踩中一道融資“紅線”的德信中國(guó)，正一面“兇猛”拿地，一面高息發(fā)債。

11月27日，德信中國(guó)公告發(fā)行一筆擬于2022年到期的2億美元優(yōu)先票據(jù)，票面利率9.95%，所得款項(xiàng)將用于償還現(xiàn)有境外債務(wù)。不過(guò)，該筆債券被標(biāo)普評(píng)為“B-”，以反映公司較大的結(jié)構(gòu)性后償風(fēng)險(xiǎn)。

標(biāo)普認(rèn)為，截至今年中期，德信中國(guó)的資本結(jié)構(gòu)包含151億元有抵押債務(wù)、76億元無(wú)抵押債務(wù)以及46億元對(duì)外擔(dān)保，有息債務(wù)的比率約為55%，高于50%這一債項(xiàng)評(píng)級(jí)下調(diào)的臨界點(diǎn)。預(yù)計(jì)德信中國(guó)將繼續(xù)激進(jìn)擴(kuò)張銷售規(guī)模，未來(lái)12個(gè)月內(nèi)的債務(wù)仍會(huì)適度增加。

高息發(fā)債

此前11月26日，德信中國(guó)公告稱，擬以最高9000萬(wàn)美元現(xiàn)金，邀約回購(gòu)3億美元優(yōu)先票據(jù)。該筆將于2021年到期的優(yōu)先票據(jù)，票面利率達(dá)12.875%?！耙s系公司積極管理資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債及優(yōu)化債務(wù)架構(gòu)的一部分”，德信中國(guó)稱。

如果將時(shí)間拉長(zhǎng)至一年，會(huì)發(fā)現(xiàn)，德信中國(guó)的融資成本一直處于行業(yè)高值。今年1月，德信中國(guó)公開發(fā)行一筆總額2億美元的優(yōu)先票據(jù)，票面利率達(dá)11.875%。2019年下半年，德信中國(guó)還曾先后發(fā)行兩筆，票息高達(dá)12.875%的美元債。

融資成本往往可以更真實(shí)的反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況以及市場(chǎng)認(rèn)可度。今年上半年，盡管整體融資環(huán)境相對(duì)寬松，德信中國(guó)的平均融資成本依然達(dá)到了8.9%，不占優(yōu)勢(shì)。受此影響，德信中國(guó)的利息支出高達(dá)8.59億元，同比增長(zhǎng)了25.6%。

“德信中國(guó)的融資成本與企業(yè)的負(fù)債率過(guò)高有關(guān)，隨著融資新規(guī)的逐步落實(shí)，未來(lái)杠桿率過(guò)高的企業(yè)融資將越來(lái)越難，錢也會(huì)越來(lái)越貴”，有業(yè)內(nèi)人士對(duì)焦點(diǎn)財(cái)經(jīng)表示。

截至今年上半年，德信中國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率為76.28%，較2019年底增加7.6%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為75.21%，超過(guò)了監(jiān)管層給出的“剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率不超過(guò)70%”的紅線，未來(lái)有息債務(wù)規(guī)模將會(huì)受限，年增速不得超過(guò)10%。

事實(shí)上，在快速的規(guī)模擴(kuò)張下，德信中國(guó)的杠桿率一度處于行業(yè)高值。2015年至2017年，德信中國(guó)的凈負(fù)債率分別為278.7%、435.2%和275.7%。2018年，由于少數(shù)股東權(quán)益的激增以及現(xiàn)金的增加，這一數(shù)值降至67.6%。2019年，德信的這一數(shù)值為68.7%。

2018年，德信中國(guó)的少數(shù)股東權(quán)益由上一年的6.69億元大幅增至43.95億元，增逾5倍，并在2019年進(jìn)一步增至57.21億元。本該是少數(shù)股東的權(quán)益，反過(guò)來(lái)變成了“大多數(shù)”，這讓不少業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑，德信中國(guó)或涉及“明股實(shí)債”。

少數(shù)股東權(quán)益的增長(zhǎng)主要源于利潤(rùn)分配、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和股東增資等途徑。少數(shù)股東的利潤(rùn)分配是否恰當(dāng)，既可以通過(guò)直觀的凈利潤(rùn)分配占比體現(xiàn)，也可以比較凈資產(chǎn)收益率（ROE）。如果上市公司的ROE遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了少數(shù)股東的ROE，那么就要考慮少數(shù)股東們甘愿做“綠葉”的原因了，有評(píng)論稱。

