作者：禾涼

來(lái)源：GPLP犀牛財(cái)經(jīng)（ID:gplpcn）

“一針難求”的狂犬病疫苗市場(chǎng)顯現(xiàn)“斷貨”危機(jī)，輝煌之下的康華生物（300841.SZ）能否就此找到新的機(jī)遇？

這是一個(gè)謎。

正文：

說(shuō)起康華生物，所有人都會(huì)想到，這是一個(gè)走在刀尖上的高端狂犬病疫苗“獨(dú)角獸”。

在動(dòng)物源細(xì)胞基質(zhì)狂犬病疫苗至人源細(xì)胞狂犬病疫苗成為狂犬病疫苗發(fā)展的大潮流下，靠著人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗在狂犬病疫苗高端市場(chǎng)“拔得頭籌”的康華生物是這股潮流中的弄潮兒。

截至2020年10月20日，四個(gè)月前剛剛上市的康華生物收盤(pán)508.90元/股，較發(fā)行價(jià)70.37元/股大幅激增6倍之多。

然而，居安思危，僅帶著兩只疫苗產(chǎn)品就邁上上市之路的康華生物本身也有挑戰(zhàn)。

這到底是怎么回事呢？

這事兒要從康華生物的中流砥柱——人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗說(shuō)起。

來(lái)源：康華生物招股書(shū)

眾所周知，狂犬病疫苗分為動(dòng)物細(xì)胞狂犬病疫苗與人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗，動(dòng)物細(xì)胞狂犬病疫苗價(jià)格便宜，產(chǎn)量大，一針價(jià)位為80元，人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗沒(méi)有殘留致癌風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能有限，一針價(jià)格為310元（招股書(shū)披露為255元至290元）。

康華生物就是主營(yíng)人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗的疫苗細(xì)分領(lǐng)域的頭部企業(yè)。

公開(kāi)資料顯示，康華生物成立于2004年，是一家綜合性研究、開(kāi)發(fā)、經(jīng)營(yíng)一體化的疫苗生產(chǎn)企業(yè)，同時(shí)為目前國(guó)內(nèi)首家生產(chǎn)人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗的疫苗企業(yè)。主營(yíng)業(yè)務(wù)包括預(yù)防用生物制品的生產(chǎn)、銷(xiāo)售、研究、開(kāi)發(fā)及技術(shù)服務(wù)等，現(xiàn)有產(chǎn)品包括“ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗”（商品名：邁可信）和“凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）”（商品名：HDCV）。

康華生物看起來(lái)風(fēng)光無(wú)限，然而有“三苦”。

業(yè)績(jī)?cè)龇A(yù)警 或?qū)⑷赀B滑

“看起來(lái)很美”，這是康華生物的寫(xiě)照。

公開(kāi)資料顯示，于2020年6月16日深交所上市的康華生物就增幅來(lái)看，2020上半年業(yè)績(jī)成績(jī)單十分漂亮，2020半年報(bào)顯示，康華生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)收為4.55億元，同比增67.97%；凈利潤(rùn)為1.83億元，同比增115.51%。

然而，仔細(xì)查看，其營(yíng)收與凈利雙增局面依然存在有瑕疵——就整個(gè)生物制品行業(yè)對(duì)比來(lái)看，康華生物營(yíng)收與凈利均低于行業(yè)均值。

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)查詢(xún)同花順iFinD可知，截至2020年8月30日，在生物制品行業(yè)已披露的43家上市公司中，行業(yè)平均營(yíng)收為13.02億元，同比降1.90%；行業(yè)平均凈利潤(rùn)為2.20億元，同比降32.10%。

顯而易見(jiàn)，康華生物的營(yíng)收與凈利均低于行業(yè)平均水準(zhǔn)，甚至其2017至2019年的營(yíng)收與凈利還出現(xiàn)了增幅變緩的情況。

來(lái)源：康華生物2020半年報(bào)

同花順iFinD顯示，康華生物2017至2019年的營(yíng)收分別為2.62億元，5.59億元和5.55億元，同比分別增181.90%，增113.59%，降0.86%；凈利潤(rùn)分別為0.74億元，1.54億元和1.87億元，同比分別增1018.33%，107.02%，12.13%。

