炎炎夏日，筆者去長(zhǎng)沙出了趟差。因?yàn)楦鞯乇┯瓴粩啵瑢?dǎo)致航班延誤了五個(gè)多小時(shí)。抵達(dá)長(zhǎng)沙的時(shí)候，已經(jīng)凌晨1點(diǎn)了。讓人詫異的是，這個(gè)城市半夜依然熙熙攘攘，美女小哥捧著奶茶臭豆腐滿大街夜游，煙火氣十足，以至于打車去酒店的路上遇到了大堵車。讓我想起李白寫的：古人秉燭夜游，良有以也。

為什么會(huì)這樣？長(zhǎng)沙當(dāng)?shù)厝私o了我答案：長(zhǎng)沙的房?jī)r(jià)是二三線省會(huì)城市中最低的，年輕人月供低，工作壓力小，有大把的零錢和時(shí)間進(jìn)行消費(fèi)。

房?jī)r(jià)低不僅僅是消費(fèi)端受益，房租也不會(huì)太高，長(zhǎng)沙人創(chuàng)業(yè)成本和零售企業(yè)的店鋪成本很低。一邊是消費(fèi)火爆，一邊是創(chuàng)業(yè)輕松，相輔相成，形成良性循環(huán)。

果然促進(jìn)內(nèi)循環(huán)的良方，還是房?jī)r(jià)。

不過，房?jī)r(jià)長(zhǎng)期不上漲，步步高可能就不開心了。因?yàn)楣举~面有高達(dá)62億的投資性房地產(chǎn)，房?jī)r(jià)嚴(yán)重影響著公司的利潤(rùn)。

一、什么是投資性房地產(chǎn)

2006年，財(cái)政部發(fā)布投資性房地產(chǎn)準(zhǔn)則，明確了投資性房地產(chǎn)的核算。為了方便從事房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的企業(yè)對(duì)用于出售、出租的房產(chǎn)的準(zhǔn)確核算，允許企業(yè)將這類房地產(chǎn)計(jì)入投資性房地產(chǎn)，而不必放在固定資產(chǎn)核算。

同時(shí)還規(guī)定投資性房地產(chǎn)的折舊有兩大處理方式，一種是和普通固定資產(chǎn)一樣計(jì)提折舊；另一種是不必計(jì)提折舊，但每年要根據(jù)市場(chǎng)價(jià)變化，評(píng)估房地產(chǎn)的價(jià)值重新入賬，差額計(jì)入公允價(jià)值變動(dòng)。

步步高選擇了第二種計(jì)提折舊的方式。

公允價(jià)值變動(dòng)是影響利潤(rùn)的，但這種利潤(rùn)并非經(jīng)營(yíng)收益，只是評(píng)估帶來(lái)的賬面浮盈，對(duì)于萬(wàn)達(dá)這類房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，賬面的房子隨時(shí)要賣掉，這種核算方式有一定的道理，但對(duì)于長(zhǎng)期持有以出租為主的步步高來(lái)說(shuō)，這么核算就只有一個(gè)結(jié)果了：財(cái)報(bào)好看。

中國(guó)的房?jī)r(jià)長(zhǎng)期處于上升通道，公司的評(píng)估增值也就常年帶來(lái)收益，每年占比通常在30%-40%不等。

2020年，因?yàn)槿珖?guó)范圍內(nèi)房?jī)r(jià)漲幅不明顯，導(dǎo)致公司的評(píng)估增值帶來(lái)的利潤(rùn)也不明顯。

二、業(yè)績(jī)變化情況

2020年的年報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入157億元，較上年同期下降 13.6%；凈利潤(rùn)呢？

凈利潤(rùn)1.2億元，和上年同期相比，只剩下60%左右，近乎腰斬。

數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：詩(shī)與星空

從營(yíng)收構(gòu)成看，公司大部分業(yè)務(wù)都在萎縮，可見疫情的影響非常嚴(yán)重。

公司的核心業(yè)務(wù)是零售連鎖，2020年新開業(yè)態(tài)門店35家（超市門店33家，百貨門店2家），同時(shí)關(guān)閉了15家在2-3年內(nèi)扭虧無(wú)望或物業(yè)無(wú)法續(xù)租的門店，并退出了虧損嚴(yán)重的重慶市場(chǎng)。截至2020年12月底，公司擁有各業(yè)態(tài)門店420家（超市業(yè)態(tài)門店369家、百貨業(yè)態(tài)門店51家）。

但是，公司卻巧妙的利用了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，實(shí)現(xiàn)了把自營(yíng)門店做成盈利中心。

三、假盈利，真缺錢

到了2020年，眾所周知房?jī)r(jià)遇到了成長(zhǎng)天花板，公司的評(píng)估增值也從上年的3286萬(wàn)元，一下子跌落到了2219萬(wàn)元?！吧佟绷?100多萬(wàn)的利潤(rùn)，從而業(yè)績(jī)受影響比較嚴(yán)重。

筆者覺得，評(píng)估增值才是“真”輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，雖然賬面動(dòng)輒幾十億的投資性房地產(chǎn)，顯得很重，到年底的時(shí)候評(píng)估一下就是幾千萬(wàn)的利潤(rùn)。

來(lái)錢太快了。

只可惜，這種錢，不過是賬面浮盈，不是真金白銀，沒辦法拿來(lái)花，公司實(shí)際上很缺錢，正在瘋狂借錢。

公司賬面短期借款7億，一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款3億，長(zhǎng)期借款17.63億… …

