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作者 l 橙子

4月17日金地集團（SH600383）披露了2020年年報，整體銷售規(guī)模實現(xiàn)2426.8億元，同比增長15.23%，基本符合我們在半年報之前對其全年銷售規(guī)模的預測。

4月19日，金地集團又在業(yè)績會上將2021年的合約銷售金額目標定為2800億，預期同比增速將依舊穩(wěn)定在15%左右。

不過，盡管銷售規(guī)模繼續(xù)保持在2000億元以上，但盈利質(zhì)量則出現(xiàn)下滑，歸母凈利潤及扣非凈利潤兩項利潤指標增速均降至個位數(shù)，毛利和凈利潤率也出現(xiàn)下滑。

可即便金地在2020年的賺錢能力下滑明顯，但天風證券、華安證券、平安證券等依舊給予其買入或增持評級。

圖片來源：東方財富

金科集團全年營收三成增長

利潤指標增速卻降至個位數(shù)

根據(jù)金地集團2020年年報數(shù)據(jù)，整個2020年金地實現(xiàn)營收839.8億元，同比增長32.42%，基本保持在近三年的平均增速水平，但利潤指標卻有些不如人意。

其中歸母凈利潤為104億元，同比僅增長3.2%，較2019年的同比增速大幅下滑了21.21個百分點。

扣非后凈利潤則為97.76億元，僅同比增長8.13%，較2019年的同比增速下滑21.26個百分點。

圖片來源：東方財富

與之對應的房地產(chǎn)業(yè)務毛利率報告期內(nèi)錄得33.56%，比上年降低7.7個百分點。

圖片來源：財報

對此，金地董事長凌克回應稱：“近年來，在房住不炒和因城施策的調(diào)控基調(diào)下，房地產(chǎn)市場平穩(wěn)運行，行業(yè)整體的平均利潤水平逐步回落，頭部房企的毛利率水平逐步下滑，公司的毛利率水平也逐步下滑?！?/p>

根據(jù)金地2020年財報數(shù)據(jù)，金地2020年東南區(qū)域的整體毛利率降幅最大，比上年減少12.05個百分點至23.5%，其次是西部區(qū)域、華北區(qū)域和華東區(qū)域，僅東北區(qū)域的毛利率實現(xiàn)了上升，增加了1.21個百分點。

圖片來源：金地集團2020年年報

導致金地利潤指標出現(xiàn)下滑的主要原因之一，除了前面凌克提到的大環(huán)境因素，或許還跟金地過度追求規(guī)模增長，而忽視自身土儲權益占比有關。

根據(jù)公開數(shù)據(jù)，截至2020年末，金地總土地儲備約6036萬平方米，其中權益土地儲備約3,203萬平方米，權益占比僅53%。

再往前推從2018年到2020年，公司新增權益土地投資額占比分別為40.4%、49%和51%，權益占比一般。

近年來，金地集團的銷售規(guī)模大部分靠合作開發(fā)項目撬動，但也因此導致少數(shù)股東權益增加，多項利潤指標同比增速乏力。

平安證券近期也曾發(fā)布研報指出，金地集團的土地儲備權益占比較低，未來將面臨少數(shù)股東損益占比上升而稀釋歸母凈利潤的風險。

銷售規(guī)模、借款規(guī)模同步增加

三道紅線全部綠檔

根據(jù)年報數(shù)據(jù)，隨著銷售規(guī)模增長，金地的資產(chǎn)負債率、凈負債率和現(xiàn)金短債比三項指標，目前均在融資監(jiān)管安全線以內(nèi)。

但不可否認，金地的整體負債規(guī)模，也在隨銷售規(guī)模的增長同步走高。

具體來看，2016年之前，金地負債總額還在千億規(guī)模之下，但從2016年起，金地實現(xiàn)銷售規(guī)模1006億元，首次突破千億銷售規(guī)模，同期負債總額也增至1005.3億元。

此后金地只用了三年時間，便將銷售規(guī)模做到2000億以上。

2017年，金地實現(xiàn)銷售規(guī)模1408億元；

2018年為1623.3億元；

2019年，金地全年銷售規(guī)模首次突破2000億元，達到2106億元；

2020年，金地銷售增速大幅放緩，但也達到2426.8億元。

同期金地的負債規(guī)模也同步大幅增長：

從2016年的1000多億，直接猛增至2019年的2524.47億元。

到2020年，該指標則進一步同比增長22%，達到3075.92億元。

圖片來源：萬得股票

不過，盡管金地負債規(guī)模逐年攀升，但在杠桿率的控制上，卻能始終保持自己的負債水平處于融資監(jiān)管紅線之下。

去年8月份，住建部和央行召開重點房企座談會，宣布了嚴控房企融資的"三條紅線"，即若存在剔除預收款后的資產(chǎn)負債率大于70%、凈負債率大于100%以及現(xiàn)金短債比小于1倍三種情況任一種則視為"踩線"。