雖然，康華生物2017年的營(yíng)收與凈利局勢(shì)大好，凈利甚至出現(xiàn)大增十倍的情形，然而越往后發(fā)展，其業(yè)績(jī)卻出現(xiàn)了大起大落的態(tài)勢(shì)，2019年康華生物營(yíng)收還出現(xiàn)萎縮，凈利增幅降至12.13%。

對(duì)于該增幅減勢(shì)，康華生物則并未提及，只是對(duì)其財(cái)務(wù)做了樂(lè)觀預(yù)測(cè)：

康華生物預(yù)計(jì)2020-2022年?duì)I業(yè)收入分別為9.00億元、12.26億元和15.00億元，分別同比增長(zhǎng)62.21%、36.28%、22.30%；

預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)分別為3.05億元、4.19億元和5.14億元，分別同比增長(zhǎng)63.57%、37.30%、22.72%。

或許按照康華生物的樂(lè)觀預(yù)測(cè)，營(yíng)收與凈利將會(huì)在2020年打個(gè)翻身仗，然而，按照如今的增幅，康華生物難免在2020至2022年出現(xiàn)三年增幅連滑的窘境。

康華生物未來(lái)業(yè)績(jī)到底如何呢？大家可以拭目以待。

輕研發(fā)重營(yíng)銷(xiāo) 費(fèi)用天平失衡

作為人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗細(xì)分行業(yè)的龍頭企業(yè)，康華生物的種種表現(xiàn)顯示，該公司重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)。

來(lái)源：康華生物招股書(shū)

康華生物半年報(bào)顯示，2020上半年的銷(xiāo)售費(fèi)用為1.62億元，同比增50.79%，然而研發(fā)投入僅為0.21億元，同比增226.39%，醫(yī)療行業(yè)動(dòng)輒上億的研發(fā)費(fèi)用，康華生物的研發(fā)費(fèi)用則少的可憐，對(duì)于其銷(xiāo)售費(fèi)用的增加，康華生物表示這是因?yàn)槠浞e極開(kāi)展疫苗推廣工作，投入增加所致。

公開(kāi)資料顯示，康華生物2017至2019年銷(xiāo)售費(fèi)用所占營(yíng)收比例分別為42.30%、44.51%，39.13%，研發(fā)費(fèi)用占比分別為1.63%，3.38%，4.11%，其銷(xiāo)售費(fèi)用仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于研發(fā)費(fèi)用，失衡局面雖然變緩但是依舊差距甚遠(yuǎn)。

居安思危 隱藏于浮華下的四大問(wèn)題

康華生物在生物制品行業(yè)雖然走的輝煌，卻也走的艱難。

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)為啥這么講呢？

原來(lái)，與其他生物制品企業(yè)的“多才多藝”，真正“具備科技實(shí)力”相比，康華生物的保底大招是“ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗”與“凍干人用狂犬病疫苗”兩個(gè)產(chǎn)品，凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細(xì)胞)雖作為國(guó)內(nèi)首個(gè)人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗，打破了國(guó)內(nèi)狂犬病疫苗一直沿用動(dòng)物細(xì)胞制備的局限，且國(guó)內(nèi)目前僅有康華生物的人二倍體狂犬病疫苗經(jīng)過(guò)中檢院生物制品批簽發(fā)并上市銷(xiāo)售，然而，此顯著優(yōu)勢(shì)實(shí)際卻存在四大問(wèn)題：

問(wèn)題一：康華生物的凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細(xì)胞)《新藥證書(shū)》已過(guò)保護(hù)期限，因而其他疫苗企業(yè)可以進(jìn)行同類(lèi)型人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗的注冊(cè)，會(huì)對(duì)康華生物構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)。

問(wèn)題二：康華生物存在因其他疫苗企業(yè)成功研制人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗并實(shí)現(xiàn)上市銷(xiāo)售形成的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。除康華生物外，已有7家企業(yè)提交人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗臨床試驗(yàn)申請(qǐng)，其中3家進(jìn)入或完成臨床Ⅲ期試驗(yàn)，其它企業(yè)處于尚未開(kāi)始Ⅲ期臨床試驗(yàn)。

