最大的主流機(jī)構(gòu)投資者以及為其服務(wù)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)現(xiàn)在表示，他們認(rèn)為企業(yè)高質(zhì)量的環(huán)境、社會(huì)和治理（“ESG”）實(shí)踐對(duì)于長期、可持續(xù)的財(cái)富創(chuàng)造十分必要——這一立場已引起了學(xué)術(shù)上和政治上的爭議。然而，盡管在利用ESG進(jìn)行投資的問題上存在爭議，但幾乎無人關(guān)注主要投資者和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的ESG政策中的一個(gè)核心矛盾——“G”與“E”和“S”的不一致。

在今天的說法中，ESG是對(duì)社會(huì)責(zé)任、善待利益相關(guān)者、不制造環(huán)境危害等事務(wù)的簡略表達(dá)。也就是說，在政策辯論中，ESG主要涉及的是“E”和“S”。直到最近，公司會(huì)議上的環(huán)境、勞工和其他社會(huì)提案才開始得到“三大”資產(chǎn)管理公司（貝萊德（BlackRock）、先鋒（Vanguard）和道富（State Street））或其他主流投資者的支持。然而，與“E”和“S”類提案相比，針對(duì)企業(yè)的“G”類提案長期以來得到了機(jī)構(gòu)投資者的大力支持，其中包括那“三大”公司。

然而，這些成功的G類提案的推動(dòng)因素與環(huán)境、工人等利益相關(guān)者、性別或種族多元化等問題無關(guān)。相反，它們通過讓企業(yè)對(duì)公司控制權(quán)的市場更加開放，通過利用一時(shí)的股東多數(shù)強(qiáng)制改變政策，以及通過將公司管理層的薪酬與股票總回報(bào)緊密掛鉤的方式使其只與一個(gè)群體——股東——協(xié)調(diào)一致，以此來促進(jìn)股東至高無上的地位。

事實(shí)上，等到出現(xiàn)目前對(duì)ESG強(qiáng)調(diào)的時(shí)候，“三大”公司已經(jīng)在推動(dòng)分類董事會(huì)及毒丸計(jì)劃發(fā)生率大幅下降方面發(fā)揮了關(guān)鍵作用，將不投票（決定在管理代理權(quán)問題上不投票給某一現(xiàn)任董事會(huì)成員）和年度薪酬決定投票變成了供維權(quán)投資者使用的杠桿，并鼓勵(lì)CEO們壓榨其他利益相關(guān)者，以推動(dòng)投資者獲得即時(shí)回報(bào)。

可以這么說，這些迎合市場的規(guī)定并不是公眾所想象的ESG議程。公眾心目中的ESG議程支持的是可持續(xù)的財(cái)富創(chuàng)造，而不是短期股價(jià)的上漲。特別是在影響大多數(shù)投資者的大盤股市場上，這些G類的舉動(dòng)使企業(yè)更樂意改變方向，這種改變可能會(huì)顛覆長期的戰(zhàn)略計(jì)劃，因?yàn)槠髽I(yè)沒有能力避免年度公投，而在公投的時(shí)候，公司的政策可能會(huì)被一時(shí)的多數(shù)所改變。

學(xué)者們爭論的是，公司治理上的這種直接的民主方式對(duì)多元化的長期投資者來說有利還是有害。一些學(xué)者認(rèn)為，對(duì)公司控制權(quán)市場和維權(quán)主義具有更強(qiáng)響應(yīng)能力有利于股東，對(duì)企業(yè)自身或其他利益相關(guān)者沒有長期的傷害。另一些學(xué)者則對(duì)結(jié)果持不同看法，他們認(rèn)為維權(quán)主義帶來的收益是轉(zhuǎn)瞬即逝，大多涉及的價(jià)值從公司員工、債權(quán)人和社區(qū)向短期投資者轉(zhuǎn)移，而從長遠(yuǎn)來看，企業(yè)通常會(huì)受到損害。就像在企業(yè)宗旨和ESG問題上的廣泛辯論一樣，我們在此不參與這場爭論。

相反，我們關(guān)注的是一些更無可爭議的東西，而這些東西遭到了忽視。隨著“三大”公司、其他投資者和ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等咨詢公司已接受對(duì)可持續(xù)財(cái)富創(chuàng)造的關(guān)注以及對(duì)E和S的更加重視，他們的G政策并沒有改變，而源于股東至上主義者愿望的那些政策就是這些G政策。股東至上主義者的愿望是讓企業(yè)更加注重投資者回報(bào)，并讓投資者有能力隨時(shí)采取行動(dòng)，改變公司的長期方向，以追求一些短期利潤的機(jī)會(huì)，比如出售公司，加大公司的杠桿、分配現(xiàn)金，或者通常會(huì)給其他利益相關(guān)者帶來風(fēng)險(xiǎn)，并在監(jiān)管合規(guī)計(jì)劃方面會(huì)給企業(yè)帶來成本壓力的其他戰(zhàn)略。

ESG需要的是長期承諾?？紤]到市場動(dòng)態(tài)，即使是卓越的企業(yè)也經(jīng)歷過艱難的歲月。堅(jiān)忍不拔地度過困難時(shí)期可能是以道德和可持續(xù)的方式追求利潤所必需的，因?yàn)榭赡茉谀承┣闆r下（比如，疫情），有必要減少股息，以便可以繼續(xù)給員工隊(duì)伍發(fā)放工資，并按照周密思考的商業(yè)計(jì)劃，履行消費(fèi)者和環(huán)境保護(hù)的高標(biāo)準(zhǔn)。正如歷史學(xué)家所指出的，如果亞伯拉罕·林肯不得不面對(duì)年度選舉，他很可能在內(nèi)戰(zhàn)初期就被趕下了臺(tái)，而不是在1864年能夠依據(jù)他的全部記錄進(jìn)行評(píng)判。