對于這三道紅線，金地則保持了三項指標全部綠檔。

根據(jù)財報數(shù)據(jù)，截止到2020年，金地資產(chǎn)負債率為76.59%，剔除并不構成實際償債壓力的預收款項后，公司實際資產(chǎn)負債率為68.51%；凈負債率為62.53%；541.97億元貨幣資金，在剔除受限資金后的現(xiàn)金短債比仍有1.21倍。

不過，盡管金地三項指標悉數(shù)綠檔，但在負債結構中，流動負債總額占比較高，也在一定程度增加了金地的現(xiàn)金流壓力。

根據(jù)財報數(shù)據(jù)，在2020年3075.92億元的負債總額中，流動負債總額就達到2289.95億元，占比高達74%。受此影響，金地2020年因償債產(chǎn)生的利息成本，就達到57.5億元（包括已資本化的利息費用）。

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圖片來源：金地集團2020年年報

因此從該方面來看，金地2020年利潤指標出現(xiàn)下滑，恐怕也在一定程度上，跟自身負債規(guī)模較高，利息支出及償債壓力較大，從而推高營收成本有關。

少數(shù)股東權益占比近4成

如果進一步研究，金地在負債規(guī)模持續(xù)增長，卻依舊保持杠桿水平處于紅線之下，除了銷售規(guī)模增長帶來的現(xiàn)金流，還有一點或許跟少數(shù)股東權益有關。

通過金地集團歷年財報數(shù)據(jù)可知，2014年，金地少數(shù)股東權益不足百億，占全部股東權益的比例也只有20%左右。

2015年-2017年，金地少數(shù)股東權益從140.17億元增至171.92億元，盡管這一數(shù)據(jù)在逐年增長，但這段時間少數(shù)股東權益占全部股東權益的比例始終穩(wěn)定在29%左右。

進入2018年，隨著金地不斷通過合作開發(fā)做大土地規(guī)模，少數(shù)股東權益也迎來進一步攀升。

2018年，金地少數(shù)股東權益突破200億達到200.27億元，占比也達到30%。

2019年少數(shù)股東權益占比再度增加到34%，達到282.75億元，同比增加了82.48億元。

到2020年，金地少數(shù)股東權益突破300億，同比再度增長82.85億元，達到365.6億元，少數(shù)股東權益占比也攀升至39%。

若今年金地繼續(xù)保持規(guī)模優(yōu)先的經(jīng)營策略，以及同樣穩(wěn)定增長的負債水平，在保證杠桿率不增長的前提下，少數(shù)股東權益突破400億，占比突破40%，應該是大概率事件。

圖片來源：萬得股票

如此一來，從2016年起，隨著金地土地開發(fā)規(guī)模及銷售規(guī)模的逐年增長，在從百億銷售規(guī)?？缭降角|，再跨越到兩千億的5年里，金地債務規(guī)模也實現(xiàn)越級增長。

而過程中的少數(shù)股東權益也從占比20%左右一步步攀升至逼近40%的高位水平，當然，少數(shù)股東權益的增長一方面在于金地的合作開發(fā)策略，但另一方面，也不排除為降低杠桿水平有意為之。

至于少數(shù)股東權益如何影響公司杠桿水平，又會對公司造成哪些負面影響，之前的文章我們多次提過，這里就不多說了。

總結下來就是，2020年金地實現(xiàn)了還算不錯的銷售表現(xiàn)，但利潤指標卻出現(xiàn)明顯下滑，整體盈利質(zhì)量略顯不足。

杠桿水平盡管處于監(jiān)管紅線之內(nèi)，融資及政策壓力較小，但逐年攀升的負債規(guī)模，以及占比近4成的少數(shù)股東權益，或許會在一定程度上掩蓋其真實杠桿率。

因此，如果要給金地一個投資評級，筆者會選擇觀望。

至于金地高周轉模式下的開發(fā)質(zhì)量問題，這是“大躍進”式發(fā)展下的必然結果，也是影響金地品牌溢價的地雷所在。

未來，隨著房地產(chǎn)市場逐步進入存量競爭，這顆雷給金地后續(xù)經(jīng)營帶來的潛在負面影響，也將逐步顯現(xiàn)。

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