問(wèn)題三：簽發(fā)量較低，存在被 Vero 細(xì)胞狂犬病疫苗所替代的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。Vero 細(xì)胞狂犬病疫苗為國(guó)內(nèi)使用的主流狂犬病疫苗，人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗批簽發(fā)占比相對(duì)于 Vero 細(xì)胞狂犬病疫苗仍處于較低水平，未來(lái)批簽發(fā)占比能否持續(xù)提升存在一定不確定性。

具體表現(xiàn)在，康華生物招股書(shū)顯示，由于產(chǎn)量低、大體積生物反應(yīng)器培養(yǎng)人二倍體細(xì)胞難度較大等因素，人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗2017年度批簽發(fā)占比約1.28%，2018 年度批簽發(fā)占比約3.34%，2019 年度批簽發(fā)占比約4.04%，雖然批簽發(fā)占比保持上升，但批簽發(fā)占比仍較低。

來(lái)源：康華生物2020半年報(bào)

問(wèn)題四：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，新疫苗研發(fā)存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

新疫苗產(chǎn)品的研發(fā)需要經(jīng)過(guò)臨床前研究、臨床研究等階段，研發(fā)周期通常需要 5-10 年時(shí)間，并需向食品藥品監(jiān)督管理部門(mén)申請(qǐng)臨床批件、藥品注冊(cè)批件。由于疫苗產(chǎn)品具有研發(fā)周期長(zhǎng)、技術(shù)難度大、研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，同時(shí)考慮到外部環(huán)境因素的變化，疫苗產(chǎn)品研發(fā)成果能否順利實(shí)現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)、銷(xiāo)售存在一定不確定性因素，康華生物存在新產(chǎn)品研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。

作為狂犬病疫苗高端市場(chǎng)龍頭的康華生物雖然成功上市，股價(jià)大漲，然而其2020上半年?duì)I收與凈利均低于行業(yè)均值，還存在四大問(wèn)題，康華生物將會(huì)如何面對(duì)這些攔路虎，GPLP犀牛財(cái)經(jīng)將會(huì)持續(xù)關(guān)注。

作者：禾涼

來(lái)源：GPLP犀牛財(cái)經(jīng)（ID:gplpcn）

“一針難求”的狂犬病疫苗市場(chǎng)顯現(xiàn)“斷貨”危機(jī)，輝煌之下的康華生物（300841.SZ）能否就此找到新的機(jī)遇？

這是一個(gè)謎。

正文：

說(shuō)起康華生物，所有人都會(huì)想到，這是一個(gè)走在刀尖上的高端狂犬病疫苗“獨(dú)角獸”。

在動(dòng)物源細(xì)胞基質(zhì)狂犬病疫苗至人源細(xì)胞狂犬病疫苗成為狂犬病疫苗發(fā)展的大潮流下，靠著人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗在狂犬病疫苗高端市場(chǎng)“拔得頭籌”的康華生物是這股潮流中的弄潮兒。

截至2020年10月20日，四個(gè)月前剛剛上市的康華生物收盤(pán)508.90元/股，較發(fā)行價(jià)70.37元/股大幅激增6倍之多。

然而，居安思危，僅帶著兩只疫苗產(chǎn)品就邁上上市之路的康華生物本身也有挑戰(zhàn)。

這到底是怎么回事呢？

這事兒要從康華生物的中流砥柱——人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗說(shuō)起。

來(lái)源：康華生物招股書(shū)

眾所周知，狂犬病疫苗分為動(dòng)物細(xì)胞狂犬病疫苗與人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗，動(dòng)物細(xì)胞狂犬病疫苗價(jià)格便宜，產(chǎn)量大，一針價(jià)位為80元，人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗沒(méi)有殘留致癌風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能有限，一針價(jià)格為310元（招股書(shū)披露為255元至290元）。

康華生物就是主營(yíng)人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗的疫苗細(xì)分領(lǐng)域的頭部企業(yè)。

