報告出品方：招商證券

以下為報告原文節(jié)選

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一、硅料與組件價格觸底，后續(xù)需求有望強勁表現(xiàn)

1、產(chǎn)業(yè)鏈降價，終端需求有望強勁表現(xiàn)

硅料價格企穩(wěn)。由于硅料產(chǎn)能持續(xù)投運，硅料價去年底暴跌，之后下游備庫與料場惜售帶來快速反彈，近期快速降價到 6.x 萬元/噸左右，二線硅料公司普遍虧損，頭部硅料公司回到低盈利水平。目前，成本較高的二線企業(yè)已陸續(xù)/計劃進行減產(chǎn)或停產(chǎn)；頭部料廠去年盈利較好，現(xiàn)金流充裕，不大考慮大幅殺跌出貨。同時，隨近期硅料采購好轉(zhuǎn)，落地簽單逐步增加，硅料價格開始出現(xiàn)止跌企穩(wěn)跡象。

組件價格順價，終端 LCOE 下降顯著。伴隨硅料價格降價，下游硅片、電池及組件售價均有較大幅度調(diào)整。目前硅片、電池報價區(qū)間為 2.75-2.85（M10 150μm）、0.7-0.73（M10 PERC 電池），相較 2 月高點，降價幅度達到 20-50%。組件也在快速順價，現(xiàn)價在 1.35 元/W 附近，較去年末降幅超 30%。
以去年年末組件價格為基準估算，組件降價疊加 N 型產(chǎn)品推廣帶來的 BOS 成本下降，光伏 LCOE 下降幅度接近 10%左右，新建電站投資收益極具吸引力。5月下旬至 6 月，光伏制造與中間環(huán)節(jié)在去庫存，去庫結(jié)束后，需求與排產(chǎn)很可能強勁表現(xiàn)。

2、靜待終端需求表現(xiàn)

2.1 國內(nèi) Q1 淡季不淡，全年裝機有望再超預(yù)期

收益率顯著回升，Q1 裝機同比高增。過去兩年間在產(chǎn)業(yè)鏈總產(chǎn)出受限，價格整體高位的背景下，下游需求增長主要由價格容忍度更高的海外及分布式市場支撐。
年初以來，隨著組件價格回落，電站投資 IRR 顯著回升。國內(nèi)市場需求逐步釋放，尤其是地面電站項目。1-5 月國內(nèi)光伏合計并網(wǎng)約 61GW，同比增長 158%。一季度地面電站裝機占比 46%，同比提升 13pct。
大基地并網(wǎng)指標明確，全年裝機有望在超預(yù)期。2023 年底為第一批風(fēng)光大基地規(guī)劃并網(wǎng)時點，合計 94GW 項目中，約 50GW 規(guī)劃在 2023 年并網(wǎng)?？紤]到過去延期項目的補裝需求，下半年進入國內(nèi)裝機傳統(tǒng)旺季后，需求有望迎來集中爆發(fā)。2023 年全年裝機有望再超預(yù)期。

2.2 歐盟光伏審批簡化，地面電站有望迎來集中啟動

集中式光伏當前投資熱情高。俄烏沖突之后，歐盟發(fā)布 Repower EU 方案，計劃到 2030 年，歐盟累計光伏裝機容量達到 600GW 以上，Solar Power Europe 更是樂觀估計超過 1,000GW。按照其中 35%為集中式光伏推算，預(yù)計 2023-2030年，歐盟年均集中式光伏裝機需求達到 19-36GW。另一方面，雖然目前歐盟各國市場電價有所回落且存在限價措施，但 PPA 價格持續(xù)維持高位，電站投資的超額收益仍非常豐厚，行業(yè)投資熱情高漲。
審批流程制約歐盟集中式光伏發(fā)展，目前項目積壓嚴重。歐盟光伏電站建設(shè)相關(guān)的審批流程冗長且復(fù)雜。綠地項目通常需要 3-4 年的時間才能完成建設(shè)前的相關(guān)審批工作，到達待建狀態(tài)（RTB）。在去年政策與電價的催化下，相比于分布式項目的加速；集中式項目受到流程繁瑣的影響，落地進度較慢，在審批環(huán)節(jié)積壓嚴重。以西班牙為例，目前待審批項目容量達到 120GW 以上，為累計裝機 9 倍。
審批瓶頸緩釋，集中式項目有望迎來大規(guī)模啟動。2022 年 3 月，歐洲議會與歐盟理事會通過一項關(guān)于綠色交易計劃的臨時協(xié)議，將此前 32%的約束性目標提升至 42.5%以上，意味著到 2030 年歐盟可再生能源在能源結(jié)構(gòu)中的份額翻倍（目前 22.1%）。同時，協(xié)議中明確：可再生能源將被視為壓倒一切的公共利益，在潛力大、環(huán)境風(fēng)險低的地區(qū)設(shè)立可再生能源審批加速區(qū)，采用特別簡短的審批流程。得益于針對性的政策支持，歐盟集中式光伏有望迎來大規(guī)模啟動。

