文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 余華豐

編：許輝

休閑食品屬于典型的快速消費(fèi)品，行業(yè)下游直接面向終端消費(fèi)者，消費(fèi)者的購(gòu)買力和消費(fèi)偏好對(duì)行業(yè)需求狀況有直接影響。從2010年到2021年中國(guó)休閑食品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，從4,100億元增長(zhǎng)至11,562億元，期間復(fù)合增長(zhǎng)率約9.9%。預(yù)計(jì)2022年增速達(dá)7.2%，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)12,391億元。過去十年，全球堅(jiān)果產(chǎn)品保持穩(wěn)步上升的趨勢(shì)，據(jù)國(guó)際堅(jiān)果和干果委員會(huì)（INC）數(shù)據(jù)顯示，2020/2021產(chǎn)季全球樹堅(jiān)果產(chǎn)量同比上升15%，較十年前提升了65%。

青島沃隆食品股份有限公司（簡(jiǎn)稱：沃隆食品）擬在上交所主板上市，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。本次公開發(fā)行新股數(shù)量不超過2,500萬(wàn)股，占本次發(fā)行后股份總數(shù)不低于25%。擬投入募集資金7億元用于生產(chǎn)智能化改造及智能倉(cāng)儲(chǔ)物流中心建設(shè)項(xiàng)目（3.1億元）、品牌形象及全渠道銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目（2.1億元）和補(bǔ)充流動(dòng)資金（1.8億元）。截至2021年末，公司資產(chǎn)總額為6.68億元，歸屬于母公司股東權(quán)益4.56億元。

沃隆食品報(bào)告期兩創(chuàng)始人持股清倉(cāng)，楊氏控股九成，獨(dú)董超標(biāo)任職；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，營(yíng)收凈利潤(rùn)波動(dòng)大，2021年產(chǎn)品單價(jià)均下滑；三年銷售費(fèi)用合計(jì)5.85億元，研發(fā)費(fèi)用率低于同行均值；存在零人客戶，食品安全問題頻發(fā)，存貨高企；因違反廣告法受罰66萬(wàn)元，報(bào)告期理財(cái)投入近4億元，募資1.8億補(bǔ)流。

報(bào)告期兩創(chuàng)始人持股清倉(cāng)，楊氏控股九成，獨(dú)董超標(biāo)任職

2016年5月18日，楊國(guó)慶、黃緒鋒、張立業(yè)約定沃隆有限注冊(cè)資本為500萬(wàn)元，楊國(guó)慶、黃緒鋒、張立業(yè)分別認(rèn)繳出資325萬(wàn)元、100萬(wàn)元、75萬(wàn)元。2019年2月14日，黃緒鋒將其所持沃隆有限的18.80%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給楊國(guó)慶；2020年10月23日，張立業(yè)將其所持沃隆有限的14.10%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給楊國(guó)慶。2019年2月14日，沃隆有限執(zhí)行董事決定解聘黃緒鋒公司經(jīng)理職務(wù)，聘任楊國(guó)慶為公司經(jīng)理。2020年8月28日，沃隆有限免去張立業(yè)監(jiān)事職務(wù)，選舉劉悅濤為公司監(jiān)事。報(bào)告期原始創(chuàng)業(yè)者張立業(yè)與黃緒鋒退出持股和經(jīng)營(yíng)，相對(duì)比一眾機(jī)構(gòu)突擊入股IPO企業(yè)來說，其清倉(cāng)時(shí)機(jī)或可稱謎之操作。

公司是由楊國(guó)慶、青島沃隆控股有限公司、青島沃隆達(dá)資產(chǎn)管理中心（有限合伙）、青島隆璟達(dá)投資中心（有限合伙）、楊丹、楊靖、楊國(guó)榮7名發(fā)起人共同發(fā)起設(shè)立的股份有限公司。2021年10月13日，股份公司設(shè)立。

值得注意的是，報(bào)告期內(nèi)，公司因日常經(jīng)營(yíng)需要，向兩位股東進(jìn)行資金拆借，涉及金額數(shù)千萬(wàn)元，并約定年化利率4.35%。

