文：向善財(cái)經(jīng) 作者：劉能

如果說(shuō)消費(fèi)領(lǐng)域哪個(gè)賽道能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)，那么一定是高端白酒。因?yàn)楦叨税拙剖冀K是稀缺的。

2022年整個(gè)白酒行業(yè)產(chǎn)量累計(jì)671萬(wàn)噸，高端白酒產(chǎn)量也就在40萬(wàn)噸左右，如果單看前三名，茅臺(tái)年產(chǎn)5萬(wàn)多噸、五糧液?3萬(wàn)多噸、瀘州老窖產(chǎn)量4萬(wàn)噸，加起來(lái)不到高端酒總產(chǎn)量的一半。

市場(chǎng)對(duì)高端白酒的需求，也仍在實(shí)打?qū)嵉卦鲩L(zhǎng)。

作為高端白酒市場(chǎng)的代表，茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖過(guò)去一年的情況究竟怎么樣？高端白酒市場(chǎng)接下來(lái)會(huì)怎么發(fā)展？我們?cè)噲D從財(cái)報(bào)中的盈利能力、增長(zhǎng)預(yù)期、終端動(dòng)銷以及周轉(zhuǎn)等幾個(gè)維度抽絲剝繭，來(lái)窺探一番。

?//茅五瀘財(cái)報(bào)分析：高端化放量是基調(diào)，營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)是看點(diǎn)

首先說(shuō)結(jié)論，從三家的財(cái)報(bào)來(lái)看，白酒行業(yè)結(jié)構(gòu)性供需失衡仍然是主要矛盾，高端市場(chǎng)仍然存在機(jī)會(huì)。

從營(yíng)收增長(zhǎng)來(lái)看，茅五瀘常年保持兩位數(shù)以上的增幅。

2022年，五糧液營(yíng)收增長(zhǎng)11.7%、茅臺(tái)增長(zhǎng)16.5%瀘州老窖增長(zhǎng)21.7%，瀘州老窖復(fù)合增長(zhǎng)更是在30%左右。這說(shuō)明，高端白酒市場(chǎng)的增長(zhǎng)空間還有很大。

市場(chǎng)對(duì)茅臺(tái)、五糧液的需求在穩(wěn)定增長(zhǎng)，替代增長(zhǎng)邏輯下，瀘州老窖的中高端放量效果也很明顯。

盈利能力；茅臺(tái)一騎絕塵，瀘州老窖追平五糧液，但規(guī)模仍然不及。

從財(cái)報(bào)表現(xiàn)來(lái)看，瀘州老窖追趕五糧液，盈利能力追上來(lái)了，但規(guī)模和市值還差得遠(yuǎn)。

從利潤(rùn)增長(zhǎng)來(lái)看，五糧液凈利潤(rùn)279億，同比增長(zhǎng)14%，貴州茅臺(tái)凈利潤(rùn)達(dá)到恐怖的627億，增長(zhǎng)19.5%，瀘州老窖104億，同比增長(zhǎng)31%。瀘州老窖市值3000億，五糧液6000億，估值差得挺多，但品牌和盈利能力的差距在縮小。

盈利能力上，茅臺(tái)毛利率達(dá)到嚇人的92%，位列38家釀酒企業(yè)頭名，五糧液毛利率78.39%，瀘州老窖毛利率88%，甚至好于五糧液。

凈利率來(lái)看，茅臺(tái)凈利率55.5%，五糧液42.1%，瀘州老窖48%。也就是說(shuō)，不考慮規(guī)模的情況下，瀘州老窖的盈利能力已經(jīng)比五糧液表現(xiàn)得要好了。

增長(zhǎng)預(yù)期：五糧液和瀘州老窖都在放量，高端白酒去庫(kù)存的意味更加明顯了。

五糧液應(yīng)付票據(jù)以及應(yīng)付賬款81.35億，其中應(yīng)付票據(jù)很少，只有8.8億，大部分都是應(yīng)付賬款，有72億。說(shuō)明，五糧液對(duì)渠道資源的占用還是很強(qiáng)勢(shì)。

合同負(fù)債123億，去年為130億，少了7億，合同負(fù)債的規(guī)模在減少也就是說(shuō)，可能經(jīng)銷商去庫(kù)存的動(dòng)作仍然繼續(xù)。

相比之下。瀘州老窖，合同負(fù)債減少得更多，從35億減少到了25，6億，減少了約10億，去庫(kù)存的意味似乎更明顯。

茅臺(tái)是這三家中合同負(fù)債仍然在增長(zhǎng)的，而且增幅不小，合同負(fù)債從127億增長(zhǎng)到154.7億。這說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)茅臺(tái)的需求仍然很強(qiáng)勁。

