核心觀點：昭衍新藥二季度大變臉，業(yè)績出現(xiàn)虧損。公司變更會計政策，將生物資產(chǎn)價格浮盈在當期報表中進行釋放。隨著猴價下挫，公司曾通過財技增厚的業(yè)績正被反噬。比虧損更讓人擔心的是，昭衍新藥高位時18億元現(xiàn)金高溢價收購的生物資產(chǎn)是否存在進一步減值風險？一方面，需求端前瞻性指標異動，是否是近期猴價回調(diào)的主因？另一方面，相關政策或在重塑實驗猴供給格局，猴價“易漲難跌”預期或正被打破。

近日，昭衍新藥半年報業(yè)績暴雷。

7月14日晚間，昭衍新藥發(fā)布2023年半年報業(yè)績預告，報告顯示，公司預計上半年凈利潤為0.73億-1.1億元，同比下降70.4%-80.4%。今年一季度，公司凈利潤為1.88億元，同比增長50.31%。換言之，今年二季度，公司虧損額度在0.78億元至1.15億元。

CXO賽道今年業(yè)績承壓市場或早有預期，一方面，由于后新冠時代，相關下游客戶訂單銳減；另一方面，行業(yè)融資環(huán)境受阻，相關研發(fā)需求或也間接受壓制。然而，昭衍新藥受新冠業(yè)務擾動較小，令人疑惑的是，為何一二季度公司業(yè)績出現(xiàn)如此之大的反差？

遭財技反噬？

昭衍新藥的主營業(yè)務為 CRO 中的非臨床安全性評價，非臨床安全性評價研究是指通過動物體內(nèi)和體外系列研究全面評價候選藥物的安全性，是新藥申請 IND 并進入臨床試驗或申請 NDA/BLA 的必要程序和重要步驟。2022年，公司藥物非臨床研究服務為22.14億元，占同期收入之比為97.57%。

需要指出的是，實驗模型（主要為實驗猴）是藥物非臨床評價的主要實驗系統(tǒng)，也是昭衍新藥業(yè)務收入的主要載體。因此，實驗模型供應和質(zhì)量是非臨床評價業(yè)務的基本保證、也經(jīng)常是行業(yè)發(fā)展制約條件。

由于各制藥企業(yè)對于研發(fā)投入的持續(xù)加大，近兩年，市場對于實驗動物等生物資產(chǎn)的市場需求也增加，致使市場上交易量及活躍度也隨之提升。根據(jù)中國食品藥品檢定研究院（下稱中檢院）采購公告，2018年6月，中檢院對食蟹猴采購單價尚為1.4萬元/只，但在2019年12月，采購單價已達3萬元/只。到了2022年3月、6月，單價更是飆至13.25萬元/只、19.4萬元/只。

實驗猴價格持續(xù)上漲，使得公司盈利也承壓。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司近五年，毛利率持續(xù)下滑，由2018年的53%跌至2022年的48%。事實上，昭衍新藥為應對這種波動，采取了保有一定生物性資產(chǎn)儲備量策略。截止2022年年末，公司消耗性生物資產(chǎn)與生產(chǎn)性生物資產(chǎn)之和超18億元。

值得一提的是，當生物性資產(chǎn)出現(xiàn)持續(xù)價格上浮時，公司變更會計政策，將其價格浮盈在當期報表中進行釋放。

2021年1月20日，公司發(fā)布會計政策變更公告。根據(jù)公告，截至2020年12月31日止年度的財務報表中，公司決定選用公允價值對生物資產(chǎn)進行后續(xù)計量，進行會計政策變更，由成本法變更為公允價值計量。

在公司“財技”加持下，公司業(yè)績也有所增厚。鷹眼預警顯示，公司近幾年非經(jīng)常性損益占比持續(xù)超過30%。2022年，公司非經(jīng)常性損益為3.77億元，占同期凈利潤之比超35%。其中，本期生物資產(chǎn)公允價值變動收益為為3.33億元。

而今年，實驗猴價格出現(xiàn)波動。4月18日，中國政府采購網(wǎng)公示了新一輪恒河猴招標公告，預計以393.6萬元人民幣采購32只，平均跌至12.3萬元/只，相比巔峰時期已經(jīng)跌去近三分之一。

隨著猴價波動，公司透過財技增厚的利潤也開始被反噬。根據(jù)公告信息，昭衍新藥持有的生物資產(chǎn)公允價值變動帶來的凈損失，約為人民幣1.77億元到1.89億元。

18億高溢價現(xiàn)金收購有無利益輸送？

由于存在較大需求缺口，市場對猴價形成“易漲難跌”的預期。

從需求上看，根據(jù)Science數(shù)據(jù)，全球每年用于生物醫(yī)學實驗的非人靈長類動物超過10萬只，其中僅美國就使用7-8萬只，占比最高。

從供給上看，我國為實驗動物主要出口，2018年中國實驗用猴占美國進口量占比已超過60%，逐漸成為美國實驗用猴最關鍵的來源之一。實驗用非人靈長類動物主要為恒河猴和食蟹猴。其中，恒河猴主要分布在我國和印度，食蟹猴主要分布在亞洲東南部的一些國家和地區(qū)。食蟹猴繁殖速度快，每年可懷1胎，每胎可產(chǎn)1仔，而恒河猴只有在9月至次年3月間才能繁殖，難以保證1年生1胎。

公開資料顯示，2021年國內(nèi)實驗用食蟹猴存欄量下降至15-18萬只，母猴大約一半左右，大概是7-9萬只，適合生育（4-15歲）的大約只有大約4萬只上下，據(jù)悉，隨著種猴種群的退化和數(shù)量下降，食蟹猴的年出欄量呈下降趨勢，目前年出欄量在3萬只左右-3.5萬只（3 歲以上出欄）。