財(cái)報(bào)披露，2015年至2018年，德信中國(guó)的攤薄凈資產(chǎn)收益率一路飆升至接近60%，歸母凈資產(chǎn)的回報(bào)同樣如此，但少數(shù)股東的回報(bào)卻一路下降至不足10%，這與公司蒸蒸日上的盈利形成了鮮明的對(duì)比。

為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模的突破，近年來(lái)，德信中國(guó)一直推行合作開發(fā)模式，通過(guò)合營(yíng)、聯(lián)營(yíng)將負(fù)債出表，會(huì)美化公司的負(fù)債率、隱藏真實(shí)的債務(wù)和杠桿水平，有業(yè)內(nèi)人士稱。

德信中國(guó)合作開發(fā)的力度，直至2020年也未有所放緩。截至上半年末，在德信中國(guó)257億元的銷售額中，權(quán)益銷售僅有85.1億元，不足百億，權(quán)益占比更是低至33.1%。當(dāng)期，德信新增20個(gè)項(xiàng)目，僅有成都一宗項(xiàng)目的權(quán)益達(dá)到了100%，15宗項(xiàng)目的權(quán)益比在50%及以下。

“兇猛”拿地

一面高息發(fā)債，另一面，德信卻在“兇猛”拿地。11月27日，經(jīng)過(guò)287輪報(bào)價(jià)，德信中國(guó)旗下溫州盛銀企業(yè)管理有限公司終以“總價(jià)15.92億元+7950平方米的配套用房面積”的代價(jià)，將浙江臺(tái)州的一宗宅地收入囊中，溢價(jià)率34.9%。

此前11月23日，德信中國(guó)還曾斥資5.72億元將浙江舟山一宗商住用地收入囊中。該宗土地面積為2.79萬(wàn)平方米的地塊，需要競(jìng)得人配建不少于住宅總面積2%的公共租賃住房，每套建筑面積不大于70平方米，且在竣工后無(wú)償劃歸普陀區(qū)政府。

更早前的9月23日，德信中國(guó)經(jīng)過(guò)313輪競(jìng)價(jià)，以136%的高溢價(jià)率拿下了位于徐州中天仕名東路以北的住宅地塊，總地價(jià)7.1億元。據(jù)測(cè)算，該地塊的土地成本約為5300元/平米，周邊二手房濱河新天地小區(qū)的售價(jià)約在8500元/平米，鳳薈園均價(jià)約5652元/平米，且必須在三年內(nèi)竣工驗(yàn)收，盈利空間有限。

有業(yè)內(nèi)人士指出，房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入存量時(shí)代，并非完全比拼規(guī)模，而是拼高質(zhì)量發(fā)展，像德信中國(guó)這樣“借新還舊”、高溢價(jià)拿地或存在一定風(fēng)險(xiǎn)。值得一提的是，9月21日，德信還曾經(jīng)過(guò)37輪競(jìng)價(jià)，斥資10.964億元拿下杭州富陽(yáng)宅地，樓面價(jià)達(dá)15856元/平米，在不高于22000元/平米的限價(jià)政策下，盈利空間依然有限。

疫情彌漫的上半年，德信中國(guó)在銷售金額僅有257億元的情況下，新增土地投資卻高達(dá)215億元，同比增長(zhǎng)37.5%，新增土儲(chǔ)建面286萬(wàn)平米，系同期121.5萬(wàn)平米銷售面積的兩倍。相比其他區(qū)域，德信的新增土儲(chǔ)多集中于浙江省內(nèi)，以杭州和溫州最為突出。

年初業(yè)績(jī)會(huì)中，德信中國(guó)管理層曾表態(tài)，2020年，公司的銷售目標(biāo)為800億元。據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，截至今年11月底，德信中國(guó)的合約銷售金額為551.2億元，僅完成年度目標(biāo)的約68.9%，在2020年的最后一個(gè)月，積極納儲(chǔ)的德信中國(guó)銷售壓力可見一斑。