文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

打開上海寶立食品科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱：寶立食品）的官網(wǎng)，其自述在復(fù)合調(diào)味料領(lǐng)域深耕多年，在行業(yè)內(nèi)具有很高的知名度，不斷將國(guó)際經(jīng)典風(fēng)味引入中國(guó)市場(chǎng)，主打產(chǎn)品為復(fù)合調(diào)味料，公司也推出各式風(fēng)味的預(yù)烹飪料理包、預(yù)烹飪湯及果醬、爆珠、晶球和粉圓等多款飲品甜點(diǎn)配料。其主要的服務(wù)宗旨為以客為尊，提供客制服務(wù)，為快餐產(chǎn)業(yè)鏈的配套商。

寶立食品擬上交所上市，于7月1日獲受理，保薦機(jī)構(gòu)為國(guó)泰君安證券。本次發(fā)行股數(shù)不超過(guò)4,001萬(wàn)股，且占發(fā)行后總股本的比例不低于 10%，擬募資4.6億元用于嘉興生產(chǎn)基地（二期）建設(shè)項(xiàng)目（2.53億元）、信息化中心建設(shè)項(xiàng)目（0.32億元）、補(bǔ)充流動(dòng)資金（1.75億元）。

寶立食品歷經(jīng)多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓與收購(gòu)，最終為四人一致控制；毛利率低于同行均值8-10個(gè)百分點(diǎn)，新拓領(lǐng)域效果或不佳；主要客戶流失的風(fēng)險(xiǎn)，收購(gòu)客戶新增商譽(yù)；資產(chǎn)負(fù)債率走低仍高于同行，關(guān)聯(lián)方拆借數(shù)額大；產(chǎn)能利用率不高，諸多行政處罰加身。

多次股權(quán)收購(gòu)與轉(zhuǎn)讓，最終為四人一致控制

寶立食品成立于2001年12月20日，成立之初至2017年12月之前一直為外商獨(dú)資企業(yè)，唯一股東味永升貿(mào)易，通過(guò)增資擴(kuò)股和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，即寶立有限引入寶矩投資和寶鈺投資增資擴(kuò)股，上海臻觀5.8億收購(gòu)元永升貿(mào)易持有的寶立有限67%的股權(quán)進(jìn)而成為寶立食品股東，原股東永升貿(mào)易退出。2020年9月25日整體變更為股份有限公司。

截至招股說(shuō)明書簽署日，臻品致信直接持有公司12,240萬(wàn)股股份，占公司發(fā)行前總股本的34%，系單一持股比例最高的股東。公司雖無(wú)持股50%以上的股東，但臻品致信持有公司股份所享有的表決權(quán)能夠?qū)竟蓶|大會(huì)的決議產(chǎn)生重大影響。因此，截至招股說(shuō)明書簽署日，臻品致信為寶立食品的控股股東。

胡珊和周琦系臻品致信第一和第二大權(quán)益份額持有人，沈淋濤直接和間接持有臻品致信權(quán)益的同時(shí)系臻品致信普通合伙人臻品資產(chǎn)的實(shí)際控制人；馬駒、馬駒之配偶楊雪琴以及馬駒擔(dān)任執(zhí)行事務(wù)合伙人的寶鈺投資合計(jì)控制寶立食品33%的表決權(quán)。因此，馬駒、胡珊、周琦、沈淋濤合計(jì)控制公司67%的表決權(quán)，能夠?qū)竟蓶|大會(huì)的決策產(chǎn)生重大影響。本次發(fā)行完成后，公司實(shí)際控制人合計(jì)持股比例有所下降，但仍居于絕對(duì)控制地位。2020年7月，馬駒、胡珊、周琦、沈淋濤、臻品致信和寶鈺投資共同簽署《一致行動(dòng)協(xié)議》，在確認(rèn)過(guò)往始終保持一致行動(dòng)關(guān)系的基礎(chǔ)上，繼續(xù)采取一致行動(dòng)共同控制公司。

毛利率低于同行均值8-10個(gè)百分點(diǎn)，新拓領(lǐng)域效果或不佳

寶立食品主營(yíng)業(yè)務(wù)為食品調(diào)味料的研發(fā)、生產(chǎn)和技術(shù)服務(wù)。2018年-2020年公司的營(yíng)業(yè)收入分別為7.11億元、7.43億元和9.05億元，2019年和2020年?duì)I收增長(zhǎng)分別為4.44%和21.78%；凈利潤(rùn)分別為0.93億元、0.82億元和1.34億元，2019年凈利潤(rùn)下滑12.59%，2020年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)64.12%。值得注意的是，2018年8月6日，公司向全體股東分配現(xiàn)金股利3,004.17萬(wàn)元，然而當(dāng)期的未分配利潤(rùn)為-1.03億元。