值得一提的是，在猴價高峰時，昭衍新藥卻高溢價耗資超18億元收購相關公司的實驗猴。

2022年4月28日，昭衍新藥發(fā)布兩則收購公告，公司擬以自有資金并結合H股募集資金收購云南官房建筑集團股份有限公司、協(xié)爾云康有限公司合計持有的廣西瑋美生物科技有限公司（下稱“瑋美生物”）100%股權，轉讓價格為9.75億元；收購云南英茂集團有限公司持有的云南英茂生物科技有限公司（下稱“英茂生物”）100%股權，轉讓價格為8.30億元。兩起收購合計金額超過18億元。

本次收購溢價極高。公告顯示，截至評估基準日2021年12月31日，瑋美生物凈資產(chǎn)賬面價值1.37億元，評估價值8.97億元，增值7.59億元，增值率553.12%；英茂生物凈資產(chǎn)賬面價值6401萬元，評估價值7.52億元，增值6.88億元，增值率1075.36%。

如此高增長率主要為兩家標的的生物性資產(chǎn)溢價。公告顯示，瑋美生物存貨賬面價值4993萬元，評估價值7.34億元，增值6.84億元，增值率達1369.26%。英茂生物存貨賬面價值2206萬元，評估價值4.33億元，增值4.11億元，增值率高達1864.77%；生物性資產(chǎn)賬面價值705萬元，評估價值2.66億元，增值2.59億元，增值率達到3670.34%。

此次交易兩點細節(jié)值得關注，其一，公司在猴價持續(xù)走高時采取了全額現(xiàn)金收購；其二，這兩家標的似乎存在隱秘的關系。

瑋美生物股東是云南官房集團和協(xié)爾云康，英茂生物股東云南英茂集團。根據(jù)天眼查發(fā)現(xiàn)，英茂生物法人代表、董事長、總經(jīng)理扈宇，同時兼任瑋美生物董事兼總經(jīng)理。

天眼查顯示，2015年，扈宇成為英茂生物的法人。

2017年05月04日，扈宇進入瑋美生物的高級管理人員備案。

這或說明，昭衍新藥高溢價超18億元收購的兩家標的，存在密切關系。

18億高溢價收購埋大雷？實控人已在減持出逃

對于昭衍新藥最大風險是，公司曾高價收購的生物資產(chǎn)，未來隨著猴價波動，相關生物資產(chǎn)是否可能存在較大減值風險？

首先，從需求端看，無論是行業(yè)還是公司前瞻性指標均出現(xiàn)“異動”，是否是猴價近期調(diào)整主因？

在《CXO賽道行業(yè)視角|三大先導指標異動行業(yè)短期承壓 投融市場出現(xiàn)邊際改善跡象》一文中，從藥企研發(fā)投入、一級市場融資額、臨床試驗數(shù)目三大指標看，似乎CXO賽道的需求端承壓。

2022年國內(nèi)創(chuàng)新藥臨床試驗登記數(shù)量增長進入平緩期。整體趨勢上看，2017-2022年CDE受理的1類新藥IND品種數(shù)量快速上升后進入平穩(wěn)狀態(tài)。2022年中國1類新藥的IND受理品種為944個品種（共1668件IND注冊申請），同比下降0.9%，與2021年基本齊平。

昭衍新藥增速出現(xiàn)明顯放緩，預收款Q1增速由2022年的82%大幅放緩至17%。

隨著行業(yè)需求放緩，未來相關實驗猴價格是否可能遭受沖擊？

其次，相關政策或將再次重塑實驗猴供給格局，是否進一步?jīng)_擊猴價。

一方面，2022年6月17日，國家林業(yè)和草原局政府網(wǎng)披露，市場監(jiān)管總局等三部委聯(lián)合決定不再執(zhí)行此前公布的《關于禁止野生動物交易的公告》。該公告一度引發(fā)市場對放開野生動物交易導致價格下跌擔憂。受此影響，2022年6月20日，昭衍新藥A股跌停。

另一方面，2022年9月29日，美國參議院無異議地一致通過了美國食品藥品監(jiān)督管理局現(xiàn)代化法案（FDA Modernization Act 2.0），該政策的目標是取消對新藥進行動物試驗的聯(lián)邦授權，可能在未來幾年大幅減少對實驗動物的使用。

業(yè)內(nèi)人士對此解讀為，新藥研發(fā)的安評試驗是任何新藥研發(fā)過程中必須做的試驗，但可以不用動物試驗，也就是可以用非臨床實驗替代，包括，但不限于動物實驗，還可以用細胞實驗、生化實驗等手段。包括取消對生物類似物藥的需要動物試驗的強制要求，也同理是可以使用非臨床試驗的手段。

綜上，無論是需求上看，還是從供給端看，猴價“易漲難跌”的預期似乎在被打破。值得注意的是，公司實控人已經(jīng)通過減持在出逃。

公司實際控制人之一周志文于 2022 年 12 月 17 日披露了減持計劃，自減持計劃公告之日起 3 個交易日后的 6 個月內(nèi)實施大宗交易減持。自減持計劃公告之日起 15 個交易日后的 6 個月內(nèi)實施集中競價交易減持，減持不超過 11000000 股，不超過公司當時總股本的2.05%。截至7月8日，周志文以大宗交易及集中競價交易的方式減持了公司 A 股股份 10997810 股，已減持套現(xiàn)金額超5.5億元?！境銎罚盒吕素斀?jīng)上市公司研究院 文/夏蟲工作室】