動(dòng)銷周轉(zhuǎn)情況：茅臺(tái)存貨周轉(zhuǎn)加速，高端白酒存貨有所增加。

存貨方面，五糧液從140億增加到了159億。瀘州老窖從72億增加到了98億，茅臺(tái)從333億增加到388億。

大家都在備貨，市場(chǎng)復(fù)蘇增長(zhǎng)明顯，商務(wù)活動(dòng)增多之后，會(huì)進(jìn)一步放量。接下來(lái)這些庫(kù)存轉(zhuǎn)化為營(yíng)收和利潤(rùn)，可能會(huì)反映到未來(lái)的中報(bào)業(yè)績(jī)上。

從動(dòng)銷情況來(lái)看，整體上一季度存貨周轉(zhuǎn)變好了。

從存貨周轉(zhuǎn)的情況來(lái)看，一季度瀘州老窖存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為992.28天，環(huán)比增加了78天

五糧液方面，一季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為214.34，同比減少83天。

換句話來(lái)說(shuō)，在渠道端五糧液比瀘州老窖更好賣。

茅臺(tái)方面，一季度存貨周轉(zhuǎn)1236.26天，環(huán)比下降了52天。也就是，終端動(dòng)銷上，一季度瀘州老窖和五糧液的動(dòng)銷情況比年底有所下降，但茅臺(tái)反而比去年底更好了。

整體來(lái)看，存貨周轉(zhuǎn)比較正常，因?yàn)榘拙葡M(fèi)一季度往往是淡季，而茅臺(tái)本身就不具備參考性，因?yàn)槟瓿趺┡_(tái)比較好買了，終端消費(fèi)市場(chǎng)上會(huì)有囤貨的現(xiàn)象。

值得注意的是，五糧液周轉(zhuǎn)情況比瀘州老窖要更快，這可能說(shuō)明同樣的“高端替代”增長(zhǎng)邏輯，五糧液對(duì)茅臺(tái)的替代要比瀘州老窖“平替”五糧液更能被市場(chǎng)接受。

這也意味著市場(chǎng)集中度還在進(jìn)一步提升，更高端的白酒，總是更好賣一些。

從三家酒企2022年財(cái)報(bào)來(lái)看，高端白酒茅五瀘都在為今年市場(chǎng)的增長(zhǎng)做準(zhǔn)備。從整體來(lái)看，行業(yè)不缺白酒，但仍然缺高端白酒，未來(lái)品牌集中度會(huì)進(jìn)一步提升，高端化仍是主旋律，瀘州老窖，洋河等玩家仍有高端化空間。

?//找到自身的稀缺邏輯，是五瀘高端化必須跨過(guò)的“坎兒”

高端白酒行業(yè)的增長(zhǎng)一直都是確定的，因?yàn)榘拙频幕久娌皇鞘袌?chǎng)需求，而是社會(huì)需求。

從宏觀層面來(lái)看，經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的基本面不會(huì)變，高端白酒市場(chǎng)需求就會(huì)進(jìn)一步被發(fā)掘出來(lái)。接下來(lái)，白酒市場(chǎng)的二八定律會(huì)更強(qiáng)，市場(chǎng)消費(fèi)也會(huì)進(jìn)一步向頭部集中，年輕人對(duì)高端白酒的需求也同樣增長(zhǎng)。

因此，接下來(lái)白酒市場(chǎng)的前十名可能會(huì)占到八成以上的市場(chǎng)份額，而前三名則可能占到八成以上的營(yíng)收利潤(rùn)。

雖說(shuō)高端化的趨勢(shì)已定，但五糧液與瀘州老窖仍然需要找到自身的稀缺邏輯。

不過(guò)，同樣是高端白酒，茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖的增長(zhǎng)因子卻不相同。茅臺(tái)的上升趨勢(shì)不會(huì)變，制約未來(lái)空間的還是高端酒的產(chǎn)能。

茅臺(tái)方面，最大的制約還是產(chǎn)能。

一方面，高端酒產(chǎn)能穩(wěn)定，2022年3.79萬(wàn)噸的產(chǎn)能，決定了三年之后的營(yíng)收規(guī)模，但茅臺(tái)本身的稀缺性太強(qiáng)，因此，兩位數(shù)的增長(zhǎng)是穩(wěn)定的常態(tài)。

茅臺(tái)未來(lái)的增長(zhǎng)可能更多地來(lái)源于系列酒。

財(cái)報(bào)顯示，3?萬(wàn)噸醬香系列酒技改工程及其配套設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)度已經(jīng)完成77%，茅臺(tái)酒“十四五”技改建設(shè)項(xiàng)目也已經(jīng)在進(jìn)行，未來(lái)這些項(xiàng)目如果能夠順利完成，更多的產(chǎn)能可能會(huì)轉(zhuǎn)為營(yíng)收，增長(zhǎng)也就更加確定。