公開(kāi)資料顯示，康華生物成立于2004年，是一家綜合性研究、開(kāi)發(fā)、經(jīng)營(yíng)一體化的疫苗生產(chǎn)企業(yè)，同時(shí)為目前國(guó)內(nèi)首家生產(chǎn)人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗的疫苗企業(yè)。主營(yíng)業(yè)務(wù)包括預(yù)防用生物制品的生產(chǎn)、銷(xiāo)售、研究、開(kāi)發(fā)及技術(shù)服務(wù)等，現(xiàn)有產(chǎn)品包括“ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗”（商品名：邁可信）和“凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）”（商品名：HDCV）。

康華生物看起來(lái)風(fēng)光無(wú)限，然而有“三苦”。

業(yè)績(jī)?cè)龇A(yù)警 或?qū)⑷赀B滑

“看起來(lái)很美”，這是康華生物的寫(xiě)照。

公開(kāi)資料顯示，于2020年6月16日深交所上市的康華生物就增幅來(lái)看，2020上半年業(yè)績(jī)成績(jī)單十分漂亮，2020半年報(bào)顯示，康華生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)收為4.55億元，同比增67.97%；凈利潤(rùn)為1.83億元，同比增115.51%。

然而，仔細(xì)查看，其營(yíng)收與凈利雙增局面依然存在有瑕疵——就整個(gè)生物制品行業(yè)對(duì)比來(lái)看，康華生物營(yíng)收與凈利均低于行業(yè)均值。

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)查詢(xún)同花順iFinD可知，截至2020年8月30日，在生物制品行業(yè)已披露的43家上市公司中，行業(yè)平均營(yíng)收為13.02億元，同比降1.90%；行業(yè)平均凈利潤(rùn)為2.20億元，同比降32.10%。

顯而易見(jiàn)，康華生物的營(yíng)收與凈利均低于行業(yè)平均水準(zhǔn)，甚至其2017至2019年的營(yíng)收與凈利還出現(xiàn)了增幅變緩的情況。

來(lái)源：康華生物2020半年報(bào)

同花順iFinD顯示，康華生物2017至2019年的營(yíng)收分別為2.62億元，5.59億元和5.55億元，同比分別增181.90%，增113.59%，降0.86%；凈利潤(rùn)分別為0.74億元，1.54億元和1.87億元，同比分別增1018.33%，107.02%，12.13%。

雖然，康華生物2017年的營(yíng)收與凈利局勢(shì)大好，凈利甚至出現(xiàn)大增十倍的情形，然而越往后發(fā)展，其業(yè)績(jī)卻出現(xiàn)了大起大落的態(tài)勢(shì)，2019年康華生物營(yíng)收還出現(xiàn)萎縮，凈利增幅降至12.13%。

對(duì)于該增幅減勢(shì)，康華生物則并未提及，只是對(duì)其財(cái)務(wù)做了樂(lè)觀預(yù)測(cè)：

康華生物預(yù)計(jì)2020-2022年?duì)I業(yè)收入分別為9.00億元、12.26億元和15.00億元，分別同比增長(zhǎng)62.21%、36.28%、22.30%；

預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)分別為3.05億元、4.19億元和5.14億元，分別同比增長(zhǎng)63.57%、37.30%、22.72%。

或許按照康華生物的樂(lè)觀預(yù)測(cè)，營(yíng)收與凈利將會(huì)在2020年打個(gè)翻身仗，然而，按照如今的增幅，康華生物難免在2020至2022年出現(xiàn)三年增幅連滑的窘境。

康華生物未來(lái)業(yè)績(jī)到底如何呢？大家可以拭目以待。

輕研發(fā)重營(yíng)銷(xiāo) 費(fèi)用天平失衡

作為人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗細(xì)分行業(yè)的龍頭企業(yè)，康華生物的種種表現(xiàn)顯示，該公司重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)。

來(lái)源：康華生物招股書(shū)

康華生物半年報(bào)顯示，2020上半年的銷(xiāo)售費(fèi)用為1.62億元，同比增50.79%，然而研發(fā)投入僅為0.21億元，同比增226.39%，醫(yī)療行業(yè)動(dòng)輒上億的研發(fā)費(fèi)用，康華生物的研發(fā)費(fèi)用則少的可憐，對(duì)于其銷(xiāo)售費(fèi)用的增加，康華生物表示這是因?yàn)槠浞e極開(kāi)展疫苗推廣工作，投入增加所致。