寶立食品主要從事復(fù)合調(diào)味料、輕烹解決方案和飲品甜點(diǎn)配料三大類產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其中，公司復(fù)合調(diào)味料銷售收入占各期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為71.82%、78.47%和72.78%，是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的主要來(lái)源。

寶立食品稱與國(guó)內(nèi)外知名餐飲連鎖和大型食品工業(yè)企業(yè)建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定合作關(guān)系，獲得了廣泛認(rèn)可和好評(píng)，如肯德基、必勝客、麥當(dāng)勞、德克士、漢堡王、達(dá)美樂、圣農(nóng)食品、泰森中國(guó)、嘉吉和正大食品等。此外，公司產(chǎn)品線不斷拓展豐富，與現(xiàn)制茶飲連鎖企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)食品創(chuàng)意企業(yè)開展合作，如喜茶、大希地等。輕烹解決方案銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為3.32%、5.76%和14.94%，逐年提升；但是，飲品甜點(diǎn)配料銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為24.86%、15.77%和12.28%，下滑嚴(yán)重，在此領(lǐng)域效果并不理想。

由于不同領(lǐng)域產(chǎn)品的發(fā)展階段和競(jìng)爭(zhēng)格局存在差異，輕烹解決方案、飲品甜點(diǎn)配料等行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品系列和生產(chǎn)廠商眾多，但以中小規(guī)模企業(yè)為主，呈現(xiàn)“小而散”的格局，市場(chǎng)集中度較低。未來(lái)隨著公司品牌實(shí)力的進(jìn)一步增強(qiáng)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，公司行業(yè)地位將得到鞏固及進(jìn)一步提升。

公司復(fù)合調(diào)味料自有品牌“寶立客滋”實(shí)現(xiàn)收入占比相對(duì)較低。建立企業(yè)品牌是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，需要企業(yè)多年的經(jīng)營(yíng)積累和客戶、消費(fèi)者的廣泛認(rèn)同。因此，公司面對(duì)終端消費(fèi)者的品牌影響力有待進(jìn)一步提升。

2018年至2020年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為 32.51%、33.45%和32.10%，與同行對(duì)比，可比同行平均值分別為42.23%、41.79%和40.77%，高出寶立食品8-10個(gè)百分點(diǎn)。

公司稱其毛利率主要受到市場(chǎng)需求，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、銷售單價(jià)、單位成本等因素影響。這與其客制服務(wù)商身份尷尬不無(wú)關(guān)系。

主要客戶流失的風(fēng)險(xiǎn)，收購(gòu)客戶新增商譽(yù)

2018年-2020年，寶立食品對(duì)前五大客戶合計(jì)銷售收入比例分別為54.41%、50.07%和44.48%，占比下滑；值得注意的是，寶立食品的第一大客戶均為百勝中國(guó)，對(duì)百勝中國(guó)銷售收入分別為2.33億元、2.27億元和2.22億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比例分別為32.81%、30.50%和24.51%，銷售收入占比逐年降低。若未來(lái)百勝中國(guó)或其他主要客戶減少訂單或終止合作，公司存在短期內(nèi)無(wú)法成功開拓其他大客戶的風(fēng)險(xiǎn)，則可能對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到，2020年寶立食品向廚房阿芬及其相關(guān)方銷售了8399.53萬(wàn)元的產(chǎn)品，在當(dāng)期收入中的占比為9.28%。廚房阿芬的主營(yíng)業(yè)務(wù)為輕烹解決方案類產(chǎn)品的銷售，主要產(chǎn)品包括空刻意面和撈飯等。2021年3月，寶立食品完成收購(gòu)廚房阿芬75%股權(quán)，新增商譽(yù)金額2,152.38萬(wàn)元。收購(gòu)?fù)瓿珊?，公司在股?quán)結(jié)構(gòu)上已經(jīng)對(duì)廚房阿芬形成了控制，但是廚房阿芬的成立時(shí)間較短，若公司對(duì)廚房阿芬的管理失當(dāng)或管理不到位、相關(guān)管理制度不能有效執(zhí)行，則可能存在對(duì)收購(gòu)子公司控制不到位的風(fēng)險(xiǎn)，商譽(yù)將存在減值風(fēng)險(xiǎn)。