2.3 極端氣候加劇電力缺口，新興市場光伏需求正蓬勃增長

厄爾尼諾引發(fā)極端天氣，沖擊全球電力系統(tǒng)。根據(jù)世界氣象組織報道，全球持續(xù)三年的拉尼娜現(xiàn)象將結(jié)束，今年極有可能迎來厄爾尼諾現(xiàn)象，全球?qū)⒂瓉磉M一步升溫，并給部分地區(qū)帶來極端天氣。高溫天氣將在今年迎峰度夏期間帶來全球性的缺電現(xiàn)象。
光伏裝機有望為新興市場填補電力缺口。新興市場電力結(jié)構(gòu)相對脆弱，以南非為例，電力結(jié)構(gòu)依賴燃煤，厄爾尼諾高溫天氣造成電力需求激增，極端天氣也會引發(fā)水電等出力波動，進一步加劇電力缺口。越南等東南亞國家就因干燥天氣出現(xiàn)嚴重電力供給問題，停電、限電現(xiàn)象頻發(fā)。
光伏在全球范圍內(nèi)已經(jīng)進入平價時代，也已廣泛成為新興市場填補電力缺口的重要解決方案。2023 年 1-4 月，南非進口光伏組件 4.18 億美元，已經(jīng)超過 2022年全年進口額，同比增長超過 280%。

二、N 型時代開啟，領(lǐng)先企業(yè)紅利有望維持

1、TOPCon 效率及發(fā)電量優(yōu)勢明顯，且仍在持續(xù)優(yōu)化

效率及發(fā)電量優(yōu)勢顯著。TOPCon 在 PERC 的基礎(chǔ)上更換為 N 型襯底，增加隧穿氧化層及多晶硅層，降低載流子復(fù)合，實現(xiàn)效率的顯著提升。
更高的轉(zhuǎn)換效率：N 型 TOPCon 電池在 PERC 的基礎(chǔ)上更換為 N 型襯底，少子壽命更長，增加隧穿氧化層及多晶硅層，降低載流子復(fù)合，同時配合SMBB 等減少正面遮擋，實現(xiàn)效率的顯著提升。
以 CPIA 口徑統(tǒng)計，2018 年以來 TOPCon 電池效率提升 3 個百分點，同期PERC 提效幅度為 1.4 個百分點，PERC 電池在周期中后段接近理論極限，提效進程明顯不及 TOPCon。而目前 TOPCon 量產(chǎn)效率與超過 28%的理論極限仍有很大的優(yōu)化空間，提效路徑也更為明確。

高雙面率、低衰減等提升全周期發(fā)電量。N 型 TOPCon 電池雙面率可以達到 85%，較 PERC 70%左右的雙面率明顯提高，折算至綜合效率端大致形成 1pct 左右的效率優(yōu)勢。
效率、成本仍在優(yōu)化，差距持續(xù)拉大。從效率端看，2022 年初量產(chǎn) TOPCon 效率電池端在 24.5%上下，考慮封損后組件效率 22%左右，至當前領(lǐng)先量產(chǎn)TOPCon 電池端效率達到 25.2%/25.5%（+SE），組件端效率 23%上下。溫度系數(shù)由 0.3 優(yōu)化至 0.2x 上下。而從成本端看，銀漿耗量、設(shè)備投資、硅片厚度等成本增量都在優(yōu)化：1）銀漿耗量由 130mg 降至 100mg 上下；2）設(shè)備投資由單 GW2 億下降 0.4-0.5 億；3）硅片厚度由 150μm 降至當前約 130μm。

2、下游接受度大幅提升，溢價開始體現(xiàn)

下游接受度躍升。經(jīng)歷 1 年多的市場驗證，下游投資方對 N 型優(yōu)勢理解更加深刻。尤其是雙面率、衰減及溫度系數(shù)等優(yōu)勢帶來的發(fā)電量增益，隨實際應(yīng)用的實證數(shù)據(jù)逐步體現(xiàn)，TOPCon 已得到行業(yè)性的認可。近期部分招標項目 N 型份額已由此前 10%上下提升至近 50%。2021 年 PERC 市占率約 91%，2022 年降至88%，而 N 型份額由 2021 年 3%提升至 9%，N 型電池進入規(guī)模化應(yīng)用階段。
溢價不斷放大。近期 N 型組件與 P 型組件的價差，已由 2 月的 0.05 元/W 逐步攀升至 0.06-0.14 元/W（近期組件報價偏分散），整體溢價逐步放大，原因主要系隨 N 型產(chǎn)品進一步降本增效、電站有效驗證的形成，TOPCon 優(yōu)勢不斷驗證，下游對 N 型組件的需求優(yōu)先級更高，高效組件的議價能力更強。如果效率繼續(xù)提升，溢價有望進一步放大。而 TOPCon 電池供應(yīng)相對緊張，相較 PERC 溢價由0.06 元/W 上下爬升至 0.1 元/W。

3、擴產(chǎn)節(jié)奏低于規(guī)劃，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能紅利期更長

擴產(chǎn)規(guī)劃巨大，實際落地僅為少數(shù)。2022 年開始組件、電池供應(yīng)商以及新進入企業(yè)公布了大規(guī)模的 TOPCon 擴產(chǎn)規(guī)劃，參考 PV-tech 等統(tǒng)計數(shù)據(jù)，總量高達400-500GW：

從落實進度看，大部分仍未形成有效產(chǎn)出，產(chǎn)線進度低于預(yù)期。

針對部分投產(chǎn)項目，爬坡進程出現(xiàn)良率、效率、成本等因素限制穩(wěn)定批量生產(chǎn)。
優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能稀缺，電池供不應(yīng)求。統(tǒng)計截止 2023 年 5 月，TOPCon 規(guī)模化投產(chǎn)項目總量在百 GW 上下，估算滿產(chǎn)運行容量大致在 70GW，也充分驗證 TOPCon的產(chǎn)業(yè)化壁壘，由規(guī)劃到投產(chǎn)，再到形成穩(wěn)定的產(chǎn)出仍有較大的距離。預(yù)計 2023年 TOPCon 有效出貨百 GW 上下，相較全球裝機仍有巨大的份額空間。

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