2021年9月28日，公司選舉楊國(guó)慶、王國(guó)堅(jiān)、安寶征、王萍、房立棠、孫建強(qiáng)、孫宗軍為公司董事，其中房立棠、孫建強(qiáng)、孫宗軍為獨(dú)立董事。權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到，獨(dú)立董事多家任職，其中孫建強(qiáng)一人任職達(dá)八家之多，遠(yuǎn)超證監(jiān)會(huì)對(duì)獨(dú)董任職的要求：《上市公司獨(dú)立董事規(guī)則（征求意見稿）》在內(nèi)的27件規(guī)范性文件征求意見中。獨(dú)立董事做了一些明確，要求獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)獨(dú)立履行職責(zé)，不受上市公司主要股東、實(shí)際控制人或者其他與上市公司存在利害關(guān)系的單位或個(gè)人的影響。獨(dú)立董事原則上最多在五家上市公司兼任獨(dú)立董事，并確保有足夠的時(shí)間和精力有效地履行獨(dú)立董事的職責(zé)。

公司的控股股東、實(shí)際控制人為楊國(guó)慶，現(xiàn)任公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，其直接持有公司5,557.50萬(wàn)股，占比74.10%，通過沃隆控股間接控制公司1,125萬(wàn)股，占比15%，合計(jì)控制公司6,682.5萬(wàn)股，占比89.10%。楊國(guó)慶近親屬楊丹、楊靖、楊國(guó)榮分別直接持有公司1.20%的股份。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，營(yíng)收凈利潤(rùn)波動(dòng)大，2021年產(chǎn)品單價(jià)均下滑

沃隆食品主要從事自有品牌休閑食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。2019年-2021年，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為11.649億元、8.894億元和11.08億元，凈利潤(rùn)分別為1.312億元、8870.85萬(wàn)元和1.196億元。2020年和2021年?duì)I收變化幅度分別為-23.65%和24.57%；凈利潤(rùn)變化幅度分別為-32.40%和34.81%。

公司的主要產(chǎn)品分為五大類，包括混合堅(jiān)果、單品堅(jiān)果、每日果干、烘焙食品、禮盒系列。公司通過自主創(chuàng)新，在國(guó)內(nèi)率先推出“每日?qǐng)?jiān)果”系列產(chǎn)品。公司產(chǎn)品體系圍繞堅(jiān)果類食品構(gòu)建，報(bào)告期內(nèi)混合堅(jiān)果類產(chǎn)品收入分別占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的92.14%、85.73%、75.74%，呈逐年下降趨勢(shì)，但該類產(chǎn)品收入占比仍然較高。

報(bào)告期內(nèi)，公司線上渠道主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為2.023億元、2.654億元、3.588億元，占比分別為17.45%、30.21%和32.74%；公司線下渠道主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為9.571億元、6.132億元、7.371億元，占比分別為82.55%、69.79%和67.26%。

公司主要銷售渠道為商超、便利店、批發(fā)部等線下渠道，2020年受新冠肺炎疫情影響，線下渠道總體銷售規(guī)模下滑明顯，對(duì)公司混合堅(jiān)果沖擊較大，導(dǎo)致當(dāng)年度公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下滑24.23%，其中混合堅(jiān)果收入規(guī)模同比下降29.50%。

公司起初通過經(jīng)銷商北京琞煜供應(yīng)鏈管理有限公司、上海鳳舞九天貿(mào)易有限公司進(jìn)入京東自營(yíng)及天貓超市兩個(gè)網(wǎng)絡(luò)銷售渠道；公司在2020年將與天貓超市、京東自營(yíng)的合作模式從通過經(jīng)銷商的間接供貨轉(zhuǎn)變?yōu)橹苯庸┴?，銷售模式從經(jīng)銷商買斷式銷售改變?yōu)殡娚唐脚_(tái)代銷模式。