公開(kāi)資料顯示，康華生物2017至2019年銷(xiāo)售費(fèi)用所占營(yíng)收比例分別為42.30%、44.51%，39.13%，研發(fā)費(fèi)用占比分別為1.63%，3.38%，4.11%，其銷(xiāo)售費(fèi)用仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于研發(fā)費(fèi)用，失衡局面雖然變緩但是依舊差距甚遠(yuǎn)。

居安思危 隱藏于浮華下的四大問(wèn)題

康華生物在生物制品行業(yè)雖然走的輝煌，卻也走的艱難。

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)為啥這么講呢？

原來(lái)，與其他生物制品企業(yè)的“多才多藝”，真正“具備科技實(shí)力”相比，康華生物的保底大招是“ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗”與“凍干人用狂犬病疫苗”兩個(gè)產(chǎn)品，凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細(xì)胞)雖作為國(guó)內(nèi)首個(gè)人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗，打破了國(guó)內(nèi)狂犬病疫苗一直沿用動(dòng)物細(xì)胞制備的局限，且國(guó)內(nèi)目前僅有康華生物的人二倍體狂犬病疫苗經(jīng)過(guò)中檢院生物制品批簽發(fā)并上市銷(xiāo)售，然而，此顯著優(yōu)勢(shì)實(shí)際卻存在四大問(wèn)題：

問(wèn)題一：康華生物的凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細(xì)胞)《新藥證書(shū)》已過(guò)保護(hù)期限，因而其他疫苗企業(yè)可以進(jìn)行同類(lèi)型人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗的注冊(cè)，會(huì)對(duì)康華生物構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)。

問(wèn)題二：康華生物存在因其他疫苗企業(yè)成功研制人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗并實(shí)現(xiàn)上市銷(xiāo)售形成的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。除康華生物外，已有7家企業(yè)提交人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗臨床試驗(yàn)申請(qǐng)，其中3家進(jìn)入或完成臨床Ⅲ期試驗(yàn)，其它企業(yè)處于尚未開(kāi)始Ⅲ期臨床試驗(yàn)。

問(wèn)題三：簽發(fā)量較低，存在被 Vero 細(xì)胞狂犬病疫苗所替代的競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。Vero 細(xì)胞狂犬病疫苗為國(guó)內(nèi)使用的主流狂犬病疫苗，人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗批簽發(fā)占比相對(duì)于 Vero 細(xì)胞狂犬病疫苗仍處于較低水平，未來(lái)批簽發(fā)占比能否持續(xù)提升存在一定不確定性。

具體表現(xiàn)在，康華生物招股書(shū)顯示，由于產(chǎn)量低、大體積生物反應(yīng)器培養(yǎng)人二倍體細(xì)胞難度較大等因素，人二倍體細(xì)胞狂犬病疫苗2017年度批簽發(fā)占比約1.28%，2018 年度批簽發(fā)占比約3.34%，2019 年度批簽發(fā)占比約4.04%，雖然批簽發(fā)占比保持上升，但批簽發(fā)占比仍較低。

來(lái)源：康華生物2020半年報(bào)

問(wèn)題四：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，新疫苗研發(fā)存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

新疫苗產(chǎn)品的研發(fā)需要經(jīng)過(guò)臨床前研究、臨床研究等階段，研發(fā)周期通常需要 5-10 年時(shí)間，并需向食品藥品監(jiān)督管理部門(mén)申請(qǐng)臨床批件、藥品注冊(cè)批件。由于疫苗產(chǎn)品具有研發(fā)周期長(zhǎng)、技術(shù)難度大、研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，同時(shí)考慮到外部環(huán)境因素的變化，疫苗產(chǎn)品研發(fā)成果能否順利實(shí)現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)、銷(xiāo)售存在一定不確定性因素，康華生物存在新產(chǎn)品研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。

作為狂犬病疫苗高端市場(chǎng)龍頭的康華生物雖然成功上市，股價(jià)大漲，然而其2020上半年?duì)I收與凈利均低于行業(yè)均值，還存在四大問(wèn)題，康華生物將會(huì)如何面對(duì)這些攔路虎，GPLP犀牛財(cái)經(jīng)將會(huì)持續(xù)關(guān)注。