本文由子貢研究院消費組團隊創(chuàng)作

8月11日電，金龍魚公告，上半年營業(yè)收入1187.14億元，同比下降0.64%；歸屬于上市公司股東的凈利潤9.66億元，同比下降51.13%；基本每股收益0.18元。公司Q1凈利8.54億元，據(jù)此計算，Q2凈利1.12億元，環(huán)比下降87%。

而這個數(shù)據(jù)還不是最慘的，最慘的是公司的扣費數(shù)據(jù)，Q1扣非凈利潤為2.4億，半年報則為0.14億，也就是說Q2為-2.26億，也就是中國第一品牌的糧油企業(yè)，之前被眾多投資者稱為“油茅”的金龍魚發(fā)生了季度虧損。附公司半年報會計數(shù)據(jù)：

對于業(yè)績大幅下降原因，公司是這樣描述的：

1、營業(yè)收入

報告期內(nèi)，營業(yè)收入較去年同期略有下降，主要是因為價格因素的影響。隨著國內(nèi)經(jīng)濟逐步恢復(fù)，公司廚房食品、飼料原料和油脂科技產(chǎn)品的銷量較去年同期有所上漲，但是產(chǎn)品的價格隨著大豆、大豆油及棕櫚油等主要原材料價格下跌有所回落。

2、廚房食品?

報告期內(nèi)，廚房食品的整體利潤同比下降，主要原因是：隨著國內(nèi)餐飲市場逐步恢復(fù)，公司餐飲渠道產(chǎn)品銷量有較大幅度增長，較低毛利率的餐飲渠道產(chǎn)品的銷量在廚房食品中的占比提升，其中面粉業(yè)務(wù)的業(yè)績同比下降明顯，上半年小麥、面粉及副產(chǎn)品的價格整體下行，公司消耗前期的高價小麥庫存導(dǎo)致業(yè)績下滑。另一方面，隨著外出就餐的增加，家庭消費為主的零售渠道產(chǎn)品的銷量同比有所減少，但是原材料成本的下降帶動零售渠道產(chǎn)品的毛利率和利潤同比有所增長?？傮w來看，零售渠道產(chǎn)品利潤的增長未能完全抵消餐飲渠道產(chǎn)品利潤下降的影響，使得廚房食品利潤同比下降。

3、飼料原料及油脂科技?

報告期內(nèi)，飼料原料及油脂科技產(chǎn)品的利潤同比降幅較大。油脂科技相關(guān)產(chǎn)品在行情下跌的影響下，利潤空間受到擠壓，使得利潤同比減少幅度較大。另外，上半年國內(nèi)大豆和菜籽壓榨量同比有所增長，但是大豆成本較高，再加上豆油價格下跌，導(dǎo)致壓榨虧損。

4、扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤?

扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬于上市公司股東的凈利潤下降，主要因為未完全滿足套期會計要求的衍生金融工具損益的影響。從業(yè)務(wù)角度，所有期貨損益的已實現(xiàn)部分應(yīng)計入主營業(yè)務(wù)成本，未實現(xiàn)部分應(yīng)隨著未來現(xiàn)貨銷售而同步計入主營業(yè)務(wù)成本。

對于以上內(nèi)容總結(jié)一下：原材料價格下跌導(dǎo)致了庫存的減值，外出就餐人口增多導(dǎo)致低毛利產(chǎn)品占比大影響了利潤，飼料板塊成本上升但是價格下跌導(dǎo)致虧損較大，套期保值業(yè)務(wù)開展不順利導(dǎo)致扣非利潤下跌較多。

昨天看到這個數(shù)據(jù)的，本團隊都是有點懵逼的，因為金龍魚如果虧損了，那么國內(nèi)其他企業(yè)的日子應(yīng)該會更難過，金龍魚毫無疑問是糧油企業(yè)里面最優(yōu)秀的了，無論是產(chǎn)品的品牌影響力、成本優(yōu)勢以及費用控制情況都是行業(yè)最優(yōu)秀的，因此這樣企業(yè)都虧損了只能是因為行業(yè)的問題而不是因為公司本身的問題，也就是真正到了行業(yè)寒冬。

金龍魚公司雖然現(xiàn)在每年產(chǎn)值超過2000億，但是業(yè)務(wù)其實是比較好理解的，因為它的產(chǎn)品我們在生活中都能接觸到。

公司主要產(chǎn)品包括廚房食品、飼料原料及油脂科技產(chǎn)品。廚房食品包括食 用油、大米、面粉等；飼料原料包括豆粕、麩皮、米糠粕等；油脂科技產(chǎn)品以棕櫚油等油脂為原料生產(chǎn)的油脂基礎(chǔ)化學(xué)品等。下圖為公司產(chǎn)品大全：