在電商平臺(tái)上，空刻意面相關(guān)產(chǎn)品存在一些負(fù)面評(píng)價(jià)，主要是醬包和牛肉讓人難以接受。

資產(chǎn)負(fù)債率走低仍高于同行，關(guān)聯(lián)方拆借數(shù)額多而頻繁

2018年-2020年，寶立食品的資產(chǎn)負(fù)債率分別為51.66%、45.22%及41.34%，公司的資產(chǎn)負(fù)債率相比同行業(yè)較高，高于同行業(yè)平均水平；公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于平均水平。

寶立食品稱主要系公司業(yè)務(wù)規(guī)模不斷增大，需要補(bǔ)充流動(dòng)資金來(lái)支持業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，但未來(lái)如果經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生變化，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司的盈利能力可能會(huì)受到一定的影響，進(jìn)而影響償債能力。

報(bào)告期內(nèi)，為滿足公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性的需求，公司向銀行進(jìn)行短期和長(zhǎng)期借款。2018年11月，上海臻觀為寶立食品2018年11月15日至2021年11月15日期間與交通銀行之間借款提供最高保證擔(dān)保，最高擔(dān)保債權(quán)金額為23,000萬(wàn)元，2018年和2019年共使用9,000萬(wàn)元額度。

2019年，浙江寶立生產(chǎn)基地項(xiàng)目一期建設(shè)所需資金規(guī)模較大，浙江寶立與中國(guó)銀行嘉興秀洲支行簽署借款協(xié)議，金額為1億元，借款期限為57個(gè)月。寶立食品作為保證人，與中國(guó)銀行簽署保證合同，為浙江寶立該筆借款提供擔(dān)保。

2017年，上海臻觀向公司提供借款2.21億元，用于向永升貿(mào)易進(jìn)行利潤(rùn)分配、收購(gòu)上海寶潤(rùn)100%股權(quán)和上海寶長(zhǎng)75%股權(quán)，借款利率為4.35%。截至2017年末，上海臻觀對(duì)公司提供借款的本金和利息合計(jì)為1.46億元。2018年公司累計(jì)向上海臻觀償還本金5,605萬(wàn)元，2018年末上海臻觀對(duì)公司借款本金和利息合計(jì)為9,570.89萬(wàn)元。

2019年公司累計(jì)向上海臻觀償還借款本金 8,800.00萬(wàn)元，利息216.92萬(wàn)元，合計(jì)9,016.92萬(wàn)元，同時(shí)2019年上海臻觀向公司提供借款的計(jì)提利息費(fèi)用為115.07萬(wàn)元。2019年末，公司對(duì)上海臻觀其他應(yīng)付款的余額為669.04萬(wàn)元。

2018年，四川寶翔通過(guò)個(gè)人卡代公司墊付費(fèi)用142.49萬(wàn)元；同時(shí)2018年公司償還拆借款本金236.5萬(wàn)元。因此，2018年末公司對(duì)四川寶翔的其他應(yīng)付余額為161.97萬(wàn)元。2019年，四川寶翔通過(guò)個(gè)人卡代公司墊付費(fèi)用57.65萬(wàn)元。2019年12月，四川寶翔與公司簽訂了《債務(wù)豁免協(xié)議》，豁免公司因個(gè)人卡代墊費(fèi)用對(duì)其形成的債務(wù)合計(jì)200.14萬(wàn)元。2019年末，公司對(duì)四川寶翔的其他應(yīng)付款余額為19.48萬(wàn)元，為2017年和2018年的結(jié)存利息。

2019年6月，因臨時(shí)性經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)需要，惠越貿(mào)易向公司提供借款92萬(wàn)元，公司于2019年7月償還了借款本金。2019年末，公司對(duì)惠越貿(mào)易的其他應(yīng)付款金額為0.13萬(wàn)元，為借款利息費(fèi)用。

2019年，馬駒通過(guò)個(gè)人卡代公司墊付費(fèi)用32.28萬(wàn)元。2019年12月，馬駒與公司簽訂《債務(wù)免除協(xié)議》，豁免公司因個(gè)人卡代墊費(fèi)用對(duì)其形成的債務(wù)共計(jì)158.26萬(wàn)元，因此截至2019 年末，公司對(duì)馬駒的其他應(yīng)付款余額降低為0萬(wàn)元。