公司起初通過經(jīng)銷商廣東智盟食品營(yíng)銷有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣東智盟”）服務(wù)沃爾瑪。其后公司與沃爾瑪?shù)暮献饔山?jīng)銷商買斷式銷售改變?yōu)榫€下直銷模式，2020年起廣東智盟不再進(jìn)入公司前五大客戶之列。公司與經(jīng)銷商在合同中約定月度、季度銷售目標(biāo)，經(jīng)銷商完成銷售目標(biāo)的可根據(jù)合同約定享受一定的返利獎(jiǎng)勵(lì)。公司對(duì)經(jīng)銷商的銷售返利為貨補(bǔ)（以公司產(chǎn)品抵償現(xiàn)金返利）。

2021年公司所有產(chǎn)品單價(jià)均出現(xiàn)下滑。其中禮盒系列和烘焙食品售價(jià)超10個(gè)點(diǎn)，分別達(dá)11.17%和17.17%，而2020年烘焙食品下降達(dá)78.84%。

休閑食品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，呈現(xiàn)“大市場(chǎng)、小企業(yè)”的特點(diǎn)。其中，部分細(xì)分賽道已被外資企業(yè)瓜分、集中度較高，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，質(zhì)量參差不齊。公司在行業(yè)內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括洽洽食品、三只松鼠、良品鋪?zhàn)?、鹽津鋪?zhàn)雍蛠硪练?。公司的核心產(chǎn)品是以“每日?qǐng)?jiān)果”系列為代表的混合堅(jiān)果產(chǎn)品，從近三年我國(guó)混合堅(jiān)果行業(yè)市場(chǎng)份額來看，TOP5企業(yè)包括沃隆食品、三只松鼠、洽洽食品、良品鋪?zhàn)雍桶俨菸丁?/p>

2019年-2021年，公司的綜合毛利率分別為33.53%、37.16%和38.01%，高于可比同行均值35.93%、34.49%和33.47%。

三年銷售費(fèi)用合計(jì)5.85億元，研發(fā)費(fèi)用率低于同行均值

報(bào)告期內(nèi)，沃隆食品銷售費(fèi)用分別為1.903億元、1.788億元、2.16億元，銷售費(fèi)用占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為16.34%、20.10%、19.50%。公司銷售費(fèi)用主要由宣傳推廣費(fèi)、電商平臺(tái)費(fèi)用和職工薪酬構(gòu)成。其中宣傳推廣費(fèi)占比分別為43.77%、45.81%和44.67%，電商平臺(tái)費(fèi)用占比分別為28.13%、36.45%和35.06%。

此外，此次募投項(xiàng)目中，品牌形象及全渠道銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目擬使用募集資金2.1億元用于公司線上線下銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和品牌形象建設(shè)。

公司于2019年、2020年和2021年的研發(fā)費(fèi)用分別為37.63萬(wàn)元、157.61萬(wàn)元和188.45萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入比重分別為0.03%、0.18%和0.17%，研發(fā)費(fèi)用率低于可比同行均值0.80%、0.93%和0.86%。截至2021年12月31日，公司研發(fā)人員15人，其中碩士研究生7人，本科學(xué)歷5人，大專學(xué)歷2人，中專學(xué)歷1人。

河北大正食品有限公司為公司提供帶殼核桃加工，2021年采購(gòu)額為56.70萬(wàn)元，占比0.09%，其參保人數(shù)為3人。

青島和泉食品有限公司為公司2021年最大委托加工商，加工額為488.50萬(wàn)元，占比0.76%，2017年因裝飾裝修合同糾紛被青島中洲裝飾工程有限公司起訴強(qiáng)制執(zhí)行。

存在零人客戶，食品安全問題頻發(fā)，存貨高企

上海鉦沁實(shí)業(yè)有限公司為公司2019年第五大客戶，交易金額為2067.63萬(wàn)元。查公開資料顯示，2019年其社保繳納人數(shù)為0人。

查閱黑貓投訴網(wǎng)，沃隆堅(jiān)果涉及結(jié)果高達(dá)108條，涉及到的問題有沃隆堅(jiān)果吃到蟲子，堅(jiān)果袋中有干燥劑顆粒，超市購(gòu)買的沃隆堅(jiān)果，保質(zhì)期內(nèi)哈喇味變質(zhì)，沃隆生產(chǎn)不符合安全標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)品，且出現(xiàn)問題，向客服反饋三四次后仍然不處理，拼多多沃隆食品旗艦店，食品中有頭發(fā)。