公司大股東豐益國際實力雄厚。

1、世界領(lǐng)先跨國糧油企業(yè)，布局30多個國家。新加坡豐益國際集團成立于 1991 年，是世界領(lǐng)先的農(nóng)業(yè)綜合型跨國糧油企 業(yè)集團。2020 年，豐益國際位列《財富》雜志 2020 年世界 500 強企業(yè)第 285 位。目前，豐益國際在 30 多個國家和地區(qū)擁有超過 900 家加工廠，大 部分位于亞洲、非洲“一帶一路”沿線，銷售網(wǎng)絡(luò)遍及 50 多個國家和地區(qū)，約 9 萬名全球員工。

2、新加坡上市企業(yè)，營業(yè)收入近三千億元。豐益國際?（WILMAR）2006 年在新加坡上市，主要業(yè)務(wù)為棕櫚及月桂酸油、油籽壓 榨、食用油精煉、米面加工、食糖加工提煉等。2019 年營業(yè)收入 426 億美元，凈利潤 12.93 億美元。

豐益國際背后的四大主要股東是美國糧商 ADM、郭孔豐和郭氏家族的 Kuok BrothersSdn Berhad 與 Kerry Group Limited。

公司的發(fā)展歷史分為三個階段：

第一階段（1988-2002 年）：拓展中國小包裝油業(yè)務(wù)，完成全國布局。1988 年，嘉里糧油在深圳蛇口成立南海油脂工業(yè)（赤灣）有限公司，是中國第一 家大規(guī)?，F(xiàn)代油脂精煉廠；1991 年，公司推出第一瓶“金龍魚”小包裝食 用油；1992 年，公司產(chǎn)品進入各企事業(yè)單位的工會，借此打開金龍魚銷售 局面；1993-1995 年，嘉里糧油趕在政府限制外商投資油脂加工行業(yè)之前，在廣西防城港、上海、山東青島、遼寧營口、四川成都和陜西西安新建或合 資了 6 家食用油精煉和包裝廠，完成全國范圍的生產(chǎn)布局；1996 年，金龍魚 首次在央視投放第一個小包裝油廣告；2001 年，中糧正式與郭氏集團簽訂 了南海油脂的股份出售協(xié)議；2002 年，嘉里糧油投資青島花生油和天津嘉 里兩個油廠。

第二階段（2002-2015 年）：借助第二代調(diào)和油市場營銷快速發(fā)展。2002 年，金龍魚第二代食用調(diào)和油上市；2003 年，公司小包裝食用油年銷量突破 100 萬噸；2005 年，公司前身益海投資有限公司成立。2009 年，公司油籽壓榨 年加工量突破 1,000 萬噸；2011 年，公司油脂精煉年加工量突破 500 萬噸，水稻年加工量突破 100 萬噸；2012 年，公司油脂科技產(chǎn)品年銷量突破 100 萬 噸；2015 年，公司小麥年加工量突破 450 萬噸。

第三階段（2017-現(xiàn)在）：資產(chǎn)重組，深交所上市。2017-2018 年經(jīng)歷一 系列重組，公司控股股東豐益國際將中國大陸的糧油食品加工、銷售等業(yè)務(wù) 整合進入公司。2018 年 12 月公司整體變更設(shè)立股份有限公司，2020 年 10 月公司登陸深交所創(chuàng)業(yè)板上市。

雖然公司目前業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)比較大，不過行業(yè)空間依然很大，公司市占率還不到10%，目前公司業(yè)務(wù)布局相關(guān)領(lǐng)域市場規(guī)模（大米、調(diào)味品、面粉、食用油、中央廚房）合計超 3 萬億元，公司未來有望不斷提升各領(lǐng)域市場占有率，順應(yīng)消費升級趨勢，各項業(yè)務(wù)發(fā)展前景可期。

公司通過各種方式來提升產(chǎn)品競爭力：

1、通過長鏈條深加工來獲取更高的附加值，以水稻加工為例：

公司水稻加工“吃干榨盡”模式利于實現(xiàn)經(jīng)濟效益提升。

（1）在公司稻谷深加 工模式中，一粒稻谷不僅可以化身為品牌大米，還可以衍生出卵磷脂、米糠 蠟、谷維素、米粞粉等高附加值的產(chǎn)品，而且能發(fā)電、可制油、可變身綠色環(huán)保的輪胎。

（2）稻殼-發(fā)電：節(jié)約公司生產(chǎn)成本。作為主要的副產(chǎn)品，稻殼用來發(fā)電?（稻殼稻谷占比為 20%，2 噸稻殼可替代 1 噸煤）。根據(jù)遼寧日報報道，公司每年燃燒稻殼約 60 萬噸，相當(dāng)于節(jié)省煤炭約 35 萬噸，節(jié)省發(fā)電成 本約 7200 萬元，可減少二氧化硫 排放約 3500 噸；

（3）稻殼灰-白炭黑：迎合市場需求方向，公司產(chǎn)品已通過固特異試用。稻 殼灰用來提取白炭黑等高附加值產(chǎn)品（1 噸稻谷產(chǎn)生的稻殼可以制取 0.03 噸高附加值的白炭黑）。自 2012 年 11 月歐盟“輪胎標(biāo)簽法”實施以來，綠色輪胎成為輪胎產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，高分散型白炭黑呈現(xiàn)巨大的需求 潛力，公司白炭黑產(chǎn)品已通過世界知名輪胎廠商固特異試用；

