向“戶外防曬第一股”發(fā)起沖擊的蕉下最終倒在了沖鋒的路上。有蕉下的投資人近日向網(wǎng)易財經(jīng)透露，目前蕉下的香港IPO已經(jīng)中止?！澳壳敖断碌南愀跧PO進度暫緩，并且持股的風投基金已在尋求出售老股的機會”。對于上述消息，蕉下方面拒絕做出正面回應。其公司投資者關(guān)系相關(guān)負責人向網(wǎng)易財經(jīng)表示：“公司上市工作在推進中，請以聯(lián)交所網(wǎng)站披露為準”。

據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)了解，距離蕉下22年10月第二次遞交招股書已過去九個月。根據(jù)香港聯(lián)交所上市規(guī)則，原申請或再次遞交六個月到期后三個月內(nèi)重新遞交的，均屬于原申請的延續(xù)，而蕉下并未按期重新遞交招股書并更新財務數(shù)據(jù)。

據(jù)證監(jiān)會今年3月31日正式開始實行的境外上市發(fā)行備案制，赴港以及國外上市企業(yè)均需先通過證監(jiān)會問詢，備案流程普遍需要耗時二至三個月。然而截止發(fā)稿，蕉下并未向證監(jiān)會遞交境外發(fā)行申請。

境外上市備案新規(guī)，來源：畢馬威KPMG

高毛利卻迎來業(yè)績增幅放緩

市場上關(guān)于蕉下的質(zhì)疑有很多：如重營銷、輕研發(fā)、依靠代工、品牌溢價過高等。

特別是產(chǎn)品虛高的價格，自蕉下產(chǎn)品上市以來圍繞蕉下產(chǎn)品的高售價爭議一直不斷。早在第一款防曬小黑傘進入市場時，動輒200元起的售價是老牌競品天堂傘的四五倍。同時各類對于蕉下產(chǎn)品的質(zhì)量投訴綿綿不絕，“割韭菜”“智商稅”、暴利成了業(yè)界對于蕉下品牌的第一認知。

據(jù)招股書，2019年-2022年上半年，蕉下分別實現(xiàn)營業(yè)收入3.85億元、7.94億元、24.07億元、22.11億元，同比增速分別為106%、203%、81%。盡管營收增速放緩，但增幅在服裝行業(yè)并不算低。

然而當時間線來到2023年，據(jù)魔鏡市場情報數(shù)據(jù)，在單一防曬服銷量數(shù)據(jù)上，2023年上半年蕉下的銷售額約6.6億元人民幣，市占率約10.8%，相比22年同比增速僅為6%，而緊接其后的茉尋、蕉內(nèi)、小野和子、駱駝分別斬獲2.8億元、2.6億元、2.2億元和2.1億元，其中茉尋和駱駝的同比增速分別高達310%和227%，茉尋防曬服在線上零售額的市占率也增至約4.6%。

據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)了解，目前蕉下在防曬服品類仍然占據(jù)著龍頭位置，然而同質(zhì)化程度高的競品茉尋、蕉內(nèi)、小野和子、駱駝等在過去一年快速迎頭趕上，差距正在不斷縮小。蕉下招股書顯示，2021年中國防曬服飾品牌線上零售市場中，蕉下以30億元（30億元零售額包括了服裝、傘具、帽子及配飾全防曬品類）的線上零售額占據(jù)了12.9%的市場份額，遠高于第二名的2.5%。而目前其市場份額已經(jīng)下滑近3個百分點。

對于蕉下的營收和市場份額下滑，有分析師向網(wǎng)易財經(jīng)指出，蕉下此前的快速成長主要依靠高營銷的投入，從產(chǎn)品研發(fā)和結(jié)構(gòu)來看，其本身沒有什么抗打的“護城河”，這種方式對于其他品牌來說，只要舍得營銷營收投入就能快速復制，此消彼長下，蕉下的市場正在不斷萎縮和被侵占。

據(jù)天眼查顯示，在目前蕉下申請或持有的145個專利中，外觀專利占65個（占比45%），實用新型占54個（占比37%，其中約一半為傘具結(jié)構(gòu)專利），剩余26個發(fā)明專利中，得到授權(quán)的僅為7個，集中在防曬織物的編制方法，其余專利均在實質(zhì)審查（15個）、撤回（1個）和駁回（3個）狀態(tài)。