近百億的借款，拿什么還？

答案是，不還，繼續(xù)借。

現(xiàn)金流量表顯示，2020年，公司借款超過66億元，再加上30多億的票據(jù)貼現(xiàn)，而同期只償還了68億。

長(zhǎng)期的資金入不敷出，給公司帶來(lái)了沉重的利息負(fù)擔(dān)。

2020年，公司利息支出高達(dá)4.06億，全年利息開支遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了凈利潤(rùn)。

從這個(gè)角度看，公司是在為銀行打工。

三年來(lái)，公司分紅超過2.5億。分紅金額遠(yuǎn)超扣非凈利潤(rùn)，慷慨大方。

星空君很好奇，為什么不努努力把欠的巨額借款還一點(diǎn)呢？

其中，絕大部分都進(jìn)了大股東的腰包。

同花順iFind顯示，公司前十大股東持股比例超過66.29%。

當(dāng)然了，大股東并不僅僅依賴分紅，第一大股東步步高投資集團(tuán)質(zhì)押了一半以上的股權(quán)。

四、利息資本化

如果給步步高每年的利潤(rùn)表洗洗澡，按照傳統(tǒng)的核算方式進(jìn)行會(huì)計(jì)處理的話，凈利潤(rùn)差不多要下降三分之一。

事實(shí)上，如果采用傳統(tǒng)的核算方式，步步高的凈資產(chǎn)收益率會(huì)大幅提升，為什么公司寧愿降低凈資產(chǎn)收益率也要采用這種核算方式呢？

主要原因就在于，中國(guó)的投資市場(chǎng)，對(duì)市盈率更看重一些，而讓市盈率更好看的最簡(jiǎn)單方式，就是提高利潤(rùn)。

正是由于對(duì)利潤(rùn)的孜孜不倦的追求，在步步高的財(cái)報(bào)里，還隱藏著一項(xiàng)和投資性房地產(chǎn)有關(guān)的財(cái)報(bào)粉飾項(xiàng)目：利息資本化。

這又是什么意思？

在建造房產(chǎn)、安裝設(shè)備的過程中，發(fā)生的借款費(fèi)用，是可以不作為財(cái)務(wù)費(fèi)用，而是計(jì)入固定資產(chǎn)的。

利息資本化和計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用有什么區(qū)別？

資本化可以修飾當(dāng)期利潤(rùn)，以步步高2020年的年報(bào)為例，公司資本化利息高達(dá)2500萬(wàn)元，這些利息不必計(jì)入利潤(rùn)表減少公司凈利潤(rùn)。

所以，步步高看似尚可的業(yè)績(jī)背后，是圍繞投資性房地產(chǎn)這個(gè)會(huì)計(jì)科目而進(jìn)行的財(cái)技，和同行相比，公司的“真實(shí)”業(yè)績(jī)差不多要打五折。

五、襯托同行

在上市公司同行中，以出租業(yè)務(wù)為主的小商品城采用了歷史成本法核算投資性房地產(chǎn)，也就是視同普通固定資產(chǎn)，計(jì)提折舊。

根據(jù)同花順iFind，筆者剔除掉純粹的房地產(chǎn)企業(yè)，找出幾家投資性房地產(chǎn)賬面余額過大，似乎“存疑”的上市公司，提醒投資者。

1、傳化智聯(lián)。投資性房地產(chǎn)賬面余額125億，是因?yàn)楣窘?jīng)營(yíng)了一部分工業(yè)園業(yè)務(wù)。這這是一家從事供應(yīng)鏈融資的企業(yè)，資金鏈緊繃，現(xiàn)金流不佳。

2、晨鳴紙業(yè)。投資性房地產(chǎn)賬面余額125億，經(jīng)營(yíng)一部分酒店業(yè)務(wù)。除了投資性房地產(chǎn)，晨鳴紙業(yè)還涉足融資租賃業(yè)務(wù)。造紙?jiān)O(shè)備很昂貴，有些中小企業(yè)買不起怎么辦？來(lái)租我的吧。晨鳴紙業(yè)成立了專業(yè)的融資租賃公司，從搞實(shí)業(yè)轉(zhuǎn)型為搞資本。僅融資租賃業(yè)務(wù)銷售額，2020年就超過9億。

3、蘇寧易購(gòu)。投資性房地產(chǎn)賬面余額68.8億，每年都會(huì)賣房賣子公司的蘇寧，終于把自己賣了。公司在幾個(gè)十八線區(qū)域的地級(jí)市比如濟(jì)寧、滁州開始搞蘇寧廣場(chǎng)，做投資性房地產(chǎn)，估計(jì)是未來(lái)賣給母公司賺個(gè)大價(jià)錢。

4、中興通訊。公司將一部分房產(chǎn)出租給關(guān)聯(lián)公司，然后收取房租，并按照公允價(jià)值法進(jìn)行核算，每年通過這部分房產(chǎn)獲得不菲的利潤(rùn)。

投資性房地產(chǎn)要從兩個(gè)層面考慮。

首先作為租售為主營(yíng)業(yè)務(wù)的房地產(chǎn)企業(yè)、園區(qū)物業(yè)企業(yè)，賬面存在投資性房地產(chǎn)非常正常。

其次由于投資性房地產(chǎn)可以不必計(jì)提折舊，因此列入投資性房地產(chǎn)的必要性就很關(guān)鍵，尤其是按照不提折舊的核算方式進(jìn)行核算的企業(yè)需要保持警惕。步步高這種所有房屋建筑物都計(jì)入投資性房地產(chǎn)的做法，存在著修飾利潤(rùn)的嫌疑。雖然步步高目前的現(xiàn)金流不錯(cuò)，但利潤(rùn)的水分比較大。