（4）米糠-稻米油：公司獲得國際認(rèn)可，市場前景良好。在 2016 年日本東京 召開的國際稻米油大會中，金龍魚稻米油一舉奪得食用油界高品質(zhì)獎項 —“國際稻米油品質(zhì)大獎”。它代表著國際上對企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新、營養(yǎng)品 質(zhì)的高度認(rèn)可，同時也是對行業(yè)表率的一次重量級褒獎。之后公司產(chǎn)品 陸續(xù)出口到了澳大利亞和日本。公司每年加工稻米油 7 萬噸，可增值約 1.4 億元。

2、公司原材料采購成本較低，供應(yīng)有保障。公司原材料成本占比大，采購價格低于市場均價。公司采購品類主要分為大豆、水稻、小麥、油脂等農(nóng)副產(chǎn)品和包材輔料及設(shè)備類兩大類。2017-2020 年，公司原材料營業(yè)成本占比均值為 88.74%。2019 年，公司原材料境 外采購金額占比為 39.1%，其中大豆及加工品、棕櫚及月桂酸油占該類原材 料采購比例較高，分別為 60.5%、59.3%。其中境外采購的大豆原產(chǎn)地主要為 巴西、阿根廷、美國等國家，境外采購的棕櫚油原產(chǎn)地主要為馬來西亞、印度尼西亞等國家。2017-2020 年，除 2019 年外（大豆油占比較大），公司大豆及加工品采購價 格均低于進口大豆市場均價。2020 年下半年大豆價格上行，除原料采購結(jié)構(gòu) 影響外，公司原料采購優(yōu)勢顯現(xiàn)，大豆及加工品采購價格同比下降 2.7%；公 司小麥采購均價低于國家收購均價；水稻采購價格前兩年低于國家收購均價，近兩年基本與國家收購價持平，低于市場均價。

公司原料采購近產(chǎn)地，關(guān)聯(lián)大股東提供原料供應(yīng)便利。公司建立了全國范 圍的收儲隊伍，負(fù)責(zé)收購應(yīng)季新鮮優(yōu)質(zhì)，具有性價比的原料，提供給公司就 近的生產(chǎn)加工企業(yè)；另外公司基于大股東、數(shù)十年行業(yè)經(jīng)驗、業(yè)務(wù)規(guī)模優(yōu)勢，盡可能減小原材料供應(yīng)對公司利潤的影響。2020 年，公司前五大供應(yīng)商采購的原材料采購總額占比為 30.52%，其中公司關(guān)聯(lián)大股東豐益國際、ADM 原材料采購占比合計分別為 17.3%，同比分別增加 0.95/2.37pct。

2、公司近70個生產(chǎn)基地已形成規(guī)模效應(yīng)公司遍布全國的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，輻射范圍廣，可以在全國范圍內(nèi)統(tǒng)籌及協(xié)調(diào)生 產(chǎn)，滿足客戶在不同地區(qū)、不同時間的產(chǎn)品需求。公司多個生產(chǎn)基地臨近 原材料產(chǎn)地、港口、鐵路或終端市場，目前已經(jīng)形成全國廣泛的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)布 局，各地的綜合企業(yè)群能夠?qū)崿F(xiàn)效率最大化和規(guī)模經(jīng)濟。公司很多工廠同時 包含油、米、面等產(chǎn)品，可以一站式滿足客戶需求，降低倉儲與運輸成本，保證產(chǎn)品質(zhì)量與新鮮度，并能夠快速響應(yīng)市場需求。

3、綜合企業(yè)群模式降低物流成本。公司產(chǎn)業(yè)集群產(chǎn)品運輸半徑小，可共享倉儲等設(shè)備，從而降低物流成本。公司在泰州、秦皇島、上海、連云港、防城港等地建立了多個綜合企業(yè)群。公司通過將產(chǎn)業(yè)鏈上下游的工廠集合于一個生產(chǎn)基地內(nèi)，一間工廠的產(chǎn)成品 是另一間工廠的原材料，從而降低了整體的物流、庫存、管理成本。

公司管理費用率一直保持在非常低的水平，在同樣的毛利情況下能取得更高的凈利潤：

2016-2020 年，公司管理費用率均值為 1.57%，遠低于國內(nèi)糧油上市公司均 值（3.65%），2020 年，仍然保持較低水平（1.56%）低于國內(nèi)糧油上市公司均值（2.91%）。

總結(jié)：

1、公司毛利率如此低但是給超高估值確實有點不應(yīng)該

2、下游需求增長空間有限

3、未來公司利潤增長來自產(chǎn)能擴張和毛利率的提升

4、公司長期價值美好

5、公司從各方面看都是極其優(yōu)秀的

6、作為絕對龍頭出現(xiàn)虧損或者預(yù)示行業(yè)見大底

公司品牌深入人心：

$金龍魚(SZ300999)$