如消費(fèi)者投訴稱，本人在京東沃隆官方旗艦店購(gòu)買了一罐開心果仁，收到快遞后打開包裹，在未開封的情況下透過罐子發(fā)現(xiàn)一根類似于頭發(fā)的黑色異物，然后又向店鋪相關(guān)客服反饋問題，客服多次敷衍，然后我又打過400客服熱線，打了三四次，今日追問相關(guān)客服怎么處理，相關(guān)客服居然一臉茫然不知所謂何事，客服其工作態(tài)度實(shí)在令人深思。

查閱裁判文書網(wǎng)可知，2017年12月14日，況力彬曾因產(chǎn)品責(zé)任糾紛起訴銷售商重慶凱瑞商都生活館和生產(chǎn)商沃隆食品后撤訴。

報(bào)告期各期末，沃隆食品存貨賬面價(jià)值分別為1.041億元、1.927億元、1.889億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為29.86%、56.49%、42.70%；公司的存貨周轉(zhuǎn)率分別為7.65次、3.77次和3.60次，2020年和2021年低于可比同行均值4.55次和5.37次。

存貨包括在日?；顒?dòng)中持有以備出售的產(chǎn)成品或商品、處在生產(chǎn)過程中的在產(chǎn)品、在生產(chǎn)過程或提供勞務(wù)過程中耗用的材料和物料等。截至2021年12月31日公司庫(kù)存商品占5,590.23萬(wàn)元，占比23.70%發(fā)出商品為3,766.36萬(wàn)元，占比43.45%。

因違反廣告法受罰66萬(wàn)元，報(bào)告期理財(cái)投入近4億元，募資1.8億補(bǔ)流

沃隆食品在2019年因車間與倉(cāng)庫(kù)未進(jìn)行防火分離，影響防火分區(qū)，消防設(shè)施設(shè)置不符合標(biāo)準(zhǔn)，被青島市公安消防支隊(duì)城陽(yáng)區(qū)大隊(duì)處以0.5萬(wàn)元罰款；因未進(jìn)行消防設(shè)計(jì)備案，被青島市公安消防支隊(duì)城陽(yáng)區(qū)大隊(duì)處以0.3萬(wàn)元罰款。

因2019年10月1日至2019年12月31日期間的房產(chǎn)稅未按期進(jìn)行申報(bào)，被北京市朝陽(yáng)區(qū)稅務(wù)局第一稅務(wù)所對(duì)公司分別處以0.02萬(wàn)元和0.08萬(wàn)元罰款。公司在2021年度因違反廣告法行為，被青島市市場(chǎng)監(jiān)督管理局分別處以36萬(wàn)元和30萬(wàn)元罰款。

報(bào)告期內(nèi)，沃隆食品存在未為部分員工承擔(dān)社會(huì)保障費(fèi)用和住房公積金費(fèi)用的情形。2019年甚至繳納比例僅三成左右。截至報(bào)告期末，因員工個(gè)人意愿而未為其承擔(dān)社會(huì)保障費(fèi)用的比例為1.77%，未為其承擔(dān)住房公積金費(fèi)用的比例為5.71%。

報(bào)告期各期末，公司交易性金融資產(chǎn)分別為1.67億元、6,090萬(wàn)元、1.623億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為47.91%、17.85%、36.68%。公司交易性金融資產(chǎn)均為在銀行購(gòu)買的短期、低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品。

報(bào)告期內(nèi)，公司投資活動(dòng)主要為利用閑置資金購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品以及贖回理財(cái)產(chǎn)品，因此收回投資所收到的現(xiàn)金和投資所支付的現(xiàn)金金額較大。2019年-2021年，公司投資支付的現(xiàn)金分別為4.21億元、7.727億元和10.396億元。公司計(jì)劃將本次募集資金中的1.8億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。