蕉下招股書顯示，2019-2022年上半年，蕉下的銷售費用分別為1.25億元、3.23億元、11.04億元、7.25億元，占收入比例接近50%。與之形成鮮明對比的則是研發(fā)費用，2019-2022年上半年，研發(fā)費用分別為1985萬元、3590萬元、7164萬元、6321萬元，營收占比從5%降至不到3%。

毛利方面，蕉下的毛利率從2019年的50%，一路上漲到2021年的59.1%。到2022年上半年，這一數(shù)字達到60.3%。與高毛利形成對比的是低凈利。2019年至2021年，蕉下調(diào)整后的凈利率低至5%。

蕉下還在招股書中提到，此前與蕉下品牌合作的KOL有597名，覆蓋主流平臺粉絲數(shù)量達14億，其中超過199個關(guān)鍵意見領袖擁有超百萬關(guān)注者，共計帶來45億瀏覽量，因此大幅提高了品牌知名度。

然而上述分析師指出，隨著時間的增長，近兩年蕉下大量投放以及維護KOL的邊際效應開始顯現(xiàn)，獲客成本不斷上升。對于已經(jīng)接受過品類教育的消費者來說，過高的品牌露出也會讓他們反感，負評變多。

據(jù)悉，從防曬效果來看，據(jù)實驗數(shù)據(jù)顯示，普通滌綸（聚酯纖維）面料的衣物實際已經(jīng)可以阻擋95%-97%的紫外線，其UPF值約為20-30，若將顏色換成深色面料來吸收紫外線，則能進一步提升UPF值至30+。

防曬衣的技術(shù)更多是在透氣和輕薄上下功夫，比如改良絲線的密度、對布料進行染色或改性處理、采用導熱能力更強的錦綸來和滌綸混紡等等。對于UPF值動輒40+、50+的防曬衣而言，紫外線阻擋率已經(jīng)能達到98%以上，不同品牌的防曬差異并不大，可謂同質(zhì)化嚴重，差異主要靠外觀和營銷。

蕉下的IPO難題

業(yè)績增幅大幅下滑、市場份額不斷縮減這必然會影響一家正在上市企業(yè)的估值，這或許是目前蕉下中止港股IPO的主要原因之一。

招股書顯示，2022年2月完成C輪融資后，蕉下的估值為30億美元，較2021年6.6億人民幣的B輪投后估值，翻了28倍。

這一估值水平與港股上市的特步不相上下。而特步2022年營業(yè)收入129億元，歸母凈利潤9億元。

估值大幅攀升還需要持續(xù)的業(yè)務增長來支撐。而從目前的市場來看，蕉下的營收增速已經(jīng)開始放緩。蕉下此前也坦言，基于季節(jié)性和疫情的因素，2022年下半年收入或?qū)⒌陀谏习肽?。以此估算，蕉下的賬面營收增幅在2022年會進一步放緩。

毫無疑問，在防曬市場產(chǎn)品沒有護城河可言，靠營銷費用起家的蕉下?lián)尾黄鹚墓乐祲粝?。這也難怪在招股書里，蕉下反復強調(diào)自己是一家城市戶外用品公司。

今年4月，蕉下發(fā)布了《輕量化戶外行業(yè)白皮書》，這無非透露出蕉下在試圖增加產(chǎn)品場景，從一開始的都市防曬，延伸到近年來火爆的戶外活動場景。同時周杰倫也成為品牌代言人。

但蕉下戶外產(chǎn)品除了較高的價格，其他沒有任何競爭力可言。據(jù)媒體報道，蕉下的天貓官方旗艦店，售價579元一雙的杰倫同款輕量化全地形戶外鞋，目前顯示月銷200+。其他周杰倫同款防曬套裝產(chǎn)品銷量在600+到700+，最好的一款男士戶外防曬衣，月銷在2000+。

分析指出，對于資本市場而言，新消費品牌普遍在經(jīng)歷一個估值脫水的階段。蕉下面臨的IPO難題，也是國內(nèi)消費企業(yè)目前共同面臨的退出難題，是時代背景下的一個縮影。

在政策層面上，對于消費類企業(yè)赴港上市，并沒有像A股主板“紅黃燈”或者科創(chuàng)板偏好特定高精尖技術(shù)行業(yè)、北交所偏好“專精特新”中小企業(yè)等要求，港交所對于新消費企業(yè)并無特殊限制。

而港交所最新的18C上市規(guī)定則主要針對處于初創(chuàng)期或成長期的科技公司，尤其是在人工智能、航空航天、生物技術(shù)、光電芯片、信息技術(shù)、新材料、新能源、智能制造等領域的新興企業(yè)，并不適用于消費企業(yè)IPO。