2020年1月，因經(jīng)營(yíng)臨時(shí)性周轉(zhuǎn)需要，惠越貿(mào)易向公司提供借款200萬(wàn)元，公司于2020年 4月償還了借款本金，并在2020年9月償還了利息費(fèi)用合計(jì)2.16萬(wàn)元。

2018年-2020年，公司第三方回款合計(jì)形成的收入分別為5,321.34 萬(wàn)元、5,259.82萬(wàn)元及 5,680.25萬(wàn)元，占同期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為7.48%、7.08%及6.28%。

產(chǎn)能利用率不高，諸多行政處罰加身

嘉興生產(chǎn)基地（二期）建設(shè)項(xiàng)目擬在嘉興市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)生產(chǎn)基地，建設(shè)內(nèi)容主要包括年產(chǎn)20,000噸粉類調(diào)味料產(chǎn)品項(xiàng)目、年產(chǎn)6,000噸骨湯調(diào)味料產(chǎn)品項(xiàng)目以及年產(chǎn)17,500 噸HPP高壓殺菌系列產(chǎn)品項(xiàng)目。項(xiàng)目建成后復(fù)合調(diào)味品等產(chǎn)品可新增年產(chǎn)能43,500噸，有利于緩解公司目前產(chǎn)能不足的現(xiàn)狀，提高市場(chǎng)占有率。

2018年-2020年，寶立食品粉類產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為85.17%、84.18%和86.34%；醬類產(chǎn)品產(chǎn)能利用率分別為78.79%、74.98%和90.56%。

報(bào)告期內(nèi)，公司及控股子公司涉及的行政處罰不少，2018年10月18日，上海市松江區(qū)環(huán)境保護(hù)局作出“第2220180275號(hào)”《行政處罰決定書》，針對(duì)2018年7月10日松江區(qū)環(huán)保執(zhí)法人員檢查發(fā)現(xiàn)上海寶長(zhǎng)位于松江區(qū)茸陽(yáng)路350號(hào)場(chǎng)所的污水處理設(shè)施未安裝臭氣凈化裝置的違法行為，根據(jù)《中華人民共和國(guó)大氣污染防治法》的相關(guān)規(guī)定，向上海寶長(zhǎng)作出罰款45,000元的行政處罰。

2018年2月28日，上海市金山區(qū)市場(chǎng)監(jiān)督管理局作出“滬監(jiān)管金處字（2018）第282018000144號(hào)”《行政處罰決定書》，上海寶潤(rùn)在2017年10月30日生產(chǎn)的批次號(hào)為 20171030B的香辣醬產(chǎn)品配料表中僅標(biāo)示為“醬油”，不符合GB7718-2011《食品安全國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)預(yù)包裝食品標(biāo)簽通則》；同時(shí)認(rèn)定本案總貨值金額為人民幣8,888元、違法所得為1,110 元。根據(jù)《中華人民共和國(guó)食品安全法》的相關(guān)規(guī)定，向上海寶潤(rùn)作出罰款2萬(wàn)元、沒收違法所得1,110元的行政處罰。

2018年3月26日，上海市金山區(qū)水務(wù)局出具“第 2220180050號(hào)”《責(zé)令改正通知書》，針對(duì)上海寶潤(rùn)在上海市金山區(qū)亭林鎮(zhèn)南亭公路5588號(hào)實(shí)施了未取得污水排入排水管網(wǎng)許可證向城鎮(zhèn)排水設(shè)施排放污水的違法行為，根據(jù)《城鎮(zhèn)排水與污水處理?xiàng)l例》相關(guān)規(guī)定，責(zé)令上海寶潤(rùn)于2018年5月15日前向相關(guān)水行政主管部門提出申請(qǐng)，辦理出《排水許可證》。

作為食品快餐供應(yīng)鏈的一個(gè)配套商，寶立食品的自主產(chǎn)品或一時(shí)難提，客戶的需求一旦發(fā)生變化，將對(duì)其業(yè)績(jī)?cè)斐芍苯拥臎_擊。比如最近的資訊顯示大刀闊斧，34家中國(guó)供應(yīng)商被踢出蘋果供應(yīng)鏈，就連央視也發(fā)文稱必須擺脫依賴，郭臺(tái)銘曾警告如果蘋果公司將重心轉(zhuǎn)移出國(guó)內(nèi)，全面依賴蘋果訂單的企業(yè)將面臨倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。供應(yīng)鏈中的配套商，往往很難擺脫自身處境的尷尬。