五糧液方面，從財(cái)報(bào)來(lái)看，產(chǎn)能在有序釋放，核心還是在于進(jìn)一步找到自身的稀缺性。

財(cái)報(bào)顯示，五糧液30?萬(wàn)噸陶壇陳釀酒庫(kù)一期工程進(jìn)度已經(jīng)完成99%，10?萬(wàn)噸生態(tài)釀酒項(xiàng)目?(一期)項(xiàng)目也進(jìn)行了30%，九萬(wàn)噸陶壇陳釀酒庫(kù)技改工程項(xiàng)目第二期(第六期)已經(jīng)完成，產(chǎn)能方面的釋放正在有序推進(jìn)。

瀘州老窖方面，瀘州老窖生產(chǎn)配套提升技改項(xiàng)目已經(jīng)完成，瀘州老窖智能釀造技改項(xiàng)目(一期)剛剛開建。接下來(lái)能否釋放出多少產(chǎn)能，關(guān)乎未來(lái)的增長(zhǎng)空間。

對(duì)于瀘州老窖，外界關(guān)心的更多還是高端產(chǎn)能，在以前推出國(guó)窖1573時(shí)，瀘州老窖曾經(jīng)公開提出只有100年以上的老窖產(chǎn)的基酒才能釀造出國(guó)窖1573，而且年產(chǎn)量只有3000噸。

天眼查APP顯示，瀘州老窖早在2004年就曾注冊(cè)過(guò)國(guó)窖1573商標(biāo)，經(jīng)過(guò)這么多年的發(fā)展，老窖產(chǎn)能提升了多少，接下來(lái)，高端酒產(chǎn)能能不能支撐品牌高端化需求，是重點(diǎn)所在。

產(chǎn)能之外，“五瀘”高端化的困難更多還是在于尋找自身的稀缺性。

過(guò)去談五瀘的文章中，我們也談過(guò)，五糧液與瀘州老窖的高端化增長(zhǎng)，核心都在于替代邏輯。這種替代邏輯下，五糧液與瀘州老窖不難做到“量?jī)r(jià)齊升”，財(cái)報(bào)中利潤(rùn)、營(yíng)收的增長(zhǎng)就是例證。

但是向善財(cái)經(jīng)仍然認(rèn)為，量?jī)r(jià)齊升不意味著高端化這事兒成了，五糧液與瀘州老窖的問(wèn)題在于，結(jié)構(gòu)性供需不平衡會(huì)持續(xù)下去的情況下，如何去平衡提價(jià)與提質(zhì)的關(guān)系。

說(shuō)白了就是濃香市場(chǎng)的高端化，依然需要足夠的差異化，要有足夠的稀缺性。

高端白酒市場(chǎng)存在品類稀缺性。醬香品類在高端市場(chǎng)是天然就有優(yōu)勢(shì)的。

茅臺(tái)高端醬香是稀缺，但五糧液和瀘州老窖相對(duì)不那么稀缺，因?yàn)闈庀惚旧砭筒幌∪?。而相比高端醬香的不可替代，五糧液和瀘州老窖如何去增加稀缺性，是一個(gè)始終需要回答的問(wèn)題。

特別是瀘州老窖。目前瀘州老窖高端化的成功，主要的增長(zhǎng)點(diǎn)還是中高端產(chǎn)品，中端產(chǎn)品走量，高端提質(zhì)，接下來(lái)，如何找到更多稀缺性，繼續(xù)提升高端產(chǎn)品的銷量的占比，去跟五糧液要市場(chǎng)份額，才是高端化的重點(diǎn)所在。

寫在最后：

過(guò)去，白酒賽道的高增長(zhǎng)，高市盈率不可復(fù)制，未來(lái)，白酒高端化之路也不可低估。高端白酒賽道，繁榮過(guò)后方能歷久彌香。如今，白酒高端市場(chǎng)仍在穩(wěn)定增長(zhǎng)，而茅臺(tái)一騎絕塵。

這一輪白酒周期性需求紅利釋放的背后，五糧液、瀘州老窖的高端化之路，也走得越來(lái)越穩(wěn)健。隨著90、00、甚至10后邁入職場(chǎng)，高端白酒市場(chǎng)消費(fèi)群體正在擴(kuò)容，新的需求也在釋放。

五糧液之外，瀘州老窖、洋河等一種高端市場(chǎng)“新秀”將如何把握新人群、新市場(chǎng)的機(jī)遇，重塑高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，我們且行且看。

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