，且鐵礦升值，那澳元應(yīng)該升值

- 2017年4月6日，鐵礦和澳元背離，鐵礦更高，后期鐵礦回到澳元處

- 加拿大元和油價劈叉，油屬性小交易小，而加拿大元因為房子而提升

- 同理，澳洲也是澳元提升是因為房子，所澳元回歸到鐵礦

- 觀察十個月：（良性循環(huán)——*大宗商品驅(qū)動核心：供給端*）

- 商品需求推動->經(jīng)常項目好轉(zhuǎn)->帶動投資增加（*發(fā)現(xiàn)資本抽離*）->就業(yè)增加（*臨時工增加-岸邊服務(wù)員*）->薪資增加（*服務(wù)業(yè)拉動不了薪資*）->通脹壓力->驅(qū)動利差/帶動匯率走離->貨幣政策從緊

- *反例*：政策錯配——股指期貨、供給側(cè)改革

- 2012年就發(fā)現(xiàn)了，有4-5個月的持續(xù)時間不動，走出去看當(dāng)?shù)氐氖虑?，確認(rèn)了澳元的異常

- 目前2017年還未結(jié)束，因為資本項目風(fēng)險未暴露

- 經(jīng)常項目要注意：*資本利得*

- 做空澳洲銀行

- 2萬億貸款 1.4萬億房貸

- 預(yù)測：加拿大的房地產(chǎn)風(fēng)險

- 案例四：新西蘭的思維導(dǎo)圖

- 中國成就了新西蘭的乳制品

- 經(jīng)常項目的順差，帶來了資本項目的順差，同樣的循環(huán)

- 問題3：如果全國再次爆發(fā)危機，是否將會在房地產(chǎn)領(lǐng)域？

- 是/否/未知

- *自己的做多*（投資思路）

- 中國買什么，我就買對應(yīng)的股票

- 看好中國的消費能力，不走加盟模式的公司都支持

- 汽車行業(yè)，成熟期競爭來了，反而會褪去

• - 追求性價比，買足中產(chǎn)的心態(tài)需求