在我們看來，投資界聲明的ESG承諾與他們在公司治理上的方法之間的這種脫節(jié)有兩個(gè)重要的政策影響。

首先，人們尚不清楚“三大”公司、其他機(jī)構(gòu)投資者或ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否對(duì)這種矛盾進(jìn)行了反思，是否考慮過他們的G政策應(yīng)該相應(yīng)地發(fā)生變化。人們可以想象出一系列可以讓“G”重新與ESG協(xié)調(diào)一致的慎重問題，比如，支持那些希望過渡到新興的公益公司模式的企業(yè)，而該模式要求尊重所有的利益相關(guān)者，拒絕支持不投票運(yùn)動(dòng)，要求維權(quán)主義者去做實(shí)際的候選人，呼吁高管薪酬與ESG措施而不僅僅是股東回報(bào)掛鉤，四年一次的薪酬表決時(shí)間安排要與高管薪酬合同的合理時(shí)間表保持一致，甚至重新考慮全面反對(duì)分類董事會(huì)。

對(duì)于ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)來說，還存在一個(gè)問題。如果企業(yè)僅僅因?yàn)閾碛杏鲜袌龆M(jìn)行管理的G就可以獲得好評(píng)，這一點(diǎn)是否得到了明示？它是如何掩蓋和混淆一家公司在E和S方面的評(píng)級(jí)的？

投資者ESG的不一致帶來的第二個(gè)、也是更重要的政策影響是這樣的：企業(yè)越是受制于不斷的公民投票，機(jī)構(gòu)投資者本身就必須越多地成為監(jiān)護(hù)者，以便看看企業(yè)是否能夠?qū)嵤┛沙掷m(xù)的、尊重利益相關(guān)者的戰(zhàn)略來創(chuàng)造持久的財(cái)富。

可持續(xù)的財(cái)富創(chuàng)造不是通過一次年會(huì)的提案就能產(chǎn)生的；它需要有耐心，愿意在充滿挑戰(zhàn)的變革時(shí)期和意想不到的逆風(fēng)中經(jīng)受逆境的考驗(yàn)，并把長期考慮置于令人心動(dòng)、但不明智的短期行動(dòng)之前。

正如當(dāng)年在ESG維權(quán)對(duì)沖基金成功地將候選人選入由埃克森美孚公司自己的候選人組成的董事會(huì)后我們所看到的那樣，投資者的情緒可能會(huì)不穩(wěn)定，因?yàn)橥ㄘ浥蛎浀纳仙推渌苯拥慕?jīng)濟(jì)干擾導(dǎo)致更少有人投票支持對(duì)抗氣候變化的股東提案。而且，鑒于所有機(jī)構(gòu)投資者都承受著立即為自己獲得回報(bào)的強(qiáng)大壓力，以及短期晨星（Morningstar）評(píng)級(jí)帶來的群體壓力，如果公司治理體系讓企業(yè)不斷受到立即公投的威脅，并利用話語權(quán)投票、薪酬投票以及其他投票作為表達(dá)對(duì)短期利潤下滑不滿的方式，這會(huì)給所有機(jī)構(gòu)投資者帶來巨大、持久的挑戰(zhàn)。

對(duì)于管理資源更為有限的機(jī)構(gòu)投資者來說，他們必須參與的應(yīng)接不暇的投票是一個(gè)特別大的負(fù)擔(dān)——這種現(xiàn)象增加了代理咨詢公司的影響力——對(duì)“三大”公司來說也是如此，他們自己的管理能力無以應(yīng)對(duì)他們每年必須參與的投票數(shù)量。

一個(gè)經(jīng)過更好調(diào)和的公司治理體系仍會(huì)為投資者提供強(qiáng)有力的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，同時(shí)為企業(yè)提供一些合理的空間來平衡所有利益相關(guān)者的需求，并實(shí)施一個(gè)可持續(xù)的長期增長計(jì)劃。這樣的制度也會(huì)讓機(jī)構(gòu)投資者因更少、更知情的投票而將他們有限的管理資源有效地集中起來，而指導(dǎo)他們投票的是他們聲明的意圖，即支持美國員工投資者所需的負(fù)責(zé)任的財(cái)富創(chuàng)造。至少，如果大投資者繼續(xù)擁護(hù)將市場偏好置于首位的G政策，那么這些大投資者必須承認(rèn)自己有責(zé)任去維持——在每年的每一次投票中，哪怕是在情勢困難的時(shí)候——他們聲稱支持的可持續(xù)企業(yè)政策。

小利奧·斯特賴因（Leo E. Strine, Jr.）賈斯廷·布魯克（Justin L. Brooke）凱爾·戴蒙德（Kyle M. Diamond）小德里克·帕克（Derrick L. Parker Jr.）| 文

小利奧·斯特賴因是Wachtell, Lipton, Rosen & Katz律師事務(wù)所的律師，賓夕法尼亞大學(xué)凱里法學(xué)院的邁克爾·瓦克泰杰出研究員（Michael L. Wachter Distinguished Fellow）。此前他擔(dān)任過特拉華最高法院的首席法官。

賈斯廷·布魯克是Wachtell, Lipton, Rosen & Katz律師事務(wù)所訴訟部的受雇律師。

凱爾·戴蒙德是Wachtell Lipton律師事務(wù)所企業(yè)部的受雇律師。小德里克·帕克是Wachtell Lipton律師事務(wù)所企業(yè)部的受雇律師。

時(shí)青靖 | 編輯