“交易預(yù)計(jì)在下次財(cái)報(bào)電話會議之前完成。”

作者：寧泊為

編輯：tuya

出品：財(cái)經(jīng)涂鴉

近日，AMD希望收購Xilinx （XLNX.US）的消息得到了不少的關(guān)注，經(jīng)過我們多方求證，這筆交易很大可能在下次財(cái)報(bào)電話會議之前完成。但資本市場似乎并不買賬，其股價(jià)隨后下跌了4%。Xilinx目前價(jià)值約300億美元，但似乎AMD不會輕易接受這個(gè)價(jià)格，原因就是前者無法忽視龐大債務(wù)規(guī)模。

不過這并不影響我一直以來對AMD這家公司的看好，很大一部分原因取決于首席執(zhí)行官Lisa Su的存在，即便如此，這筆交易在我看來也不是明智之舉。

首先，Xilinx并不便宜。

Xilinx是一家生產(chǎn)用于數(shù)據(jù)中心和5G通信基站的芯片公司。在與國內(nèi)的貿(mào)易緊張局勢限制了它們與華為之間的合作導(dǎo)致出貨量下跌后，該股在2019年期間暴跌。同時(shí)，由于華為在2019年占Xilinx營收的比例高達(dá)8%，這也導(dǎo)致該公司全年?duì)I收下降。

此外，Xilinx還是一家在過去十年中都沒有大量的收入增長、陷入發(fā)展瓶頸的公司。公司早在2011年創(chuàng)造了24億美元的營收，但直到最近營收才突破30億美元，然后就遇到了華為斷供的問題。

另一邊呢，AMD則是以30%速度一路飛奔的明星公司。兩相對比之下，我們認(rèn)為AMD可能是看到了與Xilinx聯(lián)手的某種潛力，例如增加5G基站的市場份額，或獲取更多的數(shù)據(jù)中心銷售。潛在的可能是，AMD為了滿足客戶對新的芯片技術(shù)的要求促使了這一次合并。

不過遺憾的是，分析師們堅(jiān)決認(rèn)為，正如同英特爾對Altera的收購是失敗的例子一樣，由于協(xié)同效應(yīng)有限，這是一次失敗的舉措。

客觀而言，與AMD以較高的遠(yuǎn)期市盈率相比，Xilinx確實(shí)不貴。這筆交易不一定會被稀釋，在截至3月的20財(cái)年，Xilinx的營業(yè)利潤率為27.5%，基于毛利率67.7%。該公司的利潤率遠(yuǎn)高于AMD。

但是這一項(xiàng)優(yōu)勢又將被運(yùn)營費(fèi)用所抵消。Xilinx每年的SG&A支出約為3.7億美元，可以在交易帶來的成本協(xié)同效應(yīng)中部分削減。但是業(yè)務(wù)部門并不重疊，因此合并后的公司無法削減大量的運(yùn)營費(fèi)用。

技術(shù)角度而言，這筆交易還是有著可取之處。

正如前文提到的英特爾與altera的收購那樣，AMD應(yīng)該也是看好Xilinx所擁有的絕對FPGA技術(shù)優(yōu)勢，這項(xiàng)技術(shù)的優(yōu)勢在于可以重新配置與重新編輯芯片，意味著一旦客戶選擇了你的產(chǎn)品，留存的幾率會增加不少。

業(yè)內(nèi)的公司對FPGA技術(shù)的前景都很看好，因此我不懷疑這筆交易在戰(zhàn)略上是有意義的，甚至我認(rèn)為消息的“泄露”很可能是為了激起競爭。

但AMD無法像英特爾那樣忽視財(cái)務(wù)問題。

合并后的公司最終面對的債務(wù)大約有200多億美元，這是一筆巨大的數(shù)字，我們的猜測是AMD會用債務(wù)抵消一部分收購中現(xiàn)金/股票的交互。

Xilinx擁有約2.44億股流通股，基于2022財(cái)年3.5美元的EPS目標(biāo)，該公司有望創(chuàng)造8.54億美元的凈收入。即使利率很低，由于估值不高，這筆交易也很難提供多少額外收入。一筆300億美元、利率為3%的債務(wù)交易將增加9億美元的利息支出。這使得要想通過協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生增值收益的難度大大增加。

值得注意的是，股票交易可能會攤薄未來的利潤，因?yàn)锳MD在幾年內(nèi)有望實(shí)現(xiàn)4.5美元的每股收益目標(biāo)。以4.5美元的每股收益計(jì)算，AMD在幾年內(nèi)將產(chǎn)生54億美元的利潤。Xilinx在18個(gè)月內(nèi)的預(yù)期收益只有0.85億美元。意味著Xilinx業(yè)務(wù)必須產(chǎn)生16億美元的年利潤才不會稀釋AMD未來的EPS潛力。按照350億美元的估值，按目前83美元的價(jià)格計(jì)算，這筆交易發(fā)行4.22億股，每年需要19億美元的收入。

所以很明顯，債務(wù)交易會讓AMD重新陷入了過去5年那樣緊張的資產(chǎn)負(fù)債表中。從技術(shù)角度看，這是一個(gè)好的商業(yè)組合，從財(cái)務(wù)角度看未必能成功。